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　　机构：安信证券

　　评级：买入

　　目标价格： 9.67 港元 

　　如预期迎来业绩高增长，利润持续释放确定性强。如我们所预计，2017 年公司进入业绩释放期，结转和利润增速均较 2016 年大幅提升。今年结算毛利率较去年下降了 1.0pc，主要是由于开发成本的上涨以及高毛利的商住项目占比下降。展望未来，16/17 年热销为公司锁定了 516 亿元已售未结资源，估算此部分毛利率约 27%，而当前未售土储的平均毛利率则接近 30%。因此预计公司毛利水平 2018 年可企稳回升，至2020 年有望获明显改善，叠加充足的可结算资源，利润持续高增长确定性强。预计 18E-20E 可归属核心利润 CAGR 约 45%。

　　今年销售目标 730 亿元，明年希冀跨入千亿。在 16/17 连续两年快速扩张后，公司依旧保持了高昂的进取态度。2018 年设立销售目标730 亿元，对应同比增速 60%，并希冀 2019 年规模突破千亿。为此，在去年转入今年的 230 亿元可售库存外，公司还将新推盘 49 个项目，总可售货值超过 1200 亿，确保充足的资源以延续销高增长。

　　积极补充货量，负债水平保持健康。2017 年下半年公司显著加强了投资力度，全年新增土储 1286 万方，新增货值近 1670 亿元，权益地价/权益销售金额的比例提升至 62%。截止去年底，公司总土储达 2487 万方，总货值约 2800 亿元，可以满足未来三年左右的发展需求。值得注意的是，在积极补充货量的同时，公司依然维持了审慎的财务管理。截止去年底，公司在手现金超过 265 亿元，净负债率继续保持在 51%左右，综合融资成本进一步下降至 7.2%，尚未使用授信余额达 169 亿元，稳健的财务状况为公司提供了良好的抗风险能力。

　　旧改项目为粤港澳大湾区储备提供补充。尽管全国性布局思路鲜明，公司对大本营广东的发展机遇始终保持高度重视。凭借多年深耕的先发优势，奥园目前已实现粤港澳大湾区9+2城市全覆盖，区域内项目 50 个，土储建面 753 万方，货值接近 1000 亿，未来可充分得享区域发展红利。此外，公司还在广州、珠海、东莞储备有 13 个旧改项目，涉及规划总建面 555 万方，其中约 290 万方或可在短期内分批形成供应，进一步强化公司于大湾区的布局。

　　收并购基因与行业整合趋势共振。在土地、融资、销售等方面因素的共同作用下，如今房地产行业资源整合趋势十分明显，小型房企加速退出市场，为收并购市场提供天然沃土。而公司长期以来坚持以收并购为主获取资源，在品牌、渠道、团队三方面已具明显先发优势。我们相信在并购基因和行业趋势的共振下，公司可持续补充具有明显成本优势的项目，成长潜力进一步升级。

　　维持买入评级，上调目标价至 9.67 港元。基于公司规模扩张的强劲动能以及新增土地储备，上调 NAV 每股至 11.47 元，给予 30%的主流内房平均折让水平，对应目标价 9.67 港元，相当于 2018 年预测市盈率 9.0 倍，较现价存在 29%的上涨空间。

　　风险提示：i) 推盘不及预期；ii) 毛利率恢复不及预期； 

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