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　　机构：交通银行

　　评级：中性

　　目标价：4.00港元

　　盈利低於预期，营业收入和营业利润增速好於预期，主要仍来自投资收益的贡献。2017年华融实现归属母公司股东净利润219.93亿元人民币，同比增长12.1%，增速较上半年显着下降8个百分点，低於我们/市场预期4.8%/3.3%，而营业收入好於我们/市场预期。盈利低於预期主要由於被合并结构性主体其他持有人应享有的净资产负向变动。营业收入增长主要来自投资收益，支出方面增长主要来自利息支出。

　　不良资产经营主业占税前利润比重提升，但盈利能力趋於弱化。

　　处置类业务收购力度加大，但处置速度显着放缓；处置类已结项目内含报酬率显着下降。2017年收购成本同比增长29.0%，但处置规模同比下降41.6%。重组类收购力度放缓，资产品质有所恶化，减值比率上升；月均年化收益率较2016年骤降，但较上半年持平。减值比率2.25%，较年初上升0.27个百分点，较6月末上升0.38个百分点。重组类不良债权资产月均年化收益率9.8%，同比下降2.3个百分点，较上半年持平。债转股处置力度较前两年加大，但退出倍数显着下降。2017年处置净收益仅为收购成本的1.06倍，退出倍数2.1倍，较前期有显着下降。

　　负债端借款占比上升，付息负债成本同比上升；营运成本控制较好。负债结构上，借款占比45.8%，较年初上升5.3个百分点；应付债券及票据占比19.7%，占比较年初保持稳定。计息负债成本同比有所上升。我们以期初期末余额计算，计息负债平均成本为4.26%，同比上升38个基点，其中借款成本同比上升41个基点。成本收入比17.7%，同比持平。

　　暂维持中性评级和4.00港元的目标价。我们将于业绩会後调整盈利预测和评级。

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