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财经钻-新三板观察
新三板精选层网下“打新”如何询价
发布时间:2020-07-02 09:26 来源:招商证券

解答专家

罗 果

招商证券研究二部 组合与策略资深研究员

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提问

Qustions

新三板新股发行在即,很多网下投资者,对询价时填报的价格有很多疑问,且新三板不像主板有公开的询价报告。能否给出新三板网下询价建议及价格计算模型?

解答

Answers

1 精选层进入打新阶段,首批企业发行节奏超出预期

首批拿到批文的颖泰生物(833819)、艾融软件(830799)采用询价方式发行,6.23-6.24(上周二周三)为网下投资人进行询价报价,6月29日(周一)确定发行价格,将于7月1日网上网下缴款申购,7.6日投资者申购剩余资金退款,7月7日出炉发行结果。 同享科技、球冠电缆、佳先股份7月2日申购,苏轴股份、方大股份7月3日申购,贝特瑞7月6日申购。

表1:新三板新股发行申购时间表

2 注册制下股票发行的询价机制更趋市场化

我国现行股票发行方式分为两个阶段,一是初步询价阶段,即网下询价,根据市盈率等因素向机构投资者、战略投资者、专家等询问确定发行价格区间,第二个阶段即根据初步询价区间最终确定合理的发行价格,网下配售和网上申购同步进行,投资者以中签形式购得股票。

精选层大部分股票发行采用市场询价机制,与科创板类似,询价发行方式就是给申购的投资者一个询价区间,然后由投资者在发行价格区间内进行累计投标询价,最后综合累计投标询价结果和市场走势等情况确定发行价格。不同于主板、中小板及之前的创业板采用23倍市盈率上限定价,注册制发行的个股定价完全由询价机构来确定。

图1:注册制改革前后网下询价的定价机制

由于精选层个股普遍市值较小筹码较少,成长性行业的企业较多,会导致估值弹性较大,精选层股票发行网下询价个人投资者大量涌入,新股由散户定价的后果会是二级收益大幅波动,面临的投资博弈性也较强,价格可能会较难预测。

3 精选层公司发行定价,一般是A 股对标公司估值的6-8折

(1)传统公司一般采用A 股对标公司的平均市盈率、市净率来评估,互联网或科技公司可采用市销率方式来估价。

(2)同时用精选层公司与上市公司进行多因子比较,因子包括以下几类:市占率、增长预期、客户稳定性、技术先进性等进行估值调整。

(3)考虑到是在精选层上市,整体估值应该低于A 股,根据转板预期、可流通比例、行业新兴性、是否有战略配售等进行打分,确定其合理折价率,一般20-40%之间,即估值水平为A 股对标公司的6-8折。

4 精选层新股询价定价参考举例

(1)颖泰生物(833819):公司已完成发行申购,创新层停牌价格为7.95元,最终发行价5.45元。

公司本次计划募资5.5亿元,发行股份不超过1亿股,用于农药原药产品转型升级。公司是全球十大农化企业,2019年营收53亿元,净利润2.82亿元。2020年一季度净利8000万,同比增长102%。

中证全指化学制品指数近一个月平均静态市盈率为22.33倍。考虑到公司一季报的高增速,且募资后的发展速度会明显快于行业,给与20-40%估值溢价。

精选层相比于A 股的20%折价率,传统行业相比于科技行业在精选层与A 股的折价一般较小。

给与2019年静态23-30倍,合理市值65-85亿,发行后股本11.26+1=12.26亿,则合理股价在5.30-6.90元。

(2)艾融软件(830799): 公司已完成发行申购,创新层停牌价格为34.08元,最终发行定价25.18元。

艾融软件计划募资2.15亿元,发行股票880万股。公司是银行信息化后起之秀,主要为工行和建行等客户提供金融科技服务,去年营收2.13亿元,净利润4343万元。公司2019年收入规模突破2亿元,以上海为总部,上北广三地为核心区域,向全国进行扩张。盈利能力短期承压,但核心利润率仍达到20%左右,ROE 25%以上,远超头部企业。

对标A股金融IT同行静态估值:安硕信息 市盈率:77.57;京北方 市盈率:52.03;长亮科技 市盈率:97.17;宇信科技 市盈率:60.18;恒生电子 市盈率:76.53。

行业对标估值在52-97倍市盈率(中位数73倍),按照精选层科技类行业相比于A 个股40%的折价率,给与公司估值在13.55亿-25.28亿(中位数19.02亿元),公司总股本为6600万股+880万股=7480万股,合理股价在18.12-33.80之间(中位数25元)。

表2:精选层个股定价分析案例(精选层打新具有较大不确定性,该分析模型仅供参考)

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