中关村空荡荡？创投圈“倒春寒”

春节过后，随着气温不断回升，北京的春天即将到来。然而对于不少创业公司而言，寒冬凛冽的气息仍然笼罩在头顶上。2月21日，京东集团的JD+智能奶茶馆正式闭店停业的消息传出。位于中关村创业大街最北端、2015年开业的京东奶茶店曾经是这条被称为“双创风向标”的220米街道上的一大景点，除了售卖饮料外，内部还展示京东开发的智能硬件产品。此外，和著名的“创业咖啡”3W咖啡、车库咖啡一样，它也承担了创业孵化器的功能。京东方面披露，这一调整是根据“最新市场环境变化”做出的，但京东也将继续为创业者提供包括产品研发、销售通路、品牌塑造、团队孵化、金融服务等全方位的创业支持。春江水暖鸭先知。近半年来，受到经济环境影响，不少创业企业、团队因融资难、退出难纷纷倒下，就连巅峰时期号称拥有2亿用户的“独角兽”ofo也未能幸免。他们离场后，中关村、望京等地区的写字楼、共享办公空间空荡了不少。《华夏时报》记者2月初走访时发现，车库咖啡、3W咖啡都已经贴出工位招租的广告。而对于日前才传出要对10%高管进行末位淘汰的京东来说，将这个商业价值不高的店面关闭，亦在情理之中。根据第一太平戴维斯数据，2018年第四季度中关村区域的空置率上升至1.5%，环比上升0.9个百分点。空置率升高第一太平戴维斯华北区研究及顾问咨询部董事熊志坤在研报中指出，受国际贸易摩擦、宏观经济放缓及监管政策趋严等多重因素影响，部分企业开始调整租赁策略，导致北京市写字楼市场活跃度较先前有所降低。戴德梁行数据也显示，2018年第四季度，北京全市空置率环比上涨0.2个百分点达8.1%。核心商圈虽然没有新增供应，但受部分企业撤离和缩小承租面积的影响，空置率较上季度微升0.4个百分点，为3.8%。自2018年下半年，受经济走势的不明朗以及金融和互联网行业租赁需求放缓等多重因素的影响，北京写字楼市场租赁成交出现小幅下滑。“最近中关村写字楼空了很多，很多公司都陆续倒掉了。”一位外贸行业从业人员对记者表示。在走访过程中记者发现，不仅是写字楼，一些产业园区也出现了创业企业缩减租赁面积的情况。位于六道口附近的768创意园就是一例。这里曾经是独角兽的沃土，过去几年间，知乎、春雨医生、摩拜都在这里成长起来。然而去年下半年，春雨医生CEO张琨离职，传言中的新投资方华润集团也否认了参与融资的消息；12月，知乎也被传裁员，而摩拜在被美团收购后，日前已经更名为“美团单车”。一位租赁中介张先生告诉前来咨询出租的记者，最近园区中有家公司打算将办公室的一部分出租出去，以减轻租金压力。而共享办公的孵化器、众创空间则面临更多的空位。在中关村创业大街上，总共3层的3W咖啡已经在一楼店面的落地玻璃窗上打上了“工位招租”的广告，而记者走到三楼的孵化器时发现，只有大概四分之一的位置上坐着正在工作的创业者。“凡是空着的地方都能租。”前台人员说。仅仅在半年前，记者来这间总理光临过的“创业咖啡”采访时，看到的还是创业团队基本坐满的情况。尽管一个睡午觉的年轻创业者正鼾声如雷，但其他人并没有抱怨环境嘈杂，都低头专心工作着。当时，工作人员向记者推荐了望京新开的一家3W众创空间，说创业大街上这家旗舰店容量有限，望京那家工位更多。创投圈“最难一年”经济学家宋清辉接受《华夏时报》记者采访时表示，在外部经济增长放缓、企业用工合规成本加大的背景下，最近半年来一些中小创业公司都遇到经营困境，如业绩增长乏力、用人成本大大增加，一些实力较弱的中小创业公司出现倒闭潮。而创业者艰难的背后，更有整个创投圈的萧条。日前，名川资本创始合伙人王求乐发表文章称，过去的2018年是他从事投资十余载以来募集资金最难的一年，市场危机比以往历次都严重。半数以上创投机构，基金募集都处在停滞、半停滞状态。他将原因归结于4月份发布的《资管新规》禁止金融机构以受托管理的产品份额进行质押融资，在去杠杆的同时也很大程度上卡住了中国创投业的募资渠道。8月底，又传出个人LP所得税从20%上升到35%的消息，尽管后来国务院出面澄清，但也影响了出资人的积极性。除此以外，IPO 退出难也是一个现实问题。过去一年，A股市场震荡下调，市值蒸发14.94万亿，规模下降了23.35%，降幅创十年之最。如果不能顺畅退出，再高的市值也无法真正落袋为安，投资人难以从创业投资中获益，积极性必然会减弱。因此，过去几年在资金充裕时风生水起的互联网“独角兽”企业纷纷宣告过冬：没有上市的ofo因拖欠供应商款项被冻结资产，创始人戴威被限制消费；罗永浩的锤子科技被曝裁员60%，部分员工的合同直接改签到今日头条，但仍要经历六个月实习期；二手车交易平台“人人车”陷暴力裁员风波，员工称需缴纳4万元做合伙人，不然就直接被辞退。而在美国上市的趣店12月也被曝裁员200人；京东证实2019年将末位淘汰10%的副总裁及以上级别的高管，声称正在积极推动“小集团，大业务”的转型；滴滴在春节后便公开要裁员15%，老对手美团去年年底也被传大规模裁员。据不完全统计，2018年年底至今，已有超过25家知名互联网公司传出类似消息。而一些规模不大、市场影响力较小的创业企业，则未在统计之列。不过，上述部分市场传言的真实性也待考证。1月底，在国家发改委的新闻发布会上，发改委政研室副主任兼发改委新闻发言人孟玮称，发改委通过多种方式调研了解到，互联网企业的招聘和用工总体比较平稳，没有出现大规模裁员现象。在宋清辉看来，2019年创投圈前景仍难言乐观。在当前经济下行压力较大的形势下，创投圈显得更加理性和谨慎。同2018年相比最艰难的日子仍未过去，在市场不确定因素增多的情况下，甚至有可能比2018年更糟。

日本政府批准无人送货车上路测试 并编制安全指南

（原标题：日本政府批准无人送货车上路测试 并编制安全指南）从2019年财年(也就是今年四月)开始，日本政府将允许无人送货车在公共街道上进行测试。另外，日本政府将在3月前编制安全指南，为企业检验最新交通工具铺平道路。据报道，未来，无人送货车将吸引人手严重短缺的物流公司，这些公司在送货的最后一公里(比如从附近的配送中心将包裹送到目的地)是一个艰难的最后阶段，这种交通工具也有助于不想拖着行李到处走的游客。据了解，此前，日本邮政控股公司(Japan Post Holdings)的邮件处理部门在福岛县的公共住宅区和驾驶学校等设施中对无人送货车进行了测试;大和控股公司去年开始在东京西南的神奈川县试用无人驾驶汽车。过去在日本，如果不关闭社会道路，进行自动驾驶汽车的测试极为困难。目前，在日本公共道路上测试自动驾驶车辆需要得到当地警察局长的许可，但由于缺乏有关无人送货车的安全规则，警方没有标准来做出是否批准的决定。据报道，日本政府将制定安全措施，对有人指导的自动驾驶汽车进行测试。如果测试人员按照政府的规定采取必要的安全措施，并为未来的企业申请监管许可，他们通常会获得许可。据悉，这一框架将被纳入今年夏天发布的一项新的增长战略中。根据日本的“道路交通法案”，送货机器人或是无人送货车被解释为只能在道路上行驶的汽车。政府希望，后续的测试将揭示立法需要调整的领域，以释放提供服务和旅游服务的潜在好处。

谷歌、亚马逊全面开火，一场前所未有的AI芯片大战

【导读】人工智能引发了亚马逊和谷歌之间的芯片军备竞赛，这场竞赛将改变从智能家居到云计算的一切，并且改变了行业玩家的格局，对产业链上下游进行重塑。AI出现了一场顶级战争。最近，英国每日电讯报刊文，认为人工智能引发了亚马逊和谷歌之间的芯片军备竞赛，这场竞赛将改变从智能家居到云计算的一切。这场战争有两条战线：一条是明线，也是消费者最容易看到的智能家居之战；一条是暗线，在数据中心的数以千计的专门处理器之战。随着这两家公司加大对芯片技术的投资，结果在很大程度上占领了英特尔和高通等老牌芯片公司的领地。同时，亚马逊和谷歌的一举一动也影响着科技公司。苹果、Facebook和中国的阿里巴巴都在增加对芯片的投资，这一趋势可能会破坏传统的买方-供应商关系。智能音箱大战：谷歌、亚马逊竞争白热化亚马逊第一个推出智能音箱，并且正在努力鼓励其他公司使用其Alexa语音助理技术，而谷歌也在鼓励采用自家的智能助理。谷歌和亚马逊各自开发了竞争硬件——Amazon Connect Kit和Google Assistant Connect。这些套件让制造商基本上可以免费插入Alexa或辅助硬件，将任何设备变成语音控制的集线器。亚马逊正在消除制造商和开发人员面临的复杂性，通过Alexa和AWS让这些传统公司具备云软件或互联网安全方面的能力。对智能硬件的争夺越来越激烈，谷歌和亚马逊这两家公司争夺智能家居市场的战斗已经白热化。亚马逊在最近的拉斯维加斯消费电子展上宣布，其Alexa相关设备的销量已超过1亿部。谷歌反击，称它的Assistant AI已经部署到10亿台设备。统计数据也证实这一情况。Strategy Analytics发布的2018第四季度全球智能扬声器出货量为3850万台，全年出货量超过8600万台。亚马逊继续成为智能扬声器出货量的全球领导者，并且已连续几个季度实现了增长。谷歌也有强劲的增长，并与亚马逊进一步缩小差距。芯片之战：决胜云计算的关键因素这两家竞争对手的第二条战线是在幕后，在为数千家企业处理信息的大型水冷数据中心，这些企业由亚马逊和谷歌制造的互联网基础设施支持。这些数据中心有数以千计的专门处理器。虽然这些芯片历来都是由英特尔等公司制造的，但这种情况正在改变。在云计算和智能家居两大业务领域都面临巨大风险的情况下，开发自己的硬件，而不是依赖英特尔、高通和英伟达等大型芯片制造商，被视为节省成本的明智之举。2016年，谷歌凭借自己的人工智能芯片，实现了跨越式发展——专为深度学习优化的张量处理器TPU。谷歌表示，它早已在数据业务中使用TPU，包括战胜李世乭的AlphaGo也使用了TPU。亚马逊也紧随其后。这家零售公司一直在为其云服务部门AWS开发人工智能芯片。2015年，亚马逊以 3.5 亿美元的价格收购了以色列芯片公司 Annapurna Labs。2017年，谷歌发布了一款新的云TPU，称研究人员现在可以通过互联网连接到这些强大的机器学习处理器，来运行复杂且高能耗的AI研究。这类AI研究可能在医学突破、发现新药或控制未来智能城市等领域发挥重要作用。然后，在去年12月，亚马逊证实它开发了一款名为Inferentia的机器学习芯片，以及另一款基于Arm的云计算芯片Graviton。为数据中心供能，对于亚马逊在云计算领域的主导地位以及谷歌的云计算雄心，正变得越来越关键。亚马逊的云市场份额约为62%，而谷歌为12%。花旗分析师估计，到2020年，云数据对亚马逊的价值将达到440亿美元，对谷歌的价值将达到170亿美元。随着谷歌和亚马逊在创造顶尖AI技术的竞赛中不断领先，这些芯片变得越来越重要。硬件再次火了起来：AI芯片迎来历史机遇科技巨头不再通过英特尔制造云芯片，而是越来越多地绕开它们，直接去找台积电等大型代工巨头。所有这些举措都可能对英特尔等现有企业造成破坏性影响。IDC的分析师表示，尽管英特尔控制着全球数据中心芯片市场约96%的份额，但这一比例相比去年的98.6%已经出现下降。亚马逊和谷歌之所以能在芯片设计领域取得如此大的飞跃，是因为其AI和机器学习的软件技术已经超出了它所使用的硬件。硬件是死的，硬件是通用的，就连股市也在贬低硬件公司。但突然之间，硬件再次火起来。CB Insights的数据显示，这些巨头的这些举动之后，紧随其后的是一波AI芯片初创企业的涌现——截至2018年至少有45家。分析师们一致认为，这之后可能会出现大量投资交易和收购。亚马逊在2017年向智能相机初创企业Blink投资了9000万美元，用于生产节能芯片。上月，亚马逊公司还参与了无线芯片初创企业Willot 3000万美元的融资。本周，有报道称谷歌正大举招聘南亚传统芯片制造商的芯片专家。对手蜂拥而至，全新产业链格局大重塑就在谷歌和亚马逊采取高调行动的同时，其他竞争对手也在逼近。苹果也为智能手机制造了自己的芯片——比如iPhone XS上的A12仿生芯片，该芯片由苹果自己设计并与台积电合作生产。苹果从2017年开始为iPhone X和iPhone 8生产自己的芯片。事实证明，第一款A11仿生芯片大获成功。据称，到2020年，苹果还将逐步淘汰在其MacBook笔记本采用英特尔芯片的计划。其他科技巨头也做出过类似的努力。阿里巴巴、百度、Facebook和微软：只要是一个主要参与者，就都在关注这个领域。BAT关联芯片公司（不完全统计）Facebook首席AI科学家Yann LeCun最近也在国际固态电路会议上阐述了深度学习研究的进展将如何影响未来的硬件架构，并公开确认Facebook正在自研AI芯片，这是Facebook首次发表官方评论，证实了其在芯片领域的雄心。LeCun表示，对DL专用硬件的需求会不断增加，动态网络、关联存储器结构以及稀疏激活等新的体系结构概念将影响未来需求的硬件体系结构类型。“今天的计算机芯片通常没有针对深度学习进行优化，即使使用不太精确的计算，深度学习也可以有效。因此，研究人员正在尝试设计一种新的方式来更有效地表示数字。”科技公司自研芯片的决定，对整个芯片产业也构成了又一个长期挑战。尤其是英伟达这种生产用于数据中心AI的图形处理器的厂商。由于大型数据中心客户离开，英伟达正面临短期困境。亚马逊和谷歌两个巨头的两个战场，激起了整个行业竞争，并改变着产业链的上下游格局。对于这两个技术巨头来说，这是两场战斗，但对于所有玩家来说，这是改变命运的较量。参考资料：https://www.telegraph.co.uk/technology/2019/02/13/silicon-wars-ai-has-sparked-chips-arms-race-amazon-google

“鲶鱼”来了！平安基金超低费率“搅局”ETF市场

　　平安基金的创业板ETF宣布的超低费率，正在基金圈内引起连锁反应。　　经济观察报记者统计发现，平安基金创业板ETF的费率已触及目前市场中已上市权益类ETF产品最低水平。由于该只ETF产品发行背后并不存在单一大额持有人的定向认购，因此该产品也成为目前市场中宽基ETF当中费率最低的产品。　　另据记者从接近平安基金人士获悉，平安基金在该产品上推行超低费率的目的正是进一步抢占ETF市场份额。　　不过，也有业内人士认为，由于创业板波动率更高，ETF产品持有人的费率敏感度相对较低，因此纯粹的低费率竞争策略有效性有待考验。　　这一低费率的出现或将进一步促使整体ETF市场的费率下行。有分析人士认为，伴随着配置盘资金的扩容和ETF规模效应的显露，未来ETF的整体费率有望进一步进入下行通道。　　抢市场的平安　　2月18日平安创业板ETF正式发行，其0.15%的管理费率为和0.05%的托管费一经公告，瞬间在业内引起哗然。“这个费率比市场同类产品降了太多。”一家公募机构ETF基金经理表示，“一方面这会让指数投资团队的收入较预期大幅减少，另一方面也会影响到其他基金公司在ETF管理费上的定价。”　　经济观察报记者根据wind数据发现，截至2月21日，市场已上市的创业板有关的ETF共10只，其管理费率均为0.5%，托管费率则均为0.1%；这也意味着平安创业板ETF的两项费率价格仅分别为同类产品的3折和5折。　　对于该产品的低费率问题，平安基金方面也进行了回应。“从行业角度看，该ETF费率目前未突破全行业的最低水平。”平安基金有关负责人回应称，“ETF作为被动投资工具，相比主动股票型基金管理成本低，规模效应明显，费率水平一般会低于主动股票型基金。”　　记者同时发现，目前平安创业板ETF已成为147只权益类ETF当中费率最低的产品，但的确并非唯一一只。与平安创业板ETF具有同等费率的产品还有三只，分别为银华基金的银华央企、华夏基金的央企改革和博时基金的央调ETF。　　但有业内人士指出，平安ETF的低费率虽然并未突破业内最低值，但仍然具有较强代表性。例如仅以宽基产品比较，平安ETF仍然将成为沪深两市中费率最低的一只宽基ETF。　　与此同时，和上述三家央企相关的ETF不同，平安创业板ETF并非一只定制化产品，因此其低费率在同价产品中也显得更加特别。“在定制化产品中，单一委托人的议价能力更强，公募机构往往需要通过压低费率来吸引国资控股平台等单一大额的基金持有人，但平安创业板ETF的低价则更加纯粹，更多是出于市场竞争的目的。”北京一家上市券商公募产品分析师表示。　　另据记者从一位接近平安基金人士处获悉，降低费率拓宽ETF市场和该公司的战略部署有关，低费率策略也获得了公司领导层面的默许。　　“这个产品确实没有定制性，这个费率也就是为了抢市场，因为公司领导在这方面是有意识在进行布局。”一位接近平安基金人士表示。　　事实上，近年来平安基金的ETF产品线已经较为完整，在包括沪深300、中证500和创业板指的同时，还推出了主打流动性的国债活跃券ETF和中国第一只 Smartbeta策略的债券ETF——利差因子公司债ETF，后者已成为国内目前最大的债券ETF。　　或波及行业费率下行　　在平安基金看来，降低权益类ETF产品费率，有助于引入更多资金进入A股市场。　　“我们认为，ETF产品推出适度合理的产品费率将有利于吸引更多长期配置型资金通过ETF参与A股市场投资，为A股市场带来更多增量资金，有利于资本市场长期稳定发展。”平安基金有关负责人指出。　　但在业内人士看来，这一低费率产品的引入，也将对行业ETF整体费率水平带来波及。　　经济观察报记者采访多家公募基金后发现，部分大型公募机构暂时未有向下调整ETF费率的考虑。　　“虽然平安基金调价产生了比较大的影响，但综合运营成本、收入等多方面考量，我们暂时尚未考虑费率调降。”北京一家大型公募机构人士表示，“通常权益类的ETF客户通常也是大资金方，费率敏感度相对有限。”　　但也有公募机构表示正在研究应对策略。“我们关注到了这个事情，目前团队也在进行研究和意见上报。”华南一家公募机构人士表示。　　格上财富研究员张婷认为，ETF市场龙头效应较强，平安基金依靠单纯的降费率来竞争市场仍然不够。“平安基金费率降低的产品是ETF基金，从市场整体来看，ETF基金的龙头效应十分明显，平安基金单单靠费率的降低去抢占市场份额是远远不够的。”张婷指出。　　“创业板ETF的持有人应该都是风险偏好更高的权益类产品投资者，因此费率敏感度不高，所以低价策略实际效果仍需要视市场实际情况而定。”上述券商公募产品研究人士也指出。　　“但从美国历史来看，ETF基金费率在规模效应的带动下，下降速度很快，被动投资产品低费率是未来趋势，未来国内的ETF费率也会在不断的竞争中降下来。”张婷同时表示。　　上述券商基金产品研究人士则认为，平安基金调降创业板ETF费率可能成为权益类ETF费率进一步走入下行通道的契机。　　“从海外市场来看，多数ETF费率仅有国内同类产品的十分之一，ETF产品在规模效应下，的确有进一步调降的空间，而这些年配置盘资金的增加，给了基金市场这样的机会。”上述公募产品研究人士表示。　　事实上，成熟市场国家的ETF管理费的确较国内ETF更低。例如嘉信1000指数ETF包括管理费、托管费等在内的综合年化费率仅为0.05%；价格更高的先锋领先罗素1000ETF的综合年化费率仅为0.12%；而贝莱德的罗素1000ETF综合年化费率也仅为0.15%。

限购三年 商住艰难

导读：一房企营销总监对21世纪经济报道记者表示，如今，商住市场的艰难在于：第一，购房者认为商住并不合法，二手房买卖没有人接盘；第二，不允许贷款意味着无法撬动杠杆，很少有购房者可以一下子拿出那么多现金；第三，很多购房者并不认可通过注册公司这一方式购买房产；第四，失去了投资属性。“限购之前，我们楼盘可以卖到61500元/平方米；但现在，我们只能卖3.8万元/平方米。即便是这样，也不好卖。”北京某知名商住楼盘负责人对21世纪经济报道记者表示。自2017年3月26日之后，几乎被市场遗忘的商住市场已经限购近三年，失去投资属性、被去杠杆的商住市场回归了自用功能。限购前后，商住市场究竟有什么变化？21世纪经济报道记者通过天朗数据库获得的数据显示，2017年3月26日之前（2016年1月1日至2017年3月26日，14个月内）商住公寓市场共成交72636套（月均去化5188套），成交均价31214元/平方米，成交面积491.54万平，成交金额1534.3亿元。2017年3月26日，北京市出台《关于进一步加强商业、办公类项目管理的公告》。新政相当于对北京市商办项目实行了“一剑封喉”式调控，从销售、购房资格、信贷等全方位“围剿”。3月26日之后（2017年3月27日至2019年1月31日，23个月内）商住公寓市场共成交5738套（对比3月26日前下降92%，月均去化249套），成交均价28816元/平方米（对比3月26日前下降8%），成交面积43.07万平方米，成交金额124.11亿元。失去投资属性的商住市场这是一个几乎被人们逐渐淡忘的市场。所谓商住房（也有称商办物业），是将商业、公建用地建设为居住属性的一种产品。严格来说，这在使用用途上存在着一定的违规嫌疑。在建设销售过程中，开发商为了快速回笼现金流，将商业性质的产品以打擦边球的方式，改成住宅类产品销售。在北京地价高企，住宅市场日趋豪宅化的当时，商住房由于不限购，总价相对较低，因此，颇受购房者青睐。然而，“擦边球”的生意并不长久。2017年3月26日开始，北京市针对商住市场出台空前严厉调控政策，不仅明令禁止商业用房改租赁或住宅用房（“商改住”），还要求商办项目最小分割单元不低于500平方米，在建在售商办项目不得出售给个人。更为严厉的是，北京市政府要求二手商办项目出售给个人时，买家需具备等同于住宅同样条件的购买资格（个人购买应当符合“名下在京无住房和商办类房产记录的”、“在申请购买之日起，在京已连续五年缴纳社会保险或者连续五年缴纳个人所得税”的条件），且商业银行暂停对个人购买商办类项目的购房贷款。这意味着商办项目购房门槛全面超越普通住宅，甚至成为“零杠杆”产品，流动性基本冻结。“3·26新政之后（北京）整个商办市场都是冰冻状态，开发商都是放弃的态度。因为新政最核心的内容是不允许个人购买，而公司购买的话，新注册公司是不可能贷款的。所以，从投资属性看，新政不是降杠杆而是完全去掉杠杆。”北京某开发商负责人感慨称。更多房企更愿意将此称之为“毁灭性打击”。另一房企营销总监则对21世纪经济报道记者表示，如今，商住市场的艰难在于：第一，购房者认为商住并不合法，二手房买卖没有人接盘；第二，不允许贷款意味着无法撬动杠杆，很少有购房者可以一下子拿出那么多现金；第三，很多购房者并不认可通过注册公司这一方式购买房产；第四，失去了投资属性。21世纪经济报道记者针对部分二手商住项目在贝壳找房、链家上进行了调研。调研发现，二手商住项目几乎无人问津。北京像素在售二手房共76套，成交均价暂无，90天内暂无成交数据；北京市朝阳区定福庄卡夫卡公社，在贝壳找房、链家上搜索，该小区在售二手房共12套，成交均价暂无，90天内暂无成交数据；朝北8080，在贝壳找房、链家上搜索，该小区在售二手房共1套，成交均价暂无，90天内暂无成交数据；位于朝阳酒仙桥的新华联丽港，在贝壳找房、链家上搜索，该小区在售二手房共13套，90天内成交1套。46.75平方米，成交价格158万，合计33797元/平方米。那么，调控近三年时间，开发商持有的商住用地究竟如何生存呢？房地产资深业内人士韩乐透露，“政策出台之后，商住市场基本有三个方向：第一种，一些资金不紧张的地产公司，继续保留小户型，为了符合政策规范也一直没推出，即使拿到销售证，可能也没卖，因为确实也不好卖；另外一种，就是当写字楼卖，寻求整售或者整层销售，完全在使用用途上转到符合政策要求的写字楼业态上去销售，这种销售速度会变慢，但也是一种解决途径；还有一小部分，可能就是还保持原来小面积的Loft或者公寓，按照原有的商住用途，慢慢销售。”开发商“曲线救国”尽管市场艰难，开发商仍有应对方法。据韩乐介绍，为了解决商住市场去化难题，有些地产公司通过帮助购房者注册公司来解决购房资质问题。但他表示，这种行为由于仍然是针对以个人居住为目的的购房者，也有打擦边球的嫌疑。“现在卖出去的房源基本上没有买来用来办公的。我们可以帮助购房者通过注册公司方式购买，注册公司购买就不受限制，如后期需要转手卖的话也比较好卖，因为用公司名购买后期出手的时候不用去房管局缴税，直接在工商公司更名就可以。”某知名商住项目相关销售人士表示。据该位销售人员介绍，该楼盘仍为层高4.5米的商住公寓。相当于买一层送一层。由于不能贷款，该项目的付款方式可以全款也可以选择分期付款。据介绍，根据客户的付款方式，项目单价在三万五到四万之间，具体的还要看楼栋和楼层，一房一价。如果全款购买，最低价为35000/平方米，分期最低价则为37000/平方米。如果分期，七天内须交20%首付款，一个月内补到30%，其余部分每个月再补，最长八个月补齐全款就可以。一位号称万科城市之光的销售人员称，北京商住市场目前都以公司名义全款购买。这位销售甚至进一步“乐观”地解释称，“开发商现在已经把每套房需要注册的公司都已经注册好了。购房者购买的时候都不用再去跑去注册公司。由于是公司名义购买，购房者转手时甚至不需要缴纳土地增值税，直接把公司与公寓一起卖掉就可以。现在这种公寓在北京还是好卖的，因为对购房者资质没有苛刻的要求，本地人外地人都可以购买。现在小区整体都已经入住，项目整体已经入住70%。因为这种小户型公寓已经绝版，因此，认可的人特别多。”韩乐认为，商住限购政策最大的变化就是商住去投资属性。政策出台后，一些专门以投资为目的客户大幅减少。至于之前已经购买的购房者，目前无非就是两种心态：如果着急用钱，就将房价相比市场最高点下浮20%-30%；如果不需要急用钱，购房者可以选择自持，还可以通过出租获得租金的回报。限购之后，也仍然会有购房者愿意选择商住产品。比如，总价低、面积小的商住房，可以满足一些能力有限又没有购房资质的购房者的临时居住需求。当然，由于房价下跌，市场也仍然存在带有投资目的的购房者选择购买商住房。但这部分人属于少数。

五年神秘大涨8500% 这支港股既吸引了大基金也招致诸多疑问

坐落在香港丽思卡尔顿酒店的下方，在该市最高的摩天大楼中，有一家投资界最神秘的公司。在环球贸易广场的66楼，有一家名不见经传公司的总部。乍看之下，这家公司似乎非常成功，其股票五年来惊人的涨幅击败了所有的同业：8,563%。但向当地市场老将问及中国鼎益丰时，他们会告诉你这种上涨没有什么意义。这家投资控股公司过去八年中有七年亏损；其股票估值在全球名列前茅；而鼎益丰的主席，一位自诩投资技巧堪与沃伦·巴菲特和乔治·索罗斯媲美的道家学者，最近成为了中国媒体一些报道的批评对象。深圳风投公司二零创投的董事总经理李元戎表示，基本面根本不支持股价的上涨。鼎益丰的离奇上涨，以及一长串股票原因不明的剧烈震荡，或将损及香港作为全球一流金融市场的声誉。它还展示出，由于被动投资策略的日益普及，此类事件越来越多地牵涉到跨国资金。随着公司市值日益扩大、流动性不断增强，鼎益丰被纳入了基金公司不得不仿效的MSCI指数，贝莱德、Vanguard Group Inc.和Northern Trust Corp.管理的规模数十亿美元的基金都成为了鼎益丰股票的买家。鼎益丰没有回复记者多次发出的置评请求。公司香港办公室的接待员告诉彭博去找主席隋广义的助手，而后者没有回复电邮问题。香港交易所、香港证监会、贝莱德、Vanguard和Northern Trust均不予置评。MSCI表示，在为指数选择股票时，它会使用市值、流通股数量和流动性等量化标准，而不会评判其盈利能力、增长前景或“其他任何主观”指标。市值317亿港元（40亿美元）的鼎益丰是根据香港上市条例第21章在主板上市的投资公司。21章公司不经营自己的业务，而是持有其他上市和非上市公司的少数股权。它们类似于封闭式基金，成功与否在很大程度上取决于管理团队的投资实力。鼎益丰的宣传材料将隋广义被称作一位“传奇人物”和“学问高深的国学家”，他2015年初开始持有公司的多数股权，当时公司的名称还是中国投资基金公司。在那年晚些时候成为公司董事会主席后，隋广义更换了管理团队，并两次给公司更名。他持有的鼎益丰股份总计占到已发行股的16%左右，价值现已超过6亿美元。从鼎益丰宣传材料的描述来看，隋广义的背景故事非常引人注目。他20世纪60年代出生于东北一个农村家庭；早期职业道路包括测量工程师、拥有几千万的优秀企业家和政府公务员。鼎益丰称，隋广义随后进入了投资界：除了对鼎益丰的押注取得了丰厚回报外，很难找到有关隋广义投资实力的证据。事实上，自他成为鼎益丰的董事会主席以来，公司陷入了香港一些最大的股票崩盘事件中。根据监管文件，其2016年的亏损投资包括：持有德普科技，在卖空机构Glaucus Research发布批评报告后，该股下挫了90%；持有的工盖有限公司重挫82%。作为鼎益丰二季度末最大持仓股之一的志道国际自6月30日以来已经下跌了86%。与此同时，鼎益丰股价则不断攀升，刷新了一个又一个历史新高，部分原因就在于来自跟踪MSCI全球大盘股指数基金的需求。只是过去一年，该股就上涨了202%，在MSCI全球指数的2,700余支成份股中表现最佳。其股价高达净资产的95倍，是地球上最昂贵的上市公司之一。（该股也不在卖空指定证券名单上，这或许可以解释为何其没有面临更大的下行压力。）“为什么会有人以90倍的净资产价值买入一家投资公司？”香港独立投资人David Webb表示。他认为，MSCI应该让鼎益丰和其他第21章公司退出基准指数。Webb曾是香港交易所董事，过去20年，他通过投资香港小盘股斩获了丰厚收益。“在规则松懈、执法不严的亚洲股票市场上，MSCI面临的一个风险是，许多纳入指数的公司都通不过气味测试，”香港顾问公司道百资本的合伙人、原香港交易所上市委员会委员Melissa Brown表示。在鼎益丰去年纳入MSCI大盘股指数前后，对隋广义筹资行为以及鼎益丰股价异常波动的批评性报道开始出现在中国媒体上。据媒体报道，在向个人储户推介一款投资产品时，同样由隋广义担任董事局主席的中国公司--鼎益丰集团的子公司承诺每月可获得2.5%的分红。中国证券投资基金业协会在回答彭博问题的电子邮件中表示，协会知道此事，而且该子公司的多个基金产品没有在协会备案。中国证券投资基金业协会表示，中国的私募基金公司不得承诺保本和最低收益，协会将把违法案件上报给中国证监会和有关政府部门。中国证监会没有立即回复寻求置评的传真。

日本四大银行联合发行数字货币，还接通了支付宝

2月20日株式会社瑞穗金融集团旗下，株式会社瑞穗银行发布「关于即将上线的手机二维码支付服务“J-Coin Pay”」上线预告，由近60所金融机构共同组成的“银行系统数字货币平台”，将于2019年3月开始提供名为“J-Coin Pay”的手机二维码支付服务。据公告显示，“J-Coin Pay”除可以完成“转账”、“请求转账”、“支付”等操作外，还提供相关金融机构的帐户存取款服务。用户只需使用app，即可随时随地免费享受上述服务。“J-Coin Pay”的目标是瑞穗银行积极响应日本“去现金化”国策，实现“随时随地”——均匀覆盖大都市与周边地区、大型连锁店与中小店铺，保证“人人可用”——只要拥有金融机构账户即可利用、外国游客亦可通过账户联动使用，做到“处处可用”——同时支持对店支付和对人转账、支持不同金融机构间的转账。应用3月1日起同时在ios与安卓平台上线。瑞穗银行账户的注册服务也将同时开始。其他金融机构的注册服务将于3月25日开始陆续开放。日本国内媒体也如打了鸡血一样，不断实时播报参与项目新的金融机构动态。据日本经济新闻网最新消息，目前已有近60所已确定机构与更多加商谈中的机构。支付宝借区块链在日本腾空而起，成瑞穗合作伙伴在公告中，最让人震惊的是，瑞穗作为日本金融机构，第一次在公告中宣布与支付宝合作，同时，预计将在未来针对如下几点进行业务拓展：1.与银联、支付宝等合作，以亚洲地区为中心扩展国际业务。2.向“企业-个人”这一领域扩展业务，以成为银行系统的通用数字货币为目标。链得得在之前的文章中早就提到过，支付宝或许真的能成为此次区块链大潮中收获最大的中国企业之一。日本金融体系中这种“一对一”的独占性，把包括Apple Pay、PayPal等国际性金融支付平台全都排除在外。不过，链得得驻日研究员认为，此次让人振奋合作中，支付宝可能只是瑞穗的小妾，并非联姻正室。千呼万唤的J-Coin究竟是什么？对于备受争议的J-Coin，各大媒体多有误解。链得得曾在之前的报道中多次提到，J-Coin很容易被国内币圈误解为稳定币的属性。那么，这个开发了近3年却毫无进展的J-Coin到底是什么？2016年12月，瑞惠与软银共同出资成立了J.Score，主要使用AI和大数据，开拓新市场和用户。半年后，2017年7月10日，瑞穗发布公告称，WiL LLC.集团出资建立的「Blue　Lab」开始大力挺进数字货币行业，当年该团队只有20人，主要是围绕海外蓬勃发展的决算系统构建、人工智能、大数据等新金融科技为主的实用研究。该项目的参照物是瑞士银行巨头SEB银行主导的，以智能手机结算为目标的「SWISH」项目。随后「Blue　Lab」投资方中，瑞穗银行，伊藤忠商事株式会社、日本損害保険日本兴亚株式会社、第一生命保险株式会社、农林中央金库、丸红株式会社、三井住友信托银行株式会社等相继入资。其主要项目就是这个「J-Coin构想」，2018年5月就开始预备发行所谓的“稳定币”J-Coin，1Coin=1日元。而发行主体，就是日本的金融3巨头：瑞穗银行(简称MHBK)、三井住友银行（简称SMBC）和三菱UFG银行（简称MUFG ），该项目受到日本政府大力支持并着手干预推广。（得得科普：日本金融体系中，比较有实力的金融巨头在90年代的经济泡沫后，原有在战后形成的“都银13行”（13家都市银行）与“大手20行”（20家大型银行）为了改善体质、削减成本及增加竞争力，开始不断合并重组，在2006年逐渐形成了2大主要金融集团，一是4大銀行：三菱東京UFJ銀行、みずほ銀行、三井住友銀行、りそな銀行）；第二就是日本3大金融集团：三菱東京UFJ銀行、みずほ銀行、三井住友銀行，均为都市银行。）因为日本作为G20的东道主，且在2020年迎来第二次奥运会，这种线上支付系统与出入金方式，显得尤为迫切。再加上，日本近几年大力宣传的“5.0社会”中，无现金无纸币国策，让数字货币赚足了眼球。（想了解日本的“未来投資戦略 2017–—为实现社会5.0的改革措施”，可点击链接查看链得得独家报道专题日本）而无现金化的第一步，并不是区块链技术下的比特币等虚拟货币，而是打通全国统一的二维码支付。SBI集团数据显示，目前日本国内各自为政的地方性电子币就有200多种，为了打通这些各自为政的电子货币系统，统一规范是必不可少的一步。链得得在之前的文章中也指出，支付功能是日本数字货币的源动力。现在日本智能手机支付市场，除了这个新开发的J-Coin Pay，还有社交切入的LINE Pay，电商切入的乐天Pay，雅虎和软银共同开发的Pay Pay等。技术上走出第一步的就是日本3大金融集团，规范扫码支付后，这个项目的参与方却是貌合神离，各怀心思。貌合神离的3大金融集团其中，J-Coin主参与方三菱UFG银行算是较早在区块链布局的大公司，2015年三菱UFJ使用区块链（分布式台账）技术，发布了“MUFG Coin”的虚拟货币，但是MUFG Coin与瑞穗规划的电子货币并不一样，将在下文介绍。三菱UFG也积极参加日本金融厅的区块链各项试验。而三井住友金融集团切入点也完全不一样，虽然也参与上文的二维码支付技术开发，却背地里直接与GMO Pay合作，打通线下门店以及电子货币结算业务系统。众所周知，GMO有自己的虚拟货币交易所，作为日本虚拟货币持牌交易所，GMO与金融银行巨头的三井住友联合，也是不可小觑。数字化后还有一个魅力就是，消费者个人消费行为的可视化。这对于小商品企业来说，简直是业务开展的神来之笔。所以未来，银行和企业以何种形态合作，也会各有千秋。不过，其中消费者隐私也是日本市场最担忧的问题。果不其然，1月底，3大金融集团宣布手机号码转账实验中止，三家银行均表示，目前主要着重在本公司自己开发的服务上，没有必要三家联合开发。“合资企业是它们各自努力的复制品，因此没有必要继续下去。”当时的技术开发全部由富士通接洽，富士通还在开发用于点对点汇款的智能手机应用程序，但是一直以来进展不大。所以，瑞穗需要外援，它第一个找的是日韩最大的社交媒体LINE。瑞穗联姻对象开始是LINE瑞穗金融集团（FG）在去年12月底宣布，将会在3月发布J-Coin，而且，公司在11月与目前日韩最大的社交媒体LINE合作，共同出资建立一个新的银行「LINE银行」，用以实现这种新的数字货币的存储、支付等。具体可参看【链得得独家】瑞穗联合60家日本银行推出J币，欲干掉支付宝与微信。该计划被称为「J-Coin构想」，当时的预测是地方银行至少有60家以上参与该项目落地。但是，在1月8日，瑞穗FG社长坂井辰史在接受日本经济新闻网采访时，表达了瑞穗的布局野心。他表示，目前与LINE的合作并没有中止，LINE主要是有目前虚拟世界中最大的受众，也是数字金融主要消费群体——年轻人。所以剑指2020年的合作项目中，瑞穗主要是助手。他表示并不担心LINE手握数据，占领主导权。数字商务BtoC模式中，收益源泉大头在于B端，而B端是瑞穗的强项，我们建立的是ONE-ONE（一对一）关系。而且他表示，在「J-Coin构想」项目以后，并不看好与三井住友银行和三菱UFJ银行的ATM机打通。但是，一个统一共识是，加盟店的迅速落地是数字货币普及的关键，目前J-Coin公布的保有用户至少是5600万个银行账户，这也是瑞惠现在的银行账户数。如果拉进来LINE的7900万人的用户和130万的加盟店，市场占有率可以直接成为日本第一。瑞穗的目标是近几年至少发展30万个门店，650万名新用户。而支付宝，在日本的实体店布局并不亚于LINE支付，无论是个人消费者还是商户布局，支付宝在数量上绝对不比日韩最大的社交媒体LINE逊色。因此，瑞穗需要支付宝。支付宝可能只是瑞穗的过墙梯中国作为新兴经济体，2016年以来的支付宝和微信支付，让日本市场大为震惊，日本银行协会纷纷组织人员学习，对支付宝、微信进行调研。然而支付宝终究是最先登陆日本的第三方支付工具。日本三大便利店 7-11、罗森和全家都已全面接入支付宝；日本肯德基等国际性门店也都加入，接入支付宝的日本机场已达到 22 家。截止2017年底，支付宝在日本签约的店家已达4.5万家。支付宝在日本成效初起。可是，支付宝并不是瑞穗的主要合作伙伴，只是开拓市场的一枚棋子。真正涉及到区块链技术方面的东西，如日本金融厅已经在主导的区块链技术活用实证实验，在技术上就不会依赖其他企业，尤其是外企和初创公司的解决方案。据日本全国银行协会在第6次「决算高度化官民推进会议」中提出的数据显示，2017年10月日本全国银行协会设立的「区块链合作平台」项目中，日本银行网络理事中的9大银行，目前初步实现了协会自己发布的数字货币交易转账和及时支付功能。根据同上资料显示，2018年7月到11月，日本的贸易信息方面的区块链技术落地，也是在新加坡和泰国实验完成。在技术路径和解决方案上，瑞穗并对支付宝存在依赖和期待，现有用户存量和使用场景的立即对接，才是瑞穗在过渡时期利益最大化的合作需求。

小城赌事

摘要：这不是一个价值65亿的生意，而是一个无尽的黑洞。作为春节期间促进亲戚朋友间情感交流的传统活动，打麻将斗地主一直深受我国人民喜爱。不过据硬糖君观察，即便是硬糖君老家那种河北小城，线上棋牌也正迅速席卷，极大挤占了线下棋牌的生存空间——家里的长辈，可能比你更沉迷手机。通过微信群呼朋引伴的约牌，既突破了线下棋牌的时间空间限制，可以一旦有空闲就在群里吆喝“开工”。又能仍然和本地熟人切磋技艺，不仅没有网友的生疏感，还完美解决了各地区麻友因为规则不同的撕逼问题。这或许也能另类解释关于棋牌的收购，为何总是在冬季。春节前（2月1日），昆仑万维发布公告，拟以作价22.75亿收购闲徕互娱余下的35%股权，收购完成后，闲徕互娱将成为上市公司昆仑万维的全资子公司。春节后(2月12日)，证监会第三次下发说明函，要求上市公司说明此次收购案是否存在关联交易，对比前次收购的大幅溢价是否合理。此次收购案中，作为标的公司的闲徕互娱整体作价65亿。然而仅在3个月前，2018年11月的一次股权转让中，闲徕互娱的整体作价才只有32亿而已。3个月价格翻倍，莫非是打麻将、斗地主之外，又崛起了棋牌第三巨头？事实上，自2016年12月上市游戏公司昆仑万维公布收购互联网棋牌公司闲徕互娱以来，围绕其产品模式是否涉赌、是否具有传销性质的争论就不绝于耳。闲徕互娱的主营业务是地方棋牌。国人的小赌怡情，一次次被澳门、首尔、济州岛、老挝、柬埔寨建起的赌场所证明。根本无所谓大数定理，我国赌民千百年来都固执的相信赌博这项体育运动存在着技术和经验。因此，随着移动互联网的全面普及，地方棋牌的兴起也就不难理解。它提供了最贴近老百姓赌博经验的玩法，并迅速下沉到了三四线城市。谁说三四线城市没有消费力？闲徕互娱开业仅8个月，就在2016年11月以总资产4.1亿、净资产1.6亿，整体作价20亿卖出控股权，其创始人套现17亿潇洒离场。而地方棋牌的故事，纵使被监管层风吹雨打，仍如火如荼。现金奶牛有多猛从昆仑万维的财报数据看，闲徕互娱在2018年前三季度贡献了昆仑万维70%的净利润。闲徕互娱在2018年前三季度营收12.2亿，其中净利润达到了惊人的9.38亿，净利率接近80%。要知道，在A股上市的大部分公司，净利率大多只能维持在20%上下。足可见，地方棋牌简直是可以跟小罐茶一教高下、与微商面膜同台竞技的的实力派业务。是不是棋牌就都很能打？那就错了。同为经营棋牌类业务的上市公司姚记扑克就显得相形见拙。这家以经营棋牌制品为主营业务的公司，前三季度累计营收为5.32亿元，归属于股东的净利润为7684万元，净利率只有14.4%，与闲徕互娱的吸金能力相距千里。看来在国内，造扑克牌的生存环境远远不如开在线棋牌室的。在此次的收购邀约中，转让方新余灿金也做出了业绩承诺。据悉，新余灿金承诺在2019年、2020年、2021年的年度净利润将分别达到9.18亿元、10亿元、11亿元。就是说，未来三年，闲徕互娱还要做一头能赚30个亿的标兵现金奶牛。闲徕互娱为什么这么赚钱？在昆仑万维回复证监会的回复函中，我们大概可以初窥门道。在未来三年的财务预测表中，以2019年为例，闲徕互娱预计能从麻将类业务中净收14亿流水。而成本预测中，其营业成本仅占总成本的1%，销售成本占总成本的8.5%，管理成本占总成本的20.3%，其余支出几乎可以忽略不计。硬糖君都忍不住眼红心热，这简直就是一门挣卖白面的钱、操卖白菜的心的好买卖！这样的好买卖究竟是怎么运转的呢？那就必须先梳理下中国棋牌的发展历程。从1998年，联众开启了棋牌互联网化；2004年，畅唐网络的开发同城游，开启了地方化棋牌游戏之路；2007年，竞技世界开启了比赛模式；2015年，闲徕互娱开创了房卡模式，延续至今。总体来说，中国棋牌的发展方向就是从休闲到重度、从大众到圈子。而房卡模式下所衍生出的类似微商的多级代理推广返利结构，也成为了催生这一市场快速发育的强心剂。所谓房卡模式，就是基于熟人关系开房组局进行游戏。因此，其在推广方式上面并不是沿用传统网游铺天盖地的宣传形式，在运营推广中发挥最大作用的是房卡棋牌游戏代理商。这不仅节省了巨额的线上买量成本，也极大刺激了代理商的劳动积极性。在这一体系下，地方棋牌就是一个熟人拉熟人的类似传销模式的推广过程。也正因如此，在回复函中，昆仑万维才会列举房卡消耗情况，试图以此划清与传销模式的界限。代理商通常会以相当于5折甚至更低的价格从游戏开发商手中拿到房卡，然后通过微信群等渠道加价卖给用户。作为棋局组织者和实际销售者，代理商会努力撮合成局以消耗更多的房卡。而各个地方、尤其是三四线城市紧密的社会关系网，正为此提供了便捷的土壤。对于赌徒来说，能赌就行。他们并不在乎究竟是在家里躲着赌，还是拿手机在网上赌，这不重要。乱象、政策与对策2018年6月，文化部下发了史上最严的针对棋牌监管的机要通知。这张被业内戏称为“你最不想看到的棋牌新政”中，明确提出了各类要求：不仅要求及时制止牌类网络游戏涉赌苗头性问题，目标直指游戏内俱乐部、战队、公会等特定群体内部对局；还将严查棋牌产品最主要的几个传播渠道，如微信、贴吧、微博等，现金或大额实物回兑、与“币商”勾连提供积分变现渠道、平台抽水等行为都将受到特别关注；同时，违法成本也会进一步提高。违法犯罪单位除了吊销营业执照，还将列入文化市场黑名单，违法个人将禁止继续参与文化市场经营活动。专项行动持续至同年7月31日。不过，除了波及到部分亲自下场参与坐庄的开发商外，对于老老实实卖房卡的公司并没有什么影响。所以在此之后，昆仑万维仍然持续进行着收购闲徕互娱股权的操作。从诞生之日起，房卡模式就是游走在灰色地带的异类。硬糖君接触过的几个经营地方棋牌业务的开发商老板们，既不敢拿自己的名字注册公司法人，也不敢轻易暴露财务情况。毕竟，这门净利率超过75%的生意，有太多人眼红了。在这个江湖中，不仅存在着高额返利扰乱市场的行为，甚至竞争对手间恶意流量攻击的事情也屡见不鲜。在竞争激烈的地方市场，投入最大的不是推广、不是运营，反倒是花费巨资购买相关防护服务。恶意竞争下，互相派遣技术人员潜入对方公司从事商业间谍的狗血闹剧，也曾不止一次在地方棋牌公司上演。有人算过一笔细账：根据掌握的数据，房卡棋牌的斗地主人均消费3~5元/日，麻将6~10元/日；一个县城按照100万常驻人口计算，年龄在20～40岁间的占4/9这个均值计算，潜在的适龄用户为44万左右；如果按照一个较为理想的转化率，比如5%计算，则注册用户在2.2万左右；再按照15%的活跃用户转化率计算，则日活跃用户为3300人左右。那么可以得出，在一个县级市场，地方棋牌月营收理论上的最低值在29万。而中国，目前有1347个县。硬糖君再按闲徕互娱2019年预测财务数据算笔账。它的麻将类营收为14亿，按每张房卡3块钱可以玩8局计算，可以开37亿局；按每局3分钟计算，要玩1.85亿小时。这背后，是多么庞大的一个DAU在支撑？这就是真实的中国互联网棋牌市场。一场必定会输的豪赌虽然从目前的法律层面上，房卡模式的地方棋牌业务干净得无懈可击。但所有人都知道，在监管不到的微信群里，在37亿局麻将背后，在一年14亿营收下面，到底潜藏着一个多么庞大的现金怪物。在给证监会的回复函中，昆仑万维表示：“假设有在游戏终结之后利用游戏的评分作为依据进行游戏外的结算，该行为的责任应当由结算的发起者或者参与者承担，闲徕互娱无需承担任何责任。闲徕互娱在游戏中并未提供支付、转账功能，同时还在游戏明显处提示、引导、警告玩家切勿参与类似活动…麻将作为中国传统游戏,本身并非为赌博而生，而是群众消遣娱乐的手段，以消遣、娱乐为主要目的，因此设计麻将作为网络游戏的载体，并不当然具有赌博、开设赌场的性质；其次，该游戏中并不具有金钱交易的功能，其采用的游戏计分方式，是麻将游戏规则在网络上的自然反映，和线下麻将不存在区别，且游戏过程中，计分并不能兑换为流通货币或者可以交换为流通货币的虚拟货币。”这一番说辞，也像极了当年快播案中辩方所此观点：即工具没有倾向性。作为平台工具，快播无罪，责任在使用工具传看毛片的人。当然，快播之结局，也已经尘埃落定。回到开头，当硬糖君所接触的经营地方棋牌的开发商都不敢用自己的身份注册法人时，地方棋牌到底要不要管，到底是否需要遏制，其答案也已经昭然若揭了。这不是一个价值65亿的生意，而是一个无尽的黑洞。

银行可以破产倒闭 储户应该如何应对？

早在2015年5月1日，我们国家开始实施《存款保险条例》。条例规定：同一存款人，同一家投保机构，限额赔付，最高50万元。存款保险制度是允许银行破产倒闭，警告银行不要乱经营，出了问题是要自己负责的。同时，也提醒储户，银行存款以外的各类理财产品不受法律保护，国家是不会再给你兜底了。按照这个《条例》，如果某储户在一家金融机构存款60万，遇到这家银行倒闭，银行会先赔给储户50万元，而剩下的10万元+2万元利息，银行会在清算财产中进行赔偿，如果银行清算财产可以赔偿50%，那么，储户只能拿到6万元，剩下的6万元将难以获得赔偿。过去，我们经常听到国外某大型银行要倒闭，但很少听说国内银行有倒闭的事件。而在历史上还真发生过两次金融机构破产的案例：一次是1998年的海南发展银行，另外一次是2012年河北省肃宁县的尚村农信社破产。这两次均有国家来兜底赔付给各位储户。而我们重提旧事就是想说明，中小银行和农信社还是有可能破产的，只是概率相当的低而已。迄今为止，银行有三类投资品种，第一类是受到《存款保险条例》保护的银行存款，第二类是银行自己发行的理财产品，第三类是银行代销理财和保险产品。《存款保险条件》推出后。意味着，国家只对50万以内的存款进行兜底，其他的理财产品（包括自营理财、代销基金和保险）是不会进行赔付的。现在问题来了，银行可以破产倒闭，而钱放在家中又觉得不安全，那我们该怎么应对呢？首先，对于绝大多数储户来说，存款不会超过50万，即使银行倒闭或破产，都不会影响到你的资金安全。而影响到资金安全的主要还是银行的理财产品方面。如果国家要求打破刚性兑付，投资者就要明白，收益越高，风险就越大。再者，拥有大量资金的储户也不必担心，现在银行虽然可以破产倒闭，只要别把所有的资金都存在一家银行，“鸡蛋不要放在一个蓝子里”，国家对50万以下的储户资金还是有保护的。如果你有60万资金，可以分存二三家银行，这样单家银行的存款就不会超过50万。最后，把钱存银行，别存规模很小的金融机构，尽管这些地方开出的利率比较高。最好还是选择四大国有银行或已上市的股份制中小银行。这样的银行虽然存在不良资产率在不断上升的问题，但是不会轻易破产的。因为如果真的破产就发生系统性金融风险了。国家允许银行破产，打破理财产品刚性兑付，主要是警告银行不要糊乱经营，出了问题是要自己负责的。但同时对中小储户还是有所保障的。所以，也不必看到该《条例》就闻之色变。对于储户来说，只要把自己的资金分散存储，选择有实力的大银行存款，并且知道理财产品国家已经不再为其兜底的事情就可以了。

巴菲特又踩雷！可口可乐之后，还有它：1000亿商誉减值,暴跌27%

今年1月底，A股的上市公司集体爆雷的阴影刚刚被上证指数的周线7连阳抚平。周四美股盘后，美国第三大食品巨头卡夫亨氏公布2018年第四季度和全年业绩，同时还披露对旗下卡夫（Kraft）和Oscar Mayer两个知名品牌进行了高达154亿美元（折合人民币1034亿元）的大手笔商誉减值。受其商誉减值的拖累，其第四季度归属普通股股东的净收益为-126.08亿美元，下降幅度达257.6%。此消息一出，卡夫亨氏美东时间22日暴跌27.46%。而作为卡夫亨氏的第一大股东巴菲特，单日账面价值缩水43亿美元，近300亿人民币。根据万得数据显示，截止2018年年底，巴菲特的伯克希尔－哈撒韦公司目前持有3.26亿股，占总股数的26.7%。作为美国第三大食品巨头，卡夫亨氏旗下拥有众多大家耳熟能详的饼干，饮料等食品品牌。例如亨氏番茄酱，卡夫芝士等。此前，媒体曾报道，巴菲特一天喝5罐可口可乐，早上用奥利奥当早餐。奥利奥就曾是卡夫旗下的一个品牌。正因为巴菲特对高糖食品的偏爱，他多年来都大量持有可口可乐和卡夫亨氏的大量股票。即使在最新公布的2018年第四季度持仓中，巴菲特对可口可乐、卡夫亨氏也是一股未减。然而财报显示，卡夫亨氏2018年净销售额为262.59亿美元，同比增长0.67%。2018年第四季度，卡夫亨氏净销售额为68.91亿美元，同比仅增长0.7%。受商誉减值的影响，卡夫亨氏公司归属普通股股东当季净亏损126.08亿美元，每股摊薄亏损10.34美元。此外，卡夫亨氏公司还披露，公司于2018年10月收到美国证券交易委员会的传票，涉及对公司采购领域会计政策和内部控制的调查。卡夫亨氏调查后发现，公司在四季度的产品销售成本增加了2500万美元。虽然卡夫亨氏强调，这对当期和往期财报均无影响。但是华尔街人士纷纷表示担忧"如果卡夫亨氏不能管理这些品牌，他可能无法在当今竞争激烈的食品市场中笑到最后"。纵然有股神巴菲特加持，华尔街仍然纷纷看衰卡夫亨氏。可口可乐创下10年最大跌幅北京时间2月14日晚间，可口可乐公布了2018年四季度财报。财报显示，四季度可口可乐公司实现净营收71亿美元，同比下降5.5%；实现净利润9.27亿美元，比去年同期增长134%。2018财年全年净营收达318.56亿美元，比去年同期的354.1亿美元下降10%；净利润64.76亿美元，比去年同期的12.83亿美元大涨405％。由于可口可乐对其2019年盈利预期悲观，叠加12月美国零售数据大跌，2月14日可口可乐股价开盘跌超6%；日内跌幅一度达到8.6%，创2008年以来最大盘中跌幅；当日跌8.44%报45.59美元，创2008年10月以来最大跌幅。作为可口可乐的长期钟情者，巴菲特在四季度依然坚定持有可口可乐股票，未有调仓动作。截至2018年末，可口可乐为巴菲特第四大重仓股，持股规模4亿股，持股市值约189.4亿美元。巴菲特曾"踩雷"苹果从2016年苹果净利润首次出现下滑之后，外界就预测苹果神话出现了转折点。而巴菲特却一反常态购入了苹果公司的股票。在此之前他曾说过：在没有弄明白之前永远不会购买科技股。当时苹果股价已经处于高位水平，巴菲特不断加仓成为苹果的第二大股东之后，市场也一度怀疑巴菲特可能是“人老糊涂了”！股神的加持以及业绩的向好，苹果公司在2018年10月股价一路上扬，突破了一万亿市值，成为了全球首个突破万亿美元市值的科技公司。一时间，市场又对巴菲特敬佩不已起来。2018年，第四季度，美国科技股集体跳水，苹果也不例外。从最高点500多亿的市值到2019年年初的360亿市值，人们开始担心，短短几个月在苹果这一只股票上，股神的账面价值又缩水了200亿美元。然而，不久前，F13文件中显示，巴菲特的伯克希尔哈撒韦公司去年第四季度持有的苹果股份从2.525亿股降到2.496亿股，总共减持289万股。伯克希尔随后表示，巴菲特没有出售自己管理的任何苹果股票，公司另一名经理出售了部分苹果持仓。但是，苹果股价在上季度下滑了30%，伯克希尔的持仓价值也从570亿美元跌至不到400亿美元，这也是不争的事实。

告别买100平米只得70平！住建部发文：住房按套内面积算

2月18日，住房和城乡建设部官方网站发布住房和城乡建设部办公厅关于《城乡给水工程项目规范》等38项住房和城乡建设领域全文强制性工程建设规范公开征求意见的通知。《通知》显示，住建部组织中国城市建设研究院有限公司等单位起草了《城乡给水工程项目规范》等38项住房和城乡建设领域工程规范住宅规范，在征求各地住房和城乡建设行政主管部门及有关单位意见的同时，向社会公开征求意见。意见反馈截止时间为2019年3月15日。此次38项强制性工程建设规范中，包括了《住宅项目规范（征求意见稿）》（以下简称“《住宅规范》”），全文约3.1万字。《住宅规范》指出，这一住宅项目规范是为贯彻执行国家技术经济政策，保障住宅项目安全、适用、宜居、绿色和耐久，规范住宅项目规模、布局、功能、性能及技术措施而制定。住宅项目建设、使用和维护必须遵守本规范。以套内使用面积进行交易澎湃新闻注意到，《住宅规范》第二部分2.4.6条指出，住宅建筑应以套内使用面积进行交易。这也是住建部首次在官方文件中明确提出房屋应由套内面积来进行交易。分析人士表示，此次出台这一规定主要是因为：本条是居民关注的焦点问题，关系到每个住宅用户的切身利益。目前，我国住宅建筑主要以建筑面积进行交易，这样会出现同一项目的建筑面积相同而套内使用面积不同的问题，以此加剧“公摊面积伤民”的矛盾。2018年，有关住房公摊面积曾经引发广泛讨论。2018年7月，“瞭望智库”微信公号发表文章谈到：提到公摊面积，几乎每个购房者都有一肚子的抱怨——花了100平米的钱，却只买到一个70平米左右的房！2018年8月，新华社对此发表评论《买100平米房子只得70平米，"公摊面积"让我们很受伤！》指出，诚然，公摊面积问题不是一个新鲜话题，但长期存在并不一定意味着这种做法是合理的。值得注意的是，公摊面积缺少标准、管理混乱，不仅会让消费者在购房时需支付更多房款，更使之在未来要支出物业费、取暖费等更多成本。而随着房屋精装修政策乃至未来房地产税出台，购房者遭遇到的问题还将进一步加剧，产生的各类矛盾也将愈发尖锐。2018年9月14日，新华社发表调查文章《买100平米得70平米：公摊面积7大乱象》指出，在当前全国房价企稳的情况下，部分房地产开发商为获利，频频打起住房公摊面积的主意，“买100平方米得70方米”，个别商品房公摊面积比例甚至超过50%。记者采访了解到，公摊面积“猫腻”严重影响了群众的居住获得感。部分业内专家认为，公摊面积是房地产市场“最不透明的一项指标”，由此导致的房屋买卖纠纷及服务收费争议由来已久。他们建议，从制度上堵住现行法规漏洞，考虑适时引入国际通行的以套内面积为单位的房屋计价体系。新华社文章指出，调研显示：国际通行的房屋交易计价单位多为所见即所得的套内面积，国内对此虽无统一规定，实际操作中却普遍采用建筑面积计价。但时至今日，都无法律法规对“公摊面积”做出明确约束。取消公摊：重庆已经执行17年易居智库研究总监严跃进认为，严格来说，房产税按套内面积征收引发民怨较小。从更长远的观点看，未来要建设开放式街区小区环境，公共通道部分该如何征税，会否增加公摊面积，如何缓解社会矛盾，都值得深思。除了官方，一些业内人士也开始呼吁按套内面积计算。2月22日，据中山日报报道，广东省中山市政协委员钟国平建议，对商品住房销售进行立法，制定具体的操作细则。明确商品住房按套内面积进行销售，并将此规定纳入住房销售合同。实际上，早在2002年，重庆市人大常委会就以地方法规的形式，首次对商品房的计价方式做出明确规定和要求。2002年6月，重庆人大常委会通过了《重庆市城镇房地产交易管理条例》，要求：商品房现售和预售，以套内建筑面积作为计价依据，商品房买卖合同及商品房权证应当载明共用部位及设施。该条例于当年8月1日施行，宣告重庆在全国率先强制施行商品房销售以“套内建筑面积”计价的政策，不按这一计价依据销售的开发商，将由房地产行政主管部门责令改正，并处以商品房交易金额5%~10%的罚款。谈及重庆为何要做强制改革商品房计价方式的“先驱”，时任重庆国土资源和房屋管理局市场处处长曾强在接受媒体采访时说：“最大的目的在于让消费者明明白白购房，最大限度地减少房地产交易纠纷，保护购房者的合法权益。”四层楼以上应安装电梯除了按套内计算面积之外，《住宅规范》还对未来的住宅电梯安装提出明确规定，《住宅规范》提出，四层及四层以上新建住宅建筑或住户入口层楼面距室外设计地面的高度超过9米的新建住宅建筑应设电梯，且应在设有户门和公共走廊的每层设站。具体而言，每个设置电梯的居住单元应至少设有1台可容纳担架的电梯，且电梯轿厢尺寸不应小于为1.50米×1.60米，轿厢门净宽不应小于0.90米。2018年6月13日，北京莲花池西里6号院4栋老楼装电梯平层入户。 视觉中国 资料图十二层及十二层以上的住宅建筑，每个居住单元设置电梯不应少于2台，其中设置可容纳担架的电梯不应少于1台。对于既有住宅建筑，要求加装电梯的载重量不应小于300千克，轿厢门净宽度不应小于0.80米。新建住宅要全装修交付《住宅规范》提出，城镇新建住宅全装修交付，即所有功能空间的固定面全部铺装或粉刷完成，给水排水、供暖、通风和空调、燃气、照明供电等系统基本安装到位，厨房和卫生间的基本设备全部安装完毕，达到基本使用标准。同时，住宅交付时应当具备接通水、电、燃气、暖气等条件，配套设施具备交付使用条件，安全防护设施验收合格。同时，《住宅规范》对房屋验收交付给出了详细的标准。如对放水工程要求，防水墙、地面无渗漏、无积水；抹灰顶面的要求则是，粘结牢固，无空鼓，表面平整、洁净，无裂缝，无爆灰等等。

对赌式卖壳频现 谁能真正掌控全局？

2017年10月，江苏中超集团将所持中超控股29%股份转让给深圳鑫腾华，并做出长达5年的业绩承诺，这是A股上市公司公开披露的“对赌式卖壳”第一例。中超控股实际控制人杨飞当时不会想到的是，一年之后双方即陷入纷争，对市场起到了如此强烈的警示意义。中超控股并非孤例，前有*ST哈空未能成行的对赌卖壳，后又有合力泰、松发股份、喜临门、智慧松德等在控股权转让协议中加入对赌条款。一则最新的案例是，棕榈股份控股股东日前转让大部分股份，协议中承诺若上市公司连续亏损则向受让方赔偿。此外，华夏幸福控股股东向中国平安转让股份，虽未涉及控制权变更，但设置了业绩对赌。对赌式卖壳，在这资本的游戏里，又有谁能真正的掌控全局？先例2017年10月10日晚间，中超控股公告，控股股东江苏中超集团向深圳市鑫腾华资产管理有限公司（下称“深圳鑫腾华”）协议转让3.68亿股，占公司总股本的29%，交易总价19.08亿元。交易完成后，中超控股的控股股东由江苏中超集团变更为深圳鑫腾华，实际控制人由杨飞变更为黄锦光。江苏中超集团并非完全退出，即使上述交易完成，其仍将持股8.76%。当时，双方约定，股份转让分两期进行，先交割20%，再交割9%。一般来说，控股权转让会存在溢价。但此次转让，江苏中超集团的卖出价低于前一交易日收盘价8%，属于少见的折价转让。更罕见的是，江苏中超集团做出了长达5年的业绩承诺，A股首例公开披露的对赌式卖壳就此诞生。当时，江苏中超集团承诺，中超控股2018年～2022年度净利润应分别不低于9000万元、9675万元、1.04亿元、1.12亿元和1.2亿元，逐年增长率为7.5%。若任一年度未达到承诺净利润数，中超集团应以现金方式向中超控股补足差额；若超额完成，中超控股则需向江苏中超集团进行奖励，金额为超出部分的50%。“补偿+奖励”的双向对赌模式一出，即引发市场广泛关注。然而好景不长，仅仅一年之后，因深圳鑫腾华未足额支付尾款，双方闹掰，如今已经对簿公堂。其实在中超控股之前，*ST哈空的卖壳方案中即有对公司业绩的要求，不过最终未能成行，二者在对赌设计上也截然不同。2017年1月，*ST哈空（时名：哈空调）公告，黑龙江省国资委已经原则同意哈工投集团通过公开征集受让方的方式协议转让所持25%股份，哈工投集团也明确提出了拟受让方需满足的重重条件。此番转让若能完成，哈工投集团持股比例降至9.03%，受让方将成为*ST哈空新的控股股东。哈工投集团为拟受让方设置了重重条件及要求，其中最重要的一条是加入了业绩对赌条款。哈工投集团要求拟受让方确保上市公司2017年至2019年空调主业实现营业收入累计不少于20亿元、净利润累计不少于6000万元。如果未实现承诺的净利润业绩，拟受让方需向哈工投集团补偿差额。在回复交易所问询时，哈工投集团透露转让股份的原因是公司经营业绩不理想，迫切需要引进实力强劲的新控股方，设置业绩对赌的考虑则是为了扭转经营困境以及让受让方付出更高的成本。其后，杭州锦江集团成为中标方，但最终却因双方未就相关条款和投标承诺的相关事项达成一致，控股权转让事项终止。后来，哈工投集团曾二度公开征集受让方，但直至征集期届满，也未能如愿。*ST哈空控股权转让中的对赌条款，也就未能实际落地。频现2018年A股市场出现了多起对赌式卖壳的案例，包括合力泰、松发股份、智慧松德、喜临门等。2018年10月，合力泰原控股股东文开福及相关股东合计将15%的股份转让给福建省电子信息集团，同时文开福同意过户起5年内，将其所持剩余股份的表决权独家、无偿且不可撤销地委托受让方行使。因此，交易完成后，福建电子信息集团拥有合力泰表决权达到29.79%，成为新的控股股东，福建省国资委成为实际控制人。文开福承诺，在受让方不干预公司正常经营的前提下，合力泰2018年度～2020年度净利润分别不低于13.56亿元、14.92亿元和16.11亿元；若超额完成，对核心经营团队进行奖励。2018年8月，松发股份原控股股东、实控人林道藩、陆巧秀将所持29.91%股份转让给恒力集团，交易价格8.2亿元。交易完成后，林道藩持股降至22.09%，恒力集团成为新的控股股东，松发股份实控人变更为陈建华、范红卫夫妇。林道藩等人承诺，松发股份2018年～2020年净利润均不低于3000万元，若未实现，以现金方式向上市公司补偿。2018年11月，智慧松德前控股股东郭景松及相关股东向佛山市公用事业控股有限公司（下称“佛山公控”）转让所持有的18.83%股份，总价5.85亿元。此次交易完成后，郭景松及其一致行动人持股仍有29.79%，仍有控股权，但其承诺，以6000万元净利润为基准，智慧松德2019年～2021年净利润年增长率应不低于5%，且2021年净利润不低于7800万元。若任一年度未能实现，由郭景松及其一致行动人向佛山公控进行补偿。2019年初，郭景松及其一致行动人再次向佛山公控转让7.45%股份，后者成为智慧松德新的控股股东，佛山国资委成为实际控制人。喜临门的案例较为特别，属于同业之间的整合。喜临门控股股东华易投资于2018年10月14日与顾家家居签署《股权转让意向书》，华易投资拟向顾家家居或其指定的控股子公司，转让其所持有的不低于9081.73万股喜临门A股股票，占总股本的23%。交易单价不低于每股15.20元，总价不低于13.8亿元。交易完成后，顾家家居将持有喜临门不低于23%的股权，成为第一大股东，从而可能导致控股股东及实际控制人的变更。喜临门的公告显示，此次交易涉及业绩承诺与对赌，承诺与对赌方为乙方，即华易投资。当前，双方仍未签署正式的股份转让协议，因此无法知晓具体的对赌条款。但顾家家居方面已经开始在二级市场增持，当前持股达到4.84%。最新的对赌式卖壳案例是棕榈股份。2月12日晚间，棕榈股份公告，公司控股股东、董事长吴桂昌及相关股东将其所持有的13.1%股份转让给河南省豫资保障房管理运营有限公司（下称“豫资保障房”），同时终止了与栖霞建设的股权转让事宜。该交易完成后，豫资保障房将成为棕榈股份第一大股东，吴桂昌及其一致行动人的持股比例降低至8.59%。吴桂昌等人保证棕榈股份目前及未来的经营状况良好，不得出现连续亏损等不利情形。具体安排较为复杂，在2018年～2021年，棕榈股份存在连续两个年度亏损情形的，承诺人应向受让方支付在此次交易取得的转让价款20%作为补偿，即1.52亿元；存在连续三年亏损情形的，赔偿比例提升至40%，即3.07亿元；存在连续四年亏损情形的，赔偿比例升至60%，即4.6亿元；若因过户之前发生的事项导致棕榈股份被暂停上市、终止上市的，赔偿比例为100%，即7.67亿元。从对赌的具体条款来看，虽然赔偿比例设置的较高，但豫资保障房的目的显然想要维护棕榈股份的上市地位，和其他案例相比，要求并不高，此外，作为拥有河南国资背景的豫资保障房，此次也充分地表达了诚意：在协议生效后，将向棕榈股份提供等同于10亿元的融资支持。值得关注的案例还有华夏幸福，虽然没有转让控股权，但设置了对赌条款。2018年7月10日，华夏幸福控股股东华夏控股向平安资管转让所持有的19.7%股份，交易价格137.7亿元。华夏控股承诺，以2017年度净利润为基数，华夏幸福2018～2020年度净利润增长率分别不低于30%、65%、105%，即对应净利润分别不低于114.15亿元、144.88亿元、180.01亿元。利润补偿期间，如出现任一会计年度的实际净利润小于预测利润的95%，则华夏控股承诺对平安资管进行现金补偿，补偿金额为差额部分乘以平安资管持股比例。此后，平安不断增持，至今年1月底，平安资管及其一致行动人平安人寿对华夏幸福的持股比例已经提升至25.25%。争议对赌协议借鉴于欧美国家，英文直译为“估值调整机制”，因为中文“赌”的翻译，平添了几分风险意味。作为首例对赌式卖壳，中超控股最终上演了控制权纷争。2018年10月17日，在转让控股权仅一年时间之后，江苏中超集团自行组织召开中超控股股东大会，审议罢免黄锦光等人董事职位的议案。而就在该次股东大会召开前夕，江苏中超集团及其实控人杨飞向上海仲裁委员会申请行为保全，请求禁止被申请人鑫腾华在仲裁裁决书执行完毕前，行使其所持中超控股股份的权利。随后，上海仲裁委员会将保全申请书等材料提交江苏省宜兴市人民法院，后者做出裁定允许这一申请。这导致鑫腾华方面在此次股东大会的投票被宣告无效，相关议案获得通过，黄锦光等人出局中超控股董事会。江苏中超集团这么做的原因是，鑫腾华并未如期支付第一期股份转让的尾款，已构成了实质性违约，合作终止，将通过法律途径解决已交割的20%股份。而鑫腾华持有不同意见，已向法院提起诉讼，认为前述股东大会的召集程序错误，投票计票错误，该次决议应当被撤销。截至记者发稿前，该诉讼仍未有实质性进展，但中超控股的实际控制权已经回归至江苏中超集团，杨飞重新成为实际控制人。杨飞向证券时报·e公司记者讲述了控股权转让协议中加入对赌条款的缘由。据杨飞所言，当时鑫腾华方面对公司的经营情况、未来发展并不是很了解，还有一些担心，而江苏中超集团对中超控股是非常了解的，且充满信心，因此提出可以进行业绩对赌。杨飞说，提出业绩对赌对公司稳定经营有好处，大股东卖壳之时敢于对赌是有利于上市公司的。因为业绩对赌的存在，在鑫腾华成为控股股东之后，江苏中超集团仍然实际掌控了中超控股的经营。杨飞早前曾对证券时报·e公司记者表示，“黄锦光认为已经自己付了钱（8亿元），但公司还由我掌控。（但我们）两人也是有分工的，当时我做了业绩承诺，当然要管。”但从黄锦光的角度来看，原本体现受让方话语权的对赌条款，却禁锢了他。在江苏中超集团的主导下，中超控股2018年度前三季度即已经超额完成业绩目标，若对赌协议继续履行，上市公司还需要对杨飞团队进行奖励，这肯定是黄锦光预想不到的后果。如今，黄锦光只能寄希望于法院的判决，能否撤销前述股东大会决议，决定他能否重新获得在上市公司的话语权。一位资深市场人士向证券时报·e公司记者讲述了对赌式卖壳存在的逻辑。他说，之前壳资源珍贵，上市公司大股东有较大的话语权，要求资方（即协议中的受让方）保证公司的业绩，现在情况变了，大股东急着拿到钱去偿还债务，要给资方保证公司业绩了。他认为，如果大股东没有一次性卖出所有股份，那么对赌式卖壳的情况是普遍存在的，只是有些公司没有如实披露相关情况。的确，从之前梳理的案例来看，相关公司原控股股东都还留存了相当比例的股份，受让方也是希望通过业绩对赌实现己方、卖方、上市公司等三方的利益捆绑，以最大限度减少自身的投资风险。但正如中超控股案例所示，对赌条款的存在客观上造成了所有权与经营权的分离，受让方并没能真正掌控上市公司，其中缘由与上市公司并购子公司频频失控的逻辑一致。除了中超控股之外，前面提及的合力泰、松发股份、智慧松德等都已经顺利实现控制权的转移，喜临门大股东与顾家家居的交易还未见具体方案。对赌式卖壳后，相关公司如何发展，值得持续关注。

硬招牌，砸了！

只要：这一次，国家也没有包庇。2月19日元宵节，同仁堂的“中国质量奖”被国家市场监督管理总局撤销了。首个驰名商标的获得者，有8项非物质文化遗产的350年老字号品牌，终因诟病累积，低下了头。几度浮沉同仁堂的历史厚重仁义。1669年，39岁的乐显扬乡试落第。他没有一蹶不振，而是转身创办同仁堂，成了百年老字号的开山鼻祖。其子乐凤鸣继承祖业，收藏历代药方362首，提出“炮制虽繁，必不敢省人工；品味虽贵，必不敢减物力。”著名的乌鸡白凤丸由乐凤鸣曾孙发明，需用产自江西泰和的乌骨鸡、数十余味药材，放入可盛数百斤药料的大铜锅里蒸两天两夜，经多道工序，方能制成药丸。由于品质出色，同仁堂自雍正元年（1723）供奉御药，直至清末，188年间未被替换。因承办官药，同仁堂官商一体、财势两旺，一时风头无二。自康熙年间至道光年间，同仁堂也曾几度衰落。道光十一年（1831），乐平泉收回卖给外姓的同仁堂股份，重振家业。见各省举子在京参加会试，便送去四季平安散、藿香正气丸，助力考试发挥；见行人被城沟的污泥弄脏，遂高挂“乐家老铺同仁堂”的红灯笼于路口，四路皆明，民众拍手称赞；建善粥厂，济流乞饥民；拨款办学，救助稚童；在大栅栏立善水会，组织救火队。……由于经营有道，在乐平泉时期，同仁堂颇得人心，开设分店，发展得如火如荼。光绪六年，八国联军侵入北京，烧杀掳掠。当时，乐平泉的妻子许夫人已接任掌门。她携全家老小奔赴山西避难，临走时不忘安排留守人员。待入侵者撤走，许夫人赏有功者，修牌匾，重开业。抗战时期，日本企图以出资入股之名占有同仁堂，当时的经管人乐达义花大量钱财周旋，才保住了家业。直到1949年之前，同仁堂靠着一方家族的坚守与品格，繁荣兴盛。国家扶持1952年，新中国开始进行私营工商业改造。两年后，时任同仁堂经理乐松生，率先开始了公私合营。因其声望，许多民族工商业者积极跃入浪潮。此后，同仁堂产品销量一路飘红，门市部抓药从每天几十服，增到每天200多服。建厂房，买设备，受到国家支持的同仁堂，彻底与手工作坊式生产说再见，也从一家一店自行销售，扩大到全国销售。而成立于1405年的鹤年堂，却在公私合营后逐渐“失宠”，后经多次改制，声量渐小。1992年，中国北京同仁堂集团公司成立，公司以生产、销售中药为主导，成为国有大型企业。2000年10月，同仁堂科技在香港创业板上市，成为国内第一家A股分拆子公司上市的案例。李嘉诚则以战略投资者身份成为其第二大股东。此后，同仁堂借助地缘优势开拓海外市场，日子过得相当滋润。凭多年货优、价实、诚信的品牌形象，当初前店后坊的同仁堂，如今已是六个二级集团、三个院、五个直属子公司的主体架构。乐显扬一定不会想到，自己创业创出的“小本生意”同仁堂，会在四个世纪的时间里，成长为一家旗下拥有三家上市公司的大集团。同时，同仁堂还直接或间接参股167家公司，其中163家与其合并报表，并有12家为2017年投资新设的企业。截至2017年末，同仁堂总资产187.08亿元，相比1996年上市时的6.53亿元，22年间，资产翻了28.6倍。如今的同仁堂集团拥有药品、保健食品等六大类产品2600余种，36个生产基地；现在全球开办零售终端近2000家，开办医疗机构300多家，商标在世界50多个国家登记注册……其2018年半年报显示，同仁堂集团已形成以中成药制造为核心，涵盖中药材种植、中成药研发、医药物流配送、药品零售上下游在内的较为完整的产业链条。现属于国资委的同仁堂集团，一路高歌猛进。乱象丛生花路两旁，却早已荆棘满地。自2008年以来，同仁堂研发费用占营收比重一直维持在0.5%附近，远低于高新技术企业3%的下限。但这不妨碍，十年来一直享受高新技术企业的名誉及其带来的税收优惠。[1]“同仁堂研发投入较少，它是百年老店，有较高的知名度，又是中药企业，不会像生物制药企业那样对研发投入重视，它是可以‘吃老本’的。”业内人士表示。同仁堂的弊病，不止于此。资料显示，同仁堂仅原材料及采购成本就占营收超五成。去年6月，商务部发布的《2017年中药材流通市场分析报告》显示，2017年我国中药材流通市场常见的741个品种中，220个品种价格上涨，平均涨幅为24%。中药制造企业生产成本因中药材提价普遍加大，利润空间被压缩。据其2017年财报，同仁堂营业成本71.91亿元，同比增长10%，遍布全国的门面店加起来，利润仅为10亿。扩张道路上，为节省成本，同仁堂还将下游产业承包给了其他公司。2016年5月，同仁堂摘掉了直销牌照，筹备一年后，以自营方式在北京设立了16个直销服务网点，覆盖北京各城区及近郊各区县。其34种保健食品获得直销许可，占同仁堂全部保健食品种类的20%。其官网显示，近20年，同仁堂开发新产品679个，其中药品176个，保健食品92个，食品288个，化妆品123个。其中后三项占了新开发产品的七成以上。而单看同仁堂的经营范围，公司不仅经营各类药品，还可经营化妆品、出租办公用房、出租商业用房等。2001年，同仁堂开始试水药妆，2005年，与香港同兴集团合资成立同仁堂化妆品有限公司，正式进军日化药妆。然而就在今年一月，国家药品监督管理局明确指出，包括我国，世界大多数国家在法规层面均不存在“药妆品”的概念。对于以化妆品名义注册或备案的产品，宣称“药妆”“医学护肤品”等“药妆品”概念的，都属于违法行为。[2]在淘宝上拥有23.7万粉丝的同仁堂官方旗舰店，还上架了不少食品类产品，如百合莲子汤料、罗汉果煲猪肺汤等；线下店中陈列的产品还有不少化妆品、保健酒类、饮料等。同仁堂线下的店员还提醒，同仁堂的淘宝店没有处方权，“不要随便买东西”。多元化扩张的路上，埋下不少雷。零售业分析师王源认为，同仁堂在高速扩张中，一手顾主营业务控成本，一手布局发展多产业链执行代工生产，显然无论是主营业务，还是其他附属业务都有可能存在产品监管漏洞，为产品质量埋下隐患。对公司“影响甚微”2011年8月15日，同仁堂（亳州）饮片公司生产的537批次“血燕”抽检结果不合格，被浙江省工商局通报；2013年同仁堂“健体五补丸”被检测出水银（汞）含量超标，遭香港卫生署通报召回；2016年以来，北京同仁堂累计被药监部门点名通告达23次；2018年12月，媒体曝光同仁堂蜂蜜的委托生产商盐城金蜂食品科技有限公司，在生产同仁堂蜂蜜时存在大量违规行为。2019年2月19日，同仁堂的国家级“中国质量奖”被撤销；……乐氏怎会想到，三百余年后，他们的传承人一再搬起石头“砸”自家招牌。“蜂蜜门”之后，同仁堂声明：这是公司对合作企业及委托加工业务监管不到位引起的。北京市纪委市监委也通报批评：北京同仁堂集团党委对下属企业监督管控不力，造成国有资产严重损失，对“同仁堂”品牌形象产生恶劣影响。中国食品产业分析师朱丹蓬表示，产品质量内控体系的建设没跟上企业扩张的速度，是这次蜂蜜事件爆发的根本原因。[3]“不管是老字号还是新兴企业，代加工的模式都不能成为食品安全出问题的理由。”朱丹蓬如此回应。[4]“蜂蜜门”事件发生后，同仁堂海外市场也受到波及。同仁堂公司澳洲生意的负责人龙庆解释，同仁堂的蜂蜜产业不止那一个代工厂，发生问题的代工厂事实上并不负责澳洲方面销售的产品，买到同仁堂蜂蜜的消费者大可不必担心。不过，由于全公司的整顿，同仁堂所有澳洲分店将不再出售国产蜂蜜。此番曝出丑闻，令中药行业整体在澳洲的推广蒙尘。“预计将减少同仁堂蜂业2018年度营业收入约1456.29万元，减少利润总额约1.13亿元。”同仁堂发公告称。但同仁堂又直言，本次事件对公司收入利润等财务方面影响甚微。事发后，北京同仁堂蜂业遭罚款1409万元，被吊销食品经营许可证且五年内不得申请；涉事蜂蜜中，有2284瓶流入市场，正在被召回，共14名高层被问责，一切按流程进行着……14日晚间，同仁堂官方最新回应媒体称，“针对本次“蜂蜜事件”，公司深刻反思产品委托加工模式，已停止所有委托加工生产，并进行全面彻底的排查整顿。网友直言，每每曝光同仁堂的产品质量问题，官方都是一句：与上市公司无关。老字号的命运？遭遇品质危机的百年老字号，不只是同仁堂。2017年云南白药也因中药饮片不合格上食药监总局黑榜3次，相关部门采取查封扣押等措施予以控制。2018年2月东阿阿胶陷入“水煮驴皮”风波，官方含蓄回应“医道中西，各有所长”，但不少网友都表示，不会就此原谅。目前商务部认定的中华老字号仅1128家，而在新中国成立初期，有1.6万家。而如今，这千把家店，勉强维持的占70%，长期处于亏损状态、濒临倒闭、破产的占20%；生产经营有一定规模、效益相对较好的，只有10%左右。也就是说，仅有一百多家中华老字号，还算良性地“活着”。对消费者来说，对老字号的信任无价。但资本市场转了个身，就选择原谅。自2月1日起至2月18日，同仁堂股价一路回升，直到被撤销“中国质量奖”称号，2月19日，同仁堂股价才开始下跌。300余年前，乐凤鸣在药目中写到：“同仁堂名，先君之素志也。”从清王朝由盛至衰、八国联军侵华、军阀混战、抗日战争到新民主主义革命，同仁堂拨掉历史的灰尘，陪着新中国走到了21世纪。这些历史的箩筐里筛下来的老字号，也着实珍贵。以同仁堂乐家为原型的《大宅门》里，因有偷工减料，白景琦当众烧了价值几万银元的成药。这份骨气与坚守，保全了中华老字号的信誉。百年历史，老字号不仅是历史的构成者，作为一种商贸景观，本身也成了一种文化现象。它勾人回忆，寄托民族情感，购买老字号产品，是消费者对老品牌质优价廉的认同。即使如此珍贵，即使是国家“亲生”，此次国家市场监督管理局反应及时，并没有包庇袒护任何叫好，哪怕是同仁堂。这也给其他企业敲了警钟：品质和责任是底线，是时时刻刻都要守住的。哪怕是同仁堂，350年的信任和好口碑，也没有资格懈怠，甚至傲慢，尤其是在这个消费者不再能被随便对待的年代。

透视庞大危局：市值最高的汽车经销商何以亏损六十亿？

在中国和全球市值排名第一的汽车经销商庞大集团（601258.SH），正面临上市8年来最大的业绩亏损和运营压力。如何用薄若蝉翼的资金链，串联起重重线下资产，拉着庞大集团继续前行，成为其创始人庞庆华面临的巨大挑战。1月30日晚，庞大集团发布业绩预告称，预计公司2018年归属于上市公司股东的净利润为亏损60亿-65亿元。庞大集团将其归因为报告期内，因公司融资困难，出现流动资金严重不足，不能满足正常经营运转的需求。这一解释很快遭到市场和监管质疑，因为在2017年庞大集团尚有超过2亿元的净利润。因此在发布预亏公告仅数小时后，庞大集团接到上交所的问询，要求其做出详细解释。受此消息影响，连续两个交易日，庞大集团股价下挫幅度一度近20%，每股1.13元的价格，凿穿历史最低点。2月20日，庞大集团对上交所询问给出答卷，直言预计营收430亿元，同比减少274亿元。并将市场原因归于因资金紧张导致销售采购相应金额不足，致使全年销量严重下挫。公司急于清理库存，折价销售；且新车采购量不达标，而无法得到厂家全部优惠政策。此外，2018年，汽车市场迎来20年来首次销量下滑，所带来的整体行情不佳，也促使整车厂取消了部分优惠和返利。致使营业成本上升毛利下降。庞大集团坦言，报告期内资金紧张，融资成本上升，致使报告期内公司财务费用达20亿元，较上年同期增加2.91亿元。基于现状，庞大集团称将加快资产盘活，调整品牌代理和业务结构，淘汰没前景的品牌，尽快关停并转；同时，开展新业务太多，优化管理结构。公司不放弃适时地引入战略投资者。对于《财经》记者的采访询问，庞大集团尚未予以正面回应。八年来，庞大集团作为首只登陆A股市场的汽车经销商，曾以500-600亿的年销售额、10亿元左右的净利润，获得资本市场追捧，2011年4月28日上市开盘即以517.44亿元市值在全球汽车经销商中居首。到如今，其年销售额仍有数百亿，年度业绩却爆出60亿元巨额亏损，市值也跌落到90亿元左右，庞大集团到底经历了什么？在业内人士看来，庞大集团资金荒、转型乏力背后，是整个汽车经销行业亟待转型的写照；8年前仓促收购萨博惨遭折戟的4500万欧元则给集团转型蒙上阴影；庞大集团专注于购地建店，短贷长投促债务颇高，难以承接风险。也有专业人士提醒，财务报表上高额负债的庞大集团，或许得益于购地建店的坚持，还有着尚未被关注到的土地溢价。如果能够全面调整，在即将到来的汽车经销商格局洗牌中，或许能迎来新的发展机遇。业绩因何由盛转衰进入世界500强，永保行业领先身位，成为中国最优秀的汽车经销和服务品牌。这是庞大集团董事长庞庆华曾提出的三个小目标。2011年4月28日是他的高光时刻，庞大集团正式登陆A股。彼时，拥有乘用车、商用车、卡车、微型面包车、汽车养护服务等五大业务板块的庞大集团光环萦绕，业内对其不吝赞美之词，称其为国内起步最早、规模最大、毛利率最高、抗风险能力最强的企业。为此，即便是每股发行价45元、市盈率90倍，庞大集团仍超额募资近45亿元，荣登当年A股IPO超募榜眼，并以517.44亿元的开盘市值，成为全球市值最高的汽车经销商集团。庞庆华自身被誉为中国汽车流通行业变迁的见证者，1983年，庞庆华被分配到河北滦县物资局下属的机电设备公司，恰逢中国汽车工业进入双轨制，他走上了汽车采购之路。4年后，他被物资局任命为机电公司物资经理，带领公司几十号人开始专营汽车。此间，在地方政府的支持下，他多次踏准了汽车工业政策变迁的风口，成立唐山市冀东物贸集团有限责任公司（庞大集团前身），拿下小轿车经营权；经过改制成为全员持股的民营股份有限责任公司；2004年，冀东物贸开启了上市之路，并在2008年更名为庞大汽贸集团股份有限公司。不过，上市首日，庞大并未迎来开门红。当日收盘，庞大集团报收于34.58元，跌幅逾23%，成为A股IPO当年的破发冠军。即便如此，成功登陆A股市场的庞大集团难掩雄心，随即开始入股接盘萨博，拿下双龙代理权，建立阿斯顿马丁专营店，在庞庆华的执掌下庞大集团四面开花。彼时，庞大集团试图竞购萨博汽车，希望获得萨博汽车在中国市场的独家代理权。这基于庞庆华此前操作斯巴鲁汽车经销权的成功经验，当时庞大给斯巴鲁开出优厚条件，拿下了对方在华销售总代理，获得了丰厚收益。面对入股萨博汽车的机会，庞大集团觉得机不可失。庞庆华做出了一个大胆的决定，提前向对方预付4500万欧元，以示诚意。结果对方宣告破产，该款项被100%计提坏账准备。谈及此事，业内分析师均将此事列为一记影响至今的重创。同一年，庞大将国内汽车经销商集团的头把交椅让位给了广汇汽车。时至今日，以全年营收排序，庞大仍位列经销商集团百强榜单第四，规模尚不足据首的广汇汽车的半壁江山。从财报来看，自上市以来，庞大集团就作别了连续多年的营收、利润高增速，呈现逐步下滑，资金紧张也一直纠缠着庞大集团。上市后仅两个月，庞大集团便抛出30亿元的再融资计划，这意味着此前募资的60亿元几近告罄。公司对此解释称，上市前，十四个项目合计80余个销售网点已经基本建成。此次用募资资金置换了此前的自筹资金。随后短短三年间，庞大集团募资超过百亿元，钱大多投入了重资产建店。上市当年，庞大集团新开经营网点331家，随后持续扩张。2013年底，营业网点一度达到1351家。2014年，建店高增长戛然而止。庞大集团开始收窄网点，称有意加大闲置资产处置力度，以便提高资产收益，2015年至2017年，庞大集团的经营网点数量分别为1129家、1066家、1035家，数量持续下降。业内认为庞大选择了一条重资产的模式，且扩张过快。有别于其他经销商集团选择租赁土地开店，庞大集团倾向于购地自建店面。购地需要钱、囤地需要维护，就这样一笔笔吸走了资金。中国汽车流通协会常务理事贾新光指出，庞大集团背后缺乏资金大佬支持，借助募集款项和银行贷款来买地建店，这种短贷长投在汽车和地产行业顺风顺水时，可以快速扩张；一旦供应不上，资金问题将十分显著。对于从河北滦县把生意做到北京的庞庆华，热衷购地或许有着别样的情怀。据称，其刚带队到北京打拼时，所租住的平房，夜间能看到星星，下雨天漏雨。1999年的一天，他和下属开车回滦县的时候，看着南三环的北京夜景，感慨未来庞大也要在这座城市建大楼。次年，庞大便在北京亦庄以每平米650元的价格，购下了50亩土地。在这块自购土地上，设立了诸多庞大旗下的经销点，随后房地产突飞猛进的时刻，由于控制住了土地成本，庞大赚取了不少利润。这种模式备受庞庆华青睐。不过，在经销商品牌的选择上，庞大集团的触角过于庞杂。行业分析人士常志平通过爬虫技术，梳理庞大集团乘用车经销商版图发现，其品牌布局颇有些凌乱。豪华车序列中，梅赛德斯奔驰超过30家，拥有如此多的单一豪华品牌经销商，在同业内并不多见；同时，庞大集团又有大量零散的国产自主品牌经销商，每个品牌蜻蜓点水，布局不深。对于汽车经销商而言，通常会在多品牌运营的背景下，集合重金针对部分核心品牌重点运营，以便获得整车厂在商务政策上的更多扶持。然而，庞大四处开花多子落点，针对核心重点品牌的推介力度略显不足，在主流电商论坛，少见其经销商导流链接及店铺信息。大举扩张直辖，高额债务与之而来。上市7年来，庞大集团资产负债率一直居高不下，平均值逾80%。近些年，在扩大自身业务版图一事上，庞大集团并非孤身只影。只不过，有的企业借助资金收购扩充，庞大执着于买地建店。在车市前景一片大好时，这两种模式无高下之分，然而一旦面临资金紧张，金融机构只能匹配流动资金，但不会贷款买地，却能够为收购、并购方提供专项资金。资金捉襟见肘自上市以来，庞大集团资金链一直紧张，处于求“钱”若渴的状态。公司资产负债率长期居高不下，一直维持在80%以上，仅2017年稍微下降至78.93%。根据Wind数据，同行业其他公司的资产负债率多处于50%至60%之间。截至2018年第三季度，庞大集团的总负债达302.77亿元，其中流动负债288.08亿元，较去年同期有所下降。但与此同时，公司的流动资产仅为279.61亿元。Wind数据显示，庞大集团的流动比率为0.97，速动比率为0.77，远低于同行业1.25、0.9的中位值。这也就意味着一旦银行抽贷、供应商挤兑，公司即使将全部流动资产变现，也无法偿还流动负债，短期偿债能力堪忧。庞大集团在上市之初，借款筹资的资金，很大一部分投向了土地和店面。公司财务数据显示，2011年至2013年，购建固定无形长期资产支付的现金分别达到了45.42亿元、43.34亿元、29.12亿元。之后固定资产、在建工程、无形资产占总资产的比例节节攀升，截至2018年第三季度，三者加起来占到总资产的28%。如此“短债长投”的模式，在资金面宽松的经济环境下，可相安无事，一旦遭遇近几年来经济形势低迷，金融去杠杆等情况，风险便逐渐暴露。公司账面上似乎已没有多少可用资金。公司半年报显示，截至2018年6月30日，公司货币资金账面余额140.69亿元，其中受限资金就有132.7亿元，主要是公司为客户的消费信贷向银行提供的保证金、质押获取借款、信用证及承兑汇票的保证金等。雪上加霜的是，庞大集团自身的造血机能也存在不足。公开资料显示，公司上市第二年就出现亏损，2012年至2017年间，仅2016年的扣除非经常性损益后的净利润为正。此前庞大集团公布的三季报显示，2018年前三季度，公司实现营业收入369.86亿元，同比去年减少27.25%；归属于上市公司股东的净利润为亏损2.34亿元，同比骤降170.7%，总资产为437.06亿元，较去年同期缩水三成。汽车流通行业本身的盈利水平不高，而庞大集团的盈利水平则更低。Wind数据显示，2018年前三季度，庞大集团销售毛利率为6.94%，低于行业中位值7.13%，总资产周转率为0.69，低于行业中位值0.9的水平。2017年公司经营活动现金净流量为-24.89亿元，而到了2018年前三季度，则扩大到-104.51亿元。2019年1月30日晚间，庞大集团发布了2018年年报业绩预告，预计亏损60亿～65亿元。这一亏损对比之前的2.34亿差距太大，甚至引发上交所的质疑。上交所要求公司说明原因，是否存在通过计提大额减值准备进行不当盈余管理。为缓解现金流压力，庞大集团多次发债融资，实际控制人庞庆华已将所持有的上市公司股票悉数质押。2019年1月28日，庞大集团公告称，截至公告披露日，庞庆华持有的20.42%的公司股份，已被累计质押20.41%，占其持股总数的比例为99.98%。但不容乐观的是，随着业绩持续恶化、资金链紧张，庞大集团开始不断卷入与各类公司的债务纠纷中，资产被申请冻结的事件越来越多。2016年12月，公司与海通恒信签订了融资租赁业务合同，庞庆华为该融资提供连带责任担保。随后，海通恒信向上海金融法院申请财产保全，法院冻结了庞庆华持有的全部公司股份。据庞大集团公告，截至2018年10月11日，公司与海通恒信融资业务逾期金额为19,965,000元，未到期金额79,860,000元。连近2000万的融资款也无法偿还。之后庞大集团又披露了与中机国能的融资租赁纠纷，导致庞庆华持有的股份再次被轮候冻结。截至2019年1月28日，庞庆华先生持有公司股份仍存在被冻结的情况，处于冻结状态的股份数为1,362,900,000股，占其持有公司股份的100%，占公司总股本的20.42%，轮候冻结的股份数累计超过其实际持有上市公司股份数。面临多面夹击在外界看来，庞大集团如今的局面或许是冲动的惩罚。此前，庞庆华作为第一大股东，未能如实披露一致行动人持有庞大集团股票的事实，并遗漏披露拟通过收益互换进行融资的安排。同时，庞大集团及其子公司与若干家公司发生关联交易未披露；夹杂上2016年10月至2017年3月间，庞大集团曾因涉嫌内幕交易案，一度配合公安机关调查，在此期间未及时披露信息。这场2017年由证监会开启的立案调查，被视为庞大集团陷入危机的导火索。2018年7月，证监会向包括庞大集团、庞庆华及相关责任人，给予顶格行政处罚，除警告外，累计罚款195万元。伴随调查推进，庞大集团投资者和金融机构信心减弱，银行开始抽贷，这对于高资产负债率的庞大集团来说，资金供应变得更为脆弱。“公司发展史上所处经营环境最艰难的一年”，庞大集团在2017年报如此回顾，并称中国证监会调查事件给公司的经营带来了前所未有的负面影响，特别是融资困难、资金紧张制约了公司的正常经营。“只能怪自己对证券市场的规则了解不够，对政策不理解。对于证监会的处罚，我们坦然接受并承认错误。”对此，庞庆华曾如是对《21世纪经济报道》表示。事实上，庞大集团陷入了多重挑战。基本面来看，受制于消费不振，汽车经销商间竞争激烈，盈利微薄。一方面，行业内竞争激烈，汽车经销商盈利微薄成为常态。另一方面，2018年，中国汽车消费市场盈利20年来首次下滑，业内车企销售数据急转直下。不少专卖店，净利润亏损，净资产已经为负。在此背景下，不少车企延长了商务政策——即根据车商销售业绩，给予返利等优惠政策，以此希望经销商能够帮忙消化。但这难以普惠到庞大集团。由于资金缺乏，进货缩减，难以达成厂家年度销售任务目标，从而无缘足额取得厂家优惠政策和返利支持，进致使整车毛利进一步下降。加上新车销售放缓，传导造成保险服务、汽车金融等衍生服务收入应声而落。对于庞大集团而言，过去的一段时间里，低价清理库存车，成为部分经销商的主要业务。但伴随新车价格下调，库存车折旧速率正在加快。在对上交所的回函中，庞大集团坦承，公司剩余库存多为滞销车辆，约有价值12.84亿元的库存余额车辆库龄超过3个月，后期存在减值风险。为此，公司初步估算计提存货跌价准备1亿元。同时，国六排放新规在地方的提速落地，庞大集团以华北地区为主的经销商布局，不少都处于响应国家号召提速的京津冀地区，购置新车的需求也十分迫切。有的车企坐不住了，上汽通用五菱被爆向庞大集团发出解约函，自1月1日起解除销售、售后业务，而债务不因合同解除而终止。对此，庞庆华曾对媒体表示，正为此与厂家沟通，争取月内恢复。截至发稿，庞大集团尚未就此对《财经》记者置评。2017年年报显示，庞大集团新车销售48.17 万辆，其中上汽通用五菱（含宝骏品牌）10.50 万辆，位居第一。这对本已面临巨额亏损的庞大集团来说无疑是雪上加霜。此外，庞大昔日的利润奶牛也在“减产”。2013年，庞大集团与日本富士重工株式会社签订合同，以约13亿日元入股斯巴鲁汽车（中国）有限公司，其作为斯巴鲁品牌汽车在中国的唯一总代理商，庞大集团持股比例为40%。然而，近两年斯巴鲁销量持续恶化，削薄了庞大集团的共享利润。此外，业内曝出庞大集团旗下若干经销店已经关停、员工存在拖欠工资的情况。庞庆华曾对《每日经济新闻》回应称，“有一部分拖欠工资的4S店主要是因为半年没有引进新车，致使没有钱给员工发放工资。破局路向何方针对债务问题，庞大集团与债权人沟通，以谋求喘息之机。据庞大集团透露，由河北省政府有关部门牵头庞大集团金融化解工作及全国金融债权人会议于2018年9月召开，另组建债委会，彼此共同协商，共同决策，不得抽贷、停贷，最大限度帮助庞大摆脱困境。据称，2018年底，最高法还下发了《关于对庞大集团起诉的各类金融案件、债务案件以及已审结的各类执行案件等一律交由唐山市中级人民法院集中管辖通知》。在此背景下，庞大集团也已经开始了自主自救。对此，贾新光认为，地方政府应该有所为有所不为。比如提点庞大集团借此机会盘整自身、精简优化，甚至可以牵线搭桥引入企业战投。地方政府不宜涉入过深，更不能包办。债务问题归根结底是企业经营行为，而且庞大集团必须做出转型，而不是想办法把危机掩盖过去。庞大集团还试图开源节流。庞庆华曾公开表示，“未来几年，我们要从700多家店瘦身到400家，并出售部分闲置资产，或者关停一些效益不高的店。”庞大集团开始瘦身。去年，庞大集团连续抛售了14家4S店。其中，5家奔驰4S店，作价12.53亿元转手给广汇汽车。事实上，这几家4S店盈利能力极强，2017年总净利润达1.1亿元，占庞大集团净利润贡献的半壁江山。即便庞庆华表示，手里的奔驰店还有很多，上述资产卖到了应有价值。但有不具名分析人士反问《财经》记者，如果手里有钱，怎么会出售下金蛋的老母鸡呢？另一方面，庞大试图借助自己广阔的线下经销商网络资源，寻找战略投资者。2018年7月，58同城创始人姚劲波参与发起设立的公司受让庞大集团总股本5%至6%的股份。庞大集团称，这将有助于提高公司治理能力，此外有助于加强及夯实信息系统建设和建立互联网推广能力。不久公告称，58集团有意在获得股份后，继续增持，12个月内继续通过协议转让等方式增持公司总股本5%以上、不超过9%的股份。然而查阅庞大集团第三季度报告及公开信息，尚未见到58集团及姚劲波进入大股东名列。《财经》记者向58集团方面问询进展，对方不予置评。去年下半年，庞大还曾与宝能传出“绯闻”，后者在汽车行业大举并购，让业内认为宝能有意借此完成在汽车销售渠道上的落子布局。在未有实质结果前，该传闻曾被宝能方面否认。《财经》记者就上述两项收购事宜问询庞大集团，截至发稿，尚未得到明确回复。事实上，庞大集团一直围绕自己的线下网络——这块金字招牌谋求转型，但收效甚微。自2016年起，庞大就先后和多个电商平台合作，推出了上门保养服务平台；又推出了名为叮叮约车的网约车平台。2017年，在人工智能如火如荼之际，公司又与保千里签订战略合作，开拓“智能驾驶”、“VR机器人4S店合作项目”等“智能汽车生态”。随后不久，保千里遭遇证监会立案调查。全联车商投资管理（北京）有限公司总裁曹鹤认为，庞大集团后续转型不了了之背后，有当初急切收购萨博谋求转型失败所造成的阴影和创伤。但深层次来看，庞大集团转型乏力背后，是经销商集团面临车市销量放缓，所共同的挑战。贾新光对《财经》记者表示，对于庞大集团而言，体制问题是慢性病，资金问题是急性病。跟着庞庆华从冀东出身的老乡，在庞大集团内部势力盘根错节。劳苦功高的老臣，能否适应汽车销售市场的新环境，值得去重新审视。同时，庞大集团亟需引入外脑，引入鲇鱼，引入新的思路，制定新的战略，转变固有模式，整顿现有业务，开辟新的局面。仅靠自身努力，很难有根本性改变。庞庆华曾这样评价自己，我这一辈子就干了一件事，那就是卖车。在曹鹤看来，庞庆华走出滦县，带着庞大集团走遍全国，他对于汽车销售有着强烈的执念和追求，大概率不会放弃这一事业。事实上，汽车经销商集团正面临全行业的大浪淘沙，中小型机构受制于规模体量及管理范式，很难适应未来市场。业内的大规模收并购现象可期，未来经销商集团将变得更为集中。如若庞大集团顺利闯关，或将迎来新的机遇。近日，庞大集团内部推出一部宣传片，组织其包括集团员工及经销店员工观看，在其中着重强调庞大集团现在只是陷入了流动性危机，且已经有债权人委员会，有止损现象。并号召全员忆苦思甜，坚守、忠诚、奋进。被大众忽视的是，庞大手中的地或许仍有溢价空间。东兴证券2014年发布的一份研报显示，彼时，庞大集团在全国拥有2万亩土地,其中60%位于河北省境内。2017年年报显示，截至2017年底，公司无形资产中的土地使用权有46.35亿元。但考虑到无形资产是以历史成本计价，不少土地是前些年购得，因此这些土地的市场价值要比46.35亿元高出许多。据《财经》记者了解，庞大集团曾在2000年集中购置了北京亦庄近50亩土地，650元一平米，相关土地溢价已经达20倍以上。

百年老字号的江湖往事，十三香、王致和、老干妈

摘要：若要算利益，你也许不会知道涪陵榨菜市值可能比一家科技公司还要多。图片来源于视觉中国没人会否认老干妈的名气，也没人能忽略中国的调味品。2012年美国奢侈品电商Gilt把老干妈奉为尊贵调味品，随后它在美国，就像是来自中国的进口“奢侈品”。这种奢侈后来让人把它形容为电影《肖生克的救赎》中，老油条海伍德和Red打赌的赌注香烟。而去年的双十一，有人囤纸巾，有人囤零食，有的人在囤老干妈，以及榨菜。当2018消费升级降级引发社会讨论的时候，很多人已经对老干妈、榨菜等实惠食品代表着哪一方产生了怀疑。数据不会说谎，去年涪陵榨菜的2018半年报显示其上半年实现营业收入10.64亿元，同比增长34.11%。有人觉得这是消费降级的体现，有人却相反。可不管是哪种，若要算利益，你也许不会知道涪陵榨菜市值可能比一家科技公司还要多。“奇葩，不可思议。”这就是它们所代表的调味品行业，名字没有科技公司大气，逼格也似乎没有它们高，但它们所体现的绝对不只一家公司，而是一种民族文化。在日常生活中你根本无法忽略它们：调味酱龙头是贵州南明老干妈，酱腌菜龙头是涪陵榨菜，腐乳龙头是北京二商王致和，调味香料龙头是十三香。这四家让调味品融进了传统文化，更进入了百姓生活许多年，有的是老字号，有的是后起之秀。关于它们的故事，要从十三香王守义家开始讲起。百年之前王守义也算出生于医药之家，但明朝时期，其祖上是在开封府做官的。当时为了加强对官员的管理，明朝每六年就要对南北两京官员进行考察。其中皇帝亲自考察四品以上的人，四品以下的由吏部、都察院会同考察，遇到不合格的就罢黜削职为民。这在某种程度上造成了官场的混乱，尔虞我诈勾心斗角成为主旋律，王守义祖上的人刚好又生性耿直心无城府，最后得罪了权贵只能辞官离去。好在有一技之长傍身，本就精通医术与药性的王家人辞官后，便开了家药铺专门卖一些香料、草药等等，还给药铺起了个听起来响当当的名字——兴隆堂。兴隆堂坐落在开封府寺后街，那里是十三香调味品集团最初的模样。到了乾清年间，兴隆堂研制并推出了一种招牌秘制调料，加入食物中菜品的色香味能增加不止一层。于是调料开始名扬东京，当时的人们一提起兴隆堂，脑海里首先出来的就是此调料，还被宫廷pick后收入御膳房。这便是十三香的前身，后来明朝覆灭之际王家人又偷偷将配方带出了宫廷。也正是在这明灭清军入关的时期，1644年，安徽仙源县一个男孩子出生，家里排行老三，取名王致和。与王守义不一样，王致和家里半商半农，用现在的话说就是有点小资产。虽然从小王致和跟着家里耳濡目染做豆腐的生意经，但其父亲王怀巨讲究“刑不上大夫”，对读书功名有至上的深念，把家里做豆腐卖的钱都拿来供王致和读书。明清时期科举应试的流程为：童生，秀才，举人，贡生，进士。作为全家的希望，王致和15岁就考中了举人。事实上，成为举人有机会当县一级小官，可他毅然选择继续攻读，1669年，王致和第三次赴京赶考站在天子脚下。很可惜，连续三次进京，三次都被刷了下来，也许是天意，赶考落第使得王致和扛起了家里做豆腐的生意担子。1678年，延寿寺街西路，王致和南酱园作坊成立，以经营臭豆腐为主，酱豆腐、各种酱菜以及豆腐干为辅，雇师招徒一心做买卖。王致和臭豆腐便是这个时候出现，并开始走入百姓视野，从东北卖到西北，又从西北扩大到华北各地。与十三香一样，宫廷当然没放过这样的好东西，清末时期有个太监知晓王致和臭豆腐的盛名，出于好奇买了一些回宫里，入了慈禧的口甚受喜爱，后来只要快到冬天了慈禧每天都要吃上一碟用炸好的花椒油浇过的王致和臭豆腐。慈禧依据臭豆腐青色方正的模样，还给它改了个颇具文艺气息名字，叫青方，而“王致和南酱园”六个字也刻成两块匾，分别由孙家鼐、鲁琪光题书。这两个，前者是状元兼北大第一任校长，后者是清代著名书法家。没多久鲁琪光长眠于世，而那一年，邱寿安出现了，他给我们带来了榨菜。邱寿安是涪陵县城郊下邱家院人，众所周知涪陵这个地方什么都不多，就青菜头遍地都是。当时他的弟弟邱汉章在湖北宜昌开了个叫“荣生昌”的酱园店，而他就把用涪陵青菜头风干脱水加盐巴腌制，再脱水拌上香料后的一坛腌菜送到了荣生昌。因缘际会下，一次宴会上邱汉章把这坛腌菜拿出来与客人分享，没曾想这些人吃过以后都觉得嫩脆鲜香，争先恐后地订货。生意经都送上门来了，邱寿安哪有不接的道理。第二年他就开了个作坊加工扩大生产，当年他还拜邓炳为掌脉师研究改革加工工艺，于是风晾脱水、初级腌制、用压豆腐的木箱榨出盐水等一系列工艺技术渐渐成型，他给这套方法制成的腌制产物取了个很相配的名字：榨菜。这是榨菜一词的诞生，也是涪陵榨菜的起源。灭亡与盐荒，逃难与易主1912，耐人寻味的年份，时代由此开始发生翻天覆地的变化。清王朝，这个共传十帝的王朝，这个中国历史上最后一个大一统封建王朝，这个享国276年的王朝，终于还是灭亡了。2月12日，北洋军阀袁世凯逼清末帝爱新觉罗·溥仪逊位，一封诏书的颁布给清王朝画上了休止符。一个亘古不变的道理，改朝换代总要带来磨难。涪陵榨菜之前发展得极好，产品一出炉邱寿安就立即运了80坛到宜昌，当时的涪陵榨菜一坛重25公斤，售价为大洋32元，半个月不到就卖完了。销量日益增长，涪陵榨菜供不应求，宜昌成为中国第一个涪陵榨菜销售市场。从诞生到1909年的十年，涪陵榨菜都一直由邱家独家生产经营，1910年走出了宜昌，远销上海、南洋各地，四年后中国第一家专业榨菜庄“道生恒”在上海成立，销量高达千坛，上海也随之成为中国第二个榨菜销售市场。然而随后数十年的民国时期，也正是时局最动荡的时候。历来菜盐都是以四川为主，而盐是制作涪陵榨菜必备的东西，那个时期川盐实行统制配合，渠道有是有，但手续苛刻繁杂，盐局有时会延时，有时会削减，导致一到春天涪陵就闹盐荒。王致和也没好到哪里去，这一时期战火不断民族工商业都不太景气。王致和作坊与涪陵榨菜不同，那时候豆腐品类不像榨菜，还没形成大市场，所以遇到大风大浪会更加摇摆。这种不安从王致和作坊数度易主就能窥见，盐商何炳银、王宗林、饶废荣、王兴文、李连邦等人都当过东家，或者掌柜。想活下来的心，很强烈。十三香也差点在此时失传。因为战乱，王守义流离失所，他只能随着家人走上逃荒的道路。逃到河南时其祖父去世，临了把当初祖上从宫中带出来的秘方交到了他手里，千叮咛万嘱咐要好好保管。王守义把这个方子看得比自己性命还重要，他知道方子承载了祖上各辈的心血，以及王家的未来。1947年，赶上这个年代的陶华碧出生时，就注定她的一生不会平凡。贵州省湄潭县一个偏僻山村，是陶华碧成长的地方，她在家里排行老八，吃不饱穿不暖的状态平常得让人觉得那才是生活本该有的样子，也唯有过年时才能吃上一顿肉，当地人眼里那就叫：奢侈。这是生活赋予她的苦，但她不知道这种苦之后成为了她在调料酱市场披荆斩棘的保护衣。先活着，再生存时势逼人，时势也同样造人。就像出租车倒逼出黑车行业，今天的顺风车下线又无形推动其发展一样，盐荒让黑市也热闹了起来。许多涪陵榨菜的加工户，或因加工期限问题，或因盐巴稀缺，都不得不把希望放在黑市上。有了黑市的解困，榨菜市场也不至于萧条，反而逐渐蒸蒸日上。不久便从国内，卖到了日本、菲律宾以及旧金山一带。大型榨菜的工厂也越来越多，合资经营者不断涌现，至1948年时涪陵榨菜厂已发展到五百多户，年产量达到二十一万担，最终形成调味品的一大细分垂直产业。次年，重庆涪陵解放，盐运部门预作安排，保证食盐的及时供应。王致和作坊数度易主求生存，不管有多曲折，也总算是活了下来。还在清光绪年间的时候，由于王致和臭豆腐名扬在外，许多仿制的作坊慢慢冒头，宣武门外以及延寿街等地相继开设了王政和、王芝和、致中和三个酱园。名字个数一样，连读起来都像王致和本尊一样朗朗上口。幸运的是，这种竞争关系1958年被悄无声息地化解——四家私营作坊合并成立了国营田村酿造厂，十四年后更名“北京市腐乳厂”。酿造厂合并后的第二年，外面就开始闹大饥荒，很多人为了生存只能每天嚼树皮吃野菜。这种野菜其实就是牲口才会吃的野草，王守义一家深受影响，日子过得很艰难，孩子们经常饿哭。王守义急了，他也很饿，他想起祖父临走前传给他的调料秘方。为了解燃眉之急，解决最根本的温饱问题，王守义在原有秘方的基础上配制出了一种多达20多种中药材及香料的新调味料，并拿到街上售卖。他给这个调味料取了个名字，叫十三香。南到驻马店，北到石家庄，都能看到王守义在各县镇卖十三香的身影，为了让百姓放心买安心吃，他在每包调料上都盖了个十三香的印章。盖上印章就有字号，凭借字号可以包退包换。几乎是同一时期，像王守义一般这样为活下来而奔波的，还有陶华碧。20岁时她嫁给了一位地质队队员，不算富有但生活不存在问题，然而丈夫病逝后，生活的重担顺理成章地压在她肩上，她身边还站着两个孩子。陶华碧必须奔波。背几十趟100多斤的黄泥巴，抡十几个小时最小20斤的铁锤，一天工作结束腰直不起来，手臂也都麻木了。她还卖米豆腐，豆腐要自己磨，售卖也只能自己上，晚上磨到凌晨一两点，第二天一大早就去早市摆摊，据说100斤的背篼她曾背烂了20多个。听起来很难，却还有更难的。当时做米豆腐的原材料最近也要至少五公里的油榨街才能买到，要命的是交通不便。每次到了买原材料的时候陶华碧就要赶最早的车到油榨街，可车少人多背篼还占地方，她经常被司机拒载。步行，是唯一的解决办法，七八十斤重的东西与她的体重几乎成正比。由于做米豆腐需要触碰石灰，直到现在，每每春天她的双手就会脱皮，周炎、关节炎、颈椎病也如影随形。但当年，她是在跟生活博弈。活下来了才谈生存，1969年是一个不那么明显却又跨不去的线。那时又刚好是文革高潮，没有人敢经商做买卖，王守义迫于无奈只得停止十三香的出售。这一沉寂，就是十五年。期间尼克松访华，周恩来亲自宴请他，席间上的小菜中就有一道叫王致和臭豆腐。更早的时候缅甸总理奈温将军来到中国，周恩来设宴款待时推荐的菜品中，也有同款豆腐，后来奈温回缅甸时兜里还揣着两罐王致和。涪陵榨菜此时也是风光无限，1970年法国举行世界酱香菜评比，将德国甜酸甘蓝、欧洲酸黄瓜与我国的涪陵榨菜，并成为世界三大名腌菜。重来与创立，改革与自救1984年，十三香卷土重来。也是在这一年，顺义县李桥中学创办了一个校办企业，叫致和腐乳厂，那时候谁也不知道它，也没注意它。次年，为了更好的拓展市场，也为了能有力克制市面上参差不齐的模仿者，田村酿造厂向国家商标局注册了百年来名气最大的商号，王致和（腐乳）标签。这一步，在八年后被视为走得最重要，也是最关键的一步。另一边，王守义这一次的创业，要比头一次更加艰难，却也更加坚定。1984，王守义随子女又回到驻马店定居。他时常都能回忆起闹饥荒时自己在驻马店卖十三香的日子，再加上儿子王银良多次劝说他重振十三香，100块钱，一间家庭作坊式的小厂，“十三香调味品厂”诞生，王银良毅然选择停薪留职，与父亲和兄弟们共同经营十三香。凌晨五点是王守义父子们的时间，拉着破旧的人力车到市场等一个人来人往，然后开始卖力吆喝，晚上回家后父子几人交流都要靠打手势，因为嗓子哑了。家家吃饺子的冬至，街上结了厚厚的冰，他们更是起大早，原想挣一笔结果到天黑才赚一块多。前面站着冻得直哆嗦的儿子们，手里拿着一块钱，王守义失眠了，可第二天他依然叫醒熟睡的儿子们，转身的时候他抹了把眼角的泪。逢年过节，春夏秋冬，这个摊位没间断过。王致和商标注册的那年，十三香调味品厂也申请注册了商标，他们的防伪标志就是王守义的头像。可能是调味品行业的一个默契，老干妈包装上的标识，也是陶华碧自己的头像。后来陶华碧解释说自己做产品质量永远是第一位，把头像印在瓶子上，就是给消费者一种承诺，一种安心。“如果质量出现一点问题，所有的人都能认出我。”但老干妈的出现对于陶华碧来说，着实是意料之外。一开始她是在贵阳南明区龙洞堡街边开了家卖凉粉和冷面的店，叫实惠饭店，店面是她用砖头旧石棉瓦盖出来的。为了作凉粉的佐料，麻辣酱在这个时候横空出世，饭店生意很火爆。后来当有顾客因为没有辣酱而不买凉粉时，陶华碧才意识到这款麻辣酱已经成为饭店的排面了。1994年贵阳修环城公路，龙洞堡成为贵阳南环线的主干道，货车司机成为主要客源，那时候饭店有个名号：龙洞堡老干妈辣椒。两年后，陶华碧向南明区租借了云关村委会的两间房子，招了40个人办了个专门生产麻辣酱的食品加工厂。这个厂的名字就叫“老干妈辣椒酱”。捣辣椒是陶华碧亲自上阵，“把辣椒当苹果切，就不辣眼睛了。”其实还是会呛出眼泪。与马云一般无二，为了推广老干妈，陶华碧也如推销员一般，背沉甸甸的辣椒酱去各食品商店各单位食堂试销。回头客越来越多，订单满天飞，那个一开始还不愿意给老干妈提供玻璃瓶的厂子，后来主动权竟转到陶华碧手里：我要一万个瓶子，现款现货。瓶装这件事儿，王致和早老干妈一点点，进行了改革。过去的操作是落后的“小驴拉磨，干活全靠背抬扛”，七十年代初期，王致和腐乳厂生产车间是清一色低矮小平房，放眼望去满屋都是大缸、木头盒子、坛子以及木头屉。那时候腐乳生产没有保准，都是师父带徒弟，感觉最重要。比如拿不准压榨的时间，学徒向师父请教的时候，得到的回答往往是：一袋烟的功夫。八十年代末期，生产开始有了规格标准，比如压榨的时间，红曲的色价等等，到了九十年代，又率先采用瓶装腐乳生产的直接工艺，实现了腐乳产业生产发展史上的一次变革。那时候王致和的定位是：上得去海味楼外楼，下得去三餐小饭桌。这段时日某种程度上也是王致和的一场自救运动。作为老字号从计划经济向市场经济过度，困难太多了，独家经营的局面被打破，同行厂商的崛起，粮价的上涨成本大幅度上升，王致和的利率曾一度降到2%，几乎是亏损状态。还好，用改革进行自救规范生产标准，厂子终于还是驶入了正轨。1992年底，厂长秦世国正式宣布：腐乳厂已摆脱困境，走上良性循环的轨道。模仿与侵权，上诉与复活同年春节前夕，“王致和”一位女员工回河北徐水探亲，被县城中一家挂着“王致和豆乳分厂”招牌的店吓了一跳。这家店，就是曾经那个没人注意的致和腐乳厂授权在徐水生产的，而致和腐乳厂已经连续六年被评为北京市校办企业先进集体。市场就是这样的，有约束才会有克制，有限制产业才会良性发展。当一个招牌有了名气以后，总会有各路玩家想要入场瓜分蛋糕，有些就是赤裸裸的模仿抄袭侵权。比如十三香重整旗鼓刚做出一点名声，市面上就冒出各种姿势的十三香，而大部分都采取小作坊的生产方式，因此查处难度较大，制假团伙用打游击战的方法躲猫猫。王守义十三香曾经光用在打假上的资金就投入超过2000万元。涪陵榨菜也做过防守。根据史料的记录，邱寿安百年前要求家人买原材料时，必须去几家不同的店秘密购买，以防做榨菜的秘方被泄露。风晾脱水都是在自己家院内进行，且制作的时候必须闭门，杜绝外人观看。这样的秘制过程，持续了十六年的时间。老干妈更不例外。创立初期陶华碧就曾申请注册商标，但被一条“老干妈为常用称呼，不适合作商标”的理由给打了回去，某种程度上商标申请的失败给了模仿者可乘之机。从1997年开始，仿制假冒老干妈的产品如雨后春笋般冒出来，以年均50种的速度增长。湖南，四川，甘肃，陕西，甚至包括其发家大本营贵州，造假产品遍地都是，一点都不忌讳。陶华碧派出了打假人员，一批接着一批。她也曾经亲自下水抓鱼，经常像侦察兵一样三更半夜出去侦查，有时打假忙顾不上吃饭她就买几个馒头，就着自己家的麻辣酱吃。打响中国知识产权第一案的，是王致和腐乳厂。1993年中国《知识产权法》一颁布，“王致和”就与致和腐乳厂打了一场官司，状告的理由是“存在商标侵权嫌疑”。这场官司两年三审后，以顺义致和腐乳厂赔偿北京王致和厂49.6万元赔偿金而告终。但最后“王致和”厂长只接受了对方1块钱的赔偿费，后来王致和第十代传人王家槐说：“我们只想让对方知道，你可以做同样的产品，我们可以成为公平的竞争对手，但不要侵犯我的知识产权。”打官司不是为了钱，而是为了给王致和腐乳讨回公道，王家槐把赔付款全都捐给了希望工程。因为这一块钱，王致和腐乳厂也一打成名。陶华碧的商标与维权之路则走得很坎坷。1996到1998两年里老干妈多次申请商标注册均以失败收尾，然而令人瞠目的是，华越公司的产品比老干妈出得晚，除了包装瓶身上的“陶华碧头像”被换成“刘湘球”老太太头像，其余的产品设计包装都原封不动照搬老干妈的，结果华越第一次申请商标注册就拿到了通行证。陶华碧很生气，也有点委屈。千禧年，陶华碧把湖南华越公司告上了法院，理由就是侵权。与此同时涪陵榨菜单位濒临倒闭，不久后，那个改革了涪陵榨菜并给予其新生的周斌全，来了。真假老干妈的官司打了三年，从北京二中院打到了北京市高院。马拉松式的诉讼，是外界对这场官司最贴切的评价。但陶华碧就是要挣一口本就属于老干妈的气，终于等到法院判决华越的赔偿，以及在当时一家全国报纸上向陶华碧老干妈道歉。钱是小事，这个道歉才是陶华碧最在意的，就跟王致和腐乳只要一块钱是一个道理，钱的重量远远比不过一个招牌。2003年，陶华碧终于等到了老干妈商标，后来她回忆起这段往事时说：“如果妥协，另外一拨人又会来，还会变本加厉。一个人在遇到艰难的时候绝对不要让步，要打仗，就要打赢。”周斌全是土生土长的重庆人，在去涪陵榨菜之前他是一家上市公司的投资银行步经理、集团董事兼副总经理，阅历丰富，深谙资本市场风向。走进涪陵榨菜单位的那一刻，他内心除了震惊，还是震惊，原来公司一直在亏损的边缘试探徘徊：1999年底，榨菜集团负债1.75亿元，潜亏挂账4400万元。简陋的设备，低矮的房屋，涪陵榨菜几乎全是手工作坊，技术？不存在的。一年不到两万吨的产量，不到一个亿的销售额，4000名需要生活的工人，周斌全连呼吸都觉着有股叫负担的味道。然后他生出一个大胆的想法：把涪陵榨菜的金字招牌送上资本市场，打造榨菜界的茅台。连工厂的人都觉得他像个疯子。还好三峡工程的实施要求他们搬迁，涪陵企业由此得到1.4亿补偿款，周转开了。周斌全从内部进行工业革命，现代化工业技术替代手工，国内的食品机械制造厂做不了，他就去国外，先后考察了美国食品日本酱腌菜，韩国泡菜的工业化流程，心里有了一杆秤。回国后一条自动化生产线的启用就花了5000万，用了1200万元引进4台德国先进工业制造机器。第一年扭亏为盈，2001年销售额1.5亿元，2002年销售额2.2亿元。涪陵榨菜起死回生了。定调，20062006，一切仿佛有种尘埃落定的感觉。10月份，胡润中国女富豪排行榜出炉，陶华碧以10亿元的身家排在第21位，旁边与她并列的是俏江南的董事长张蓝。如果算老干妈的产值，当年这个数字为12.8亿元，但八年前只有5014万元，到了2013年更是翻了一倍到37.2亿。十五年，产值增长74倍。那一年，由张铁林饰演皇帝的《还珠格格》还在全国热播，周斌全花1400万买下央视《新闻联播》后两个月的广告播放权，聘请张铁林来为涪陵榨菜代言，“乌江榨菜，你爷爷的爷爷都说好”让人过耳不忘。许多人一边调侃张铁林都认识他爷爷的爷爷，一边掏出钱买乌江涪陵榨菜，之后涪陵榨菜的销售额以每年20%至30%的幅度增长。2010年11月23日，于深圳证券所成功上市，被人称为：中国酱腌菜行业第一股。也是那年，著名主持人李咏主持的《幸运52》还没停播，几乎家家每周都会聚在一起观看，后来的《泳乐汇》都没有《幸运52》的氛围。都知道这个节目是赢得商标，各个公司的商标都排列在上面，比如太太口服液，王守义十三香。节目里李咏把卡片扔得飞起，还会翻牌子，至今都有人记得翻个王守义十三香总能翻出钱来。网上你也能找到王守义与李咏两个回族人老乡在2003年之前的合影，2003年后便没有了，因为王守义先生的生命旅途是在那时结束的。还是2006年，王致和又打了场与商标有关的官司，对方是一家叫OKAI德国公司。这场跨国官司持续了两年，被称为中华老字号海外维权第一案。王致和不是OKAI抢注的第一个商标了，它还抢注了恰恰、今麦郎，以及老干妈。宣判的时候，王家槐亲自飞到了德国慕尼黑听审，他说他当时代表着的，是王致和包括离退休职工在内的六千人的队伍，一定要胜利，没有意外。“王致和本身就是我们民族的，是我们自己的，任何人都不能拿走。”这场官司，把名声打到了海外。十三香意识到家族式管理对企业壮大发展的弊端，也是在这一年王守义的儿子王银良开始了企业管理改革，经过深思熟虑选了王健担任公司总经理。如你所见，十三香公司的发展已经赢得了市场，浓厚的民族特色让公司具有生命力，也更现代。四家极具中国民族特色的企业中，陶华碧与王守义管理风格是最相似的，这两家也是最经常被拿来排比的。都不上市，也不借钱。2001年陶华碧扩建厂房时资金紧张，南明区委很重视立即就协调建行给她贷款，协调过后区委办给她打电话让她面谈。到了区委，电梯很旧，陶华碧出电梯时不小心被门挂住了衣服，她顺其自然地说：你们看，政府也很困难，电梯都这么烂，我们不借了。两人也都很亲民。“进了十三香的门，都是一家人”是很多十三香集团员工发自内心的感受，公司免费为员工提供食宿、发香皂、卫生纸、牙膏等生活必须品。而王守义始终把员工放在心上，曾经他每天天不亮就起床到市场为员工买新鲜水果蔬菜，员工到餐厅就餐他还会为每个人发筷子。夏天的时候给生产一线的员工送冰镇绿豆茶，冬天发棉拖手套。“公司的发展是每一位员工用心血和汗水拼搏出来的，挣的钱不往员工身上花往哪花？”陶华碧也一样，最初让其儿子李贵山制定公司规章制度时，纵然她识字不多但她认为一定要考虑员工利益。比如给需要的员工提供食宿，有员工出差她总会为他们煮上几个鸡蛋送到厂门口，员工结婚她会当证婚人。更要命的是，陶华碧隔三岔五会跑到员工家串门，生日到了都能收到她送的礼物和一碗长寿面加两个荷包蛋。没有人会抵挡这样的魅力，也抵挡不住。尾声如今，无论是涪陵榨菜，王守义十三香，还是王致和豆腐乳，老干妈，每一个说出来都几乎无人不知无人不晓。时代的车轮在向前进，时代的产物也在滚滚向前，是米其林这样的高端餐饮也好，是榨菜老干妈豆腐乳或十三香这样的餐饮调味品也好，某种程度上都站在同一位置。不过历史终究成为了历史。涪陵榨菜的起源地，过去邱家大院用来腌制榨菜的作坊，现在已经变成了菜地。而邱家大院仅存的建筑便是一个已破败的孤零零矗立着的院子，邱寿安故居。今天若再走进这座有百年历史的老院子，你大概想象不出百年前它名动全国，只看得见破败灰白的墙体，老朽咯吱响的木楼梯，布满灰尘的窗框。王守义去世多年，但十三香的人都没忘记他，世人也都知道他。他喜欢一日三餐粗茶淡饭，穿脚蹬老式圆口的布鞋，喜欢穿棉布衫，经常拄着拐杖往员工里扎。如今王家的事业传至长孙一代，有些员工至今还记得，那时候的王守义背都已经驼了，用河南话对他们说：进了十三香的门，都是一家人。陶华碧也一样，至今浑身是病：肩周炎，颈椎病，指甲几乎钙化完。现在她没事就喜欢和同龄老人打打麻将，去年11月份低调的她接受媒体采访时讲述了自己见证并参与改革开放40年的激情岁月。陶华碧还说，要打出国门，打出国外，“第一炮我就给它打到美国去。”如今花白的头发，褶皱的皮肤，都与老干妈商标上有着浓密黑发的妇女判若两人，但一说话，骨子里的硬气会让你忽然意识到：她还是老干妈，是那个陶华碧。“疯子”周斌全今年49岁了，在记者面前他一点老态也没有，有时讲到激动时还会手舞足蹈。别人问他你保持常青的秘诀是什么？他说：“吃乌江榨菜啊，榨菜里面有27种氨基酸，有10多种微量元素，营养丰富。”不知道的会以为他在开玩笑，可有些人知道周斌全有个好习惯——每天早上都会吃一小碟涪陵榨菜。有的人走了，有的人还在，四家从艰苦岁月走出来的企业，它们每一家都没落幕，也希望不会落幕。

信托监管工作会议召开 资金信托管理办法要修改了

　　券商中国记者获悉，2月20日召开了信托监管工作会议，银保监会信托部主任赖秀福、各地银保监局非银处和各家信托公司总裁、董事长参加。 　　据悉，会议精神主要涉及管战略、管风险、管股东、加强党建、回归信托本源服务实体经济，积极推动修订信托公司资金信托管理办法和出台信托公司股权管理办法，并积极推动《信托法》修改等内容。记者注意到，资金信托管理办法和信托公司股权管理办法比较受业内关注。　　衔接资管新规要求 　　信托监管工作会议每年都会召开一次，大约开了一个多小时，这与其他行业如金融租赁、银行和财务公司监管会议类似，主要是传达新一年行业监管的重点内容。一位参会者对券商中国记者表示。　　上述参会者表示，信托监管工作会议强调的内容不是信托公司特有的，是整个金融监管加强背景下到行业具体的落地，会议的每个要求其实之前很多会议上都已经提过，这次是再一次强调，信托合规档次将进一步提升。　　此次会议较受关注的包括资金信托管理办法和信托公司股权管理办法。此前，资管新规对投资非标资产有更为严格的要求，而这对此前一直倚重非标资产的信托公司来说，压力不小。　　资金信托管理办法好多年都没有修改，在资管新规出台之后，例如要求信托产品进行净值化管理，现在很多地方都不适应了，确实要修改，上述参会者对记者表示，但是《信托法》的修订则任重道远，需要一路走程序到全国人大，现在只能说尽力去推动。　　个人认为，这块主要是为了衔接资管新规的要求，截至目前很多信托公司都没有执行资管新规，资深信托研究员袁吉伟对记者表示，目前沿用的还是2009年集合资金信托管理办法，出台资金信托管理办法后，信托公司必须刚性对接资管新规的要求。　　股权穿透式管理 　　同时，记者了解到，信托监管工作会议还要求管战略管风险管股东，并推动信托公司股权管理办法的出台。　　上述参会者分析，管战略主要是要求各家信托公司服务实体经济和回归本源，不要去搞一些歪门邪道，进一步加快业务转型；管风险则一直以来也是中央的要求，守住不发生系统性风险；管股东则是要规范股东行为，包括强化关联交易管理等。　　另外，加强党建内容则是整个金融行业都需要做的，上述参会者表示，去年多家信托公司的公司章程都进行了修改，前面部分都增加了党建内容。　　对于信托监管工作会议要求推动的信托公司股权管理办法，上述参会者表示，以前一些信托公司股东方面出现了绕道多层的影子股东，现在就是要求穿透式管理，强调透明化和实际控制人阳光化，防止成为资本大鳄的工具。　　券商中国记者注意到，2017年因实际控制人不明等问题，华东某家信托公司被暂停了命脉级集合信托业务，监管一直要求该公司推动股权管理阳光化。　　这与国家加强对金融牌照的管制有关，尤其是股东方面的控制关系，之前已经出台了券商和银行的股权管理办法，现在轮到信托公司了，这与国家近年来加强金融管制是一脉相承的。上述参会者表示。　　券商中国记者注意到，2018年1月，彼时银监会印发了《商业银行股权管理办法》，规范商业银行股权行为，尤其是对于股东持股商业银行两参或一控的硬性指标，导致了产权交易所出现大批银行股权转让的热潮。 　　2018年3月，为加强证券公司股权监管，规范证券公司股东行为，弥补监管短板，提升监管效能，证监会起草了《证券公司股权管理规定》并向社会公开证券意见，内容涉及证券公司控股股东门槛、股东穿透核查、券商股东持股期限等内容。　　其中，对于证券公司控股股东提及了净资产不低于1000亿元、最近5年连续盈利、最近3年主营业务收入累计不低于人民币1000亿元，引起行业不小的震动。　　因此，商业银行股权管理办法和证券公司股权管理办法的出台都带来了不小的行业影响，业界较关注此次信托公司股权管理办法带来的影响。

K12教育行业的获客，留存和转化

K12教育行业用户的付费动机、以及对于体验感的重视程度都比传统教育行业要强。这就决定了该行业在对运营方面与研发端、教学端、产品端的配合度的要求会比传统教育行业要高。那么，如何搭建一个满足要求的K12教育行业运营模型，更好地实现用户获取、留存和转化呢？以下，笔者将详细讲述。K12教育目前划分出了搜题答疑、题库、工具、辅导等不同赛道。无论是“教育+互联网”还是“互联网+教育”，相比传统的教育培训行业变得更加开放、透明，用户行为也发生了很大的改变。任何类型的产品运营，需要首先从了解他的用户开始。一、K12教育行业用户特点1、付费动机主要受利益驱动，相对于兴趣对结果的驱动，用户驱利性更强。2、学生端和家长端的产品，服务不可分割。3、注重体验，而且是决策前必备环节。4、排他因素难改变。教育行业用户的这些特点决定了教育行业在运营和转化上更注重精细化，同时对研发，教学，产品和运营的配合度要求更高。二、如何搭建K12教育行业运营模型？K12教育行业赛道产品不同，都要求精细化运营达到成本收益最大化，但用户的关键行为和运营的模型确是不同的。建立运营模型，需要根据产品确定用户的关键行为（或者说转化的关键节点）。以下仅提供思路，不代表实际模型。以K12搜题 – 答疑类产品为例，运营模型大概如下：A、以拍照搜题为切入点，吸引用户使用（用户使用场景）。B、拍照搜题，查看答案（通过技术，产品体验解决用户问题）。C、通过题目知识点总结和解读，同类题目测试等让用户继续留下来（引导用户留下来）。D、在线答疑或者小视频学习等方式刺激新需求（一对一辅导或者知识点专题学习，提高消费频次）。E、重点/难点/常见考点的场景引导，搜索，直播等引导长期直播课转化（用户的转化）。F、提升直播产品竞争力，用户体验提高留存和续费（产品核心竞争力）。G、学生端，家长端的服务（产品口碑传播，持续增长）。网校辅导类产品为例，运营模型大概如下：A、家长发现孩子某一学科的成绩较差，希望集中就某一学科进行系统辅导。（用户需求场景）B、家长开始了解培训学校、班型、辅导方式、上课时间、服务等。（不同渠道的运营，提升用户对产品的认知）C、家长与孩子进行试听和体验，家长决定是否为孩子报名。（提高用户转化）D、学生端，家长端的服务。（促使口碑传播）运营模型初步搭建后，就需要从各个环节（产品，渠道，运营，销售等）就整体思路达成共识，然后去验证这个模型，不断优化，驱动产品和用户的持续增长。将这个体系层层拆解，就需要用到AARRR模型。三、用户获取和曝光流量就是生源，就是转化的核心，用户的获取和曝光是教育培训行业运营的必修课。1. 常用用户获取渠道用户的获取离不开渠道，教育培训行业的渠道主要来源于线上和线下两部分的贡献。A、线上渠道：搜索，网盟，信息流广告，社交媒体广告，资源互换，小视频，KOL，自媒体（头条号，百家号等）……B、线下渠道：学校，教学点，地推……这里仅列举自己用到的一些，如果有其他的欢迎补充.2. 基于微信生态的流量获取公众号、微信群、朋友圈（含广告投放）、小程序、自媒体……微信生态下的用户获取成为新的必争之地，尤其是基于微信生态衍生出的各种玩法对用户获取，促活方面有比较显着的效果，目前用到比较多的是裂变。裂变=载体+工具+创意+价值+技术+运营A、载体：在微信生态里，支持进行裂变的载体一共有五个：公众号，微信群，H5，个人号，小程序。B、工具：常见的裂变形式其实有：拼团，分销，邀请，砍价，转群等。C、创意：玩法，趣味，噱头，在实际操作中很难通过一种玩法成功，通常是玩法的组合，如春节期间的集卡+红包，趣味与利益结合应用。D、价值：裂变的核心，基于能够满足用户的需求、痛点。E、技术：用户体验的支撑者。F、运营：裂变的本质是一个活动的策划和实施。通过目标的明确、任务的拆解、流程的设计、执行的细化、反馈的跟进、数据的分析和结果的总结来完成。3. 关于用户获取的常见误区在实际运营过程中，大家都知道从哪些渠道入手，但往往结果不如预期。这主要是在用户获取的问题上大家需要避开一些误区：A、部门的边界或者KPI的设置会导致用户获取链条的断裂。尤其是在渠道推广的时候，需要有一个主控人对该渠道整个链条与产品进行交互体验，对用户进来后的引导策略和机制、数据埋点和分析统一协调，事先做好协调和布局。B、定义各个部门在这个阶段的关键指标：比如，渠道运营需要关注新增用户数、单个获取成本、新用户留存率，产品部门需要关注的注册转化率、功能留存率等。自己曾经亲身经历过一个项目，在早期导入大量用户的时候，因为没有对渠道用户进行区分，导致后期很多用户的流失。所以，在新用户引入期对数据的关注和分析是后期用户分层和促活的关键基础。聚焦找到自己的增长工具——增长工具是能够帮助高效获取用户的手段。比如：搜题答疑产品的增长工具就是智能搜题，辅导类网校的增长工具就是试听和直播课。举个例子：这是一个在日常运营中非常常见的场景，在推广时很多机构会将用户引导到微信公众号。页面显示“点击菜单参与领书活动 – 消息弹出领取龙应台书籍的方式”，然而，按照要求操作却跳到了另外的一个活动，而且刚开始所提到的领书的活动一直没有找到。这就是典型的用户获取路径的断裂，效果可想而知——第一次的体验已经产生了不好的印象，也失去了继续操作的动力。四、用户的激活和留存用户的留存主要目的是：提高用户使用频次和时长，延长用户生命周期。用户留存的关键指标就是：核心功能的使用。比如：搜题答疑类产品的核心指标就是用户搜题、提问的数量、频次、时长，以此作为用户分层的数据基础。辅导类产品的核心指标就是：预约试听数量，参与试听课人数。用户激活和留存主要考虑以下几点：1. 定义用户的关键行为前，需要对激活和留存的标准进行定义比如：新用户刺激注册和完善资料就算激活，入门用户筛选付费潜力用户也算激活那么，接下来应该考虑的就是：希望用户接下来的动作和行为是什么？2. 用户分群和筛选：确定需要激活的是哪部分用户A、仅仅完成注册的用户和使用了拍照功能的用户可能存在很大差别。B、这个渠道的用户和另一个渠道来的用户的功能使用情况也有很大差别。C、地域的不同也可能在活跃上很不同。这些都可能是我们激活对象的筛选标准。3. 用户激活留存机制引导机制：新增用户是激活第一步。重视“新手引导”，尽可能让用户多操作，使用核心功能，提高体验感。尤其对于操作感和使用感比较强的产品，更要在用户初次体验能尽量走完产品流程，同时功能的使用方法有轻松找到的路径。尽量简化操作步骤，降低使用门槛。激励机制：教育培训相对行业，最大的不同一点就是：学习是被动的。持续激励既是对学习这件事的肯定，也是用户继续学习的动力。激励机制的主要从情感，利益，荣誉等心理因素出发设计。比如：A、鼓励学生用户在线完成某一专题的学习，完成后给予勋章和达成的进步给予点评，不断提高学生用户的成就感。B、利用学生之间的竞争意识，进行PK赛，展示荣誉榜。C、对平台上经常帮助其他同学解答问题的同学定期发布“助力小能手”荣誉勋章等，促使用户互动社交和激发使命感。游戏化的设计也是激励促活的一种方式，比如：用户成长体系，会员等级等。利益驱动：利益驱动主要是：通过实物和虚拟物引导用户。比如：A、对新增用户发放有使用期限的优惠券。B、对初次完成线上课程的同学给予返券。C、对重点活跃用户赠与私教课。D、针对特定问题的优秀回答者给予红包奖励。体验/技术驱动：体验/技术驱动在工具类产品、用户的转化和服务阶段显得尤其重要。比如：A、搜题答疑类产品在用户导入期搜题的响应速度、准确度和丰富度都要依靠技术驱动。B、线上双师课堂，无论在试听和正式上课的时候，技术对老师，学生，家长的需求支持，都决定了用户是否能够消除对线上学习效果的怀疑态度。功能驱动：无论是功能的优化完善，还是新功能的推出，都会带来一波用户的活跃。原有功能的优化对已经产生一定粘性的用户是强心剂，新功能的推出有一些是基于产品生态的考虑，还有一些是基于处于用户运营的考虑。比如：A、搜题类产品上线辅导直播课就是处于整个产品生态的考虑。B、上线直播交流社区提供工具交流平台，就是为降低在运营中的用户使用障碍。口碑驱动：通过口碑，转介绍再次激活已经沉睡的用户，加强对忠实用户的运营，使其成为你的宣传者。比如：常见的学生家长之间的介绍，或者朋友圈的传播。体系驱动：如果能够事先设置用户激活机制，根据数据情况对需要激活的用户事先设置预警机制就最好不过了。社交驱动通过用户的社交需求激活用户。比如：A、在社区看到自己的同学回答了某个问题，激发自己也想参与的兴趣。B、到自己的同学在学习某个课程，好奇想去听听。数据驱动：关于数据驱动非常有名的案例：A、推特通过分析、调研，发现：它的活跃用户会比流失的用户多挑选五到十个用户关注；另外一个版本是活跃用户第一个月内会关注30个用户；插件是一周内会添加5个好友。B、推特因此找到活跃用户与非活跃用户的差异，并通过优化产品和运营路径，提高了用户体验价值。4. 提升产品留存的本质是提高产品的价值搜题类产品在推出时曾受到诟病，老师和家长都反对学生作弊。产品可以上线一个可以帮助学生建立学习计划的功能，来提高对学习的正向引导。同时提高使用频次，运营再根据数据情况对学生的计划进行修正指导。五、用户的转化和服务1、用户转化这里的转化主要指：变现——让用户在更短的时间完成首次转化，提升客单价和消费频次。K12教育行业的用户转化自然避不开以下几个关键点：提供的用户价值用户能够快速获取到产品的价值最好不过，但是一般情况下产品很难一招击中用户需求和痛点。尤其很多产品初期走得都是曲线救国、先有网罗住用户的功能，才会有转化变现。比如：搜题、题库、答疑类产品皆是如此。这时候就需要从产品端考虑：A、如何将搜题与付费答疑、辅导紧密衔接起来？B、当运营人员发现用户在搜题后与答疑、辅导结合的场景时，如何介入能够提高用户体验和购买的转化率？用户快速行动的抓手快速促使用户行动需要一个转化的抓手，这个抓手可能是产品本身的内部转化因子，也可能是外部介入的转化因子。比如：在用户搜题完成之后，推荐相关知识点的专题课。用户选择购买体验或者用户在搜题后，没有得到想要的答案。又基于求解，所以选择在线答疑，这些就是内部转化因子。如果用户在搜题后没有购买，运营人员发现用户最近几次都有相关知识点的搜索，于是向该用户发放了优惠券，用户选择使用优惠券进行初次购买，这就是外部介入转化。用户转化的流程路径是否便捷用户的转化流程和路径是否清晰便捷，关系到用户能否顺利完成转化。比如：是否有相关课程的购买入口？承接入口是否对用户常见疑问有清晰的公示？支付是否顺畅？等等。2. 用户服务K12教育行业的用户服务是一个比较繁重的版块，同时是学校/机构，老师面向学生，家长的多方服务。所以，达成服务的满意更是一个系统的工程——部门和环节衔接不好就会造成用户的流失。服务过程和结果的输出，是用户建立信任感，归属感和口碑建立的基石，也是教育行业的命脉。A、用户价值和服务：用户价值和服务主要由讲师、助教、班主任等组成，教学成果的输出是教育行业对产品价值的最大需求。B、服务过程和结果：在K12教育行业好的老师，工具并不一定带来预期的好结果。因为预期的是家长，真正学习的是学生，而且与家长和学生的配合紧密相关。这时候服务的过程就可能是结果的体现，比如：线上线下对学生的特殊关注和个性指导，与家长的充分沟通和反馈。六、传播和推荐K12教育行业的用户传播和推荐在用户使用初期更具严谨性，不过一旦形成信任感圈层用户就很容易形成大面积的口碑。所以，用户的传播主要从产品端用户的传播机制，推荐链条，以及忠实用户的运营维护出发考虑。比如：产品端的分享和转发、用户的传播引导、用户续报的政策、对拔尖学生的精神奖励、用户转介绍的奖励等等，这里不再赘述。

2019年私募基金专项检查 7地证监局6大要点

　　2019年私募基金专项检查来了！　　截止到目前共有陕西、四川、青岛、山西、大连、深圳、宁夏共7地证监局发出自查通知，带大家一起来看一下。　　之前给大家分享过陕西、福建、大连、深圳证监局及协会的自查。　　近期四川、青岛、山西、大连等多地证监局纷纷发布通知，按照证监会《关于开展2019年私募基金专项检查的通知》，将开展新一轮的私募基金专项检查，并公布了被抽查私募机构的名单。同时，宁夏证监局也发布了私募自查的相关要求。这意味着今年的私募大检查正式拉开帷幕。　　私募自查的文件可以看到，今年的检查重点在于备案登记、合格投资者、资金募集、内部风控、合规管理、利益冲突等方面，要求私募对基金运行风险进行评估，是否存在到期偿付等流动性风险；加强对基金募、投、管、退各个环节的内部控制制度建设及执行情况进行评价。不得从事内幕交易、操纵交易价格等，定期对员工防范利益冲突行为监督检查，如老鼠仓。要向投资者披露关联交易、关联担保等情况。　　部分内容来源于：中国基金报编辑：积募　　各地证监局发布私募大检查通知　　一、四川证监局　　2月20日，四川证监局发布公告，根据证监会《关于开展2019年私募基金专项检查的通知》，按照双随机、一公开的要求，在2月15日组织开展了辖区2019年私募基金专项检查对象的随机抽取工作。　　此次被抽查的私募机构有这7家，成都华西能航股权投资、四川连智资产、成都天府创新股权投资、成都金控金融发展股权投资、成都创新风险投资、成都金控产业引导股权投资、德阳市世纪发展投资引导基金。 　　二、青岛证监局　　同时，青岛证监局也在2月15日公布了2019年私募共有机构专项检查抽选结果，共有5家私募将接受检查，分别是泰盛投资、青岛泽盈资产、山东开来资本、青岛华商汇通资本、青岛博弈资产。 　　三、山西证监局　　2月14日，山西证监局也发布了私募基金专项检查对象随机抽查结果，包括山西信卓股权投资、山证基金、山西文旅集团股权投资、山西龙城燕园创业投资4家机构被抽中。 　　四、大连证监局　　另外，大连证监局也在今年1月10日发布了2019年度证券、期货、私募基金机构双随机现场检查名单的通知，被抽查的私募包括财富汇赢基金管理有限公司、优势亿丰股权投资管理有限公司、蜂巢股权投资基金管理有限公司。 　　五、宁夏证监局　　除了私募专项检查，1月29日，宁夏证监局也发布了开展私募基金自查工作的通知。从1月29日起到2月28日，也就是差不多一个月时间，要求辖区内的私募基金管理人，对公司的募集销售、投资运作、合规管理、风险控制、投资者适当性等环节开展自查工作。　　宁夏证监局要求，一方面要认真填写自查工作底稿，形成自查报告，在2月底前上报；另一方面自查发现问题的，请书面说明问题原因及整改计划，随自查报告一并上报。　　宁夏证监局还表示，将结合年度专项检查及分级分类监管等工作要求对自查情况进行核查，视情节对主动自查自纠的机构从轻或免除处罚；对自查工作不认真，存在瞒报、漏报问题的机构，一经查实，从严从重处罚。 　　六、深圳证监局 　　七、陕西证监局 　　私募大检查涉及六大要点、三个表格　　2019年私募基金专项检查正式拉开帷幕了，接下来各地证监局或将陆续公布私募大检查的情况、抽查的名单。　　那么，私募大检查可能会有哪些内容和要求，基金君拿到了宁夏证监局关于私募自查的一份资料要点，供私募小伙伴们参考。　　私募合规检查包括登记备案及信息报送、合格投资者、资金募集、内部风险控制、合规管理、利益冲突等6个大项。　　在备案登记方面，要查看是否有未备案的私募基金，有没有错报、漏报和虚假报送等情况。在合格投资者方面，加强对投资者适当性的检查，个人投资者金融资产不低于300万元或者最近3年个人年均收入不低于50万元。　　在资金募集方面，不能通过包括微信在内的渠道，向不特定对象宣传推介；还有，单只基金的投资者，有限责任公司型基金及有限合伙型基金不得超过50人，其他基金不得超过200人；不得承诺保本保收益、不得夸大宣传；特别要注意，未在基金业协会备案的合伙企业、契约型等非法人形式投资者，需要穿透计算其人数，穿透核实合格投资者标准。　　在内部风险控制方面，要对私募投资基金运行风险进行评估，是否存在到期偿付等流动性风险及应对措施；还有对私募投资基金募、投、管、退各个环节的内部控制制度建设及执行情况进行评价，如项目尽职调查、投后管理。　　在合规管理方面，强调不能存在侵占、挪用基金财产的行为；也要检查有无从事内幕交易、操纵交易价格及其他不正当交易活动。　　在利益冲突方面，要检查私募证券投资基金管理人是否建立员工与基金之间利益冲突防范制度及机制，并定期对员工防范利益冲突行为监督检查，如老鼠仓；还有，建立利益输送和利益冲突防范机制；并且要向投资者披露可能存在利益冲突的情况，以及可能影响投资者合法权益的其他重大信息。如关联交易、关联担保等。 　　同时，私募还要填写管理人的基本情况表，除了常规的管理人名称、组织形式、实缴资本、管理基金产品规模等，还包括实控人名称、控股类型、实控人与管理人之间的控制管理图；另外还有分支机构信息、是否挂牌或上市、有无直接或间接控股及参股的境外股东等。 　　还有产品情况表，需要填写产品运作状态、规模、投资者等情况，还需要填写结构化安排的情况、结构化产品杠杆比率等。值得注意的是，股权、其他类私募还要填写项目名称、项目是否挂牌或上市等情况。 　　私募检查的具体要求　　一、登记备案及信息报送　　向基金业协会登记信息是否真实、准确、完整。　　私募投资基金备案信息是否真实、准确、完整、及时；是否有未备案基金，是否有错报、漏报和虚假报送情况。　　是否按照《办法》的规定及时更新登记备案信息，重大事项是否向基金业协会报告。　　二、合格投资者　　机构投资者净资产是否不低于1000万元。　　个人投资者金融资产是否不低于300万元或者最近3年个人年均收入不低于50万元。　　单个投资者投资于单只私募投资基金的金额是否不低于100万元。　　单个投资者投资于单只基金的金额低于100万元的，是否属于管理人及其员工跟投情况。　　三、资金募集　　是否通过报刊、电台、电视、互联网等公众传播媒体或者讲座、报告会、分析会和张贴布告、散发传单、发送手机短信、微信、博客和电子邮件等方式，向不特定对象宣传推介。　　单只基金的投资者人数是否超过法律规定的人数。其中，有限责任公司型基金及有限合伙型基金不得超过50人；其他基金不得超过200人。　　投资者转让基金份额的，受让人是否为合格投资者，基金份额受让后投资者人数是否符合规定。　　未在基金业协会备案的合伙企业、契约型等非法人形式投资者，是否穿透计算其人数，是否穿透核实合格投资者标准。　　是否向投资者承诺投资本金不受损失或者承诺最低收益。　　宣传推介过程中是否存在夸大宣传、虚假宣传、向非合格投资者宣传、承诺保本收益等违规销售行为；对过往和存续基金的业绩，是否有选择性、误导性、不充分的宣传推介。　　管理人是否有对投资者的风险识别能力和风险承担能力进行评估，并由投资者书面承诺符合合格投资者标准。　　是否制作风险揭示书，向客户充分揭示投资运作可能面临的风险，是否明确约定由客户自行承担投资风险并由客户签字确认。　　委托销售机构代销基金的，是否向销售机构讲解代销基金的风险属性及特征，并对代销机构提出投资者适当性管理要求。　　若通过代销方式销售产品，代销机构是否采取风险评估及投资者确认措施。　　是否自行或者委托第三方机构对私募投资基金进行风险评级，并向投资者说明。　　投资者风险承受能力是否与产品风险等级匹配。　　四、内部风险控制　　对私募投资基金募、投、管、退各个环节的内部控制制度建设及执行情况进行评价。如项目尽职调查、投后管理。　　对私募投资基金运行风险进行评估，是否存在到期偿付等流动性风险及应对措施。　　私募证券投资基金合同是否符合《基金法》第九十三、九十四条的规定；其他种类私募投资基金合同、合伙协议是否参照《基金法》第九十三、九十四条的规定，明确约定各方当事人的权利、义务和相关事宜。　　是否按照合同约定，将基金财产交由托管人托管，并由托管人对投资活动进行监督。　　基金合同约定私募投资基金不进行托管的，是否在合同中明确保障私募投资基金财产安全的制度措施和纠纷解决机制。　　是否妥善保存私募投资基金投资决策、交易和投资者适当性管理等方面的记录及其他相关资料。　　五、合规管理　　是否存在侵占、挪用基金财产的行为。　　是否存在泄漏因职务便利获取的未公开信息，利用该信息从事或者明示、暗示他人从事相关的交易活动。　　有无从事损害基金财产和投资者利益的投资活动。　　有无从事内幕交易、操纵交易价格及其他不正当交易活动。　　是否按照合同约定，向投资者披露基金投资、资产负债、投资收益分配、基金承担的费用和业绩报酬等信息。　　私募证券投资基金从业人员是否具备基金从业资格。　　六、利益冲突　　管理可能导致利益输送或者利益冲突的不同基金的，是否建立利益输送和利益冲突防范机制，执行是否有效。　　是否将管理人固有财产或者他人财产混同于基金财产从事投资活动。　　是否按照合同约定，向投资者披露可能存在利益冲突的情况，以及可能影响投资者合法权益的其他重大信息。如关联交易、关联担保等方面的情况。　　管理人及其从业人员是否利用基金财产或者职务之便，为本人或者投资者以外的人牟取利益，进行利益输送。　　私募证券投资基金管理人是否建立员工与基金之间利益冲突防范制度及机制，并定期对员工防范利益冲突行为监督检查，如老鼠仓。　　管理人组织结构是否建立必要的防火墙隔离和业务隔离制度。

“千亿矿权案”卷宗丢失调查结果:王林清所为

（原标题：中央政法委牵头的联合调查组公布“凯奇莱案”卷宗丢失等问题调查结果）新华社北京2月22日电2月22日，中央政法委牵头，中央纪委国家监委、最高人民检察院、公安部参加的联合调查组，根据各部门依据各自法定职责开展的调查工作，公布了最高人民法院二审审理的陕西榆林凯奇莱能源投资有限公司诉西安地质矿产勘查开发院合作勘查合同纠纷案（以下简称“凯奇莱案”）卷宗丢失，山西王见刚与王永安、岚县大源采矿厂侵犯出资人权益纠纷案（以下简称“山西王见刚与王永安纠纷案”）等问题的调查结果。联合调查组查明，所谓“卷宗丢失”系最高法院民一庭助理审判员王林清本人故意所为。王林清因工作中对单位产生不满而窃取相关案卷材料。对于网传王林清自述视频中反映最高法院二审的“凯奇莱案”问题，联合调查组经审查认定，最高法院终审判决将案涉合同性质认定为合作勘查合同并认定合同有效是正确的，认定西安地质矿产勘查开发院违约并判令其承担违约责任并无不当，判决驳回凯奇莱公司要求转让探矿权等其他诉讼请求是正确的；最高法院鉴于凯奇莱公司坚持其继续履行的诉讼请求不变，而作出继续履行合同的判决，有相关法律依据。最高法院领导根据有关法律和规定，对凯奇莱案这类重大复杂案件加强了审判管理和监督。对于王林清视频反映的另一起案件——“山西王见刚与王永安纠纷案”，联合调查组经审查认定，最高法院二审判决对双方合同性质和效力的认定正确，但在经营利润的认定和计算上存在瑕疵。联合调查组调查发现，最高法院监察局原副局级监察专员闫长林涉嫌接受当事人请托，通过打招呼等方式过问山西王见刚与王永安纠纷案，但不存在对王林清“打击报复”问题。联合调查组已经将调查中发现的王林清涉嫌非法获取、故意泄露国家秘密犯罪线索移交公安机关立案侦查，将闫长林涉嫌违规过问案件违纪违法问题移交纪检监察机关立案审查调查。联合调查组同时指出，最高法院存在内部管理不规范、保密制度落实不到位等问题，并责成最高法院进行认真整改。“凯奇莱案”卷宗丢失问题经联合调查组调查，网上反映的“凯奇莱案”二审卷宗丢失，实为王林清利用工作之便窃取相关材料。王林清在“凯奇莱案”当事人赵发琦于2011年上诉到最高法院后，担任该案二审合议庭的承办人。2014年，王林清因与他人违反规定，私自以最高法院某直属单位名义举办培训班并私分办班利润被单位纪律处分；2016年11月参评“全国十大杰出青年法学家”时，又因此前在干部档案审核中，被查出多处涂改个人档案受到诫勉的组织处理而未被推荐，由此对单位有积怨。2016年11月25日傍晚，最高法院民一庭庭长程某某要求王林清加班起草“凯奇莱案”二审法律文书，遭王林清拒绝，程某某告知王林清如不愿意加班就让别人承办。王林清认为在案件收尾期将其调整出合议庭，对此十分不满，加上前期积怨，遂产生藏匿案卷材料、给单位制造麻烦的想法。据调查，王林清于当晚23时许来到办公室，将该案临时装订的副卷拆散，把全部正卷和拆散的部分副卷材料带回家中。王林清向调查组讲述，其拿走案卷材料时进行了挑选，将单位不能复制或者没有备份的都留在了办公室文件柜中。王林清后来在视频中提到的4份在新的二审案卷中出现的文件，包括案件流程表、是否申请回避确认单、阅卷笔录、舆情报告等，均来自当时留在办公室的材料。联合调查组与最高法院有关人员分别谈话了解和外围调查的情况可与王林清自述内容相互印证。调查显示，11月28日（星期一）上午，王林清向程某某谎称二审案卷丢失，程某某当即让王林清仔细查找无果。11月29日，程某某在请示分管院领导同意后，正式通知王林清退出合议庭。据王林清向联合调查组陈述，其窃取卷宗材料的目的是想给单位制造麻烦，使新合议庭承办人不能顺利进行后续工作，最终迫使单位让其继续担任承办人。实际上，王林清拿走的是上诉状、代理词、第一次合议庭合议笔录等合议庭工作电脑中有备份或可复制的案卷材料，并不能影响案件继续审理工作。2018年1月该案二审宣判后，王林清认为案件卷宗“丢失”仍正常宣判，单位对卷宗“丢失”也没有追查，遂臆测有“黑幕”，加之前期积怨，于是决定通过写“举报材料”、拍摄自述视频的方式向上级“反映情况”。对于网传视频中王林清声称最高法院“监控录像黑屏”问题，联合调查组也进行了详细调查。因事件发生距今已有2年多时间，最高法院监控录像按规定保存3个月后自行覆盖，相关监控录像现已无法调取，但根据最高法院监控录像中控室操作规程，调取录像、设备故障均有书面记录。联合调查组调取了2016年12月15日程某某在最高法院保卫处人员陪同下调看监控录像的登记表及相关登记资料，显示在程某某调看录像及“卷宗丢失”事件前后，监控系统运行正常，没有“黑屏”和报修的记录。对于王林清反映的程某某等人在其报告案卷丢失后“并不着急”的问题，程某某说，当时认为案卷不是丢了，只是没找到。调查也表明，最高法院有的庭室存在案卷存放混乱、归档不及时问题。综合上述情况，联合调查组认为，王林清的口述及相关调查材料能印证其窃取相关材料的事实，监控录像问题不影响调查结论。联合调查组的调查还证实，王林清除窃取二审部分案卷材料外，还拍摄视频、偷拍二审部分副卷材料，其中部分视频、材料后来被发布到网上。调查发现，“凯奇莱案”二审判决之后，王林清多次与当事人赵发琦见面。据王林清讲述，2018年7、8月左右，赵发琦为王林清录制视频提供帮助，王林清在视频中讲述了“凯奇莱案”和“山西王见刚与王永安纠纷案”。2018年8月前后，赵发琦将王林清介绍给崔永元，崔永元在其工作室帮助王林清录制了反映所谓“凯奇莱案”案卷丢失、监控视频“黑屏”等问题的视频，上述部分视频经崔永元剪辑后分段在网上发布。调查还发现，崔永元在网上发布的最高法院相关副卷材料也来源于王林清。王林清被调出合议庭后，无权调阅该案案卷材料。2018年8月，王林清谎称经程某某同意，从书记员李某某处骗取了案卷副卷，并用手机偷拍了部分材料，通过微信发给赵发琦；2018年12月28日，崔永元将相关内容在互联网上发布。据王林清向联合调查组讲述，他还给崔永元提供了向上级“反映情况”的信件及部分材料。经国家保密部门鉴定，王林清拍摄、后在网上流出的案卷材料中涉及国家秘密。鉴于王林清的行为已涉嫌犯罪，公安机关已依法对其立案侦查。联合调查组认为，“卷宗丢失”等问题暴露出最高法院内部案卷管理不规范的问题，在工作人员报告“卷宗丢失” 后，相关责任人没有按规定及时上报，也未及时启动调查问责程序；保密规定也有落实不到位的问题，给一些人提供了可乘之机。两起案件审理是否公正问题联合调查组对“凯奇莱案”和“山西王见刚与王永安纠纷案”的审理情况进行了全面审查，调阅了两案全部案卷材料，询问了两案有关当事人、案件承办人、合议庭成员以及其他有关人员，经综合审查判断，得出了具体、明确的调查结论。联合调查组认定，首先，“凯奇莱案”的案涉合同应为合作勘查合同，而非探矿权转让合同。合同内容主要围绕双方如何联合勘查煤炭资源，约定合作方式、权益比例、勘查费用、成果处置等，未就探矿权转让作出明确表述。最高法院终审判决将该合同认定为合作勘查合同是正确的。其次，案涉合作勘查合同是有效的。该合同是双方真实意思表示，不能认定双方存在恶意串通行为，同时，合作勘查合同不属于法律、行政法规规定的应当办理批准、登记手续生效的合同，有关行政规章也没有规定此类合同备案后才能生效，合同本身亦不存在影响合同效力的其他法定情形。最高法院终审判决认定上述合同有效是正确的。其三，应当根据合同约定和法律规定确定各方违约责任。凯奇莱公司逾期付款、不足额付款，西勘院对同一项目另与第三人签订合同并履行，双方均存在违约行为，应根据合同约定和法律规定分别承担违约责任。由于凯奇莱公司明确要求西勘院承担违约责任，而后者没有要求前者承担违约责任，故最高法院根据双方诉讼请求认定西勘院违约并判令承担违约责任，并无不当。其四，案涉《合作勘查合同书》约定的主要内容已经西勘院与第三方另行签订合同并实际履行完毕。最高法院鉴于凯奇莱公司坚持其继续履行的诉讼请求不变，而作出继续履行合同的判决，有相关法律依据。其五，凯奇莱公司主张探矿权于法无据。案涉合同中没有关于探矿权转让的明确约定，且探矿权转让合同必须经批准才能生效，凯奇莱公司要求将探矿权转入其名下没有事实和法律依据。最高法院判决驳回凯奇莱公司包括转让探矿权在内的其他诉讼请求是正确的。对于王林清在视频中反映最高法院领导过问案件办理问题，联合调查组指出，最高法院根据有关法律和《最高人民法院关于完善人民法院司法责任制的若干意见》有关规定，对凯奇莱案这类重大复杂案件加强了审判管理和监督。同时，调查显示，该案在审理中也存在一些问题。一是在最高法院对该案第一次二审期间，陕西省政府曾于2008年5月4日发出函件，对案件审理提出意见，试图给最高法院正常审判活动施加影响。二是最高法院审判管理不规范，存在超过法定审理期限等问题。三是王林清违规接受当事人吃请，帮助打探案情，其行为违反最高法院《关于人民法院落实廉政准则防止利益冲突的若干规定》等有关规定。联合调查组同时认定，最高法院关于“山西王见刚与王永安纠纷案”的二审判决及再审结论实体正确，但在经营利润的认定和计算上存在瑕疵。山西省高级人民法院2012年3月对该案作出一审判决，认定王见刚与王永安合伙关系成立，王永安构成侵权，应给付王见刚3710余万元。王永安上诉后，最高法院二审判决维持原判。王永安不服二审判决，申请再审。最高法院于2014年5月决定提起再审，由最高法院审监庭组成合议庭审理。2015年8月，最高法院审判委员会经充分讨论研究，决定维持原判，但至今未作出再审判决。联合调查组经审查认定，山西省高院一审判决、最高法院二审对该案的判决认定事实清楚，对双方合同性质和效力的认定正确，但是在经营利润的认定与计算上存在瑕疵。一、二审判决均以利润加本金的方法计算王永安应返还的利润，违反了当事人的约定。此外，一、二审判决均参照该案中合资各方签订的《股金确认及分配方案》认定双方合作期间的经营利润，依据不充分。联合调查组对王林清视频反映的最高法院监察局原副局级监察专员闫长林“干预办案”问题进行了核查。闫长林，山西交城人，2014年9月退休。2012年“山西王见刚与王永安纠纷案”上诉到最高法院后，当事人王永安找到其老乡闫长林帮忙向王林清打招呼。闫长林通过民一庭有关领导联系王林清，王林清带着案卷到闫长林办公室介绍相关情况，闫长林请托王林清关照王永安，王林清明确告诉闫长林说，王永安没理，没法作出有利于王永安的判决。王林清多次表示，闫长林过问案件未影响自己对此案的办理。鉴于闫长林的行为已涉嫌严重违纪违法，纪检监察机关已对其立案审查调查。联合调查组指出，该案二审判决后，王永安向最高法院申请提起再审，最高法院启动再审的程序完备，并无不当；随后，最高法院审委会决定维持原判，但案件历时3年多未作出再审判决，违反了有关审判纪律规定。王林清是否受到“打击报复”问题对于王林清在视频中反映最高法院监察局（以下简称监察局）对其“打击报复”的问题，经调查不属实。关于王林清在视频中称“因讲课受到处理”的问题，经联合调查组调查，王林清违纪问题是监察局在对其他人员涉嫌违纪违法问题调查过程中带出来的，起初并不是直接针对王林清进行调查；后查明王林清存在违规参与营利性活动行为，最高法院依规依纪对其作出的党纪政纪处分是恰当的。具体事实是：2014年3月，监察局对反映最高法院某直属单位在举办培训班中存在的问题进行核查，发现该单位部门负责人陈某某违规和某公司法定代表人郭某某两人口头约定合作举办培训班，陈某某涉嫌侵吞办班利润。2014年5月30日，监察局将相关涉嫌犯罪线索移送北京市东城区人民检察院。2014年6月下旬，监察局与最高法院机关参与培训班授课的部分法官（包括王林清）谈话了解情况，与王林清两次谈话时，王林清承认参与授课，但否认与陈某某、郭某某有其他经济往来。6月24日下午，王林清到达江苏沭阳入住智慧大厦（并非视频中讲的“6月17日”和“沭阳宾馆”），准备次日上午为江苏省高级人民法院一培训班授课。6月24日下午，郭某某、陈某某先后交代王林清参与合作办班牟利问题，以及三人曾有串供行为。考虑到监察局和东城区检察院与陈某某谈话将在当晚结束，为防止陈某某与王林清再次串供，监察局派2名工作人员赶赴江苏沭阳。当晚9时左右，江苏省宿迁市中级人民法院、沭阳县人民法院负责同志将王林清从智慧大厦接到沭阳县人民法院办公楼。出于安全考虑，沭阳县法院安排5名法警到智慧大厦院内备勤，法警自始至终未与王林清有过直接接触。当时，江苏省高院承办培训班的多名工作人员在现场，均证明没有对王林清采取强制措施。6月25日上午，监察局工作人员将王林清带回北京过程中，沭阳县法院安排2名法警着便装陪同，目的是保障途中安全，全程未对王林清使用戒具。6月25日下午，监察局、东城区检察院先后与王林清谈话，王林清承认有关事实。谈话结束后，约晚7时左右，监察局安排王林清回家休息。监察局调查认定：2013年7月至12月，王林清与郭某某、陈某某合作举办培训班4期，盈利共计30余万元，王林清个人分得11.3万余元。2014年12月，因王林清违规参与营利性活动，依据《人民法院工作人员处分条例》有关规定，监察局决定给予王林清记过处分。2015年4月，依据《中国共产党纪律处分条例》有关规定，最高法院机关纪委决定给予王林清党内警告处分。王林清在当时的检讨材料中表示：“郭某某之所以愿意和我一起办班，甚至分给我三分之一的利润，一方面是出于他自身经营的需要，另一方面也是考虑我是最高人民法院的法官，利用我成为他们培训班的牌子还是有一定影响力的”；“感谢组织给了我一个自我纠正的机会，我将深刻铭记从此事件中得到的教训，用一生去品味它的前因后果，并用它去衡量要做的每一件事”。联合调查组与王林清进行谈话核实时，王林清承认在视频中反映的“打击报复”问题与客观事实不符，表示“我现在知道了，监察局实际上是要调查陈某某的，不是冲着我来的”。同时，联合调查组通过调取有关案卷、会议记录、有关参与办案人员工作笔记，证实闫长林未参与王林清违纪案的调查工作；参与办案人员在与联合调查组调查人员谈话中均证明，闫长林未向他们打听过王违纪案情况。关于王林清在视频中反映不推荐其参评“全国十大杰出青年法学家”是对其“打击报复”的问题，联合调查组调查认定不存在这一事实。实际情况是：2016年8月，最高法院政治部根据中央组织部统一部署，在对干部档案进行全面审核中，发现王林清档案中有16处涂改出生日期（均将其出生日期从1972年7月改为1974年7月）。同年10月29日，最高法院政治部给予王林清诫勉的组织处理。王林清承认上述错误，表示接受和服从组织处理。2016年10月31日，中国法学会研究部就王林清参评“全国十大杰出青年法学家”征求最高法院政治部意见。因王林清正在诫勉影响期内，根据有关规定，最高法院政治部决定不推荐王林清参评。联合调查组与王林清谈话核实时，王林清承认“这次评选把我拿下来，也是事出有因，并不是给我过不去”。此前，2016年6月，最高法院政治部就王林清参评第二届“首都十大杰出青年法学家”征求意见，监察局回复“同意推荐其参评”的意见。后王林清获得“首都十大杰出青年法学家”提名。表明监察局并未对王林清参评荣誉称号设置障碍。对于网络热议的王林清未进入最高法院“员额法官”序列问题，经联合调查组调查，2017年和2018年，最高法院先后开展了两次员额法官遴选工作。王林清所在的民一庭领导曾做过其思想工作，动员其报名，但王林清均未报名。联合调查组与王林清谈话核实时，王林清表示“因为当时我对组织上取消我参加全国十大杰出青年法学家评选有些成见，所以没有报名”。联合调查组于今年1月8日成立后，本着对党中央负责、对人民负责、对法律负责、对历史负责的态度，严格依法依纪开展调查核实工作。在1个多月时间里，联合调查组对包括王林清、赵发琦等在内的相关人员逐一谈话，调取相关案卷，开展外围调查核实，共进行谈话210余人次，调阅相关案卷上百本，查询了大量相关信息；围绕社会关注的焦点问题，对相关案件的事实认定、法律适用和程序问题进行了充分的研究论证；对监控录像设备和运维数据等资料进行了认真核查，对有关笔录等案件材料依法进行了鉴定；认真接听举报电话，接收举报材料，接谈举报人，为最终查清事实、得出正确结论提供了有力的证据支撑。联合调查组表示，对调查中发现的违纪违法犯罪问题线索，已移交有关部门立案调查处理；对于调查中发现的其他问题，联合调查组也责成有关责任单位依法依纪严肃处理。同时，联合调查组建议，最高法院对超过法定审理时限、承办人拖延执行审判委员会决定、内部管理不规范、保密制度不落实等问题认真整改，进一步加强司法责任制配套制度建设，完善院长、庭长权力清单、责任清单，明确院长、庭长依法行使职权的边界和责任，确保司法责任制落实到位，确保严格执法公正司法，维护司法权威和公信力。

一年亏损近40% 汇丰晋信基金方超“昏招”频出

资本市场的特点就是在“不确定性的市场中寻找确定性的投资机会”，投资者如果没有办法忍受短期的波动，就无法享受长期的收益。但是面对一些基金产品，可能忍受了短期波动，“扑面而来”的却是更大的损失。近期小编将盘点一些不仅连续3年亏损，并且长期大幅度跑输基准收益基金产品。严选熊基：汇丰晋信低碳先锋汇丰晋信低碳先锋成立日期2010年06月08日，主要投资受益于低碳经济概念、具有持续成长潜力的上市公司,通过积极把握资本利得机会以拓展收益空间,以寻求资本的长期增值。据天天基金网数据显示，该产品成立以来收益14.33%，不过近3年连续亏损，2016年亏损23%，2017年亏损3%，而2018年更是亏损高达39%。从历史数据来看，汇丰晋信低碳先锋并非“差等生”，在2016年之前表现稳定，2013年盈利41%，2014年盈利9%，2015年盈利30%，曾得到招商5星评价，上海证券4星评价，济安金信5星评价。从数据来看，基金经理变更或是2016年成为汇丰晋信低碳先锋业绩分水岭主因。该产品共经历4任基金经理，最具代表性为刘辉和曹庆。刘辉在其2012年至2013年管理期间产品盈利37%，曹庆在其2013年至2016年管理期间产品盈利42%。另外，曹庆在2016年接手的汇丰晋信龙腾混合和汇丰晋信沪港深A近两年均取得累计正收益。现任基金经理方超，管理该产品2年又298天，任职期间亏损-38%。细化到每个季度来看，仅2016年2季度、2017年1季度和2017年3季度取得正收益，其余9个季度均为亏损。从操作风格来看，方超相较于前任基金经理换手率明显偏高，管理该产品的第一年换手率就飙升至1057%，2017年换手率同样高达672%。在择时择股方面，方超可谓是“昏招”频出。2016年接管该产品之后，方超对持仓进行大规模调整，着重布局新能源题材，翻看历史可以发现，当时配置的天齐锂业、赣锋锂业和沧州明珠等在随后2017年均有表现不俗。不过令人意外的是，在2017年方超对持仓进行调整，将重点由新能源替换成了环保，这不仅导致他错过2017年新能源行情，还碰上环保题材“腰斩”行情，而他配置的铁汉生态、碧水源、东方园林、先河环保、岭南园林等，多数买在历史高点。到了2018年，方超再次对持仓进行调整，重新将重点放在了新能源领域，重仓配置的亿纬锂能、赣锋锂业、天齐锂业、华友钴业、洛阳钼业、寒锐钴业，不过令人遗憾的是，这次他再次买到了顶点，上述个股同样多只“腰斩”。

央行：加大创新 深入推进央行数字货币研发

（原标题：凝心聚力 攻坚克难 推动货币金银工作迈上新征程 — —人民银行召开2019年全国货币金银工作会议）2019年2月21日，人民银行2019年全国货币金银工作会议在福建厦门召开。会议全面总结了2018年货币金银工作成果，深入分析了当前面临的形势与挑战，并就2019年重点工作作出部署。人民银行党委委员、副行长范一飞出席会议并讲话。会议充分肯定了2018年货币金银工作取得的成绩。在人民银行党委的正确领导下，人民银行货币金银系统强化责任担当，建立多维度现金统计制度，加强现金运行预测分析和专项研究，持续开展人民币整洁度提升工作，不断改善现金服务。稳步推进央行数字货币研发，持续推进纪念币发行改革，不断深化发行库管理和钞票处理业务转型，深入开展非标准金银清查和货币史研究。大力整治拒收现金行为,?坚决整治纪念币（钞）发行中的违规行为，积极研究推动大额现金管理，加强发行库安全和现金机具管理，加大假币犯罪打击力度，加强虚拟货币监测处置，强化人民币流通秩序管理。范一飞指出，当前货币金银工作转型正处于爬坡过坎的关头。现金运行影响因素复杂多变，现金需求的区域、时间、机构分布等结构性变化更为凸显，对调查研究和准确预测的深入性提出了更高要求。当前的现金服务与民生需要尚有差距，市场化和社会化水平有待进一步提升，货币金银系统内外管理均有待提高，监管理念和手段还需要创新，服务实体经济和防范化解金融风险的能力有待全面加强。货币金银系统要认清形势、直面挑战，认真总结近年来的经验和不足，持之以恒把转型工作推向深入。范一飞强调，2019年是货币金银工作深入推进转型发展的攻坚之年。人民银行货币金银系统要以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻党的十九大、中央经济工作会议精神和人民银行工作会议部署，充分巩固前期转型成果，持续深化货币金银业务转型改革，全面提升货币金银服务和管理水平。一是加大调查研究力度，全面推广现金统计制度，积极引进新型调查研究办法，提升货币金银工作前瞻性和科学性。二是提高服务实体经济水平和效率，做好第五套人民币提升相关工作，及时回应社会关切，切实改善流通中人民币整洁度，提升货币金银管理科技化水平。三是加大改革创新力度，深入推进央行数字货币研发，进一步完善纪念币发行机制，探索多元化发行基金仓储模式，推动钞票处理业务转型。四是着力维护现金流通秩序，继续推动大额现金管理先行先试，建立整治拒收现金长效机制，健全现金机具管理机制，进一步推进反假货币工作重心前移，加强虚拟货币监测监管。范一飞要求，货币金银系统要狠抓党建，坚持以党建统领全局，统一思想认识，提高政治站位，形成党风廉政建设和业务工作联动并进格局。要认真落实2019年人民银行、外汇局纪检监察工作会议部署，对系统内全面从严治党和反腐败斗争存在的不足之处和薄弱环节，逐一排查整改，直面不合理现象和违规违纪问题，严肃工作纪律，重视抓早抓小，深入推进廉政风险防控。人民银行相关司局、单位负责同志，各分支行分管货币金银工作负责同志及国有商业银行有关负责同志参加会议。（完）

中证协向券商征求减税降费意见

　　从昨日晚间到今日凌晨，一份190字的通知刷屏朋友圈。　　这份发往各证券公司的《关于就资本市场减税降费措施征集意见的通知》（简称《通知》），落款为中国证券业协会，目的是就资本市场减税降费措施征求行业意见，虽字数寥寥，却引发了市场一片猜测。　　券商中国从中国证券业协会独家获悉，这份通知确实为中国证券业协会下发，该《通知》，是从服务会员出发，旨在落实党中央、国务院关于企业减税降费的相关要求，征集证券公司在经营活动中减税降费意见和建议，不涉及其它方面。　　一份有关资本市场减费降税的通知　　这份《通知》原文如下：为贯彻落实党中央、国务院关于减税降费的工作部署，减轻企业负担，增强市场主体活力，持续引导行业服务经济社会大局，现就资本市场减税降费措施向公司征集意见。请各公司结合实际研提意见，并于2019年2月27日17：00前，将意见和建议反馈至协会联系人邮箱。　　《通知》一出，市场讨论声不断，因未明确减什么税，降哪些费，各类观点频出，有的认为是要降低券商经营成本，有的则认为是要减少企业费用；有声音认为这是A股市场减税降费的前奏，也有声音提到这和中介费用相关，更有甚者想到了印花税。　　实际上，此次《通知》下发只是征集证券公司在经营活动中减税降费的意见和建议，无关其他。　　券商中国从中国证券业协会独家获悉，中国证券业协会近日向证券公司发出的《关于就资本市场减税降费措施征集意见的通知》，是从服务会员出发，旨在落实党中央、国务院关于企业减税降费的相关要求，征集会员在经营活动中减税降费意见和建议，不涉及其它方面。　　由此可见，这是要减轻证券公司的经营活动成本。　　资本市场减税降费行动中　　减税降费是深化供给侧结构性改革的重要举措，对减轻企业负担、激发微观主体活力、促进经济增长具有重要作用，去年以来，党中央、国务院部署实施了一系列力度大、内容实、范围广的减税降费政策措施，有力促进了创业创新，有效推动了经济社会发展。　　目前资本市场已落地多项减费降税举措，所以，中国证券业协会的《通知》并不是首次在减少市场参与主体费用上有所行动。　　2018年12月12日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，决定实施所得税优惠促进创业投资发展，加大对创业创新支持力度。在已对创投企业投向种子期、初创期科技型企业实行按投资额70%抵扣应纳所得税额的优惠政策基础上，从2019年1月1日起，对依法备案的创投企业，可选择按单一投资基金核算，其个人合伙人从该基金取得的股权转让和股息红利所得，按20%税率缴纳个人所得税；或选择按创投企业年度所得整体核算，其个人合伙人从企业所得，按5%-35%超额累进税率计算个人所得。　　2019年1月10日，中国证券投资基金业协会调整降低会费和培训费用，切实减轻行业负担。　　一是积极贯彻落实国家发展改革委、民政部、财政部、国资委四部委联合印发的《关于进一步规范行业协会商会收费管理的意见》精神，修订《会费收缴管理办法》，会费收缴按四级档次严格执行，保证所有会员会费均不增加、大部分降低、少部分持平，切实减轻会员机构会费负担。以协会2017年会费收入为样本测算，修订后的《会费收缴办法》减轻会员会费负担超过3000万元。　　二是将远程培训付费课程收费标准由20元/学时下调为15元/学时，团购12元/学时，有效减轻行业机构和学员负担。截至目前，远程培训系统上线课程105门184学时，包括免费课程6门9学时，2018年上线新课程25门66学时。累计注册学员18.1万人，注册机构1.7万家，2018年新增注册机构4002家，新增注册学员5.9万人。　　2019年1月23日，中国证券投资基金业协会召开第二届理事会第六次会议暨第二届监事会第六次会议，减免私募创投机构、期货公司及其子公司和地方协会，以及公募基金管理公司子公司、证券公司私募基金子公司等会员2019年年会费3000万元。

色情漫画黑产调查：弹窗诱导引流，仨月700万会员，含中小学生

摘要：有色情漫画网站三个多月吸引700万会员；淫秽色情漫画已形成完整产业链北京市“扫黄打非”办公室部署市文化市场行政执法总队开展核查，发现2014年4月至2019年1月期间，百度某贴吧提供含有诱发未成年人模仿违反社会公德和违法犯罪的宣扬淫秽色情内容的网络漫画。目前，百度已将涉案漫画删除，并关闭相应贴吧。某色情漫画APP首页截图新京报记者近日调查发现，贴吧仅仅是色情漫画黑产传播的平台之一。目前，不少色情漫画通过网页弹窗广告、微信公号、微博等渠道传播，而通过上述渠道点击广告的用户，往往会被导流至专门的色情漫画APP，色情漫画APP在给用户免费观看一到两章漫画“诱惑”后，往往会露出付费阅读的真面目，而看完一部漫画的价格，通常要在20元左右。“色情漫画APP属于新兴黑产，目前社会层面对其危害性认识不足。同时，由于建站成本低，利润大，目前这类色情漫画网站数量暴增，且由于网站服务器往往架设在境外，追查难度较大。特别需要注意的是，漫画的受众有部分人员是未成年人，所以会直接危害未成年人的身心健康。”2月20日，腾讯守护者计划安全专家李晓然对新京报记者表示。“根据法律规定，传播淫秽影片、音像、图片或者其他淫秽物品的行为会构成传播淫秽物品罪，情节严重的会受到法律的处罚。”北京盈科（合肥）律师事务所合伙人姜万东告诉新京报记者，“目前，不少色情漫画通过网页弹窗广告传播，这有可能毒害上网的青少年，为了净化未成年人网络环境，应该予以严厉打击。”网页弹出色情漫画广告，诱导下载充值“有时打开手机浏览器看网页，总会弹出那种色情动漫的广告，点击后就会让我下载APP，然后显示需要充值观看”。2月16日，正在读高中的王同学告诉新京报记者。新京报记者根据王同学提供的线索调查发现，在浏览某些网页时，确实会出现色情漫画广告，点击后，其往往会诱导用户下载相关的APP或者关注相关微信公众号。浏览网页时出现的色情漫画广告弹窗2月2日至2月15日，新京报记者通过点击不同的网页广告，下载了两款漫画类APP，其中一款名为“哇污漫画”，另一款名为“极品X漫画”。这两款APP首页的内容光言语描述就极其暴露，而可以阅读的漫画作品也均包含露骨的色情内容。新京报记者发现，当用户点击APP中的某部漫画作品后，其往往可以免费阅读该作品的前1-2章内容，之后则需要付费阅读。而不论是前1-2章的免费内容还是后续的付费内容，这些漫画作品的尺度均超出了正常范围。记者查看“哇污漫画”和“极品X漫画”的充值选项发现，均为1元人民币可兑换100APP内金币。以“哇污漫画”为例，若按次数付费阅读，该APP一次最少充值49元。其中，每阅读一章漫画需要充值50金币，即0.5元人民币。而除第1-2章免费外，阅读后面所有的章节都需要付费，且重复阅读曾经阅读过的付费章节，同样需要付费。在该APP中，一次49元的充值可以阅读98章漫画，而APP里一部漫画的章节数多在25章至50章不等，粗略估算，看完一部漫画的价格约为20元。新京报记者发现，不同色情漫画APP的充值方式各不相同，但根据充值金额的不同也有“注册用户”和“VIP会员”的区别。例如“哇污漫画普通用户观看一章漫画的价格为50金币，而VIP用户观看一章漫画的价格为38金币，此外，充值399元可以成为“年VIP”，全年免费观看。有色情漫画网站三个月吸引700万会员过往的案例显示，色情漫画APP可能会创造令人难以想象的暴利。据新华社报道，2018年10月，杭州警方曾打掉一个专门传播淫秽色情漫画牟利的团伙，刑事拘留了5名涉案嫌疑人，现场查获电脑服务器、合同、银行电子账单等大量证据。经审讯，杭州警方查明该团伙将主要“消费群体”设定为中小学生，2018年6月末以来，网站发布淫秽漫画千余张。这些漫画均有故事情节且伴有挑逗性语言，浏览者必须先通过在线支付方式在网站上购买才能观看。此外，由于漫画传播具有较强的模仿性和同龄人带动的特点，上述被杭州警方打掉的色情漫画网站上线短短三个多月，会员数量就达到了700余万。涉案资金近1500万元。“其实观看漫画的群体并不都是小学生或者都是未成年人，也有不少成年人。但是相较传统的淫秽视频，漫画的受众是有一些未成年人在的。包括家长对自己的孩子接触淫秽视频警惕性非常高，但是家长听说孩子看漫画，充点值什么的，大家觉得无所谓，所以漫画天然有一群受众就是未成年人。”李晓然表示，“目前，境外到境内漫画的传播速度非常快，波及面非常广，危害也非常严重，所以也是直接危害未成年人的身心健康。”熟悉漫画行业的罗先生表示，不少漫画作品都会设置一些性感的女性角色或设置一些稍微具有色情意味的剧情，这可以大大增加阅读量，但也往往容易触及色情红线。如2018年12月5日，老牌漫画平台动漫之家发布公告称，因部分作品存在审查失察，含有色情淫秽内容和极少数涉政作品内容，决定关站自查。而当其自查完毕后，有网友感叹，自己“收藏”的不少漫画纷纷中枪。“与这些因存在‘擦边球’内容而遭到下架的传统漫画相比，目前在不少APP上付费观看的漫画大多是为迎合手机阅读习惯而创作的新式韩漫，其内容大多比较露骨，相比老漫画更为流行。”对于上述色情漫画APP存在的问题，多名律师及专家明确对新京报记者指出，其违反了《刑法》第363条规定。西南政法大学知识产权教授邓宏光对记者表示，我国《刑法》第363条规定：“以牟利为目的，制作、复制、出版、贩卖、传播淫秽物品的，处三年以下有期徒刑、拘役或者管制，并处罚金；情节严重的，处三年以上十年以下有期徒刑，并处罚金；情节特别严重的，处十年以上有期徒刑或者无期徒刑，并处罚金或者没收财产。”色情漫画作品多下载自境外网站腾讯守护者计划参与了上述杭州警方打击色情漫画的行动。据李晓然介绍，上述案例并非个案，目前淫秽色情漫画已经形成了完整的产业链，包括淫秽色情漫画的源头、付费下载和技术破解团队，以及境内漫画编辑翻译团队和境内漫画网站搭建团队。此外还有负责推广引流的团伙，直至最后专门运营色情漫画的团伙。“以上述色情漫画犯罪团伙为例，他们的犯罪手法分四步：第一步是注册公司搭建漫画网站；第二步是在境外以及境内的漫画网站上通过付费下载以及技术手段来获取淫秽色情漫画；第三步通过专门的，包括小说、电影、游戏的推广平台来推广漫画网站，并将它们引流过来；第四步则是诱导用户进行会员注册，通过免费放开两章引发用户欲望进行充值，每次充值的价格为数十至数百元不等。”李晓然表示。新京报记者发现，当用户在色情漫画APP中充值时，很容易就能看到收款公司的公司名。其中“哇污漫画”的收款方为河南商丘的一家网络公司，该公司成立于2018年7月2日；而“极品X漫画”的收款方则是福建平潭的一家文化传播有限公司，该公司成立日期是2016年4月。在李晓然看来，这些色情漫画APP之所以敢明目张胆地设立公司进行收款，是因为有黑产公司专门批量注册大量空壳公司，用这些空壳公司资质来申请大量收款商户号，再将这些商户账号卖给漫画网站运营者用于收黑钱。“这些公司的注册资源一般都是虚假的，所以很难追查来源。”新京报记者发现，上述两款漫画APP中付费阅读的漫画作品几乎全部来自于一家境外漫画网站。记者登录该境外漫画网站后发现，该网站有明显的“18+”按钮。点击后会出现“您所观看的页面包含成人内容，未成年者请回到前页”的提示。当进入成人页面后，记者发现该网站上刊载的漫画作品与国内色情APP内的作品完全相同。对此，李晓然表示，色情漫画黑产从业者获得境外漫画的方式包括先购买境外漫画网站会员，登录观看漫画并截图，再将截图转载至国内自己搭建的网站；以及从第三方内容渠道商处付费购买资源包上传到国内自己搭建的网站。此外，最新趋势还发现有一些不良的网站服务提供商，将已建好的儿童色情漫画整站进行打包出售。值得注意的是，该境外网站对其刊登的漫画作品设置有明确的版权提示：“本网站所刊载的所有作品皆受著作权法保护，未经我方许可擅自盗用、转载本网站所刊载之部分或全部内容于非法用途者，我们将采取法律途径以保障权益。”2月20日，新京报记者就有色情漫画APP转载其网站作品一事联系该网站，对方回复称，“我司发现大陆有许多类似情况，并已积极寻求办法处理中，请多支持漫画正版网站。”“虽然在我国可能构成传播淫秽物品行为而违法违规，但这些漫画在《著作权法》意义上仍然构成作品，享有著作权。”邓宏光告诉新京报记者。2月20日，北京市中闻律师事务所合伙人赵虎对新京报记者表示，“对于淫秽物品在我国存不存在版权问题，我国《著作权法》在2010年有一个变动。2010年之前，由于淫秽物品本身在我国就是违法的，我国不保护其版权，但后来我国加入了国际条约，根据国际条约，我们也要保护其维权的权利，以及不允许别人使用其作品的权利。但我们不保护其主动授权别人使用的权利，因为这就涉及传播淫秽物品了，对于传播淫秽物品的行为，不管有没有著作权，在国内都不允许传播。”色情APP靠网页弹窗引流：3块钱可弹窗一千次有熟悉黑产的人员对新京报记者表示，从国外复制粘贴漫画，以及搭建色情漫画APP，设置付费选项等在技术上均不难操作，最困难的是吸引用户注册这一项。此时，就需要推广平台进行引流，平时常见的网页弹窗就是主流选择之一。“我在浏览网页时有时总会跳出充满色情暗示意味的广告，比如言情小说、色情漫画、网络赌博等等，点击后就会让我下载APP。”有网友表示。随时弹窗的色情广告让人“防不胜防”。“有时和孩子一起用平板电脑看网页，就会蹦出类似的色情广告，让人很尴尬，更担心如果孩子自己看的话会不会受到影响。”有网友称。2月初，新京报记者通过手机浏览器在一家名为“513小说网”的网站阅读科幻小说时，就遭遇了色情漫画APP的弹窗。只要点击该弹窗，浏览器就会开始自动下载色情漫画APP并自动进行安装。李晓然告诉新京报记者，目前色情漫画APP主要通过在境外色情网站上投入广告，同时也会在国内一些不规范的APP、小网站，或在一些正规网站上设置较诱惑性的外链广告来引流。同时，还专门有一些社交爱好群，在社交群组里可能会发布一些漫画，通过点对点的方式，一个群组发一个消息，甚至会留下自己的手机号或者其他的联系方式，以便他人购买漫画。此外，在热门网站的文章评论区直接留言也是一种引流方式。2月20日，新京报记者以色情漫画APP运营人员的身份联系到一家从事“小说站渠道引流”的信息技术公司，该公司员工表示，其收费标准是安卓端展示一千次收费3元，苹果端展示一千次收费5元。对于色情漫画APP的推广，该员工表示，其经常接到漫画的推广广告，“一般漫画都是在晚上投放，引流到公众号的广告转化率能到70%-80%，而引流到APP的广告转化率一般有60%。”而对于弹窗广告可能涉及色情的要求，该员工称其不仅能接受大尺度广告，还可以为广告主提供素材。该员工直言，色情漫画广告主进行推广一般一次会投放5000元左右的广告，“前期一次投放5000元，慢跑留存客户，后面留存客户多了再加大投入，效果就出来了。”李晓然告诉记者，对于诱导类型广告，除了腾讯等大型平台管理严格之外，一些中小平台因利益原因通常是睁一只眼闭一只眼，被违规查处风险很低。对于色情漫画APP在一些网站发布含有色情暗示的广告进行引流的做法，邓宏光表示，这一行为违反了广告法。“《广告法》第九条中规定，广告不得含有淫秽、色情、赌博、迷信、恐怖、暴力的内容。而《广告法》第五十七条规定，发布有本法第九条、第十条规定的禁止情形的广告的，由市场监督管理部门责令停止发布广告，对广告主处二十万元以上一百万元以下的罚款，情节严重的，并可以吊销营业执照，由广告审查机关撤销广告审查批准文件、一年内不受理其广告审查申请；对广告经营者、广告发布者，由市场监督管理部门没收广告费用，处二十万元以上一百万元以下的罚款，情节严重的，并可以吊销营业执照、吊销广告发布登记证件。”专家观点色情内容传播方式“更新迭代” 遏制黑产要打持久战腾讯守护者计划安全专家李晓然介绍，随着互联网的发展，传统的传播淫秽色情的手法在发生变化，也呈现出了新的特点和趋势。第一，网络直播成了淫秽色情传播的新灾区，2015年开始色情直播已经呈现出了快速增长的态势；第二，趋利性明显，比如说卖会员、账户充值和打卡成为了最直接的方式；第三，视频仍然是涉黄信息传播重要载体，占整个安全体系60%以上，其次是文字直播和图片；第四，爆发性传播带来负面影响，如有黄色视频短期内呈现爆发增长的态势，造成了极大的线上和线下的负面影响；第五，跨平台的传播给治理带来了新的平台，包括色情资源平台、网络平台等。同时，淫秽色情信息的传播方式，从原来的光盘、网盘、邮箱、移动存储介质，已经升级为云存储视频软件和直播平台。传播方式不仅限于分享淫秽色情图片视频和色情网站的链接，还有制作存储、下载淫秽视频APP和网络直播色情表演。多名熟悉黑产的互联网专家均认为，随着互联网的发展，网络传播淫秽色情的方式方法会“更新迭代”，与色情黑产作斗争需要打持久战。根据中国扫黄打非网信息，2018年以来，“扫黄打非”部门大力开展“净网2018”专项行动，将打击网上淫秽色情信息作为重中之重，重拳打击“传黄”“贩黄”违法犯罪行为。包括及时处置涉未成年人色情信息网站。如2018年8月，针对网民举报反映的Shotazone、萌妹子论坛等网站传播涉未成年人的色情图片和视频问题，全国“扫黄打非”办公室迅速组织力量进行核查，及时协调相关部门对服务器设在境外的网站进行了封堵处置，并将其中涉嫌犯罪线索转有关执法单位进一步查处。深入查办针对中小学生的淫秽色情漫画网站。2018年5月，山东青岛查办辛某等人网络传播淫秽漫画案，查明犯罪嫌疑人开设网站利用淫秽漫画吸引流量，非法获取广告费100余万元，2人被批准逮捕。

人人车，8亿美元烧黄了？

摘要：1月份的人人车区域分公司年会上，小海抽到了大奖，他在朋友圈很开心地说，今年运气好，是个好年。没想到开年第二周，他就陷入了人人车的这场“裁员”风波中。接通电话时，人人车的销售经理小海正在办公室里准备劳动仲裁的资料。小海是人人车西部某二三线城市的地区一名销售经理，在人人车已经工作三年了，此前业绩表现出众，曾多次拿过该地区的销售冠军。1月份的人人车区域分公司年会上，小海抽到了大奖，他在朋友圈很开心地说，今年运气好，是个好年。没想到开年第二周，他就陷入了人人车的这场“裁员”风波中。“2月17日，我们接到城市经理的通知，说公司要推行城市合伙人计划，员工可以出资成为人人车的城市合伙人。刚听到时，我对这个方案很感兴趣。2月18号早上到公司后，突然又改称让我们先办理离职，然后再签订合伙人协议。不愿做合伙人的，就强行裁员，而且没有任何赔偿。”小海告诉投资界（ID：pedaily2012）。人人车的这种操作实质上是把和员工的雇佣关系变为代理加盟。在通知会议上，城市经理通过ppt向小海还有他的同事们介绍了人人车城市合伙人计划书的具体施行内容：3万元买入资源包（有的城市售价4万），其中包括250条车主线索。在其收入模型中，此套餐将为合伙人带来每月5万到6万元的收入。不过，在很多员工看来，人人车表面是让员工“二选一”，其实是强制裁员。短短两日，人人车北京、成都、西安、武汉分公司裁员、倒闭的信息在社交媒体上迅速传播开来，大量员工到办公室维权抗议。这场“大换血”式的裁员，彻底暴露了人人车疯狂扩张后资金紧张的困局。小海提到，他至今尚没有收到2019年1月和2月的工资。“没有一个人签合伙人协议”很多和小海一样的人人车一线员工对此次“裁员”都感到突然。小海说，到目前为止他不知道公司的初衷到底是什么。2月18日，在辟谣了“破产说”之后，紧接着，人人车创始人兼CEO李健即以一封内部信正式启动“新平台，新零售”的战略升级，解答了小海的疑惑。在李健看来，把人人车的员工变成“种子合伙人”之后，“星星之火可以燎原，你们将把人人车的变革理念带向整个二手车交易领域，公司也将给予种子合伙人最优惠的扶持政策。”这些扶持政策包括成立8000万元的专项扶持基金，对合伙人进行资金赋能，定向帮助合伙人开展保卖收车等业务；落地新零售门店，为合伙人提供场地、检测、定价、整备、金融、售后等一条龙服务等。李健在信中称2018年下半年，人人车已经在杭州等17个城市进行了新战略的试点。而且试点效果让李健觉得很满意。“几个月下来，成绩令人振奋，不仅售罄率、佣金率大幅提升，用户满意度明显提升，而且参与前期试点的伙伴们也都获得了丰厚得多的经济回报。”李健所说的和小海描述的真实情况大相径庭。员工们反而认为，自己是公司战略调整的牺牲品。小海说，他所在城市八九十名一线员工，从销售、评估到售后，没有一个人和人人车签合伙人协议。在这些员工看来，推行合伙人模式可能只是公司组织管理模式的一种调整，但却是建立在侵害他们权益的基础之上。小海说，他宁愿相信公司的初衷是好的，只是在贯彻的时候背离了初衷。“我们很多人都是在这个行业里做了好几年，而且也愿意在这个行业里做下去，可是公司这么做实在是太让人寒心了。”2年一次大换血，顶峰期员工破万人事实上，在2018年，小海就感受到公司的一些变化。“我看到新闻报道中提到公司部分城市裁人的新闻，但觉得可能只是公司发展战略上进行的收缩调整。”他回忆道。据媒体报道，截至2018年10月，人人车已经有50多个城市被关闭，目前只剩下73个城市在正常运营。而在其顶峰期，人人车覆盖城市超过100个，员工人数突破100000人。有员工早早就嗅到了裁员的气息。一名在人人车南昌站工作的员工在2018年就选择了离职，没想到离职几天后果然就听到了南昌站裁员的消息。媒体撰写的《人人车败退：8500万美元与破灭的乌托邦》一文中也提到，北京大区2018年峰值员工超过400，两轮裁员过后，目前只剩下不到200人。这样的裁员潮在人人车的发展历史上并不是第一次。2014年7月，人人车正式上线，之后开启了两年的疯狂扩张之旅。2016年下半年，人人车被爆出在全国范围内大规模撤销站点，裁撤员工。当时的情况和2018年非常相似，有媒体报道，人人车的城市站点总数在2个月内急速缩减近50%。而在2016年3月，李健还对外表示，到了2016年底，人人车计划覆盖300个城市.人人车陷入第一次危机。不过随着后续几轮融资的加入，人人车资金链得以补上。2016年9月人人车拿到了2亿美元的D轮融资，后续滴滴的出现更是狠狠打了一针“强心剂”。2017年9月及2018年4月，人人车先后从滴滴出行方面获得E轮融资及滴滴出行帮忙斡旋的F轮融资，两轮融资共计5亿美元。随后人人车开启了新一轮的扩张，但2年之后历史重演。2018年9月和10月，人人车再次出现陆续关闭一些小城市站点的情况。随着城市合伙人协议的强制大面积推行，引来全国各地员工不满。2019年2月18日，市场上传出“人人车正式宣布破产”“人人车关闭所有站点”“人人车资金链断裂”等消息。此后人人车辟谣，否认破产一说。远去的独角兽：曾累计融资近8亿美元虽然人人车发表声明称，“破产”、“关闭所有站点”、“资金链断裂”均为不实消息。不过，有市场人士分析称，通常一个公司开始对内部宣布调整策略，并开始合伙人计划的时候，一般这个公司都是因为资金问题马上要黄了；投资人不愿意再出钱，公司也没办法运营下去了。从2014年4月成立开始，作为集二手车、新车交易、金融服务、售后等为一体的综合型汽车交易服务平台，人人车成立近五年来已完成6轮融资，累计7.6亿美元。对二手车电商平台而言，最直接的扩大交易量的方式就是“烧钱”打广告，这让二手车行业成为了广告界的金主扛把子。在电梯间、地铁、电视等户外媒体上，“没有中间商赚差价”“没有黄牛，划算，14天可退靠谱”的二手车广告语铺天盖地，占满人的耳朵，其中影帝黄渤扯着嗓子喊“人人车”的画面早已深刻印入消费者脑海中。在2015年激烈的广告营销大战中，人人车战绩不俗。品牌设立之初，李健就非常欣赏小米口碑式的营销模式。市场数据显示，人人车2015年和2016年的营销费用分别为5000万元和5亿元。同期，人人车的竞争对手瓜子二手车也在重金砸广告，这两年营销费用分别为3亿元和10亿元。瓜子二手车CEO杨浩涌曾认为，“如果通过烧钱，可以把我们与竞争对手的市场占有率比例，拉到8比2，我觉得可以试。” 可是好景不长。2018年6月，瓜子就曾被媒体爆出融资无望、资金吃紧、广告下架、拖欠业务款以及大量裁员等。2017年，李健曾在公司召开会议讨论“人人车到底应该追求最大的用户价值还是最大的市场规模”，可见他也认识到公司内部存在的问题。但是，在与竞争对手你追我赶的竞争下，烧钱在所难免。就在其融资成功后的2017年10月，人人车决定投入10亿元，再度开启广告营销模式，抢占市场。从品牌传播的角度来看，广告营销对产品的宣传和市场培育至关重要，但过度的营销给企业发展带来的负面影响可能是战略的迷失。在一些业内人士看来，人人车之所以步步维艰，就是因为自2017年起把战略重心放在了扩张、网约车和包卖这三个烧钱的业务。恰逢资本寒冬，人人车是否能像此前一样获得资金驰援摆脱危机，我们拭目以待。（尊重受访者的意愿，文章中小海为化名）

专业中药材市场乱象频现 质量提高急需发展产地市场

“去药材市场，一般都是我们药剂科经验丰富的老人去，不然可能买到劣质甚至假冒的药材，尤其冬虫夏草这样价格高的药材，假冒挺多的。”2月21日，南方某中医院药剂科主任向21世纪经济报道记者表示。事实上，中药材市场发展一直存在各种乱象。中药材资深信息与资源专家刘红卫指出，中药材专业市场存在着准入门槛低，人员素质参差不齐；管理松散，卫生差；市场无序竞争，监管主体不明确等诸多问题。而中药材的质量直接影响着中药的质量问题。2月19日，国务院发布中央一号文件《中共中央 国务院关于坚持农业农村优先发展做好“三农”工作的若干意见》还特别强调，要积极发展中药材等产业。在甘肃中药材交易中心的信息管理部总监段兴恺看来，要解决市场乱象，政府要从供应链角度思考这个问题并做出布局，要提供给商户比较便捷的，符合互联网时代的一个交易工具。据了解，目前中药材交易渠道正在发生变化，全国各地的产地市场在快速兴起，发展地道药材。而大型中药材企业也在布局自己的种植基地及交易平台，如康美药业建立了康美e药谷这一线上中药材交易平台，以解决中药材的问题。市场乱象频现随着计划经济的三级医药体制解体，中药材市场应运而生。上世纪90年代，市场生意非常好做，各地涌现了大量中药材市场，但参差不齐、管理不严，假冒伪劣滋生蔓延。为此，国务院开展中药材市场整顿工作，下决心关闭了近百个条件不达标的市场。1996年，经国家中医药管理局、原卫生部、原国家工商行政管理局审核批准设立了17个中药材专业市场，其它的中药材市场被取缔关停了。不过，这种乱象依旧是存在。尽管近年来相关部门对中药材市场的监管力度不断加大，但中药材市场乱象并没有得到根本改善。非法加工、掺杂掺假、染色增重、以次充好等违法现象目前仍充斥着中药材市场。据央视2018年5月报道，有“药都”之称的安徽亳州中药材市场上掺假现象十分严重。如覆盆子的价格，从10元到200元一公斤不等，有的药商为降低成本就要掺次品或假货，正货与假货、次货比例一般按三比一地掺。这已是中药材市场药商公开的秘密，而掺假的中药材基本上都被药厂买走，有的药厂连筛下来的粉末也会买走。对于这些乱象的存在，刘红卫认为，中药材专业市场存在着准入门槛低，人员素质参差不齐；管理松散，卫生差；市场无序竞争，监管主体不明确等诸多问题。随着中药材产地种植规模的扩大及产地市场与交易中心功能的不断提升，厂家、商家大多直接到产地采购并建立自己的种植基地，17个中药材专业市场的功能不断萎缩，市场份额急速下滑。另有业内人士认为，这也与我国中药材监管法规制度尚不完善、不足以震慑违法违规行为有一定关系。就药品管理法而言，涉及中药材生产经营行为的条款非常少，而药品生产、经营质量管理规范中，也仅从中药材采购、保管、验收等方面做了简单的义务性规定。四川一位中药企业董事长向21世纪经济报道记者表示，《中药材生产质量管理规范》，对与中药材生产相关的产地生态环境、运输与贮藏、质量管理等方面作了较为系统的规定，但是在执行的时候并不规范，并且缺乏相应的法律约束，而且因为中药材市场对当地的财政也有很大贡献，所以政府的监管有时并不特别严格。相关数据显示，很多中药材市场为地方政府的支柱产业，超过当地GDP的10%。专业卖场或被取代中药材的好坏直接关系着中药的质量问题，近几年来，国家一直在大力扶植中医药的发展，出台了包括《中医药法》等项法规及政策等。在中药材保护、基地建设等方面也有多个文件，如《中药材保护和发展规划(2015-2020年)》、《中药材产业扶贫行动计划(2017-2020年)》、《全国道地药材生产基地建设规划（2018-2025年）》等，其中几乎没有支持与巩固中药材专业市场的政策。据了解，目前诸多产地种植大户、收购大户组建了自己的农业合作社、中药材基地种植公司等，在国家“税赋减免”政策大力倾斜扶持下，他们以比市场更低的价格向药企、商企直供销售，这正好与药企商企“去中间环节”的热切诉求相吻合。关于解决中药市场药品质量问题，段兴恺以甘肃中药材交易中心为例告诉21世纪经济报道的记者，“要加强管控，政府做管理，我们辅助执行，从我们平台出去的每一批中药材都有溯源记录，这样就能严格把握质量监控，最终随着数据库的承建，我们可以向上游推出订单种植，确保我们中药材种植面积的稳定，价格的稳定，最终实现中药材的优质优价。”这种情况下，一些药材产地和大型药企成立了自己的中药材交易中心。甘肃中药材交易中心依托甘肃道地药材资源经甘肃省人民政府批准成立。“陇西这个地方，刘红卫称它是天然的药仓，在仓储方面比较具备优势，我们也处在产地，在产销对接上有点优势。这都是我们这个交易中心的优势。”段兴恺告诉21世纪经济报道的记者。“目前下游的药企都是去产地直接采购。利用现代化的工具、互联网技术及时沟通完成采购工作。这两个因素导致传统的中药材专业市场只作为一个信息窗口了，慢慢它的功能就退化了。”段兴恺对21世纪经济报道的记者说。上述药企董事长向21世纪经济报道记者表示，中药材企业为了更好地获得药材，应该从企业管理延伸到中药种植源头，投入资金参与中药材规范种植上来，确保原料的合格。同时源头质量控制，全产业链质量管控，提升企业品牌建设。

这只教育股遭做空 被称为“一个坑害学生的造假者”

摘要：关联交易输送利润、违法有偿生源贸易，卖方眼中的高教龙头新高教集团实际是“一颗包装精美的臭鸡蛋”？本周四，空城研究（Empty City Research）发布名为《新高教：一个坑害学生的造假者》的报告，称港股教育股新高教数据严重造假，公司通过表外支付以及关联交易的方式，注水披露利润，当前股价有68%的下跌空间。受此消息影响，新高教周四大跌13%。值得注意的是，新高教预计将在2月28日披露其2018财年年报。“这是一颗包装精美的臭鸡蛋”空城研究罗列新高教四大“罪状”：通过表外支付的方式隐瞒招生佣金；通过关联交易输送利润；基本办学条件不合格，教学质量严重不达标；学生评价极低，以次充好包装上市。主要攻击火力集中于新高教在成本和利润的操纵。在成本方面，通过对贵州当地高中和新高教贵州工商职业学院的实地调查，空城研究认为新高教招生的秘籍实际上是昂贵而违法有偿生源贸易，而不是公司所说的“主要用口碑招生”：招生人员花钱打入高中进行推广销售，有偿获取高中班主任的配合，唆使毕业生报考新高教学校；在开学后，招生人员根据实际到校人数向高中班主任结算回扣；新高教按照实际招生人数向招生人员结算招生佣金。在贵州遵义、瓮安、普安的多所高中高三毕业班教室内都能看到公司的广告。高职招生的潜规则为高中班主任每卖出去一个毕业生，将获得高额回扣：普遍的市场行情为2000元一个大专生；生源竞争激烈的高中则要3000元的高价；除了班主任要伺候好，高中校领导也要一一打点。而根据其调查结果（以希望加入新高教招生团队为由），新高教的佣金结算标准：平均4000元一个大专生，1000元一个本科生，另外还有一整套激励措施。根据公司披露的学员人数计算，公司2017年的未披露招生佣金可能高达5100万元。而新高教公开文件对巨额佣金只字不提，披露的销售费用2014、2015、2016年也分别仅有388万、338万、317万，主要用于印刷和接待（销售费用仅占营业收入的不到1%）。而在利润方面，空城研究认为新高教为了冲刺IPO利润，以不具有任何商业实质的“独家技术服务及管理咨询协议”，向其刚收购的东北一间高校收取所谓的服务费，凭空生成了4380万的利润：2016年4月新高教以3.819亿收购东北学校全部举办者权益，但是由于教育部尚未批准举办者变更手续，一直无法合并报表，也无法合并东北学校的利润。为了强行创造利润，新高教拥有的辉煌公司7在2016年9月与东北学校达成“独家技术服务及管理咨询协议”，并按照该协议收取了共计4380万元的服务费。“独家技术服务及管理咨询协议”具体内容方面则囊括了软件开发、网站设计、技术顾问、培训、课程设计、人员招聘、招生、公关、战略、预算、财务、内部管理、市场营销等环节的一条龙服务，可谓是服务合同的百科全书。服务提供方辉煌公司也是皮包公司，公司全名为西藏大爱辉煌信息科技有限公司。位于西藏的公司成立时间恰好在天价服务合同签订的一个月前，即2016年8月，公司参与缴纳社保的人数为1人，公司地址为拉萨某工业园的一间办公室。一家远在西藏的只有1个人的刚成立1个月的公司，提供了什么价值4380万的服务，是大喇嘛来作法吗？报告同时指出，新高教为了追求利润最大化，基本办学条件不合格，教学质量严重不达标：公司削减师资，生师比高达26:1，违反中国教育部要求的生师比低于18:1，也远差于全国平均水平17:1。经测算，如果要满足教育部规定的基本办学条件，新高教2016年的用工成本将要上升约5500万，导致其2016年利润缩水98%，真实利润逼近0。根据教育部2004年相关规定，生师比大于18即为不合格，大于22即被限制招生，如果连续3年大于22，则将受到暂停招生的处罚。而早在2016年新高教的生师比已经连续3年高于22，按规定应红牌罚下场。研究结论认为，按照18倍的行业平均市盈率，新高教的合理估价应为1.62港币每股，与当前价格相比，预计下跌空间为68%。应用型高教龙头？根据公开资料，新高教集团创立于1999年，旗下共有7校实现全国性布局，包括自建云南、贵州两校和并购的5校（17年并表），以培养高质量应用型人才为主，在校学生总数为84497人，已并表39226人。2017财年实现收入4.14亿，同比增长21.53%，归属母公司净利2.33亿，同比增长108.82%，净利率56.31%。就在空城研究发布报告前一天，东吴证券发布报告称作为全国性布局的应用型高教龙头，高新高教集团有望从职教改革政策中充分获益。维持公司买入评级。报告称国务院日前发布的《国家职业教育改革实施方案》明确鼓励社会力量办学及股份制办学的宗旨，属于政策端重大利好。新高教旗下学校资源以高质量应用型本专科教育为特色，将充分受益此次职教改革。东吴此前报告称，新高教身处存量博弈、加速整合的高等教育领域；集团平均就业率保持98%以上，口碑卓越；公司具备优秀集团化管理复制能力。公司学生人数有望保持年化10%+增长，学费收入20%+增长。“浑水”第二？空城研究与之前多次成功狙击中概股的浑水极其相似。根据公司官网介绍，研究团队由前审计经理、财务总监和经验丰富的调查员组成；公司通过尽职调查、批判性推理和大量证据专注于揭露中国上市公司的金融欺诈行为；成员对中国“关系”环境下做生意的方式、及生态政治体系有深刻的理解，可以更好的理解中国的欺诈行为；其官网上也解释了公司名字的由来：空城计。介绍称和空城计原理相同，欺诈性的公司利用看似强劲的财务数据来掩盖虚弱的实际状态。官网同时显示新高教做空报告似乎是空城研究的第一份报告。

房企偿债高峰 4500亿国内债+200亿美元海外债到期

　　近期房地产市场较平静，但地产企业却纷纷发债融资，另外2019年还将迎来偿债的小高峰期，房地产行业今年注定变化多，值得关注。　　房企发债忙碌中　　2月18日，禹洲地产（1628.HK）股份有限公司（香港上市）成功发行2024年到期、票面利率为8.5%的美元高级债券，发行规模达5亿美元。这是禹洲地产2019年开年以来成功发行的第三笔债券，之前分别于1月15日、1月28日发行了价值各5亿美元的债券。　　Wind数据显示，禹洲地产今年已在海外发债15亿美元，而且利率都在8.5%以上，成本并不低。用途都是现有债务再融资，可见房企今年对资金的需求较大。　　　　禹洲地产加速发债仅仅是房企在海外发债的一个缩影，今年房企融资依旧较忙碌。Wind数据显示，今年2个月不到的时间，内地房企在海外已经发行了37只债券，合计136.75亿美元，换算成人民币已经超过900亿元。而去年同期，内地房企仅发行了25只海外债券，累计融资120.88亿美元，可见今年无论是数量上还是规模上均有不小的增长。　　　　海外融资正成为房企一个重要渠道。今年以来，华润置地（1109.HK）、世茂、融创中国（1918.HK）、碧桂园（2007.HK）等一些大房企也相继发债。对于不少大房企在发行周期上倾向于长周期，如华润置地下周即将在香港联交所发行的一笔美元债，发行期限达10年，但发行利率并未大幅上升，只有4.125%。　　利率成本并不低　　房企发债增长的同时，中小房企发行利率并不低。Wind数据显示，2019年以来地产企业海外发债中，当代置业（1107.HK）和明发集团（0846.HK）发债的票面利率最高，分别达到15.5%和15%，其次利率超过10%的还有7只。而华润置地在香港联交所发行的一只5.5年期债券利率最低，票面利率仅有3.75%。　　整体利率在7%~10%的共有23只，占比最大，成为内地房企海外发债的主要成本区间。可见各房企在海外发债的利率差距较大。　　　　房企境内融资难局面仍未改观　　房企积极发行美元债的一个主要原因就是，境内公司债融资局面仍然打不开。1月23日，奥园集团非公开发行2018年住房租赁专项公司债券被终止审核，该公司债券计划发行规模为10亿元；1月18日，合景泰富计划发行的一宗200亿元规模资产支持计划被中止审核等。　　去年12月12日，国家发改委在网站发布《关于支持优质企业直接融资进一步增强企业债券服务实体经济能力的通知》，很多的媒体都认为，房企特别是规模房企又可以发债了，但发债的用途当中，对于房地产投资做了负面的限制，不能用于房地产投资，房地产发债只能用于棚改、租赁，就是限制金融行业进入到房地产领域。这对于房地产企业大陆境内融资造成很大困难。　　债务到期情况　　随着前些年大规模的发行，2019年有望迎来兑付小高峰。国内债券方面，在不考虑今年即将发行债券期限小于1年，当年发行当年就到期的情况下。Wind数据显示，2019年将有719只地产债券到期，合计需要偿还的金额有望达4567.21亿元。其中地方国企和民营企业需要偿还的规模较大，均超过1200亿。其余各性质的企业偿还量不大，均不到400亿。　　而向前一点来看，2018年地产企业共有669只债券到期，偿还金额4341.42亿元；2017年房企需要偿还的债券只有350只，偿还量1428.94亿元。对比可见地产行业近两年偿债快速增加，2019年较2018年继续增长，虽然还不快，但无疑是个偿债的小高峰。　　　　海外债券方面，房企积极融资，与资金压力不无关系。尤其是中小房企在资金实力、品牌和规模上均处于劣势，融资成本也较高，需警惕其资金链问题。　　以目前已经发行的海外债券来看，从2019年开始，偿债规模将迎来高峰期。Wind数据显示，2019年~2021三年间，地产企业海外债券到期规模都在200亿美元之上，成为近几年偿还规模最大的三年。其中2019年到期规模205.06亿美元，规模较大。　　　　业内分析认为，由于海外发债成本较高，而且多数海外发债房地产企业的业务主要仍在国内，海外募集的资金仍要换回国内。同时叠加美元加息，因此国内债券市场发行通畅的时候，房地产企业更倾向于选择国内市场。房企海外发债情况也反映了国内融资的难易。随着到期债务规模的增长，房企多元化拓宽资本市场融资渠道仍会频频再现，值得关注。

宣称“要上市”却出局的P2P：有股东10天退出，还有平台警方被立案

　　用户在选择网贷平台进行投资时，往往要对其还款能力进行考核。平台的股东背景，也成为用户考量的重要标签。　　就这样，根据平台股东构成的不同，网贷平台被打上了“上市系”、“国资系”、“银行系”等各类标签。当然，其中也少不了网贷平台的主动宣传和推广。尽管监管部门三令五申，平日不得以此为噱头进行推广，但“XX系”的字样，还是醒目的挂在各平台官网和APP首页。　　而相比其他标签的高门槛，“上市系”似乎成了最简单的途径。不论是上市公司股东，还是自己满足要求申请上市，都比其他条件来的更容易一下。　　与此同时，临近期限又遭延期的备案，如利剑一般悬于平台头顶而未发。另一方面，自查、整改、验收让平台应接不暇，随时有可能宣告出局。　　在此背景下，不少互金平台选择扬帆出海或赴港上市，力求稳健。而也有很多宣称要上市的平台，最终未能如愿。　　爱钱帮大股东两周退股　　2017年7月，爱钱帮宣布获得A股上市公司凯瑞德董事长张培峰个人5亿元人民币投资。　　公开信息显示，在张培峰注资后，爱钱帮注册资本由1237.04万元提升到1亿元。其中，张培峰认缴7000万，占股70%。法人由王吉涛变更为张培峰，同时，爱钱帮董事长也由王吉涛变更为张培峰。　　有了上市公司的“血液”，爱钱帮也多次被传出要借壳上市。2018年7月，爱钱帮宣布成功进行B+轮融资，信义资本创始人、百度前副总裁陆复斌3亿元人民币入股爱钱帮，股权占比42%，原股东保持30%的股权不变，张培峰股权占比减少至28%。本轮融资后，陆复斌成为爱钱帮第一大股东，并出任爱钱帮董事长。　　　　入股仅仅两周，7月20日晚间，陆复斌在朋友圈发布声明称，于2018年7月19日正式退出，不再担任任何角色，相关股权变更及法人变更事项会陆续进行处理，以变更后为准。　　同时，陆复斌指出，资产方公司爱车帮存在较为严重的逾期情况，并且尽调机构与财务审计公司存在数据不准情况，造成数据结论严重偏差，而爱钱帮整体也存在疑问。　　而张培峰与凯瑞德也问题重重。就在陆复斌宣布退出的前一天，张培峰因涉嫌操纵证券市场案被金华市公安局执行指定居所监视居住。凯瑞德股价连续暴跌，市值巨额缩水遭证监会接入调查。　　上市公司并购重组计划由此失败，爱钱帮也发布公告宣布清盘退出。而更早的2018年5月，爱钱帮就被爆出员工离职，团队大换血。陆复斌的加入，最终未能扭转局面。　　理想宝代言人变脸“甩锅”　　同样想要借壳上市的还有理想宝，因其强大的股东背景，理想宝多次被传上市有望。　　互联网金融新闻中心了解到，理想宝的控股股东前海理想金融控股有限公司，由多家A股上市公司联合影星刘晓庆旗下传媒公司共同发起成立。另外，理想宝实控人、法人代表都与马化腾关系匪浅。　　2018年7月，港股上市公司协同通信发布有关可能收购事项的意向书称，已与深圳市理想电子商务有限公司(即“理想宝”)达成收购意向，并签订无法律约束力的意向书，计划对理想宝的有关业务进行尽职调查，可能签订正式及有效的约束力协议。　　当天，理想宝在官网发布公告称，协同通信与该平台达成收购意向，拟在接下来一个月内完成尽调、审计和估值收购等全部流程。届时上述交易完成后，理想宝将正式借壳登陆香港资本市场。　　已经在P2P雷潮中摇摇欲坠的理想宝，其实在此时已经开始出现延期。上市无后续的情形下，理想宝于10月22日表示，将暂停发标、清理存量业务，并公布了垫付方案。　　就在理想宝宣布清盘后，刘晓庆在个人申明中称，其不是理想宝的直接股东，目前持有理想金融5%股权的股东是一家上海公司，刘晓庆在这家公司占50%股权，但不是法人代表。刘晓庆也从未以任何方式参与过平台公司的经营管理和业务运营。　　公开信息显示，理想宝在对外宣传时，均明确标明刘晓庆为公司股东。此前，理想宝官网多处可见刘晓庆的广告形象，刘晓庆同时为该平台形象代言人。理想宝宣布清盘后，刘晓庆的广告宣传被撤下，其本人微博也删除了理想宝的推广广告。　　　　草根投资挂横幅坚称“上市”　　2018年6月，草根投资宣布获得23亿元D轮融资，并称“创造了行业单笔融资最高纪录”，受到了行业的普遍关注。　　由上市公司洲际油气领投的5亿元人民币在内的共计23亿元D轮融资，也引来了大面积的质疑声。除融资的细节和来源有待考证外，草根投资运营方面也颇具争议。　　7月16日，草根投资还在其官方微信号宣称平台已经启动上市计划，并与港股上市公司汇银控股达成战略合作，预计将于3个月内完成上市动作。而7月12日，港股上市公司汇银控股发布公告称，称草根投资与汇银控股达成战略合作协议，草根投资董事长金忠栲已获委任为执行董事、公司行政总裁及公司战略发展委员会成员。　　此前，草根投资方面还表示，其高管团队将加入汇银控股，双方在公司上及团队管理上，进一步融合，上市几乎已是板上钉钉。　　7月31日晚间，草根投资被爆已清退大部分员工，办公设备已基本搬空。投资者赶到现场报警后，公安部门已经介入。　　8月1日，金忠栲现身投资者见面会，就草根投资逾期事件作出相关解释说明。金忠栲在见面会上表示，草根投资也出现项目逾期。但草根投资不会跑路、清盘，而是在计划转型。　　　　值得注意的是，投资者见面会现场，还高挂着“草根开启上市新征程——我们要上市啦!”字样的红色横幅。在人保财险、广州基金和汇银控股的接连辟谣“打脸”后，草根投资的上市之路算是被彻底堵死。　　2018年10月，金忠栲向警方投案自首，根据前期群众报案和金忠栲供述，公安机关经初查后对草根投资涉嫌非法吸收公众存款案立案侦查，金忠栲及相关人员被采取刑事强制措施。　　互联网金融新闻中心梳理发现，截至12月27日，警方合计冻结草根投资相关银行账户524个，涉及资金约3.4亿元;合计冻结相关股票9.3亿股。其中，6.65亿股为广西正和所持有的上市公司洲际油气股票。　　爱投资实控人进退两难　　2018年7月，爱投资发布公告称，省心计划项目出现逾期，待还本息共计3014.6万元。爱投资方面表示，将按照项目还款计划督促借款企业履行还款义务和保障机构履行回购义务，用不超过36个月的时间帮助出借人完成项目回款。　　根据爱投资公告，公司面临问题包括，核心借款企业发生流动性紧张问题，其中包括大型上市公司及集团公司，上下游企业遭遇连锁反应，其大多数为民营企业。　　同样处于风口浪尖的，还有可与爱投资视为兄弟公司的上市公司步森股份。爱投资董事长赵春霞，同时也是步森股份控制人。　　此前，赵春霞入股步森股份，希望借助上市公司资源拓展供应链金融。通过控股公司，赵春霞增持步森股份13.86%股权，所持有股份增加至29.86%。　　而在被质疑是否“借壳上市”时，爱投资方面表示，爱投资目前正在积极推动独立上市中，待确定后会对外公布。　　而在爱投资陷入逾期风波后，正在谋求向金融服务公司转型的步森股份，也收到了深交所的问询函。8月6日，步森股份针对关注函做出回复。　　　　步森股份在公告中表示，公司与爱投资独立运行，无任何业务往来或资金往来等。因此不存在对公司日常经营产生重大影响的情况，亦不存在对公司控股权产生重大影响的情况。　　近几个月来，步森股份似乎陷入了比爱投资更大的麻烦中。除主营业务已经连续3年处于巨额亏损的状态外，步森股份还深陷与信融财富等方面的借款纠纷，涉案金额合计近2.4亿元。　　一边是爱投资，一边是步森股份。赵春霞决策失误，成为首当其冲的责任人，也让自己陷入了进退两难的局面。　　上市不是保命符　　互联网金融新闻中心了解到，在上市潮前登陆资本市场的第一批互金平台，往往被称作“幸运儿”。“上市公司”的标签，在一系列的整改过程中，还是被认为给平台增加了筹码。　　尽管第一批互金平台股价都不尽如人意，但在政策进一步收紧、网贷行业生存环境更加恶劣的情况下，2018年上市的互金公司接连遭遇破发。也依旧未能打消互金平台对上市的热情与渴望。　　对于前文所提到的互金平台来说，不论是清盘退出还是遭立案侦查，都未能按其发布的兑付方案如期兑付。理想宝更是多次在兑付方案逾期后，更改兑付方案。可见，上市也并不能解决平台不合规问题。　　监管面前，合规才是唯一出路。事实上，互金平台若仅出于宣传目的或合规筹码等短期利益，而选择上市，并不是平台发展的最好决策。在验收合格后，如何衡量上市的必要性，如何通过上市助力企业发展，才是企业上市与否、何时上市的关键要素。　　即便是上市系互联网金融平台，也有可能随时被剥离，或被上市公司业绩“爆雷”等拖累，相互牵制。以钱包金融为例，2月14日晚间，A股上市公司奥马电器公告称，2018年下半年公司金融板块业务严重下滑，面对各种问题共计提坏账准备8.78亿元。　　此前，奥马电器表示，国家互联网金融风险专项整治工作领导小组办公室和P2P网络借贷风险专项整治工作领导小组办公室近期下发了“整治办【2018】175号”文件，公司部分合作方属于出清范围。这也意味着，“上市”字样并非万能药。　　即便是已经上市的互联网金融平台，也不得不面对业务承压问题。在纳斯达克上市的爱鸿森与圣盈信分别出现了业务萎缩与股价暴跌等问题。其中，爱鸿森2018年第四季度贷款总额缩减，相较2017年第四季度减少四成。　　值得关注的是，圣盈信关联理财公司鼎治泰达金融也已然“爆雷”。据互联网金融新闻中心了解，鼎治泰达金融在债转方案里提出，相关债权可兑换为圣盈信公司董事会主席兼CEO林建欣所持有的该上市公司股权。

外资埋伏A股路径调查 委托公募、自设私募“两手抓”

外资大量流入A股，再度成为市场焦点。在初期纳入MSCI带来的指数基金被动投资A股之外，外资正在为投资A股开辟新道路：委托中国的基金公司投资，以及加入私募投资队伍自主投资。外资的委外投资事实上，为打通委托中国基金公司的投资道路，外资机构3年前就已开始铺路。2月21日，一位大型基金公司的高管陈启（化名）告诉21世纪经济报道记者：“外资委托基金公司投资前要做尽调。我们公司从3年前就开始有海外金融机构来做尽调了。直到目前外资在我们公司也一直在做尽调，不仅仅是我们公司，我相信头部的基金公司都会有这种外资的尽调。”海外机构几年前开始的尽调，目前已有斩获。“有一部分公司已完成了尽调，我们公司已接到了海外资金。”陈启说。陈启介绍，海外机构对于投资机构的尽调时间一般是18—36个月，平均24个月，即2年。这种尽调时间大大超出了国内常规时间，据悉，国内的银行理财产品到基金公司做调查，一般两周至三周，最长一个月就搞定了。“海外资金希望做的是大规模的投资，他们委托管理的不是几个亿的资金。因为海外资金在委托资金之前尽调就要花2年，所以他们委托资金的投资期一般在5年以上，不会因为短期的业绩波动而撤资。这种大规模、长期的资金是基金公司非常喜欢的资金。”陈启说，海外机构到国内的尽调内容包括业绩、投资能力、团队的稳定性、规模效应、风控能力、收益来源和稳定性等系列内容，通过尽调后，才最终决定委托给中国机构管理多少钱，选择什么策略。，陈启表示，在海外机构尚不能在中国开展公募业务之前，大规模的海外资金的投资更愿意委托给中国的基金公司，因为“在中国能管理大规模证券投资资金的唯有公募基金”。“在尽调的基础上，海外机构愿意把资金委托给境内的做得好的头部基金公司，他们愿意出这个管理费。管理费率多少会根据量来谈，但肯定是比公募基金的管理费要低。”陈启说。基金人士认为，中国的基金公司更了解A股市场，外资采取委托中国基金公司代为投资A股，是一个性价比较高的选择。不过，外资和基金公司的这种合作很可能助推外资代替公募成为A股最大的投资机构。根据中国人民银行网站的数据，截至2018年12月末，境外机构与个人持有境内股票市值是11517.35亿元与之相对，公募基金持股市值2018年12月末是14706.26亿元。外资与公募在A股投资上差距正在缩小，并且业内认为，不久之后，外资将会超过公募。开源基金首席经济学家杨德龙预计，“今年全年外资流入A股的资金量可能会突破6000亿元人民币，这会使得外资在A股的持股量超过1.8万亿，成为国内最大的机构投资者。”外资私募入华不过，除了上述委托投资之外，外资在华也在大力拓展自主投资。事实上，从2017年开始，部分海外机构逐步地在中国国内构建自己的团队。根据本报记者了解，比如富达、瑞银、富敦、英仕曼、惠理、景顺纵横、路博迈、安本、施罗德、贝莱德、安中、桥水、元胜、毕盛等一大批著名的外资机构在中国获得私募证券投资基金管理人资格，并且他们陆续已发行了产品。2月21日，上德谷投资董事长赵立松表示，“外资在境内确实是拿了很多私募牌照，他们跟国内的私募的一个最大区别就是他们的研究体系和交易体系不同。““外资进入A股的交易方面，有一个最大特点就是他们不是太择时，认为一只股票或者某些基金有价值的话，就会在他认可的价位上介入，跟时间没有关系，他们不会做波段。而且他们会持续地买入。这就是我们看到的这波行情当中，外资不断地流入到A股的原因。”赵立松说。不过，一位私募机构投顾人士表示，由于没有渠道，所以目前外资私募发行的产品并不太受欢迎。而外资在自主投资时，更关注哪类A股呢？好买财富海外产品经理邱晨告诉记者，从投资逻辑而言，海外机构投资者更关注中长期业绩，不会进行短期快速的流入和流出；而更长的投资期限，采取基于指数的投资方式，会更关注公司基本面的投资逻辑，也导致“外资关注的股票主要以白马、龙头和蓝筹为主”。“健康的财务报表、稳健的企业发展和被国际认可的企业品牌往往是这些股票的共同特点。”邱晨说。杨德龙表示：“外资崇尚价值投资，崇尚基本面研究，从外资过去两年流入到A股的标的来看，都是一些耳熟能详的优质白马股。特别是前十大流入的股票，无一例外都是一些行业龙头，我把这些股票称为白龙马股。这对国内投资者是一个重要的启示，外资对于股票的选择非常看重基本面，做好公司的股东才是真正的价值投资。随着外资在A股流通股中的占比越来越大，外资的选股标准和投资理念将会深刻地影响到A股市场。”一位大型基金公司的基金经理也表示：“外资投资更倾向白马股，但现在在向中小创扩散。”

牌照价值面临重估？西部信托股权挂牌多轮无人问津

　　相比于2016年和2017年，2018年以来信托股权变动逐渐减少，可查数据统计，仅有4起变动。　　证券时报·信托百佬汇记者注意到，相比于此前市场抢夺信托股权的火热情形，去年以来，信托股权公开转让纷纷遇冷，挂牌后无人问津的情况居多，而此前多家拟引战投的信托公司至今亦未有回音。　　2月21日，在新一轮延期挂牌期满后，已经挂牌3个多月的西部信托合计1.53%股权的转让依旧无人问津。无独有偶，此前西南某信托公司转让3.14%股权也无人接盘。　　有业内人士认为，资管新规以及银行纷纷设立理财子公司后，资管行业面临更加激烈的竞争，信托牌照的价值或面临重估，行业发展预期有所转变，资本入股积极性下降。　　挂牌逾三月无人问津　　去年11月9日，上海联合产权交易所披露，西部信托1.35%股权和0.18%股权被挂牌转让，挂牌底价分别为9473万元和1280万元。　　资料显示，西部信托股权转让方分别为西安飞机工业(集团)有限责任公司(简称“西飞集团”)和陕西飞机工业(集团)有限公司，这两家公司均隶属央企中航工业集团。　　据了解，西飞集团为西部信托第12大股东，持有西部信托1.35%股权。这也意味着，转让成功后，西飞集团将完全退出西部信托。　　对于转让信托公司股权的原因，西飞集团表示，主要是按照集团要求，清理参股企业股权，主要是非主业参股，并非只针对金融类。　　记者注意到，截至2月21日，西部信托股权新一轮挂牌延期满后，仍然没有接盘者出现。　　据了解，西部信托注册资本15亿元，前三大股东为陕西省电力建设投资开发公司、陕西省产业投资有限公司、重庆中侨置业有限公司，所占比例分别为57.78%、8.66%和 6.36% 。　　挂牌信息显示，截至2018年9月30日，西部信托实现营业收入4.65亿元，营业利润2.73亿元，净利润2.07亿元。　　据记者了解，未经审计数据显示，西部信托2018年营业收入和净利润分别为7.41亿元和3.28亿元，在行业排名靠中后。　　无独有偶。去年12月，西南联合产权交易所公告，西南某信托公司3.14%股权挂牌转让，挂牌价格4.62亿元，结局类似，至今仍无人接盘。　　“这些股权转让都类似，股权比例太低了，在里面至多充当财务投资者鸡肋角色，对一些资本方来说意义不大。”一位中小型信托公司人士对记者表示。　　引入战投亦无进展　　信托是唯一能够横跨货币市场、资本市场和实业投资领域进行经营的金融牌照，功能多样性和运用灵活性，加上整个行业内仅存68张，凸显了信托牌照价值，因此前几年，信托牌照可谓各方资本争夺的香饽饽。　　记者根据年报统计，2016年有16家信托公司发生股权变动，2017年也先后有10家信托公司进行股权结构调整。　　但进入2018年，仅4家信托公司股权发生变动，分别为2018年1月2日合肥市国有资产控股有限公司将所持有的建信信托5.5%股权划转至合肥兴泰金融控股有限公司；2018年1月29日英大信托通过引入战略投资者，南方电网成为持有其25%股权的新股东；2018年11月29日，银保监会批复雪松控股受让领锐资产等股权后，成为中江信托持股71%的大股东；2018年12月5日，天津财政局等4家原有股东将北方信托的股权转让给天津渤海文投，而后续引入日照钢铁的民营股东仍然在推进。　　除了这些公开变动，此前透露出引入战略投资者的华宸信托、山西信托和吉林信托等，至今也未有变动进展披露出来。　　“一方面，行业发展前景预期有所转变了，整个金融业都面临严监管等发展挑战，入股积极性没有那么高。”资深信托研究员袁吉伟对记者表示，另一方面，监管对信托的准入标准趋严，一般企业无法入股，而大型国企或机构则更希望控股或者夺取更大话语权，而不是简单的财务投资。　　袁吉伟认为，信托公司股权转让无人问津也与其自身资质诸如行业地位和市场竞争力弱等因素有关。

美联储加息路径仍不明朗 年内“停止缩表”共识形成

美联储“结束缩表”共识冲击波过去的2018年，美联储连续加息、缩表的操作使得全球资金回流美国，一些新兴经济体的货币承受巨大压力。数据显示，自2017年10月正式启动缩表至2019年2月13日，美联储资产负债表已收缩了4309亿美元。目前美联储资产规模仍高达4.03万亿美元，市场也在密切关注它的一举一动。最新的FOMC议息会议纪要让市场松了口气：纪要称，几乎所有与会者都认为，在今年晚些时候应停止缩表。如何理解这一表态？这一表态又将对全球市场带来哪些影响？（杨志锦）导读不仅对加息行动继续保持“耐心”，还就年内停止缩减资产负债表达成基本“共识”：美联储向“鸽派”立场的转变，又进了一步。不过，暂停加息是否意味着终止加息尚不确定。当地时间2月20日，美联储公布的1月29日-30日会议纪要显示，美联储官员继续强调将对货币政策保持“耐心”，但对今年晚些时候再加息所应具备的条件存在意见分歧。同时，几乎所有与会者都认为，在2019年年内宣布停止缩减资产负债表是合适的。由于近期市场对货币政策的焦点已从“加息”转向了“缩表”。美联储会议纪要发布后受到市场欢迎，当天收盘，美国三大股指全部小幅上涨，道琼斯工业指数收盘涨0.24%，标普500指数涨0.18%，纳斯达克指数涨0.03%。10年期美国国债收益率则攀升至2.64%。摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊认为，此次纪要含金量最大的信息就是几乎所有委员就年底前结束缩表有初步的共识。至于加息，虽然其认为美联储在3月份再次加息的概率较低，但认为要在现在得出年内美联储会停止加息的结论为时过早。持有相似立场的还有高盛首席经济学家Jan Hatzius，他在会议纪要公布后的一份报告中预计，美联储会在3月份的会议上宣布，第三季度末将停止“缩表”。至于加息预期，Jan Hatzius保持不变，仍然预计2019年会加息一次。年内“停止缩表”共识形成美联储的一举一动都受到市场的密切关注。去年10月，美联储主席鲍威尔“距中性利率还有很长的路要走”的言论，一度令市场对货币政策收紧的担忧急剧上升，并成为美股市场陷入动荡的重要原因。经历了“黑色平安夜”以及大萧条以来最糟糕的12月市场表现之后，无论是美国总统特朗普还是华尔街，都对于鲍威尔的持续加息表达了强烈的不满，认为美联储的决策可能对经济造成伤害，甚至可能导致经济衰退的出现。在今年1月底的年内首次FOMC会议上，美联储不仅将利率维持在2.25％至2.5％的范围不变，还删去了有关渐进加息的前瞻指引，让市场看到一个政策立场明显向“鸽派”转变的美联储。从去年12月到今年1月之间，美联储的论调变化明显， 2019年美联储将走向何方仍然难以明朗，这也是美联储官员的任何言论都会被市场用放大镜来仔细“检阅”的原因。在周三的会议纪要公布后，高盛首席经济学家Jan Hatzius在其报告中指出，因为金融状况不确定、全球经济放缓以及通胀水平疲软，FOMC会议纪要在政策前景中继续强调保持“耐心”。在评论美联储有关资产负债表的言论时，Jan Hatzius也指出，几乎所与会者都认为年内停止缩表是合适的，“资产负债表政策在原则上保持灵活性是非常重要的。”Jan Hatzius预计美联储将在3月份的会议上宣布，将在第三季度末时停止“缩表”。“我们美国经济研究团队早在去年7月就提出美联储可能最早在今年9月份会终止缩表，目前来看这种判断实现的概率明显上升。”章俊也认为，“美联储在9月份就终止缩表的概率较大，同时预计美联储最早会在3月份的联储纪要中正式提出并详细阐述终止缩表的政策框架和操作步骤。”2008年金融危机之后，为安抚金融市场、挽救美国经济，美联储实施大规模量化宽松政策，导致资产负债表急剧扩张。随着美国经济的复苏与持续扩张，自2015年12月开启加息周期以来，美联储至今已经完成9次加息。而自2017年10月份开启“缩表”进程至今，美联储的资产负债表的规模已从2015年4.5万亿美元下降至目前的4万亿美元左右。加息路径仍模糊至于未来的加息路径，周三公布的会议纪要显示：多位官员表示，目前尚不清楚今年晚些时候如何调整联邦基金利率目标范围，部分官员认为，只要通胀高于他们的基准预测，加息才可能是必要的。部分官员则认为，若经济发展符合他们的预期，今年晚些加息是适合的。事实上，在过去的几周内，美联储部分官员在不同的场合均强调了对未来政策决策的耐心态度，并重申下一步将更依赖数据做出决策。克利夫兰联邦银行行长Loretta Mester周二曾表示，在对政策利率进行任何进一步调整前，官员们将会考虑到中期的情况。此外，纽约联邦储备银行行长John Williams接受路透社采访表示，除非新的经济增长信号或通胀数据证明有必要，否则不赞成再次提高利率。对美联储困扰最大的莫过于美国经济增速放缓。就在近期，标普全球评级还将美国经济未来一年内出现衰退风险的预期从去年11月预测的15%-20%上调至20%-25%。但章俊认为，近期美国经济数据较为纠结，但很难得出美国经济出现趋势性下行的结论。比如失业率连续两个月出现反弹回升至4%，但主要是受政府关门影响。CPI则在连续两个月大幅下滑之后降至1.5%，但主要是短期内受能源价格拖累；如果看核心CPI同比依然维持在2.1%，也没有出现趋势性下降。此外，圣路易斯联储金融压力指数和芝加哥联储全国金融状况指数也显示美国目前金融市场没有出现明显的趋势性收紧情况。基于这些数据，章俊表示：“虽然我们认为美联储在3月份再次加息的概率较低，但要在现在得出年内美联储会停止加息的结论为时过早。”章俊认为，目前美联储年内加息的概率依然较高，加息的时间点会在6月和9月，中间在3月和6月暂停加息主要是担心持续加息可能会导致金融条件过快收紧从而导致美国经济衰退的风险上升，因此每次加息之后需要更长的时间来分析和判断实体经济的走势和承受能力，进而决定下一步该如何走。对美联储的加息预期，Jan Hatzius仍然保持不变，预计2019年将加息一次，并且存在“另外0.6次”加息的可能性（该数字仅反映几率而不是实际情况，因为美联储不会“打折”加息）。考虑到今年全球经济环境不确定性相对于去年而言明显上升，章俊认为，如果年内国内货币政策过于宽松，一旦美联储在短暂暂停之后重回加息路径，则意味着国内政策需要再次调整和转向。因此，章俊认为，在宏观政策制定方面前瞻性显得尤为重要，而政策的重心还是应该聚焦打通货币政策传导机制来把流动性引入实体经济。

潮牌交易平台毒APP多次被指售假，曾获王思聪投资、推荐

2月21日， #毒APP涉嫌售假#登上微博话题热搜榜。蓝鲸产经记者搜索毒app发现，球鞋鉴定和交易平台毒APP售卖的产品曾多次被投诉是假货。据《证券日报》报道，有网友反映在APP上买了一双Nike Air more液态银，收货后第一时间拿到潮流运动装备的社区“get”上鉴定，结果显示为假货。更有用户爆料称，该平台卖假货被发现后，给用户300元作为封口费。随后，毒APP就上述事项发表声明称，其团队在质检过程中，因仓库质检未核实出商品鞋盒与鞋子不匹配，用户购买后对此在线上鉴别，导致线上鉴别师出于负责的态度，认为商品鞋盒与鞋不匹配，存在拼图嫌疑。虽然此款鞋不属于假货，但对于平台的过失表示抱歉。蓝鲸产经记者查询资料获悉，毒APP由虎扑旗下的上海识装信息科技(下称“上海识装”)于2017年8月推出，是一款集运动装备交易、球鞋真伪鉴别为一体的软件，同时兼具互动图片社区功能，通过收取卖家的佣金费、广告费等方式盈利。目前，在毒APP上购买球鞋的流程为买家先下单，卖家寄货到平台，平台经过鉴定和质检之后再发货给买家，买家确认收货后毒将手续费扣除以后再打钱给卖家。除了师出虎扑，毒APP还受到王思聪的推荐。2018年11月9日，王思聪发布一条抽奖微博，称关注他本人和毒APP官微，将从转发中抽取一人赠送旗下电竞战队iG的全体成员战靴，并称“在毒APP上买潮牌和鞋子保真且便宜，我很早就开始用了” 。两天后的“双十一”，毒APP在苹果的APP Store免费下载排行榜上超越京东和淘宝，登上了总排行榜的第4位和体育类下载排行的第1位。事实上，王思聪间接持股上海识装。启信宝信息显示，由天津普思资产管理有限公司99%持股的天津汇德信资产管理合伙企业(有限合伙)持有上海识装2%的股份，而天津普斯资产管理有限公司的大股东正是北京普思投资有限公司，后者由王思聪100%持股。随着毒APP不断壮大，大量私人卖家涌入，货源把控开始受到限制，毒APP的负面评价也开始出现。据新闻栏目《1818 黄金眼》报道，消费者小孙从毒APP上以 871元的总价购买了一双 PUMA X XO SUEDE。该款鞋的卖点之一是其鞋面上右脚"19"左脚"68"的数字，组成 "1968" 代表着 PUMA SUEDE 鞋款诞生的年份。而小孙收到的鞋却是左右脚都写着 "68"。随后，毒 APP 在微博发表声明，将上述产品称为 " 错版鞋 "，并附上在其他第三方平台 " 鉴定为真 " 的截图。毒APP表示，对于此次平台未能尽到提醒用户此款鞋存在错版的情况，平台积极与用户沟通后进行了合理的补偿及无条件退货处理，得到了用户的谅解。有知乎网友在毒 APP上看到一款 Nike 和加拿大潮牌 Reigning Champ 的联名鞋，随后却被证实，这款鞋并不存在。此外，微博上也曾有网友表示，球鞋 "YEEZY350 满天星 " 全球限量5000双，但毒 APP 的销量显示却是卖出去 5658 双。针对上述风波，蓝鲸产经记者致电上海识装核实未果。网经社 - 电子商务研究中心主任曹磊对蓝鲸产经记者表示，毒APP作为球鞋交易的第三方平台，还有一个重要作用是质检产品，并从中收取手续费，因此其有责任为产品质量背书。

亏损、亏损、亏损，在线旅游如何打破魔咒？

摘要：运营成本高、产品同质化严重、管理模式不完善等的问题让很多在线旅游平台陷入亏损困境。根据《中国在线旅游行业研究报告》数据显示，2017年在线旅游用户规模已达到3.25亿，2018年在线旅游用户规模达到3.57亿人。大众的旅行需求日益强烈，造就了旅行市场的欣欣向荣，但欣欣向荣中，不少平台却处在亏损状态中，未走出亏损困局。很多在线旅游平台都深陷亏损之中。财报显示，途牛2015年亏损14.6亿元，2016年亏损24.2亿元，2017年亏损7.7亿元；百程旅游2017年年度报告显示亏损2795.45万元……诸多在线平旅游台尽显亏损之态，未能获得盈利，主要是由以下四个原因造成的。一、平台运营成本高如今的旅行市场竞争异常激烈，很多在线旅行平台为了提高知名度，都在营销宣传上下足了手笔，进行“烧钱”式营销。加大广告资金投入，虽有利于提高平台的知名度，但是疯狂投入广告也会使平台运营成本增高。途牛和去哪儿就是典型的例子，曾有人戏称在电视上出现的10个广告里就有8个是途牛的，不管是采用周杰伦和林志颖双人代言，还是在综艺里植入广告，途牛在广告营销上面都狠下手笔，曾有数据显示，途牛2016全年市场营销费用占总运营费用的61%。去哪儿在营销宣传上面也丝毫不逊色，除了邀请当红女星赵丽颖作为代言人之外，在综艺《72层奇楼》、电视剧《楚乔转》等热门综艺和电视剧也植入了广告；马蜂窝更是在世界杯时期进行轰炸式广告营销。除了加大营销宣传会增加运营成本外，线上产品开发，人员管理等方面也会带来较大的成本消耗。现在很多在线平台为了抢夺更多市场份额，都往线下开发，比如携程、途牛、驴妈妈等在线平台都积极布局线下门店来吸引消费者。但是线下布局不仅会遇到同行对手，还是传统旅行社的主场，对人力、物力、资金方面的投入有高要求，这些也会导致平台利润进一步缩小。二、平台盈利模式存在问题为了获得更多的市场份额，很多在线平台都采取低价营销模式来吸引客户。比如途牛，众信5000块钱卖给途牛的产品，途牛却只出售3600，而且平台上蔓延全年的打折季。途牛的盈利模式是依靠差价来获取收益，由于平台位于旅行社和消费者中间，再加上途牛一直走低价营销，导致盈利模式利润空间很小。采取低价营销，除了会造成盈利模式缩小，还会引起平台与旅行社矛盾，2015年途牛就曾因营销模式破坏了旅行市场秩序被17家旅行社联名抵制。采取低价营销的不只是途牛，2016年欣欣旅游网因为出售低价产品而被国家旅游局约谈，后下架400多条“不合理低价游”产品；驴妈妈、马蜂窝等在线平台也因为出现“不合理低价游”产品而被通报批评。在线旅行平台毛利率原本就低，采取低价营销无疑会导致平台盈利进一步缩小。在线旅行平台采取低价补贴的模式来吸引消费者，短时间内的确可以吸引较多的消费者，提高销售量。但低价格产品在一定程度上就意味着低服务、低旅行体验。旅行体验不佳正是在线旅行平台经常遭到消费者投诉的原因之一，而且采用低价格战略很难培养忠实客户。三、旅游产品同质化严重产品同质化是在线旅行平台一大通病，无法满足消费者日益增长的多样化、个性化需求。例如驴妈妈平台搜索三亚跟团游就会出现“海南、三亚、蜈支洲双飞5日跟团游”、“三亚蜈支洲岛双飞5日4晚跟团游”等多条相似路线；搜素泰国旅行产品，就会出现多条“泰国曼谷芭提雅7日5晚游”雷同路线，驴妈妈上有很多类似的旅行产品。此外，各个平台上的产品也十分雷同。比如途牛上多条“泰国曼谷-芭提雅机票+当地6晚7日游”和驴妈妈泰国产品相似；比如同程上多条“三亚+蜈支洲岛+天堂森林公园+天涯海角+南山双飞5日”与驴妈妈三亚产品雷同。平台出现千篇一律的旅行产品会让追求多样化和个性化产品的消费者产生审美疲劳。四、管理模式不完善2017年消费者网在线投诉平台统计数据显示，与在线旅游有关的的消费者投诉达75起，投诉问题涉及虚假宣传、捆绑销售、霸王条款、退改票费不合理以及订单被随意更改或取消等五个方面。比如知名作家王小山在微博上控诉飞猪利用大数据杀熟，飞猪上的机票价格比别的平台高出了几百块钱，还有网友控诉自己半年前在某平台上买的机票去到了机场却发现没有此航班。接连不断的控诉事件引起了广大网友的共鸣，纷纷表示自己也曾经在在线旅行平台上过当。捆绑销售、出售“虚假”产品、服务质量差等是消费者对在线旅行平台的普遍印象。平台数量增多的同时服务质量却没有提升，消费者在旅行中得到不佳体验，出现负面新闻、虚假宣传等问题都有可能会使消费者远离平台。在线旅行平台方便了人们出行，但是平台没有加强对产品、服务人员等方面管理，让消费者产生不佳的体验，只会让平台失去更多的消费者。消费者日益强烈的旅行需求诞生了较多的旅行平台，但自身痛点却让较多在线平台难以走出亏损困局，未能实现平台盈利。在线旅游行业该如何走出亏损困境？2018年在线旅游平台KLOOK客路旅行获2亿美元D轮融资；2018年10月，马蜂窝获得由腾讯领投D+轮融资……虽然多数在线旅行平台一直处于亏损状态，但不少资本还是持续下注在线旅行平台，看好平台能够获得盈利。所以面对平台痛点难消，在线旅行平台该如何突破呢？首先，提升产品质量，加强口碑营销。优质的产品是留住消费者的核心，一个公司能否走得长远主要是看它的产品受不受消费者认可。捆绑销售、宣传与现实严重不符等虽然可以获得一时的盈利，但不能留住客户。途牛、同程等平台应对产品质量问题进行严格把关，给消费者提供真实优质的产品。平台给消费者提供最优质的产品，把消费者放在心上，消费者才会钟情于平台。此外，优质的服务态度也是吸引消费者一个重要原因。不管是售前还是售后都要提供服务水准，不能因为消费者已经购买了产品而对客户不上心，让消费者产生不佳的体验。同时，对于消费者反馈的意见，要积极解决，提供完善的解决方案，而不是敷衍了事。优质的服务体现了平台对客户关心程度，优质的服务不仅会使消费者成为忠实客户，也能通过口碑传统，带动身边更多的消费者成为平台客户，带来更多客源。在线平台要想走得更长远，在开发新客源的同时，也要将新客户培养成忠实的老客户。最后，打造特色产品，满足消费者多样化的旅游需求。如今的消费者已经不再局限于简单的旅行产品，而是开始追求更加特色化、新颖化和个性化的旅行产品。所以为了满足消费者需求，在线旅行平台可以在市场上调查消费者喜欢什么样的路线、什么样的旅行形式，利用自身优势将消费者旅行喜好和客源地结合起来，然后利用AR等新技术打造受消费者欢迎的旅行产品，为消费者提供多样化产品路线和更优质的产品服务。运营成本高、产品同质化严重、管理模式不完善等的问题让很多在线旅游平台陷入亏损困境。所以途牛、同程、驴妈妈等在线旅行平台，想要走出亏损困境实现盈利，需提升产品质量，加强口碑营销、提升服务质量、利用AR等新技术打造特色产品，满足消费者多样化的需求。总的来说，只有得到消费者认可的平台，才能在竞争激烈的旅行市场走的更远。

中小银行股权难觅接盘者

中小银行股权频遭转让、拍卖市场持续增长的态势还在延续。2月20日，据北京商报记者不完全统计，2019年开年截至目前，在阿里拍卖平台进行银行股权转让的交易就有近600例，在被转让的银行中，大多是城商行、农商行、村镇银行以及农村信用社，其中更是频现亿元“大单”的身影。但目前接手银行股权的“接盘者”并不多，更有305家银行股权遭遇流拍的尴尬局面。在业内人士看来，在强监管、经济下行等多因素的交织下，中小银行受到大中型全国性银行和互联网金融机构的双重挤压，发展空间受限，未来只有很少一部分中小银行会具备竞争能力。银行股权频登拍卖台据统计，在阿里司法拍卖平台进行股权拍卖的577家银行中，中小银行居多，其中大多是农商行、村镇银行、农村信用社及城商行。在最近的3天时间里就有46起转让，千万元的大额股权交易也不在少数。例如，砀山县西地亚木业有限公司持有的安徽砀山农商行2460万股股权（占总股本比为5.84%），起拍价为3040.191万元、保证金500万元、加价幅度10万元。河南恒顺农业机械有限公司持有的上蔡农商行1000万股股权，评估价为1920万元，当前价为1468.8万元。北京商报记者还注意到，在即将开始拍卖的股权中，还存在两个亿元“大单”的身影。具体来看，杭州三赢实业有限公司、包头市云恒投资有限公司分别持有内蒙古银行10400万股以及4992万股股权。起拍分别为2.71亿元、1.3亿元，开拍日期均为2月21日。与此同时，各大产权交易所中小银行股权转让信息也在密集发布，国有企业转让股权的也不在少数。据北京产权交易所信息显示，某央企正在转让持有的某城市银行3700万股股份，但并未说明该银行的具体名称。据悉，该银行作为一家地方性股份制商业银行，“大公资信”对该行主体信用评级上调为AA+，且评级展望稳定。事实上，银行股权转让、拍卖市场持续增加的情况从2018年就开始发酵，2019年开年也呈现上升趋势。对此，苏宁金融研究院宏观经济中心主任黄志龙分析认为，中小银行股权转让案例增加主要原因有三方面，一是监管部门对于非金融企业投资银行实施“两参一控”的监管要求，这使得许多中小银行股权面临被拍卖的问题；二是中小银行受到大中型全国性银行和互联网金融机构的双重挤压，发展空间受限；三是利率市场化进程加快，使得中小银行的利差空间越来越小，盈利难度越来越大。持续遇冷难觅“接盘者”北京商报记者发现，目前银行股权的“接盘者”并不多，迟迟未有买家出手。在577个股权转让中有305家银行处于尴尬流拍的局面。其中较为引人注目的是，1月凯迪生态科技股份有限公司以9118万元起拍价拍卖汉口银行2000万股股权，引来了近3000次围观，但最终还是以流拍收场。稠州村镇银行800万股股权也引来了2000次围观，最终也以流拍告终。此外，赣州银行1180万元拍卖的3996000股（法人股）也惨遭流拍。从以往的调查来看，银行股权遭遇流拍并非新鲜事，但不足两个月便有百余家的银行股权拍卖以流拍告终，也令不少业内人士感到意外。2月20日北京商报记者查询发现，当前有188项银行股权标的正在阿里司法平台进行拍卖，其中包括江南农商行、富阳农商行、山东阳信农商行等银行，金额合计超过2.5亿元。正在拍卖进程中的188项银行股权，虽然吸引了数千人围观，但仅有35人报名参与。另外，即将进入拍卖的银行股权标的还有207份。除了股权拍卖遇冷之外，重要股东在二级市场减持银行股权的数量也有所增加。据Wind数据显示，2018年全年，共有10家商业银行在二级市场遭重要股东减持，总变动数达160次，而2017年只有6家商业银行遭重要股东减持，变动次数仅为25次。中小银行股权为何频频无人问津？中国人民大学重阳金融研究院副院长董希淼分析认为，在经济面临较大下行压力的情况下，部分银行股东自身经营压力可能继续加大，通过转让银行股权获得收益、改善财务指标的愿望迫切。而2018年下半年以来，少数银行股东持有的银行股权质押出现爆仓等情况，被动地进行拍卖和转让。另外，2019年银行业和保险业监督管理工作会议明确提出，着力完善公司治理机制，这意味着对于银行股东资质、持股条件等或有更高要求。上述这些情况，都可能导致银行特别是中小银行股权转让行为增多。中小银行发展遇挑战在金融去杠杆、监管加码、同业竞争激烈的大环境下，中小银行经营压力增大。资深金融分析师肖磊在接受北京商报记者采访时介绍，中小银行业务较为单一，跟地方产业发展等关系紧密，这一轮去杠杆化，对地方性以信贷为主导的产业影响较大，另外随着银行各类业务监管的收紧，对地方银行跨区域开展业务的限制，使得小银行生存空间缩小，很多小银行的股东本身存在资金缺口的问题。银行股权流拍频发，是否说明整体银行业发展前景遇冷？黄志龙进一步指出，整体来看，在资金入表的大环境下，银行业的发展前景仍然看好，2019年商业银行的资产总规模仍将以较快的速度发展，大中型银行的发展空间依然较大，银行股权流拍主要集中在中小银行。“小银行目前遇到的挑战比较多，股权交易可能还会持续一段期间的低落态势，长期来看，未来只有很少一部分中小银行会具备竞争能力。”黄志龙说道。

火爆票房与冷静的资本市场:万达电影、华谊春节档哑火

2019年春节档电影票房再创历史新高已无悬念。其中，黑马态势出现的《流浪地球》累计票房已超过38亿元，《疯狂的外星人》累计票房超过20亿元。虽然票房屡创新高，但资本市场反映却较为冷静，比如爆款电影背后的北京文化(000802.SZ)股价在经历一个涨停后随即掉头向下，与票房走势相反。业内人士向蓝鲸产经记者表示，春节档收官后，上市影视公司收获出现分化，短期内相关公司表现将受到较大影响，这也体现出近年来春节档已经没有“最大赢家”一说，虽然北京文化表现抢眼，但光线传媒(300251.SZ)、中国电影(600977.SH)等老牌影视公司仍不可忽视。春节档“吸金”能力增强，国产片拥挤上映春节档一直是各大影视公司必争之地，2019年春节档，因为同时云集8部国产影片，成为竞争最激烈的一次春节档。数据显示，截至2019年除夕夜，影片总预售成绩就已突破7亿元。根据灯塔提供的数据显示，截至2月10日，这个“史上最挤春节档”的8部国产大片累计票房已超过58亿元。比高院线相关负责人对蓝鲸产经记者表示，口碑是现在票房走势的重要依据，2019年春节档保持“吸金”的重要因素就是《流浪地球》、《疯狂的外星人》等影片口碑良好。反观2018年春节档，虽然档期票房高达57亿元，但是猫眼评分过9的电影只有两部，其他电影质量并不被市场认可。此前，市场担心2018年春节档票房基数较高，2019年春节档票房实现增长较为困难。但华泰证券传媒分析团队认为，基于对2019年春节档上映电影数量、头部电影质量和银幕数的考虑，2019年春节档电影总票房与2018年同期相比，实现10%-20%的增长。但也有分析认为，2019年春节档的强势与“高票价”关系不小，以目前公开的数据来看，2018年农历初一全国的平均票价为39元，2019年同期平均票价上升到45元，涨价幅度超过了15%。“大年初一的电影票价与预售价格明显不同，上涨超过一倍，预售期间56元的电影票，到了初一都涨到120元以上，”消费者孙女士对蓝鲸产经记者表示。据了解，这一情况在三四线城市更为普遍，有不愿具名的大地影院经理对蓝鲸产经记者表示，“初一涨价是约定俗成的操作，尤其是在《流浪地球》逆袭后，排片量与票价都会波动。”春节档概念股大涨大跌，出手应谨慎春节档虽然已经落幕，但这一档期的全部影片仍在上映中。目前来看，《流浪地球》逆袭成为冠军已是事实。随着春节档进程，《流浪地球》从预售第4的位置，在两天时间内反超成为头名，随后一直保持领跑并最终夺冠，排片占比也从首日的11.5%一路提升至34.9%。蓝鲸产经记者查询资料获悉，《流浪地球》主要出品方有四家，分别为中国电影、北京文化、吴京的北京登峰国际文化传播有限公司，以及该片导演郭帆自己的郭帆文化传媒有限公司;联合出品方则达到23家，包括阿里影业、腾讯影业、湖南芒果娱乐、耀莱影视、上海电影集团等。由于《流浪地球》的票房表现抢眼，对于股市的传导作用也十分明显。节后首个交易日，北京文化开盘涨停，收盘报14.51元/股，总市值达到103.9亿元;中国电影当日也上涨2.74%。但好景不长，第二天开始，包括北京文化在内的春节档影片相关出品方、发行方及投资方股价迅速降温。从北京文化来看，此次股价波动与其此前《战狼》、《我不是药神》火爆银幕时的表现如出一辙。蓝鲸产经记者查询资料发现，2017年北京文化凭借《战狼2》成名后，从电影上映首日到打破票房纪录当日，8个交易日内涨幅接近60%，公司市值暴涨55亿元。随后，北京文化发布的公告显示，多位高管将减持北京文化股份不超过143.65万股。公告发布后，北京文化当日换手率高达21.25%，全天总成交金额高达17.36亿元，从此北京文化一路下跌。至于此次春节档后立即波动的股价，业内人士对蓝鲸产经记者表示，这是正常现象，主要是因为北京文化的业绩并不稳定。根据北京文化发布的公告显示，该公司投资《流浪地球》收益超7300万，而2018年前三季度利润仅4600万，可以看出其对爆款项目的依赖。“近两年来，北京文化参投的几部影片在上映后都对股价有一个暂时性的影响，但是对整体的股价并没有影响，比如《战狼2》、《我不是药神》等，都是临时有个片子就涨停，接下来又走下坡路，上市公司‘看片炒股’的时代已经一去不复返，长期还是要看公司业绩。”资深投资人、投创家CEO曹海涛表示。其实，这一项目制特点在影视行业表现较为突出。除北京文化外，《疯狂的外星人》出品公司欢喜传媒因此前签订的保底发行协议，遭遇了不涨反跌的情况 。双方约定保底金额为28亿元，欢喜传媒将有权收取《疯狂的外星人》电影之保证最低发行收入7亿元，若该电影的总票房收入超出28亿元，作为投资方欢喜传媒还可收取票房超出部分影片净收入的30%。目前来看，《疯狂的外星人》稳坐春节档票房收入第二名，但其预测票房在22亿元左右，未达28亿元。华谊兄弟哑火，万达电影麻烦不断值得一提的是，春节档票房成绩公布后，网络上对于万达电影撤资《流浪地球》转投《情圣2》的消息不断。万达电影随即辟谣，称从未就影片《流浪地球》正式签署过投资协议，不存在所谓的撤资。蓝鲸产经记者拨打万达电影公开电话，对方表示目前因为公司处于重组和业绩发布的窗口期，不便回应。除《情圣2》外，春节档上映的《飞驰人生》、《熊出没》背后均有万达电影出资，但与《流浪地球》相比票房收入差距较大。陷入口碑危机的同时，万达电影收购万达影视的方案却再次公布进行调整。万达电影公告表示，由于青岛西海岸文化产业投资有限公司未能获得其主管国有资产监督管理部门核准其参与本次交易的意见，该公司及其持有的万达影视 1.0579%股权不再纳入本次交易对方和标的资产范围，公司将发行股份购买万达影视合计95.76%的股权。这也意味着，万达电影筹谋多年的重组方案告吹。与万达电影惺惺相惜的还有昔日贺岁档、春节档的“老大”华谊兄弟(300027.SZ)。2019年春节档，华谊兄弟甚至一部影片都未参与。有业内人士认为，这正透露出华谊兄弟在近年来频频决策失误，导致其错失爆款。根据不久前华谊兄弟发布的业绩预告显示，因主要影片票房未达预期及对包括商誉在内的资产计提资减值准备，华谊兄弟2018年归属上市公司股东净利润为亏损9.82亿元-9.87亿元，这是华谊兄弟自2009年上市以来首次出现净利亏损。面对业绩亏损、债务到期等问题，华谊兄弟董事长王中军公开表示，“2019年，华谊兄弟一个方向是资产处置，会逐步剥离和电影、实景关联较弱的业务与资产，回笼资金、优化债务结构，把这些钱拿来把内容制作做好做强。”上述业内人士还向蓝鲸产经记者表示，虽然万达电影与华谊兄弟都曾错失爆款项目，但万达仍有院线支撑，资源优势还在。而华谊兄弟则不同，这两年在实景娱乐砸钱太多，反而给北京文化这样的后起之秀不少机会，这也说明电影市场正在多元化发展。根据历史经验，影视传媒板块的活跃窗口期往往出现在春节前后的一个月之内，最终还是会归于平静，等待下一个爆款。

套利与空转的票据

导读2月20日，央行相关负责人表示，1月份票据融资显著增加，支持了实体经济，特别是小微企业。个别企业通过票据贴现和结构性存款套利，只是短期的少数行为，不是票据融资增加的主要原因。随着票据贴现利率持续下降，去年底一家城商行票据业务部负责人江潘（化名）突然发现了一种全新的票据套利操作模式，即企业先通过票据承兑贴现获得低息资金，再投向银行结构性存款，每次操作可以套取约30-50个基点的无风险利差收益。“银行也能从中获得不少好处，一是通过票据承兑贴现，可以完成小微企业与民企放贷的考核指标，二是结构性存款规模骤增能完成银行存款业务的考核指标，三是将票据再贴现给央行，又能进一步提高银行流动性指标。”他告诉记者。让江潘没想到的是，票据套利规模迅速增长，甚至令1月社会融资数据创下历史新高。近日，央行公布的1月份金融数据显示，今年1月份人民币贷款增加3.23万亿元，同比多增3284亿元，其中，票据融资额贡献较大，新增5160亿元；与此同时，1月份社会融资规模增量为4.64万亿元，同比多1.56万亿元，在新增社融规模里，未贴现银行承兑汇票达到3786亿元。“这一下子让票据套利空转现象彻底浮出水面。”一家股份制银行金融市场部业务总监对此直言。值得注意的是，这迅速引起了监管部门的注意。2月20日，国务院总理李克强在当天举行的国务院常务会议上指出：“降准信号发出后，社会融资总规模上升幅度表面看比较大，但仔细分析就会发现，其中主要是票据融资、短期贷款上升比较快。这不仅有可能造成‘套利’和资金‘空转’等行为，而且可能会带来新的潜在风险。”在上述股份制银行金融市场部业务总监看来，这意味着针对票据套利空转的强监管政策很快会落实。“春节后，我们内部已要求压缩票据套利规模，但这些天个别企业仍在递交票据承兑贴现申请，因为他们将套利对象转向高信用评级的银行理财产品（年化利率在4%以上），争取更高的无风险套利收益。”他直言。要彻底改变这种状况，除了从严打击票据套利空转行为，还需要相关部门采取市场化操作手段让票据承兑贴现利率与结构性存款等理财产品利息保持在一个“合理”区间，否则只要有利差的地方，套利交易不会停歇，只会不断变化“操作模式”。2月20日，央行相关负责人表示，1月份票据融资显著增加，支持了实体经济，特别是小微企业。个别企业通过票据贴现和结构性存款套利，只是短期的少数行为，不是票据融资增加的主要原因。总体而言，1月份贷款处于合理水平，金融对实体经济的支持力度加大。票据套利模式浮出水面据上海票据交易所发布的数据显示，在央行多次降准与释放流动性的共振下，1月份票据利率呈现下滑迹象。比如1月份商业汇票贴现加权平均利率为 3.67%，比去年12月下降16个基点，同比则下降 157个基点；转贴现加权平均利率为3.6%，比上月下降29个基点，同比下降112个基点。“其实银行票据利率下降幅度不亚于商业汇票与转贴现业务，不少银行开出的银票承兑贴现利率降至3%左右。”一位城商行金融市场部人士告诉记者。这令票据套利现象迅猛滋生。他给记者算了一笔账，若银行开出的票据承兑贴现利率为3%，即企业先通过3%融资成本获得资金，再投向结构性存款（年化利率约3.6%-3.8%），在扣掉0.05%开票成本与承兑贴现手续费后，这家企业能获得约40-50个基点的无风险利差收益。“甚至部分企业采取加杠杆做法进行票据套利。”江潘告诉记者，这类企业会将票据承兑贴现资金分成两份，一是动用50%资金作为保证金，与关联企业签订贸易合同再向银行申请开票，二是将剩余50%资金直接投向结构性存款赚取无风险利差，如此多次循环操作，其无风险利差收益将随着资金杠杆增加而成倍提高。近日他遇到一家如法炮制的企业，以往每年1月份按正常经营业务规模大概需要5000万元的票据承兑贴现额度，但今年1月份它们主营业务规模没有大幅增长，但票据承兑贴现规模超过4亿元。“这某种程度加剧了票据空转现象。”他直言。记者多方了解到，不少嗅觉敏锐的企业还四处托关系“收购”票据扩大票据套利规模，令1月份票据交易额骤增。上海票据交易所发布的数据显示，1月份商业汇票交易发生额为 5.89 万亿元，同比增加 1.39万亿元，同比增长30.8%，较去年12月骤增2.06万亿元，环比增长53.79%。 其中，转贴现发生额为5万亿元，同比增加1.23万亿元，同比增长32.5%。一位民间票据贩子向记者透露，1月份他曾多次遭遇“一票难求”的状况，只要收到票据（尽管有些开票企业资金实力并不强），在很短时间内都会被企业“一抢而空”。记者注意到，票据套利操作的迅猛发酵，令1月份票据承兑贴现额“水涨船高”，比如其中商业汇票承兑发生额达到2.55 万亿，同比增加9828.22 亿元，同比增速达到 62.59%，较去年12月份增加4044.18 亿元，环比增长18.82%；当月商业汇票贴现发生额则为1.69 万亿元，同比增加8831.97 亿元，同比增长109.93%，较去年12月份增加4623.97亿元，环比增长37.77%。上述城商行金融市场部人士直言，这背后，离不开部分银行暗中“推波助澜”。由于票据套利行为既能让银行满足小微民企放贷与存款考核指标，又能通过向央行再贴现提升流动性，因此不少银行对这类现象发酵“睁一眼闭一眼”，甚至个别中小银行还悄悄降低企业开票的保证金比重（从原先的50%降至30%），因为企业票据套利各项操作（开票、票据承兑贴现、购买结构性存款产品）都在这家银行体系完成，银行方面认为风险相对可控。“此举无疑助长了企业票据套利空转的积极性。”他直言。在江潘看来，尽管1月份票据套利空转现象有所抬头，但大部分票据贴现承兑资金仍然流向实体经济。毕竟，年初企业需要筹集大量资金用于发放员工年终奖，支付办公成本与原材料采购费用等，当票据利率持续下降低于银行信贷与发债融资成本时，它们很自然地倾向通过票据融资低息筹资。“要及时遏制票据套利空转现象，一方面需要相关部门对银行信贷政策做出调整，部分企业之所以敢于参与票据套利，主要得益于银行为了满足小微、民企放贷指标，给予他们很高授信额度（超过企业实际经营资金需求），让他们能加杠杆扩大票据套利规模，另一方面通过市场化操作手段将票据利率与结构性存款等理财产品利率控制在一个合理区间，令票据套利行为无利可图。”他指出。企业信贷融资依然“艰辛”值得注意的是，在票据融资规模大涨助推1月“天量信贷”数据面世同时，不少民企依然没有感受到信贷宽松。具体而言，更能反映实体经济的企业中长期贷款没有显著增长——今年1月份社融数据里，新增的住户+企业中长期贷款额为2.09万亿，相比2018年1月的1.89万亿与2017年1月的2.21万亿，并没有大幅升高。一位地方大型机械制造业民企负责人告诉记者：“目前要获得银行信贷资金的难度依然不小，此前一家股份制银行地方分行已经同意向他们发放一笔贷款用于技术升级与产能优化，但这项贷款申请被总行风控部门退了回来，原因是银行风控部门认为行业增速正在放缓，担心企业销售回款减少，难以覆盖贷款本金利息。”他的遭遇，也发生在其他中小企业主身上。多位中小企业主坦言，去年底他们向当地银行申请中长期贷款用于采购设备与原材料，后来发现这些银行在年初将大量信贷资源投向了基建项目与个人按揭房贷业务。“除非我们即将有一笔贷款到期，银行才肯迅速放贷一笔钱让我们借新还旧，否则我们必须提供足够的抵押物，或者从财务数据方面证明贷款投资的新项目能产生很高的现金流与经营绩效，才有机会拿到贷款资金。”一位中小企业主告诉记者，因此他们只能借部分银行加大消费信贷业务的机会，由企业高管申请信用卡，再通过信用卡套现资金用于采购原材料与加大新项目投资，前提是企业主与高管签订协议，由前者拿出房产或其他财产给后者信用卡还款提供“担保”。天风证券发布最新报告指出，在1月份天量信贷里，0.7万亿居民中长期贷款投放与住宅销售有关，大部分流向房地产市场，1.4万亿企业中长期贷款里，一部分流向基建项目投资；1.49万亿企业短期贷款与票据（包括未贴现票据）里，部分用于借新还旧与理财存款，本质上仍在银行体系内空转；0,5万亿企业债券融资，多数流向基建地产项目。在这些中小企业主看来，要让银行信贷资金大规模地流向小微、民企，首先需改变当前以抵押物决定放贷的银行操作体系。“事实上，这些年为了企业技术升级与业务转型，我差不多将所有的房产、企业厂房设备、土地都抵押融资了，若银行仍要求根据抵押物是否充足给予放贷资金，那么我真的抵押我自己了。”上述中小企业主颇为无奈地自我调侃表示。

公章不显之谜 钜派投资逾期补偿函风险与警示

导读值得注意的是，这份承诺函并没有钜派公章，也没有相关负责人签字，但很快现金打入投资人的账户，投资人却并未深究。时隔近3年，钜派投资集团（简称“钜派”，股票代码NYSE:JP）代销的万家共赢安阳德宝专项资产管理计划再起波澜。钜派是一家美股上市公司。21世纪经济报道记者从多个渠道获悉，由于这一涉及河北融投担保的代销项目在销售中存在合规疑点，钜派投资自2016年以来对投资人进行年化3%的经济补偿，然而今年1月却对承诺函内容反悔，宣称负责高管已经离职，钜派没有责任继续进行补偿。2月18日，投资者聚集在钜派投资总部讨要说法，一番周折之后，钜派同意以“借款”名义继续支付补偿金，但一旦项目顺利偿还本息，投资人需将这部分补偿归还给钜派。21世纪经济报道记者从多名投资人处和公开信息获悉，除了此项目延期兑付之外，钜派至少还有2个代销项目出现兑付问题，另有至少3个代销项目等待责任界定。这对于股价不足最高点七分之一的钜派来说，显然压力不小。没有公章的协议安阳德宝项目由万家共赢资产管理公司发行并管理，根据中国证券投资基金业协会的公示，成立时间为2013年11月。万家共赢资产管理公司成立于2013年2月，由万家基金管理有限公司、歌斐资产管理公司、上海承圆投资管理中心三家股东联合设立，是首家公募基金和第三方理财机构联合设立的资管公司。2014年初，钜派作为代销机构，将安阳德宝近3亿规模的产品中的近8000万卖给了上海近20位投资者，户均购买额超过400万元，约定兑付期限为18个月，年化收益在10.7%-11.5%之间。由于该项目是由河北融投担保公司担保，后者又在担保数百亿金融机构产品后破产，万家共赢发行的这款产品从2015年7月开始出现兑付困难。万家共赢方面对投资者表示，无法在约定期限进行兑付。截至发稿前，万家共赢尚未对这款到期两年的产品还本付息。在销售过程中，存在两点合规疑点：一是销售中以“秒杀、速抢”为由头，要求客户先打款，而后才签订的合同；二是合同中风险提示与产品说明不符合，原产品说明称，“多重风控措施，包括在建工程抵押、股权质押、德宝置业实控人无限连带责任保证担保”，而最终合同中变成了“本计划项下委托贷款由河北融投担保集团有限公司提供连带责任保证担保，保证范围为委托贷款的本金及利息。除以上外，委托贷款项下无其他担保措施，如借款人和保证人均无力偿还或拒绝偿还委托贷款本息，委托财产可能受到损失。”这份提供多重担保的产品说明出自谁手也难以断定。投资人从钜派手中得到这份说明，但产品逾期后表示产品说明来自万家共赢基金，而万家共赢基金方面表示从未出具过这份说明。由于投资者是从钜派渠道进行投资，于是把矛头指向了钜派，要求补偿。产品到期未兑付后，钜派董事会在2016年3月做出承诺，承诺到资管计划全额偿还本金之日之前，钜派对投资人补贴年化3%的收益，按自然季度打款。值得注意的是，这份承诺函并没有钜派公章，也没有相关负责人签字，但很快现金打入投资人的账户，投资人却并未深究。打款账户为钜派公司账户，并非钜派任何高管的个人账户。此前这项承诺都在照常履行，但是在今年1月24日的约定打款日，钜派的补偿款并未如约而至。2月18日，在上海大学引力楼钜派的总部，钜派对投资者的解释是，原先提出补偿计划的是钜派首席投资官李良，而李良已经于2018年年底离职，钜派与其签订协议，安阳德宝项目的责任和义务划归他个人名下，投资者应找李良而非钜派追索。一位不愿透露姓名的沪上律师对此表示，即便是某位高管提出补偿计划，也是公司职务行为，不应推卸到高管个人头上。但当投资者追要这份钜派与李良的协议时，钜派拒绝提供，给出的原因是“内部信息，不方便透露”。在投资者几番周旋之后，钜派与投资者再度签订协议，同意继续支付3%的补偿金，但是是以“借款”形式打给投资人，将项目认购本金之外的超额收益作为还款来源，一旦收到项目本息，应当将3%的补偿金归还给钜派。然而这份协议依旧没有钜派公章，仅有投资人签名。钜派方面称，是为了财务走账方便。另外，协议被钜派收走，并未在投资人手中。上述律师对此解读，没有签字和盖章的合同根本没有成立，更提不上生效。即便是一方签字，也应该是钜派方面签字，投资人方面持有。今后还有类似纠纷，投资人需要提供其他证据证明补偿承诺为真。多项产品出现兑付难题一位钜派内部人士对21世纪经济报道记者表示，河北融投项目盘根错节，目前处置进展缓慢。另外，出现将承诺函责任推给李良的原因是内部人事变动，“高管变动了几次，存在一些历史遗留问题。”公开信息显示，近年来，钜派经历了人事剧变。该项目在上海的多名投资人都因为与钜派创始人胡天翔较为熟悉，才投资的这个产品。据这几名投资者称，就安阳德宝项目来说，当时牵头引入这个项目的，就是钜派联合创始人、首席投资官姚伟示，但他已经于2017年年中离职。在他之前，钜派的所谓“灵魂人物”，80后创始人、联席董事长胡天翔也在2017年离职，现在是BU集团创始股东、甦翔投资集团董事长。而对该项目提出补偿金意见的首席投资官李良，也在2018年年末离职。2015年上市到2017年胡天翔离职之前，钜派设两位联系董事长，还有一位是B轮融资股东易居中国力邀的上海城开（集团）董事长。而今，倪建达担任钜派集团董事长兼CEO。宏观经济下行叠加金融监管趋严，私募基金等资管产品频频爆雷，钜派显然压力也不小。21世纪经济报道记者从投资者处和公开信息了解到，一方面，钜安盛运私募债、钜澎定增投资基金等产品为钜派自行发售产品，均出现兑付延迟；另一方面，钜派代销的钜澎臻界供销大集并购重组2号基金、北京联创新三板一号基金、钜澎小村新三板投资基金4号也出现兑付问题，这三个私募产品的管理人分别是上海臻界资产管理公司、西藏联创永源股权投资有限公司产品和浙商创投股份有限公司，作为代销方，钜派的责任要看未来有关机构的鉴定与仲裁，以及各方谈判结果。钜派股价在2018年下半年一直下跌，截止到美东时间2月19日，钜派股价跌至3.86美元，而其股价最高点为28.14美元，以此计算不足此前的七分之一。据其2018年三季报，营业收入11.87亿元，同比降4.72%；归属母公司股东净利润为2.05亿元，同比降35.57%。

专业机构的业余时刻：博力达思做空中新控股前后

与尝试低价买入并高价卖出的传统做多相比，做空者总给人们更多的神秘的色彩。而回顾各位大空头们的历史战绩，或许乔治·索罗斯做空英镑获利10亿美元和约翰·保尔森做空美国房地产市场获利200亿美元给人们的印象最为深刻。与上述两位大佬不同，市场上存在着一些积极的做空者，他们一边建立空头头寸，一边发布经过仔细调研的做空报告，向公众揭发公司治理或者财务的种种问题从而获利。比如像MuddyWater（浑水公司）曾经就因为连续做空在境外上市的中国公司而获利丰厚。笔者最近发现，某些积极做空的专业机构，偶尔会发布存在大量事实错误的投资报告，其中某些报告会给读者带来严重的误导。本文的主角Bonitas（博力达思）曾于2018年9月连发两份报告指控港股上市公司中新控股（08027，HK），而这两份报告中充满了主观臆断和事实错误。这也提醒每一个投资者，有时候即便是专家也可能在做投资研究时犯错误——如果他们不是有意误导的话——每一个投资者必须对自己负责，专家的意见我们只能用来参考，真正做决定的必须是你自己。首次做空中新控股Bonitas于今年7月11日首次发布对港股上市公司浩沙国际（02200，HK）的做空报告，而其前身Glaucus则早就是资本市场的常客，并一度取得较好的投资业绩（Glaucus也是主要以空头策略为主）。处于未公布的原因，Glaucus的创始人和研究总监与今年分道扬镳，Glaucus创始人MatthewWiechert改头换面创立了Bonitas，而Glaucus的研究总监SorenAandahl则创立了另外一个做空机构BlueOrca Capital。2018年9月13日Bonitas首次做空中新控股，并提出六点指控。我们后文将根据Bonitas的首次做空报告和中新控股管理层的回应来分析该份做空报告中各个做空要点的成色。在此之前，我们先对中新控股做一个简单介绍。根据该公司官网介绍，中新控股全称为中新控股科技集团有限公司（原中国信贷），它是领先的综合金融科技集团，致力于通过互联网以及移动互联网，为中国以及亚洲的中小企业、商户和个人提供全天候的网上金融服务。其主营业务包含四个方面——亚洲支付、科技贷款、区块链和其他业务，这些业务平台分布于中国、越南、新加坡、格鲁吉亚、美国和加拿大等国家和地区。1F9888网站的出售我们可以概括性的说一句，如果非要将Bonitas的做空指控各条按“质量”排序，那么本条的指控应该是所有指控中，质量最好的一条。按照5000万元的投资成本计算，4.08亿元的投资收益相当于该笔股权投资收益高达400%左右，获利极为丰厚。该笔交易的买家是DecadeElite GlobalLimited，是一家BVI（英属维京群岛）公司，它被一家叫做MDGL的公司所持有，后者是誉城国际（英文名：YSS）的子公司。既然中新控股宣称出售了9888.cn，并且获得了5.14亿元的现金和4亿元的投资收益，那么支付方誉城国际理应在财务报表上提现因对该笔投资而产生的现金流出。然而誉城国际的现金流量表显示出，该公司2017年投资现金流有关PP&E（property，plantandequipment，房产、厂房和设备）的支出部分一共只有180万港元不到（约160万人民币），那么该公司不可能曾经花费超5亿元现金购买过北京凤凰相关的股权。中新控股的澄清公告认为，上市公司所出售的是9888.cn的股权而非北京凤凰的股权，并坚称其出售9888.cn获得了5.10亿元的现金。对比Bonitas这一点的指控以及上市公司的回应，笔者认为中新控股的解释无助于消除投资人的疑虑。无论中新控股出售的是北京凤凰还是9888.cn，誉城国际的财务报表均显示DecadeElite不可能为9888.cn或者北京凤凰付款。笔者发现，早在2017年网贷之家（一个关注P2P发展的网站）上有一位叫做菜鸟007的网友就曾指责该笔交易买家过于神秘，而同年相关报道均显示该笔交易的买家为DecadeElite。2F与乐鱼相关的期权如果说Bonitas上一条的指控确实会让人们担心中新控股的财务报表质量的话，那么本条以及下面几条指控则更多的属于猜测而缺乏证据。2016年10月31日，中新控股以8亿元收购乐鱼48%的股权，该笔收购包含一项附加的认沽期权，使得乐鱼的股东可以按照15倍的P/E向中新控股出售其余52%的股份。Bonitas认为，鉴于乐鱼2017年净利润同比上涨588%，使得认沽期权的持有者的期权价值增加了13.6倍，而一旦这些期权持有者将剩余52%的股份以15倍的市盈率卖出，那么中新控股的股东将面临20%的股权稀释。笔者认为，Bonitas找到了一处上市公司可能伙同内部人士损害外部投资者的可疑点，但问题是，Bonitas并没有找到该项期权被行使的客观证据。根据中新控股公告，期权持有人将有权在乐鱼2017年或者2018年财报出具日后的三个月内选择买方（即上市公司）按照认沽期权设定的价格购买股东剩余的52%股份。截至2018年7月28日，2017年的认沽期权已经失效，而中新控股的中小投资者也将不会因为该笔期权而稀释20%的权益。Bonitas并没有找出乐鱼相关股东在2018年完成期权交易的证据，因此该做空机构对于中新控股在乐鱼交易上的指控，靠的是主观上认为乐鱼相关股东不会放弃几十亿元的利益，而笔者认为仅靠主观判断缺乏足够的说服力。虽然如此，我们不妨按照做空机构的思路为读者演示下，如果该笔交易确实在2018年7月28日内完成（现实不是，我们仅是为了讲解知识而做了一个假设），为什么中新控股的中小股东的权益为何将被稀释20%。首先乐鱼2017年的净利润为5.17亿元，同时估值倍数为15X，这意味着乐鱼总股权价值为77.55亿元，乐鱼共计3.47亿股，这意味着乐鱼每股价值将为22.4元。另一方面，中新控股因为乐鱼认沽期权而产生的或有负债等于其剩余股权的价值，为22.4元/股乘以剩余52%的股数。经过计算，该值大约为40亿元。如果这40亿元的负债均通过换股而转换为中新控股股本，考虑到当时中新控股的价格在0.85元/股附近，这意味着中新控股需要发行新的47亿股股份。在该笔交易完成前，中新控股共计发行230亿股，47亿股的新股发行意味着原有股东的股东权益将产生20.5%的稀释。虽然因为乐鱼相关股东没有在2018年出售剩余的乐鱼股权而使得该数值没有实际意义，但是我们相信读者在分析其他类似情况时能够用到上述知识，因此我们特意将该种方法进行介绍。3F盛都迷局2018年上半年，中新控股以1.79亿元的对家收购了盛都51%的股权，这同时意味着该公司的股权价值为3.5亿元。Bonitas分别于中国工商注册系统以及香港公司注册系统搜索“盛都控股”或者其英文名称“GloryMetro Holdings Limited”，均没有发现该公司存在。Bonitas同时用谷歌（香港）、百度以及360搜索引擎搜索盛都或者其英文名称“GloryMetro”，都没有发现该公司存在的证据，也没有发现中新控股公告中提到的该公司从事展览业务的新闻。另外，相比于其他从事展览业的公司，该公司的无形资产占总资产比例明显过高。据此Bonitas草率的认定该公司可能并不存在，中新控股对盛都的收购是虚假的。中新控股的澄清公告则指出，盛都是一家根据英属处女群岛（编者注：上市公司公告原文如此，我们一般管该地区叫做英属维京群岛，其英文为TheBritish VirginIslands，上文提到的BVI是该英文首字母缩写）法例成立的公司，持有北京博轩管理咨询有限公司100%股权。北京博轩主要从事博物馆会展服务、展览和人才培养需求。在这一点上，Bonitas再次犯下了错误，其花了很多时间做功课，却没有找到研究目标在哪里。另一方面，在我们惊讶于Bonitas结论过于草率的同时，我们对上市公司的信批质量也感到担忧。笔者相信，即便Bonitas在做空中新控股的投研过程中连续犯错，但是其研究能力还是高于绝大多数外部投资者。以中新控股收购盛都控股为例，我们相信Bonitas对此作了较长时间研究，包括搜索工商信息以及利用不同的搜索引擎寻找相关内容，在他们没找到相关内容的情况下，他们认为盛都根本不存在。这也意味着，按照中新控股这样的信批透明度，一个拥有丰富经验的投研团队（我们相信Bonitas团队的研究能力强于绝大多数市场中的投资者，也强于绝大多数我们的读者）甚至无法通过公开途径确定该标的公司是否存在，那外部投资人又应该靠什么来评估被并购标的的资产质量呢？4F大股东倒腾资产Bonitas指出，中新控股和该公司单一大股东频繁交易，从而或者使得大股东获利，或者能够通过虚假出售资产粉饰公司盈利，其指责主要包括以下三点：1. 2013年10月，中新控股收购了先锋商业服务公司（DalianUCF Business Servicesco,），交易方式为通过发行4.77亿股支付对价2.25亿元。该笔收购使得中新控股大股东张先生（张振新）旗下企业能够跳过IPO而上市。2. 2018年上半年，中新控股声称将旗下上海深隆商务咨询有限公司出售给独立的第三方而获得4300万元收益。Bonitas发现上海深隆99%股权由嘉兴名丰所持有，而该公司被其普通合伙人弘达资本所控制，而后者与我们前文提到的先锋系公司有着较大的关联。3. 自从2016年开始，中新控股就开始谈论他们在区块链和加密货币领域取得的成绩。2017年年报显示，中新披露其开发出了两款比飞力挖矿机类设备。2018年4月25日，弘达金融控股（1822，HK）公告称其以5000万元的价格购买了比飞力的间接控股公司彗星亚洲0.5%的股权，这意味着彗星亚洲的估值高达100亿元。Bonitas质疑一个初创公司何以能够在短短的半年时间里，估值能够高达100亿元，并且认为，如果比飞力如此成功，为何中新控股没有将其并表。本小节的三项指控，均是投资者在投资时需要非常重视的事情，然而笔者并不认同Bonitas的“有罪推定”。在本小节第（1）项指控中，Bonitas没能指出先锋服务的真实价值远低于上市公司的收购价，就不能认定张振新通过该笔交易而损害上市公司以及上市公司股东的利益。在第（2）项指控中，笔者相信该笔交易或许并不像上市公司说的那样是完全无关联的，但是Bonitas依旧无法找出证据证明该笔交易的目的仅是为了粉饰上市公司的利润表而不是根据公平交易做出的。在第（3）项指控中，笔者同样对一个初创公司如何能够在半年时间里估值达到100亿元感到困惑，但是Bonitas在做空报告中没能证明该笔交易是为了给比飞力估值注水从而留作日后他用。5F对出售算力的误解与前文的部分错误指控相类似，Bonitas的本条指控从根本上没有搞清楚研究对象的情况，而导致这一情况发生的原因，既因为Bonitas研究的草率，也与中新控股信批过于模糊有关。我们看一下Bonitas对上市公司的误解点究竟为何。Bonitas声称，为了抵消2017年主要业务部门的业绩下滑，上市公司在2018年上半年引入了新的一次性收益——出售算力的收益。该种一次性收益使得中新控股在2018财年第一季度获得2.33亿元投资收益。该项收益使得中新控股当季度从亏损2.03亿元变成盈利2900万元。Bonitas质疑，既然2018年第一季度中新控股能够靠“出售算力”而获利，那为什么公司在2018第二季度没有再一次出售算力呢？事实上，中新控股的确在2018年二季度继续玩弄财技，上市公司通过对张振新拥有多数权益的第三层金融资产NCFWealth Holdings Limited（前第一P2P有限公司）进行重估获得非现金收益2.6亿元。Bonitas在做该份做空报告的时候，或许把算力当成了挖矿技术，笔者为还原该笔指控，利用搜索引擎反推Bonitas犯错的原因。如上图所示，如果仅凭字面意思理解，出售算力或许确实可以被理解为出售挖矿的能力，但中新控股所说的出售算力实际上说的是出售挖矿设备。笔者认为，Bonitas在该项指控上犯错是非常不应该的，他们的研究过于草率。倘若上市公司所说的算力确实如Bonitas所认为的是利用硬件设备挖矿的能力，那么中新控股为何要将该笔出售收益计入线下而不是算作经营收益呢？既然Bonitas不断怀疑中新控股利用各种手段去粉饰账面盈利，那么他们就应当会想到这样的公司绝对不会把一笔持续经营盈利计入非经常性损益。另一方面，正如我们在有关“盛都”那一小节所说的，中新控股的信批确实容易给投资者带来误导，笔者相信中新控股的绝大多数中小股东都不是加密货币方面的专家，而上市公司所谓的“出售算力”也非常容易被不够审慎的投资者误解成并非只可出售一次的业务。6F操纵股价Bonitas比较了2018年2月12日-2018年4月24日港股成交量最大的12支股票和中新控股在买入并且持有或最后一小时交易两种不同的交易策略下的收益。测试结果表明，如果采用买入并且持有的方法，样本股票群的亏损中位数为9.49%，而同期中新控股下跌44.90%。而如果采用最后一小时交易策略，样本股票群盈利1.09%，而中新控股盈利41.77%。据此，Bonitas指控中新控股相关人士或通过最后一小时拉升股票以稳定收盘价。笔者认为，Bonitas发现的情况确实异常并值得高度怀疑，但是在没有获得更充分证据的情况下，我们不做进一步评价。错误的跟进报告以及尴尬的股价下跌1F充满错误的做空报告Bonitas的首份做空报告遭到了中新控股管理层坚决的反击，笔者已经将其反击的主要观点在前一部分做了说明，总体来看Bonitas这份做空报告非常不严谨，可以说错漏百出。当然另一方面，就像我们在上一部分所说，中新控股的信息披露也确实容易让外部的投资者对“盛都”或者“算力”等信息产生严重误解。跟进报告主要试图说明以下问题：“盛都”是一个与上市公司关联的企业，而不是一个独立的第三方；中新控股试图重复卖出挖矿设备；DecadeElite从未为9888.cn网站付款；乐鱼的期权仍然可能会摊薄上市公司原股东的收益，并继续解释乐鱼股东有极强的动机在2018年卖掉其余股份；中新控股的大股东张振新通过倒腾资产获利以及该公司的股票一直被操控。为了节省篇幅，我们先把容易解决的问题提出来。“盛都”、“乐鱼”和9888.cn的问题，我们认为均存在可疑之处，但是就像我们在第一部分所说的那样，Bonitas对上述三点中任何一点都没有给出决定性的证据。而有关张振新倒腾资产的指控，首先Bonitas没有确凿的证据证明中新的部分收购确实与张振新有关，其次即便我们假设他们之间确实相关，Bonitas还需要证明这些关联交易是对上市公司的股东有害的并评估损害程度。至于Bonitas指控的股票操纵，其基本逻辑是，上市公司试图在收盘前最后一小时拉升股价从而稳定股票价格。由于Bonitas没能再进一步，我们没有中新控股股价被操纵的确凿证据，而另一方面正如我们后面即将要说到的那样，Bonitas的这种指控未必是想揭发真相，反而有可能是想吓唬不明真相的投资者卖出股票，他们好借此获利，我们对此表示震惊。接下来我们继续来给Bonitas的报告挑错，这个错误继续来自Bonitas对挖矿类设备的误解——这次更多的是对会计的误解。中新控股12月31日以2.28亿元购入挖矿设备，同时以25%的月折旧率进行折旧。鉴于2018第一季度中新控股折旧摊销费用共计2.61亿元，而中新控股声称在2018第一季度卖出挖矿设备获得投资收益2.33亿元。Bonitas指控称，既然中新控股2018年第一季度已经将挖矿设备全部卖出了，那么2018年9月再次卖出的挖矿设备又是什么呢？事实是，中新控股对挖矿设备采用余额递减法折旧，这也意味着该设备月折旧25%并不意味着4个月将残值减少到零。据中新控股披露，2018第一季度中新控股出售的为其在美国的挖矿机，而在2018年7月末出售的为格鲁吉亚的数据中心。笔者无法理解一个做空机构弄错所研究公司的折旧方法，该等信息明明白白的写在上市公司的年报上，并且与25%的月折旧率写在同一段。如果说像“盛都”或者“算力”这类问题，Bonitas没有搞清楚真实情况或许要怪上市公司的信批不够详细的话，那么对于折旧方法的错误判断，笔者高度怀疑Bonitas是在揣着明白装糊涂，刻意误导中小投资者。请读者注意，无论是中文还是英文，上市公司年报均提到折旧方法是余额递减法，而该段文字与月折旧率25%紧密相连2F做空报告没有影响市场情绪在讨论中新控股在被做空后股价走势之前，我们用最快的速度审视一下Bonitas做空报告、中新控股年报以及澄清公告带给我们的信息。鉴于Bonitas在很多关键问题上缺乏强有力的证据，我们很容易判断出，Bonitas在做空报告中声称的中新股价该归零是完全不靠谱的。但另一方面，Bonitas的报告也会帮助投资者审视中新控股可能存在的问题，比如是否存在一些潜在的关联交易非关联化；中新挖矿机买入并且卖出的价格是否公允，是否有粉饰利润的嫌疑；谁为9888.cn付了款；以及乐鱼的期权到底会给其他中小股东带来多少的股权稀释；还有Bonitas的最爱——盛都的迷局究竟为何。但是上面的绝大部分都是猜测，并没有充分的证据，这也导致该份做空报告没有对市场带来明显的影响。Bonitas首份做空报告发布于今年的9月13日，跟进报告发布于今年的9月18日，笔者查阅了Bonitas发布报告前后，中新控股空头仓位的变化情况，发现Bonitas的做空报告没有对市场产生显著的影响。我们从上表可以看出，Bonitas在9月中旬发布的做空报告虽然让空头持仓数在9月14日达到本表的最高值，但是该值与9月7日的数值比仅略有上涨，并且等到9月21日，在第二份报告发布3天后，该数值比首次发布报告前还要低一些。3F技术性下跌绿色箭头为两次做空报告发布日对应的K线图如果我们查阅股价图的话，可以看出中新控股曾经与2018年11月14日暴跌近30%，但是这次下跌似乎与做空报告的关系并不大。一方面正如我们在上一小节的表格所示，中新控股在2018年11月2日和11月9日，空头的持股数是在下降而不是上升。这也意味着Bonitas的做空报告并没有帮助更多空头获利，无论是在报告刚发布的时候，还是临近股价暴跌时（空头在临近暴跌前减仓了）。另一方面，真正导致2018年11月14日中新控股股价暴跌的原因是该股被移除MSCI指数，或者也可以被称为技术性下跌。MSCI中国指数是由摩根士丹利资本国际公司（MSCI，或者称明晟公司）编制的跟踪中国概念股表现的指数。之前我们经常听说的A股“入摩”指的就是中国A股被纳入MSCI指数。股市中有很多被动投资者，他们根据指数进行股票操作。当一个股票被纳入某一指数的时候，追踪这一指数的投资者会被动的买入该股票；相反，当一个股票被某一指数剔出的话，追踪这一指数的投资者会被动的卖出该股票。2018年11月14日，MSCI公布全球标准成分股调整名单，中新控股被剔除MSCI指数，这就造成了跟踪该指数进行被动投资的投资者被迫卖出该公司股票，从而导致该公司股票大幅下挫。也就是说，中新控股股价的大幅下挫与做空报告关系不大，而与MSCI指数调整关系密切。（这里举一个例子，港股上市公司利丰（00494，HK）没有被任何积极投资者做空，但股价同样因被剔除了MSCI指数而大幅下挫）后记就在我们写作本文的时候，Bonitas正在做空另外一支港股上市公司恒安国际（01044，HK），并给出了0港元的目标价。笔者在这里声明，我们对Bonitas以及其做空中新控股的报告的评述仅限于其做空中新控股两篇报告的本身，在我们深入研究前，我们不支持亦不否定Bonitas对恒安国际的做空报告。另外，正如我们在本文不止一次提及，虽然我们认为Bonitas对于中新控股的做空存在多处错误以及主观臆断，但是我们同样也提及该做空机构提到的关于中新控股的很多指控是非常可疑的，我们不认可做空机构的观点并不代表我们支持上市公司的某些做法，我们建议潜在投资者在做投资决策时要慎之又慎。

中介神话破碎：曾1年半获5轮融资，估值超10亿美金

曾经的“中介传说”，转眼间就化为了泡影。近日用户登录爱屋吉屋官方网站，无法正常显示，只转到叫“一楼房东”的产品页面，而爱屋吉屋APP也无法正常使用。但实际上，早在今年1月份，爱屋吉屋就已经正式停止对外运营，进入了善后清算程序。曾被投资数十亿资金、辉煌一时的房产中介服务公司，貌似已经彻底退出了互联网江湖。一年半5轮融资，18个月估值超10亿美金谁也不会忘记爱屋吉屋在2014年意气风发的样子。曾任土豆网COO及CFO的黎勇劲，土豆网前高级副总裁的邓薇，土豆网前无线端副总裁的吴铮，这三位身经百炼的连续创业者在2014年3月一拍即合，成立地产中介公司爱屋吉屋。爱屋吉屋一生下来就带着“必胜”的基因。早在之前，创始人中的两位——黎勇劲、邓薇曾创立的打车软件大黄蜂表现强劲，在2013年成功占据打车APP市场绝大数份额。虽然2013年底大黄蜂出售给快的打车，创始团队退出，但是给投资机构晨兴资本赚取了高额的回报。当时易观国际发布《2013年第4季度中国打车APP市场监测报告》显示：因为快的打车收购大黄蜂，使得快的打车总市场份额已达49.9%，累计用户数占据行业第一。黎勇劲、邓薇带着爱屋吉屋再一次出发，满怀斗志。以O2O方式杀入传统中介，面对火热的地产行业，吸引了大批资本的青睐。而饱经战场的3位优秀创业者的背书，更让爱屋吉屋的外表无限风光。投资界从爱屋吉屋过去融资历史了解到，创立之后一年半的时间里，整个公司完成了5轮融资。而背后的资本玩家都是头部的机构，包括高榕资本、淡马锡、晨兴资本、纪源资本、顺为资本等等。以“干掉中介，让门店滚粗”口号在中介领域一炮打响，爱屋吉屋力图成为“第一家线上线下整合的专业房地产中介公司”。资本加持冲昏头脑，烧钱补贴连环夺命爱屋吉屋延续了之前“大黄蜂”的补贴路线，开启了疯狂的补贴模式：高薪高提成挖来经纪人、低佣金亏损补贴购房者。 它曾快速拿下了上海整租市场中28%的市场份额，占领第一宝座。同时，爱屋吉屋在市场上开始进行疯狂的广告投放。2015年，爱屋吉屋邀请明星蔡明进行代言，公交车身、地铁、楼宇等，几乎一夜之间广告遍布各处。曾有数据显示，当年在房源获取上，爱屋吉屋通过广告带来的业主主动委托占了50%！在估值暴涨、资金源源不断的情况下，爱屋吉屋坚持了烧钱补贴策略，市场份额也在短时间内实现了冲刺，直逼中原和链家。但好景不长，虽然爱屋吉屋想通过线上信息匹配来提高交易效率，但房产的交易依旧依靠于线下场景。单纯依赖于线上获客，忽略了线下场景的重要性，甚至砍掉线下门店，渐渐导致新房源持续流失，获客效果也不尽人意。而随着补贴等运营成本加大，烧钱不再成为可能。2016年爱屋吉屋调整人员薪酬水平，放弃低佣金、租客租房佣金优惠政策，市场份额急剧下滑，2016年初爱屋吉屋在北京市场的占有率仅为3%，5月份跌至2.03%。2016年，更是不断有“欠薪”“裁员”“关店”消息爆出。充满戏剧性的是，整个公司从最初的5、6千人曾扩张到1万多人，但最后裁的只剩400人不到。此后，爱屋吉屋迎来了转折点，从颠覆者逐渐变成了掉队人。2017年，爱屋吉屋苟延残喘。2018年，有媒体从北京市住建委公布的数据了解到，北京存量房成交量按机构排名前十中已经没有爱屋吉屋的身影。一代传奇，就此陨落。结语任何一家公司都不是靠广告和营销砸出来的，而在急于扩张、急于制造神话的爱屋吉屋依靠资金的富足，失去了成长的理性和耐心。爱屋吉屋只是资本催生下的一个小例子。在创业的浪潮里，仍然有无数的企业，面对资本力量，或巧妙利用达到事半功倍；或盲目乐观，最后只能走向万劫不复的沼泽。

50元一个点击、流量价格暴涨7倍，现金贷行业陷流量恶战

摘要：贷超花式作弊，但很多玩家仍选择向流量“爸爸“低头。春节之后，现金贷市场的流量价格开始暴涨。业内甚至曝出，有平台一个点击高达50元。在这轮流量恶战中，掌握流量的贷款超市（以下简称贷超）花式作弊。它们通过在某宝上购买注册机、积分墙，召集羊毛党等方式，拼命刷量。现金贷平台不得不抱团取暖。它们整理了一份有500多家贷超的黑名单，对其进行共同抵制。双方在流量江湖中激烈博弈，谁才是最终的收割者？实际上，现金贷和二三线贷超，不过是待宰的羔羊，真正的赢家，是头部贷超……01流量“爸爸”“市场都疯了，麻烦别再问我价格了，我怕伤感情。”某贷超员工在朋友圈写道。春节之后，流量价格突然开始暴涨。几天前，上海的几个平台，甚至传出了一个点击成本达到50元，甚至最高达到62元的消息。一个点击50元，假设这个流量的转化率惊人，高达50%，一个注册用户的成本，也飙升到了100元。而年前一个注册用户的成本，最高是15元左右——这意味着，流量成本至少暴涨了近7倍。一位业内人士的朋友圈尽管如此，要想接头部贷超平台，还得排队。“我们在一家头部平台还有90万的预付款，也要排队。”一家现金贷平台的流量负责人张行伟说。他还被告知，后面有100多个产品等着上线。“疯了，疯了。”各大流量群里，全是现金贷这些甲方公司的抱怨和惊呼。为何现金贷流量市场开始彻底失控？年前，几乎90%的现金贷平台都在缩量，因为在中国有个传统：不能在春节期间催债。春节一过，平台开始卷土重来。“大家都觉得，做得越早，赚得越多，而风险越小。”张行伟称，这其中，除了老玩家，还有很多新玩家。年前就有几百亿的资金，在场外观望，并开始筹备。多位贷超的负责人发现，春节之后，他们的流量合作群里，突然出现了不少新的活跃分子。他们都是全新平台的商务负责人。新老玩家集中入场，让年前的买方市场，突然间变成了卖方市场。除此之外，还有一个让流量暴涨的原因。去年12月份，地下现金贷突然出现了一家神秘的系统商，名叫“排序”。它因为通过率高、坏账低而被行业追捧。“甚至出现了几十家现金贷平台排队去抢系统的现象。”张行伟称。2019年之后，“排序”突然增加了通过率，一些使用过“排序”的现金贷平台表示，通过率大概增加了一倍。通过率翻一倍，意味着贷超的利润也会翻一倍，很多贷超开始热捧“排序”。“其他平台要想和使用‘排序’的平台竞价，只能开出更高的流量价格。”张行伟称，这轮疯狂涨价的背后，“排序”是始作俑者。尽管“排序”的通过率高，但使用它的很多产品还没跑完一个周期，所以不少冷静的行业从业者认为，它的坏账，大概率也会增加。2019年一开年，流量恶战就已经打响……02江湖2018年，整个贷超市场形成了等级森严的江湖。市场上公认的头部贷超，有100多家。大多数平台的前身，是在2017年做得较大的现金贷平台。2017年年底被监管后，迫于压力，它们收缩贷款业务，开始在贷超方面发力。部分贷超会将新的业务和原来的现金贷平台进行隔离。这些头部的现金贷平台，行业积累比较深，可以在流量巨头那里开户，因此能够获得源源不断的流量。钟彬是一家小现金贷平台的商务总监，手下有4个流量对接人。最开始，他们的目标是头部贷超。很快，他就发现，这些头部贷超的流量，处于被哄抢的状态。“我尝试请这些贷超的流量对接人吃饭，给回扣，送礼，但都很难打动他们。”钟彬发现，这些人早已被各大平台喂得“肥肥的”，小钱压根看不上。而在2018年下半年，多家头部贷超表示，不再接“714”（放款周期是7天和14天的产品）。这是因为头部贷超变得足够大，也在忌惮监管的压力。但也有头部贷超铤而走险，“借点钱”算一个。借点钱官网显示，它隶属于信用算力。多位借款人在21聚投诉上表示，他们通过借点钱，借到了高利率贷款产品。一位用户投诉，称自己在借点钱贷超中申请了“小鹅袋”：“借款1200元，7天后居然要还款1611元。”换算下来，年化利率高达1700%。实际上，借点钱在今年1月份，也曾做出了回复：借点钱APP是第三方贷款平台，会通知“小鹅袋”机构跟进。小鹅贷除了上线借点钱，还在其他头部平台出现。据360贷款导航的客服称，他们也曾上线过。大多数头部平台不再接“714”后，流量更加拮据。但只要有需求，就会有市场。头部流量给银行，中部流量给利率36%之内的产品。市场迅速形成了新的群体，将这些尾部的流量吃掉。二三线贷超开始出现，它们从头部贷超采购流量，再分割给“714”产品和地下的超利贷平台。2018年，二三线贷超迅速崛起。“两三个人就可以做一个贷超，毫无门槛。”南京一家贷超的负责人戴如斌称。只要你可以获取贷款用户的数据，或者你有特别好的头部贷超朋友——他们可以将一些尾量倒进来，开一个贷超。而各大合作群里，还有一些人销售贷超系统，一套从1万到5万不等。戴如斌身边，就有十几个金融从业者开始自己做贷超。对于他们来说，流量，就是左手倒右手的生意。“现在保守估计，除了头部的100多家贷超，市面上还有上千家二三线贷超。”戴如斌称。03黑名单二三线的贷超，一度成为流量的经销商。它们高价去一线贷超采购流量，再分销出去。但这种赚差价的方式，似乎没法满足它们，行业开始变得鱼龙混杂。贷超流量开始变成一个个的流量黑洞，深浅未知，真假难辨。钟彬前后共对接了几百家贷超，却发现其中的三分之一都不靠谱。很多平台的流量都是虚假的，甚至干脆就是赚一把就跑的骗子项目。“有些平台跑了几百个量，一个都没放款。” 钟彬表示。流量不仅贵如油，还掺了假——贷超刷量，几乎是行业公开的秘密。贷超和现金贷的结算方式，要么按照点击量，要么按照注册数。刷量，就意味着赚得更多。目前贷超比较低阶的套路，就是用机器刷量。一家贷超的负责人贾才炜在贷超刚成立的时候，曾从某宝上买过注册机刷量。“我们只提供手机号与验证码。”一家某宝注册机的客服表示，“需要机构自己注册。”而价格，是每单1元。但对方提供的电话并不是实名，几乎打不通。在贷超业内，这是最次的流量，也极容易被发现。“现金贷平台只要电话回访，就会很快露馅。”贾才炜找到了更高阶的玩法，用户真实，甚至可以真的申请贷款。在网络上，存在着大量的“网赚”平台。在这些平台上，下单者可以发布任务，背后的真人来接任务，完成后可获得一点奖金。比较知名的是“蚂蚁帮扶”。该平台的任务，包括投票、转发、APP注册体验、产品、商务推广等。其中也包括金融产品。“我们都会在这些平台上发布单子，要求用户注册，甚至申请贷款。”贾才炜称，其价格会因任务难易而不同，通常是1到10元不等。一本财经发现，在蚂蚁帮扶上，还有京东好借的“单子”。任务提示显示，用户注册京东好借界面的任意一个产品，获取额度并完善信息，再上传截图，即完成任务。之后，用户可获得10.88元的佣金。当然，一个手机只可以申请一单。京东好借是京东旗下的一个贷超，该平台上的产品大多来自银行，譬如建设银行的快贷、南京银行的诚易贷、包商银行的氧乐贷等。而这些虚假流量的背后，倒是有真人。从事这个行业的网赚群体，主要是学生、无业游民，甚至还有一些大爷大妈。但这些用户，未必是有真实借款需求的人。被刷量坑惨了的现金贷平台们，开始集结成群。“我们有自己的QQ和微信群，里面会有一个贷超黑名单的表格，每家公司都定期往上面更新名单。”钟彬称，这是为了信息共享，避免踩坑。他粗略算了一下，各个群里的贷超黑名单公司加在一起，已更新到了500多家。对于刷量骗钱的贷超，甲方现金贷们难道就没有一点办法吗？“可以强势一点，要求先测试数据，再结算。”钟彬称。但这个，要看谁的话语权更强。如果流量爸爸是个大平台，很强势，现金贷平台就只能预付款。刷量成了这个行业的遮羞布，只要别太过分，谁也不愿意去撕下它。谁才是这场现金贷狂潮的最后赢家？二三线贷超大多是经销商，它们的流量，都来自头部贷超平台的施舍和尾量。所以，真正的赢家，是有稳定流量渠道和流量沉淀的头部贷超，它们把控着流量入口。它们曾在2017年靠着现金贷大赚一笔，如今，转型为送水者的它们，可能会再次成为市场收割者……*文中部分受访者为化名。

滴滴的战略悬崖

两个关于滴滴最核心的追问是：在滴滴已经获得垄断地位的同时为什么持续补贴？滴滴渴望现金流以获取上市规模的同时为何分散资金在全球的投资？大逻辑是这样的：当滴滴把自己的垄断能力无限放大的时候，在挤压竞争对手的同时它势必在消费者端和监管端承担了无限责任。同时，当滴滴以出行生态构建的名义做产业链延伸的时候，它必然对于低成本流量和现金流产生依赖，这种依赖又反作用其战略在出行端加深垄断性，逻辑叠加，从商业战略的维度最终形成了资本梦想与创业精神的赌博机器，这就是滴滴内外压力的根源。可以确定的三点是：第一，滴滴现金流周转主要依靠规模；第二，现有补贴政策下人为的扩大了市场需求；第三，海外投资某种程度上隔离了风险。而此时，或许最值得滴滴反思的就是：作为一家高科技出行服务公司，滴滴究竟在“研发投入”和“品牌服务”上做了什么？现有的滴滴发展战略是否会出现更严峻的临界点呢？2月13日，滴滴的内部流出的巨额亏损高达109亿元，过去6年从未盈利，司机补贴支出113亿元，程维宣布过冬，裁员15%。从企业财务管理的角度，我们相信这样的核心数据从不可能“偶然”流出并被媒体放大，显然，滴滴希望通过对其亏损的描述在媒体和舆论上弱化其垄断受益者的形象，进而努力软化司机群体对其压力。但与此同时，媒体列出了滴滴亏损中对外大手笔投资的诸多案例，比如：1亿美金投资印度经济连锁酒店OYO，6000万并购投资车载无人货架魔急便，3亿美元投资人人车，10亿美金注资小桔车和10亿美元收购巴西共享出行99Taxis等12笔，累计超过200亿人民币。必然，滴滴拥有良好的现金流，并没有因为亏损影响其战略性扩张。这一里一外的错位，越发让外界对滴滴的战略产生好奇。本文，周掌柜咨询团队将从滴滴的战略挑战出发，分析其处境的深刻动因以及可能出现的“战略悬崖”。溯源其根本。从长期对滴滴为代表的新型互联网平台的观察看，这是以阿里巴巴为代表的互联网巨头上一代互联网快速成长期典型的打法和模式，这种通过资本力量快速扩张以降低边际成本、放大现金流，最终获得定价权的模式已经有了无数个成功案例。滴滴依然是这个互联网时代最忠实的践行者，只不过，滴滴比早期的互联网公司更加快速的在业务端和投资端平行的展开战略，试图以最快的速度达到巨头，并且在资本市场上讲述一个全新的中国神话。换句话说，滴滴还是旧时代的年轻人。但，滴滴已经没有前辈们那样幸运，外部环境发生了两个逆转。第一个就是中国经济在几轮抗周期的增长之后，出现了内外叠加的瓶颈，市场扩张性动能不足；第二个就是资本市场和全球监管对于互联网科技公司的态度发生逆转，从世界范围内的先进生产力，成为了世界范围内监管重要关注的对象，面对科技平台的基础设施化趋势，留给滴滴完成神话的时间越来越少。也可能正是这些挤压，让滴滴决定一次性释放利空，并在2019年底或2020年初尽快在资本市场上市以降低投资人长期豪赌的系统性风险。“互联网垄断+投行式扩张”的模式在高速增长之后，即将进入对其长期业务健康性和营利性的考验，滴滴的神话故事面临一个终究要面对的“战略悬崖”，这应该就是滴滴目前真实的战略处境。从我们第三方的角度看，滴滴目前挑战由自身战略问题引发，本质上还是用互联网和投行思维做出行服务。从互联网的角度看，只要做了一个公平交易的平台，解决了交易变现和利益分配的问题，这种对信息不对称的解决就是“善”的。而且，电商平台的交易双方是彼此不可见的，双方将信任凝结于平台，平台天生就是拥有道德制高点，拥有无可争议的话语权。这些应该是程维8年在阿里工作受到潜移默化的影响。从投行的角度看，滴滴的投资一直是通过巨额亏损推动用户增长，只有达到垄断性规模后才可能获得定价权，进而形成长期稳定性盈利。由此，从柳青为代表的资本视角看：滴滴也是善良的投资者，所有的亏损都是对高科技创新的殉道式投入，应该被歌颂而非唾弃。作为CEO，应该不可避免的带入资本角度认知滴滴的“奉献”和“无辜”。那么，一个有趣的问题出现了：亏损了这么多的滴滴确实是做了“为人民服务”的功德吗？当然，从企业家创新的角度，我们认为滴滴确实是世界级的伟大实践，这一点的确值得尊敬。但从产业的角度，我们希望看到的滴滴是充满战略智慧和社会关怀的，这一点显然滴滴做的还不够。其根本原因，除了上面分析的上一代互联网公司的既定发展思路所致，另外一点观察：我们认为滴滴的精英管理者低估了所在行业的“中国特色”，他们的思维传承于美国式的科技精英主义，但缺少对中国这个国家、出行服务这个行业底层劳动者的敬畏和深刻认知。如果对比世界的出租车以及出行价格，中国和美国、英国、法国、德国、日本等主要发达国家相比，价格其实是非常低的。举一个例子，15公里左右的车程，在中国出租车、专车的平均价格大概是50元左右，而在日本应该至少是5倍，在英国6-8倍。用国内出租车司机自己的话说：“很多人干一天休息一天，勉强维持温饱。第一天工作20小时是机器人，第二天躺在床上休息是植物人。几乎每天全国都有出租车司机猝死，都是拿命换钱。”的确，因为出行需求，这个行业从清朝开始就达到了一定规模，民国的时候叫“黄包车夫”，在无数次历史事件中都扮演了重要角色，因为它拥有极强的革命性，以及一种反权威性。这和Uber诞生的美国、欧洲是完全不同的国情土壤，发达国家出租车司机是一个高薪的中产阶级劳动者，中国的出租车司机90%以上带有一定的慢性疾病。所以，在这样的土壤上创新，绝对不能有“资本家思维”和“互联网精英颠覆一切的傲慢”，而应该充分尊重中国国情，谦卑的为司机服务、为乘客服务、为公共治理服务，进而用“底层”的视角看“服务”，更多的推出增值的精品服务比扩张规模更加必要，但显然，传承传统互联网思维的滴滴并不关注高溢价品牌服务对行业的润滑剂作用，一味的打价格战杀伤对手、扩大规模。这应该才是滴滴今天面对“战略悬崖”的根本性原理。作为滴滴的管理层，他们的经历和视角，或许不知不觉的将滴滴这个世界范围内的最前沿创新，带到了被监管围剿、公众反感的十字路口。如果用“承担责任”的姿态要求创业者，肯定过于苛刻和缺少人情，但从他们自身和滴滴公司来讲，非常有必要深刻的反思滴滴的根本战略：更多的应该是对服务和体验的创新，进而成为“品牌服务平台”，而非只关注规模和现金流，不知不觉的成为剥削色彩浓厚的“垄断者”。从战略思想的角度看，“品牌出行服务商”和“出行一站式提供商”这两个战略定位有着很大的区别：第一，如果以“品牌出行”为出发点，应该立足于不断推出专业性高溢价服务，而非盲目扩大规模。比如：专车的服务包括开车门，拿行李，提供饮品等，这些其实还只是等级的定位，并没有体现出司机驾驶技术、服务水准等差别。如果对其进行细分，应该可以创造出“金牌司机”的高水准、高薪工种，这个工种如果成为了“司机之王”，对于滴滴缓解在司机群体（特别是出租车）里的抱怨和怨恨一定是有帮助的；第二，“品牌出行”具备服务的外向扩张性，这和AI等互联网能力构成了滴滴应该有的研发格局。简单说，我们讨论几个比较特别的需求：你是否有去工商税务办业务找代理商的需求？是否有去处理交通罚款找人咨询的需求？是否有委托靠谱的司机师傅送小朋友上学的需求？这些都是具有极强服务属性的专业需求，也可能是高溢价的。而滴滴天然具有通过AI做精细化服务的能力，是否有更创新的高溢价服务提供给高端用户，这不仅有利于强化人们对滴滴科技创新能力的认知，也是提高司机收益的技术方向。从用户的角度看，我们认为滴滴应该推出一系列高溢价的品牌服务，或者通过专业准入认证形成系列的特色产品，目前仅仅是关注和出租车司机的零和博弈格局是非常小的；第三，从司机服务的角度看，滴滴有必要通过服务的等级为司机行业建立一定的职业阶梯发展体系，滴滴是否有更大的格局为司机创造美好生活的通道，这也很值得关注。基于已经高度行业垄断的特殊地位，需要滴滴体现出这个责任感帮助司机们彻底解决上升通道的问题，如果这方面有创造性的思维，一定会形成广泛的用户，并构建一个坚定的基本面支持者，也会反作用于公众对滴滴先进性的认知。已经成为百万人生计工具的滴滴，为什么不能成就更多司机的人生梦想呢？而我们很明显的看到，滴滴目前的战略仅仅是围绕交易展开的，这是纯粹的互联网玩法，在诸多行业看起来已经落地生根，但探究起来都是很有隐患的。比如携程模式后遗症是长期受到精细化服务不到位的指责，拼多多模式甚至淘宝模式从来没有和假货形成好的区隔，腾讯的游戏作恶质疑更是此起彼伏，到了2019年马化腾才提出“科技向善”的思维解决公关问题。从大的互联网角度看，如果滴滴不对其战略思想做根本性调整，即使能成功完成上市，其面临的实质性挑战注定会周期性出现。2016年5月，周掌柜咨询团队发表《苹果投资滴滴剑指人机智能时代》，当时读者和业界反应是非常热烈的。我们站在积极的一面感受到苹果对AI级应用的重视，对内生态赋能能力提高到战略级位置，同时也体现出对中国区市场长期价值的认可。但相对于2016年滴滴作为“创新者“的品牌势能，今天的滴滴已经不能同日而语了，这几年AI创新应用乏善可陈。虽然过去几年，滴滴事实上为中国民众提供了真实的出行便利，让中国交通智能化水平跻身世界前列，但由于上面提到的其一系列“本土化创新”的不足，几乎到了人人喊打的地步，起码已经没有人认为滴滴的创新是值得正面传播的。短短三年，沧海桑田，背后的大逻辑值得程维、柳青和其他滴滴高层深入思考。综上，虽然几乎每一个忠实用户的骨子里很不愿意给滴滴的创业者、创新者们伤口撒盐，以至完全抹杀这家高科技公司对中国用户提供的便利和行业贡献。但滴滴确实到了一个新的十字路口：不仅面对内外部环境的“战略悬崖”，也非常有必要通过“品牌服务”的新思维，防止“先进生产力”成为“落后产能”。站在互联网大潮退去的大历史背景看，滴滴的挑战没有特殊性。滴滴现象也考验新时代的监管如何平衡产业扩张与行业生态的关系，中国的创新环境即不能像法国、德国这样的创新保守型国家过分监管和限制企业，也不能完全照搬美国的金融资本主导产业模式。一个过度金融化的创新环境，注定会极大的限制新型创新的出现。最后我们再做一个假设：如果滴滴在行业内拥有更多活跃的竞争者，或许滴滴会有更好的学习对象和坐标完善自己的创新，如果滴滴能早一点慢下脚步聚焦“服务”这个出行行业本质，或许今天不至于在媒体和舆论中如此被动——滴滴是否会一步步变质为一家没有研发、没有服务，只会奔跑的公司？跨越这个“战略悬崖”注定需要大决心和大智慧，滴滴依然有机会因为改变了“黄包车夫”的命运载入商业史册。

爆雷股“回春”狂涨的背后:股东自救叠加游资投机热炒

谁曾想到，此轮反弹行情的最大赢家，竟是业绩爆雷板块。2月20日，Wind业绩爆雷指数（8841183.WI）收涨0.78%，创下九连阳。至此，该指数2月以来的涨幅已高达22.03%，秒杀市场各大主要指数。所谓业绩爆雷指数，由万得信息编制，取2018年年报预警因资产减值测试或者经营不利出现大幅度亏损的一部分公司，采用等权重加权方式进行计算，目前共有141只成分股。简而言之，这是一个追踪业绩爆雷股的指数。该指数发布于2019年1月30日，编制时间应处于2018年预披露的爆雷高发期。多数人对该指数的最初预期，或是看看未来这些爆雷股票会跌得有多惨。然而，反转来得太快。在发布后的第三天，业绩爆雷指数开始飙涨，并一路上扬。即便是在2月19日和20日市场陷入停顿调整的这两天，该指数仍上涨了2.32%和0.78%，足见业绩爆雷股，在此轮春季行情中，反弹攻势之猛。爆雷股“回春”背后，究竟谁是推手？爆雷股集体回春按常规逻辑，业绩爆出重大风险事件的个股，理应遭遇资金的抛弃。然而，在A股的一路狂飙之下，看似不合理的现象却在真实发生。在2月20日业绩爆雷指数成分股的涨停名单中，就有因违约问题“身陷囹圄”的ST康得新（002450.SZ）、存在破产风险的东方金钰（600086.SH）、2018年净利润同比下跌1190%的天海防务（300008.SZ）等，前两家公司2月以来已分别拿下5个和4个涨停。从业绩爆雷指数发布后的成交情况来看，量能在明显增加，追逐相关标的的资金量不断上升。2月20日，该指数成交量为60.32亿，成交额为250.5亿，较该指数发布首日分别暴增了664.32%和775.54%。是谁在撬动这些原本跌跌不休的爆雷个股？2月20日，北京一位受访私募人士向记者指出，大股东自救是不可忽略的关键因素。其表示，“众多业绩爆雷的公司背后，普遍存在大股东高质押的情况，股价的持续下跌对这些股东带来了极大的压力，很多人越套越牢。在市场整体性回暖的背景下，大股东通过拉涨停的手法，容易煽动其它资金进场抬轿，很多股票的走势流露出这一迹象。”同日，金信深圳成长基金经理唐雷亦向21世纪经济报道记者提及了相似看法。唐雷指出，“今年来这轮A股市场的快速反弹是A股传统‘春季躁动’行情的再现，也是今年以来全球风险资产反弹共振的一部分。在‘春季躁动’和全球风险资产反弹共振的背景下，市场风险偏好显著提升，投资者情绪被激发，业绩爆雷股由于前期跌幅深，市值普遍较小，所以受到了市场活跃资金的追捧。我们认为背后有大股东自救的因素，也有以游资、散户为代表的高风险偏好博弈资金的推动。”此外，亦有受访者认为，业绩爆雷股的“回春”反映了市场整体性估值修复需求的强烈。2月20日，融通基金权益投资总监邹曦分析称，“从市场结构观察，出现各个板块轮动普涨的状态，很多基本面尚未出现好转迹象的股票也出现明显上涨，这表明目前市场处于底部估值修复的阶段，这是市场见底之后的重要特征之一。”警惕重回原形A股永远不乏赌徒。业绩爆雷板块遭遇爆炒，一定程度而言是对于这一市场共识的印证。值得追问的是，行情演绎至今，非理性情绪是否已到达高潮？前述金信基金经理唐雷指出，“元旦之后，我们看好今年的春节前后的‘春季行情’，最近的走势印证了我们的判断。但是行情演进到现在，随着业绩爆雷股和部分主题板块的炒作，我们认为非理性情绪已经较高，‘春季行情’已经进入后半段。后续需要更多关注市场的风险因素，主要包括国内春季开工低于预期，美国经济低于预期，海外市场的再度下跌等等。中长期来看，业绩爆雷股中短期大涨的个股大部分会被打回原形，只有少数真正优质的公司能够再次获得机构投资者青睐。”华南一位公募投资总监亦认为，“对业绩爆雷股的爆炒，更多还是非理性情绪的推动，短期来看，大的指数行情可能不会再像年后这样，被爆炒的业绩爆雷股有可能被打回原形，市场将会出现分化。”被问及业绩爆雷标的中，是否确实存在一些因前期大幅杀跌如今可入手的标的时，多位受访者均直言不会投资该类标的，并建议散户投资者保持警惕。唐雷表示，“业绩爆雷股的大幅度亏损，大部分是因为前几年贸然并购留下资产减值的后遗症。大幅度商誉减值的上市公司在前几年的贸然并购反映出公司治理、公司战略、公司经营、管理层等等层面存在较大的问题。虽然很多股票经过了大幅度下跌，估值看似合理，但是未来中长期的发展仍存在较大的不确定性。对这一类的公司，即使是估值合理，业绩重新进入增长轨道，我们的投资也需要慎之又慎。我管理的相关基金目前没有对任何业绩爆雷标的进行投资。”“这套打法是游资打法，并非人人都玩的溜，散户更是极容易被套”，深圳一位大户投资人2月20日向记者指出，“采用这种玩法可能会对很多次，但只要押错一次就可能造成不可收拾的局面，尤其是加了杠杆的资金，一朝倾覆的案例在A股多了去了。”不过，亦有私募认为不应完全将业绩爆雷股拒之门外。2月20日，深圳聚沣资本总经理余爱斌分析指出，业绩爆雷股在短期的超跌炒作之后，市场依然将会以企业的基本面为主，并结合市场情况进行合理的估值。股价是否打回原形取决于多个方面的因素，包括大盘的走势和企业本身经营状况等。余爱斌表示，“在业绩爆雷标的公司中，多数公司的股价大幅杀跌是为过去几年的过度激进、不合理、不理性收购而买单，但不排除有一些公司的收购是基于合理的产业布局、合理的财务和战略安排，因多方面的其它原因而导致本次商誉大幅减值，这些公司如果实际经营状况稳定，未来发展空间向上的话，那必然是值得入手的标的。目前，我们公司正在详细梳理这类公司，并将在合适的时机介入合适的标的。”不过，更多主流机构还是倾向于远离爆雷个股。尤其当前A股进入调整期，多空交战两日未有结果，未来分化是大概率事件，优质标的资金聚集效应会更为强烈。

关停“微盘”不得与客户进行对赌，上海现货交易场所管理细则落地

　　2月19日，上海市率先发布了关于印发《上海市交易场所管理暂行办法》的通知（以下简称《通知》），此文件不仅意味着全国省市级对现货交易市场的发展有了明确态度，更是对该市场的发展进行了指引。　　《证券日报》记者了解到，该办法将于今年3月1日起正式实施，而办法的出台将对现货交易场所的合规发展提出更为细则的要求，例如在交易场所审批、董监高任命、开展正常经营及资金的合规监管等，都有了明确的指示。可以预期，未来的全国各地交易场所的发展都将有了借鉴或参照。　　不做“一刀切”　　为各类交易场所留出发展空间　　2011年11月份，国务院颁布《关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》（国发〔2011〕38号），决定对各类交易场所进行清理整顿；2012年7月份，国务院办公厅颁布《关于清理整顿各类交易场所的实施意见》（国办发〔2012〕37号），明确有关政策界限、具体措施和工作要求。同时，建立清理整顿部际联席会议机制，办公室设在证监会，统筹协调全国清理整顿工作。　　随后，现货交易市场进入了缓慢发展阶段，但在2017年1月份，各地交易场所违规行为又死灰复燃，部际联席会议根据国务院部署开展“回头看”行动，再次要求省级人民政府尽快出台或完善监管办法。截至目前，全国已有20多个省（自治区、直辖市）出台了地方交易场所监管制度。　　上海市政府表示，《通知》的起草原则在于三方面：一是突出共性与兼顾个性的原则。鉴于不同类型交易场所运行模式存在较大差异，国家相关部委也有相应的行业管理规定，《办法》主要就共性和核心问题提出基本要求，不做“一刀切”。既为各类交易场所规范发展留出空间，又便于市级行业主管部门依据行业特征制定实施细则。　　二是职责明晰与协同监管的原则。依托本市清理整顿各类交易场所工作机制，由行业主管部门具体负责所属交易场所的设立和日常管理，相关成员单位按各自职责协同监管，区政府负责辖区内非法交易场所的清理和属地维稳，市地方金融监管部门负责督促协调。　　三是源头防控与事中事后监管的原则。一方面,对各类交易场所的主发起人、注册资本、交易品种、高管人员任职资格等提出要求，把好进口关。另一方面，加强日常监管，对各类交易场所业务范围、展业规范、交易秩序、停业退出等方面做出相应规定。　　《证券日报》记者了解到，《通知》分五章，共三十九条。主要内容包括总则、设立、变更和终止，经营规范、监督管理等主要内容。例如规定本市设立联席会议，指导、协调各类交易场所规范管理工作，办公室设在市地方金融监管部门，市级行业主管部门作为本行业交易场所的监管部门，履行监管责任；主要规定各类交易场所的设立和退出须经市人民政府批准，原则上同类只设一家；变更对其设立条件构成重大影响的事项，须经市人民政府批准；变更交易品种、交易模式、交易规则、主要股东等，须经市级行业主管部门同意等。　　设立董监高任职门槛　　交易资金实施第三方结算制度　　据悉，《通知》主要内容在于经营规范部分，主要包括三个方面：一是对各类交易场所的内部治理、分支机构管理、信息系统、信息报送等方面提出明确要求；二是对各类交易场所重要管理制度，如投资者适当性管理、资金管理、交易规则、风险控制、信息披露等提出相应要求；三是对各类交易场所及其分支机构、会员、代理商、授权服务机构等，以及工作人员、股东、实际控制人等的禁止性行为作了明确规定。　　具体来看，交易场所工作人员应当具备相应的专业知识和从业经验；担任交易场所法定代表人、董事、监事、高级管理人员（包括总经理、副总经理及相应级别人员），必须近5年无重大违法记录和严重失信信息，未涉及尚在处理的重大经济纠纷案件。商品现货类交易场所应当立足现货，必须有产业背景和物流等配套措施。交易客户限定为行业内企业，不得诱导个人投资者参与投机交易，参与特许经营类产品交易的应取得相关经营资质。交易品种应当为能够进入流通领域、用于工农业生产或消费的可大批量交易的实物商品，不得擅自上线未经批准的交易品种。上线品种的交易价格应当基于买卖双方真实交易达成，反映现货市场价格，不得依据任何其他市场行情或价格指数组织交易，不得虚构或操纵价格行情，交易应当基本能够完成交割并用于生产经营。权益类交易场所应当适应行业发展需要。　　与此同时，交易场所应当实行自有资金与客户资金的隔离管理，切实维护客户资金安全；交易场所应当在本市经营的银行业金融机构开立用于交易资金结算的银行账户。交易场所应当实行交易资金第三方结算制度，由交易资金的开户银行或非银行支付机构负责交易资金的结算，按客户实行分账管理，确保资金结算与客户交易指令要求相符。　　值得注意的是，《通知》对交易场所及其分支机构、会员、代理商、授权服务机构提出了明确不得违法要求，例如未经客户委托、违背客户意愿、假借客户名义开展交易活动；与客户进行对赌；挪用客户交易资金；为牟取佣金收入，诱使客户进行不必要的交易；提供、传播虚假或者误导投资者的信息；利用交易软件进行后台操纵；交易场所不得为其股东、实际控制人或其他关联方提供融资或者融资担保，不得从代理机构处谋取非法利益。　　此外，《通知》还要求市网信、通信管理部门依法关停未经市政府批准设立的交易场所网站及“微盘”交易平台。同时，交易场所自取得营业执照之日起无正当理由超过6个月未开业的，或者开业后自行停业连续6个月以上的，可以由市场监督管理部门依法吊销其营业执照。

南京银行三高管被调查：传涉债市利益输送，全行一年承销债券近两千亿

“南京银行资管中心总经理失联”消息得到官方确认。2月20日，南京银行发布公告称，日前，资产管理业务中心总经理戴娟、资金运营中心副总经理董文昭及本行投资机构鑫元基金管理有限公司副总经理李雁三人，因个人原因，不能正常履职。南京银行及鑫元基金已指定专人负责以上三人的工作。上述情况不涉及当前南京银行及鑫元基金业务，南京银行及鑫元基金经营管理一切正常。（南京银行官网公告）据市场稍早前传闻，戴娟失联或与早前债券违规交易有关。对此，南京银行对搜狐财经“公司深读”表示，一切以公告为准。鑫元基金一位内部人士称“不清楚副总经理被带走的事，目前公司一切正常。”传高管失联与债市反腐有关和“失联”字眼同样挑动市场神经的，还有“债市利益输送”。据媒体报道，有消息称，戴娟失联或与“丙类户”利益输送和债市反腐有关。有关“丙类户”的新闻，近两年几乎已经消失在公众视野。最近的相关热门事件，还是2016年工行、恒丰银行、上银基金子公司等相关机构负责人因涉债市利益输送，被公安部门带走调查。该事件是彼时债市打黑风暴的一个缩影。2013-2016年间，有超过30人先后涉案，不少金额在千万级甚至上亿，业内称之“债市硕鼠”。搜狐财经“公司深读”从业内人士处获悉，银行的丙类户一度是债市输送利益的一大“帮手”。此前，银行间债券市场结算成员分为甲、乙、丙三类：甲类为商业银行；乙类一般为信用社、基金、保险和非银行金融机构；丙类户大部分为非金融机构法人。甲、乙类户可直接入市交易结算，丙类户只能通过甲类户代理结算和交易。例如在2014年5月的张晓斌案中，就是私自将绵阳银行长期持有的自有债券在二级市场以略高于成本价但明显低于市场指导价的价格，经过桥金融机构倒手后出售给自己控制的两家投资公司，然后再将该债券在二级市场以市场价卖出获利。一位债券分析师介绍，机构间其实也有着一种“默契”，通过代持来藏匿输送链条。“如果本机构杠杆加满了，没法买了，可以让其他机构帮我买，业内称这个为”养券”，就是养在其他机构那，将来卖还给我的时候我给他价格优惠。”由于丙类户被用于输送利益过于明显，其也成为“债市打黑风暴”的重点对象，被监管部门叫停了一段时间。直至2014年末，丙类户伴随新规出台才重新入市。新规与此前的不同在于，非金融企业投资者只能通过做市商报价，连续报价、点击成交，不再是一对一询价的协议交易。“这提高了交易的透明度。”一位业内人士对搜狐财经“公司深读”表示，由于此类交易多发生在机构之间，加上银行间债券市场透明度较低，是“硕鼠”频出的重要原因。新规出台后，交易从自主定价改为连续报价，暗箱操作的空间变小了。对于南京银行和鑫元基金此次三人被带走的原因猜测，多位业内人士表示还不能定论。上述债券分析师表示，一方面是2014年新规出台后，此类交易整体规范了许多；另一方面，南京银行的资管业务和资管公司相比已经算保守。另据券商中国报道，南京市纪委称，戴娟三人配合协助调查，是个人行为，涉及的是很多年前的事情。截至2月20日收盘，南京银行股价收报6.98元，跌幅2.10%。2017年承销近2000亿债券2017年，南京银行金融市场板块业务表现亮眼。年报显示，该行2017年全年共发行5045款产品，实现理财产品销售额6441.32亿元，同比增长8.54%，全年资管产品存续总规模同比增长9.64%。南京银行特别提到，2017年，该行鑫合俱乐部正式成员行达到142家，较2016年新增23家，成员行总资产规模超过20万亿。南京银行资金营运中心也于2017年独立持牌经营，依托鑫合俱乐部平台，南京银行2017年承销债券合计1822.46亿元。在资产托管业务上，南京银行2017年新推出的的企业发债资金监管、企业IPO融资资金监管、私募基金募集资金监管业务等3类资金监管业务规模达到260.37亿元。2017年，南京银行的资管业务获得多个荣誉，如中央结算公司颁发的“2017年度优秀发行机构奖”、“2017年度优秀承销机构奖”、“2017年度优秀自营机构奖”；中债金融估值中心公司的“2017年度优秀中债估值成员”；中国银行间市场交易商协会颁发的“2017年度债券市场优秀综合做市商”等。2018年6月，南京银行公告称，该行拟发起设立资产管理公司，持股比例100%，注册资本不少于20亿元。今年1月底，该行将拟设立的资管子公司更名为“南银理财有限责任公司”，目前尚未获得银保监会批准。一大型股份制银行金融市场部从业人员对搜狐财经“公司深读”表示，南京银行的资产管理业务在城商行中属于上游水平，“能排到前5名”。去年，南京银行140亿定增意外遭否，成为国内首家定增被否的上市银行。按照此前计划，南京银行拟非公开发行不超过16.96亿股，募集资金总额不超过140亿元，扣除发行费将全部用于补充公司核心一级资本。目前，南京银行尚未披露2018全年经营业绩情况。最新的财报数据显示，南京银行2018年前三季度实现营业收入201.91亿元，同比增幅8.75%；实现归属于母公司股东的净利润85.74亿元，同比增加11.41亿元，增幅15.35%。截至2018年9月末，该行不良贷款率0.89%，拨备覆盖率442.75%；核心一级资本充足率8.21%，一级资本充足率9.46%，资本充足率12.72%。国泰君安邱冠华团队研报表示，南京银行三季度营收改善，资产增速逐季回升。同时，三季度不良小幅回升，推测不良上升源于近期江苏地区大型民营企业信用风险事件。拨备覆盖率被动环比下降20pc，但仍处于443%高位，风险抵补能力仍然较强。另一涉事机构鑫元基金，于2013年9月12日在上海正式成立，由南京银行发起，与南京高科股份有限公司联合组建，两者分别持股80%和20%。截止2018年12月31日，鑫元基金旗下管理32只公募产品，包括2只货币型基金，24只债券型基金，5只混合型基金，1只股票型基金。

巨资消失 暴雷网贷平台运作内幕曝光

　　2018年6月以来，P2P网络借贷平台风险频发，严重侵害广大人民群众合法权益，扰乱市场经济秩序。公安部对此高度重视，依法开展侦查办案，全力以赴追赃追逃。　　截至目前，公安机关已依法对380余个涉嫌非法集资犯罪的网贷平台立案侦查，据不完全统计，查封、扣押、冻结涉案资产价值约百亿元。　　2018年6月前后，P2P网贷机构发生集中爆雷风波，数百P2P平台裹挟着亿元为单位的巨额资金，一夜之间消失无踪。记者选择了几个爆雷的P2P平台典型案例，通过发掘这些平台的运作内幕，来揭示出其实施集资诈骗的实质。　　虚构借款人担保人 P2P平台饰多角　　2018年7月，广州礼德财富公司老总跑路、平台爆雷。公司高管在老板跑路失联后的第二天到公安机关报案，并称老板郑某森失联前曾指使财务人员从公司账户转走了3000万元，广州天河公安分局以礼德公司涉嫌集资诈骗罪立案侦查。　　　　广州礼德互联网金融信息服务有限公司于2013年6月19日注册成立，其公司经营范围注明为互联网金融信息服务、企业管理咨询服务、投资咨询服务等。　　如果按照这个定义，礼德财富公司属于网络借贷信息中介公司，这也符合国家对P2P公司的角色界定，理论上它只是介于借款人和出借人之间的一个信息勾兑角色，既不能沾手借出借入的款项，也不能为借款担保，它只能在撮合借贷成功后收取一定的中介服务费。　　但事实上，“礼德财富”P2P网贷平台在这个理应具备三方或四方的借贷关系中，不仅做了信息中介人，更亲自上手扮演了借款人还有担保人，把四方关系演变成了两方，投资人的钱直接进了“礼德财富”。　　　　广东省广州市公安局天河分局 副中队长 程武铭：通过礼德财富公司一个员工供认，借款人是虚构的，是这个担保公司买回来的，就是一套公司的资料，公司的资料包括营业执照、税务、银行账户还有银行U盾等一套手续，大概一套6000元左右，都是买回来用于平台借款。　　　　　　礼德财富前后购买了数千家空壳公司冒充借款人，虚构借款标的为吸纳资金做借口。不仅如此，为了吸引投资人，他们又虚设了4家担保公司给这些假标背书，把骗局做到了极致。　　广东省广州市公安局天河分局 副中队长 程武铭：这四家担保公司在揭阳当地都是有工商注册的，它们都有各自的法人代表，但是据调查，这些法人代表都没有参与实际经营，据有些员工交代，这四家担保公司的实际控制人都是郑某（礼德财富公司老板）。　　质押物“注水” 多平台集资诈骗　　原本应是置身借贷关系之外的中介角色，但像广州礼德财富这类的非法P2P平台把应有的信息中介违规做成了类似银行等金融机构的信用中介，在没有信用与保障的基础上，投资人面临的风险不言而喻。　　相比其他爆雷的P2P平台的集资骗局，礼德财富的花招更完备。它不仅有随意编造的借款人、自己出演的借款担保公司，甚至还准备了质押物如玉石、钢材等，号称是借款人质押给担保公司担保债务的，意思是如果借款人不能及时还款，质押物能变现偿还借款出资人。　　　　广东省广州市公安局天河分局副中队长 程武铭：根据郑某的供认，从15年到18年购买玉石大概是一两千万，但是这一两千万的玉器他在平台借的钱大概超出了十个亿。　　　　而在礼德平台上展示的做质押物的钢材，经调查，也只是外表一层好钢内里则是劣质材料冒充的伪劣钢材，在P2P平台上以虚高7、8倍的价格诱骗投资人参与。　　如果说“礼德财富”的标的还算是“以次充好”，有的P2P平台干脆就来个“无中生有”。　　佛山的“理财咖”平台就是典型一案，2018年6月，佛山市禅城区的安稳投资管理咨询有限公司突然人去楼空，公司“理财咖”平台无法提现。警方查实该公司规模很小，涉案者仅12人，却在不到一年的时间就非法吸收了11亿元，差不多人均吸纳近1亿元。　　“理财咖”平台发布的借款标的都是以房产做抵押的所谓债权转让，网页上不仅有借款人、房产所有人的信息，还有房产证、抵押合同等相关证明。　　　　广东省佛山市公安局禅城分局环市派出所 民警 郭健飞：借款人和房产人的信息登记都是假的，到不动产中心核实后，发现房产的信息登记也都是假的。　　　　无论是理财咖还是礼德财富等违法P2P平台，吸纳的巨额资金除大部分借新还旧用于兑付投资者本息外，无一例外都是融资自用，或用于公司运营，或被所有人占有挥霍。当这样的庞氏骗局无法吸纳更多的新入资金来填补消耗的窟窿，资金链必然断裂，结果就是老板跑路或者平台爆雷，最后接盘的投资人面临无处追讨本金的惨境。　　投资人或轻信误信或无法查明真相　　违法P2P平台集资诈骗的手法五花八门，受害人众多。这些投资参与人又是怎样找到这些平台进行投资的呢？他们在利用这些P2P平台进行投资时又是怎样的心理呢？　　自P2P网贷平台相继爆雷后，众多投资者对一些P2P平台甚至整个行业都产生了信任危机。记者在采访中也特意观察了一些投资人，从实体门店的老年人到网络平台的中青年，发现很多投资人对P2P平台推出的借款项目并没有深入探查了解。　　　　广东佛山的杨先生经朋友介绍投资理财咖平台，投进10万本金不到一个月就遭遇了老板跑路平台爆雷。　　投资参与人：朋友说上面都是一些房产标的，很方便，就上面按几个数字挂个银行卡就投资了。　　因为身边的朋友投了资并且赚了钱，很多投资人参与其中基于对身边人的信任与羡慕。还有一些投资人则是盲目信任了短期经验，广州的王先生在小额投入并且短期内回收了本息后，就把所有资金投进了礼德财富平台，却不想也很快陷入了本息俱损的诈骗陷阱。　　　　投资人 王先生：看着平台月利息返还和本金返还都挺准时，然后自己又看了一下平台的简介，发现简介说是一个国资企业在就觉得信得过，后面平台又上传了一些有金融认证的资料，然后还有投资一些重大的体育赛事，所以就信了。　　正如记者调查中发现的，很多涉案P2P平台租用高档写字楼树立形象、提高知名度，通过各类媒介发布虚假广告扩大影响、招揽客户，有的平台还宣称有“国资系”背景，事实却是出高价拉人站台假戏真做。而绝大多数的投资参与人就这样一厢情愿地相信了广告宣传，误以为人多势众却不想仍被套进了集资骗局。　　　　记者调查发现，作为一般投资人对这些P2P平台的查证，往往停留在对公司本身资质的验证，比如广州礼德财富公司，其在工商部门的登记备案没有问题。问题出在这些依法成立的公司却挂羊头卖狗肉，在实际经营中打出违规甚至违法的套路。对P2P平台推出的借款标或者所谓理财产品，投资人则很难辨识其真伪。　　P2P平台监管有法可依　　2016年，原银监会会同工业和信息化部、公安部、国家互联网信息办公室等部门公布了《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》，确定了网贷行业监管总体原则。对P2P实行负面清单管理，明确网贷机构不得吸收公众存款、不得设立资金池、不得提供担保或承诺保本保息等十二项禁止性行为。同时明确了对网络借贷平台的监管责任。　　　　2018年8月，针对系列“爆雷”风险事件，互联网金融风险专项整治办公室、P2P网络借贷风险专项整治办公室对网络借贷风险专项整治及风险化解工作提出明确要求并作出安排。　　　　广东省佛山市政府金融工作局地方发展科科长邓伟强：第一，要暂停新设机构的设立；第二，对新设的机构里面的机构名称和经营范围要严禁使用交易所、金融、P2P、投资管理等16个关键词；第三，对机构银行账户进行管控，要求各机构一定要进行银行存管。　　除了金融监管部门的强令性措施，一些地方的公安机关结合辖区实际情况，创新工作方法落实风险预警。深圳市公安局自2018年5月上线“深融系统”，以人员背景、企业背景、违规行为等一系列指标为参数进行数据碰撞和融合分析，如果群众点击了风险程度高的金融平台，网站及APP会自动弹出风险提示。　　　　针对P2P网贷机构涉嫌集资诈骗等犯罪行为，公安机关重拳出击，并在打击犯罪的同时加强追赃工作。针对相关犯罪嫌疑人外逃的突出情况，公安机关将缉捕工作作为 “猎狐行动”首要任务，开展专项追逃，成功从泰国、柬埔寨等16个国家和地区将62名犯罪嫌疑人缉捕回国，取得显著成效。

“老佛爷”的财富迷雾 与尚待开启的千亿奢侈品市场

2月19日，时装设计师Karl Lagerfeld（卡尔.拉格斐）在法国巴黎去世，享年八十五岁。这位被整个时尚圈称为“老佛爷”的时尚大师骤然离世，令整个子圈震动。光鲜亮丽的时尚圈，或许充斥着名利、金钱、奢靡，但作为操持Chanel，Fendi和Karl Lagerfeld三个品牌，引领时尚圈风向的人，卡尔·拉格斐所拥有和创造的却远不止这些。与那些榜上有名的明星、富豪或企业家不同，喜欢保持神秘的卡尔·拉格斐至今未有曝光其具体身家，很难用数字去衡量这一时尚巨头自身与为时尚圈带来的价值。但从其操盘的三家时尚品牌，与相较老佛爷他那只更具曝光性的猫——舒佩特，似乎为衡量其财富提供了些许依据。老佛爷的财富迷雾：神秘or高调在业内看来，卡尔·拉格斐最大的成就，就是救活了香奈儿，令它成为世界上最赚钱的时装品牌之一。或者更明确的说，香奈儿是世界上第二赚钱的奢饰品品牌，排名第一的是LVMH集团，而这一集团旗下的知名品牌之一Fendi，也是卡尔操刀。这位时尚大师对时尚圈的财富贡献可见一斑。2018年，香奈儿自成立108年以来首次发布其年报，数据显示，2017年总销售额为96.2亿美元，以不变汇率计算，同比增长11%，这一增长主要是受到亚太地区和欧洲销售的推动，营业利润为26.9亿美元。与此同时，其资产负债表也十分亮眼，其净债务净为1800万美元，自由现金流高达16.3亿美元，同比增15%。而卡尔·拉格斐可以说是给Chanel带来这一亮眼成绩的最大功臣之一。自Chanel品牌创始人香奈儿女士逝世后，香奈儿品牌一度陷入沉寂，但卡尔1983年接手Chanel担任创意总监期间，通过适当夸张的重塑其粗花呢、双C设计等传统元素，令Chanel重新成为全球最赚钱和最受尊敬的奢侈品牌之一。但按照香奈儿首席财富官Philippe Blondiaux的说法，Chanel将在未来几个世纪继续保持私有化。卡尔·拉格斐在香奈儿的身家、持股及曾经创造的财富或将继续成谜。另外与其相关的fendi品牌所属的lvmh集团，其最新公布的2018年三季报显示，lvmh前三季度销售额同比增长10%至331亿欧元，fendi自2015年以来在奢侈品市场重获欢迎，增长也较为强劲。而卡尔·拉格斐的原创品牌Karl Lagerfeld相较Chanel与fendi相比品牌价值与财富创造似乎略显逊色，其亏损情况也受到诟病。而事实上，2005年卡尔已经将其Karl Lagerfeld的大部分股份卖给香港商人曹其锋，而在2017年8月，中国内地企业七匹狼又以3.2亿人民币的投资获得Karl Lagerfeld大中华地区的商标使用权。可见这一品牌的商业价值仍十分可观。而关于卡尔本人的财富，一直成谜。根据Business Insider 2017年发布的一份时尚圈最富有25人排名，包括了Miuccia Prada, Ralph Lauren 和Giorgio Armani等知名大咖，却未见“老佛爷”身影。此前福布斯曾报道，Karl Lagerfeld涉嫌逃税2000万欧元。美国The Richest网站的估算为1.25亿美元，但是并未给出计算依据。卡尔可谓十分低调。但其个人的低调另一面，其宠物猫舒佩特却十分高调，这一拥有数万Twitter粉丝的名人猫身家超过6000万英镑，不但具有专门的佣人，还拥有自己的自传作品——《一只时尚猫的私生活》。舒佩特的超高身家也令卡尔的身家更具遐想空间。千亿时尚市场卡尔离世所带来震动的背后，是越来越受关注、并逐渐扩大的奢侈品市场。事实上，奢侈品市场近年快速增长，并越发具有低龄化、年轻化趋势。根据Interband咨询公司公布的2018全球最佳品牌排行榜报告，奢侈品和配饰板块自2017年以来的整体增幅达42%。总榜排名18的Louis Vuitton蝉联奢侈品牌价值排名首位，品牌价值增长23%至282亿美元，首次上榜的Chanel空降排行榜23名，品牌价值录得200亿美元。Interband咨询公司在报告中指出，今天的奢侈品被定义为产品和体验，旨在向消费者提供不断超出消费者期望的独特感受。奢侈品牌增速较快的原因在于它们能够预测和应对这些不断变化的文化趋势，设法融入街头文化，同时保留品牌的真实性和独特性，使其受到更多年轻消费者的青睐。2018年底，贝恩公司（Bain & Co.）联合意大利奢侈品协会发布《2018贝恩公司年度奢侈品报告》中指出，全球奢侈品市场销售额（包含奢侈品和奢侈体验）在汇率恒定的情况下增长5%，达到1.2万亿欧元。各个细分领域均呈正增长之势，其中个人奢侈品市场表现尤为突出，销售额增长6%，达到2600亿欧元。而在良好的市场基础的推动下，未来个人奢侈品市场有望在2025年前继续保持3%-5%的年增速，届时市场规模将达到3200-3650亿欧元。而在奢侈品市场的发展中，中国作为后起之秀也保持了强劲的增长势头。波士顿咨询公司（BCG）和腾讯2018年下半年发布的《中国奢侈品市场消费者数字行为洞察报告》中预测，到2024年，中国个人奢侈品市场的复合年增长率达到6%达1620亿欧元，较2017年有570亿欧元的增长空间。中国消费者将贡献全球奢侈品市场40%的销售，带动全球市场75%的增长，而中国千禧一代成为消费主力。这千亿规模与越发年轻化的市场空间背后，意味着未来奢侈品市场的消费习惯、消费趋势都将顺应时代发生新的变化。但有趣的是，奢侈品消费者心中奉为神人的时尚大帝卡尔或许并不乐见这样的疯狂的市场。卡尔·拉格斐曾说，“奢侈到底是什么？奢侈本应是人们在得到良好的教育和修养之后与之匹配的东西，可惜的是，现实却与之径庭。”在中国强劲的奢侈品市场增长空间背后，我们似乎并不应该忘记消费者行为、素养的培养与引导，以及越来越年轻化的奢侈品消费倾向下，真正的文化与品牌创造。

资管谋变:基金子公司出现撤销 投资门槛降至30万

导读上海地区某家2018年月均规模排名前20的基金子公司人士近日即对外称，该公司日前将所有资管产品的门槛降低至30万元。资管新规落地，资管业一池春水被打破。如果说2018年是各大资管机构进入调整期的一年，那么，2019年则是在新的游戏规则中真正开始赛跑的起点。“现在感觉业务还可以，至少操作起来比较明确，比去年新规出台后、细则出台前好多了。”上海地区一位券商资管公司的业务人士对21世纪经济报道记者表示。不过，新规及细则确定下的规则对各大资管机构形成的影响则在持续发酵，按照对资产管理行业的统一监管的精神，重点在于对无法穿透风险的多层嵌套的通道类非标产品的规范，在这一原则下，以非标和通道业务为主要业务内容的各大券商资管公司、基金子公司、私募机构等公司，受到的冲击最为严重。随着老的存续业务逐渐到期和消化，这些公司未来将如何开展新的业务？基金子公司尤为典型，据21世纪经济报道记者从市场了解，部分基金子公司已经宣布撤销，相关人员部分被并入母公司，其余未被消化的则只得另谋高就。另一些仍保持营业的基子公司，也正尝试在新的监管框架内寻求立足之地。上海地区某家2018年月均规模排名前20的基金子公司人士近日即对外称，该公司日前将所有资管产品的门槛降低至30万元。相比于公募产品，传统意义上的资管产品作为私募产品，按照私募的相关规定，一直以来对个人投资者的门槛定为100万，人数限制为200人，资管新规及细则出台后，也未发现金融机构将门槛调低。不过，记者查询， 4月27日央行、银保监会、证监会、外汇局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》对资产管理产品投资者做出的相关规定是：合格投资者投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元，投资于单只混合类产品的金额不低于40万元，投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品。也就是说，将资管产品的门槛调低至30万符合资管新规的规定，但是事实上，据记者询问市场多家资管机构的人员，并未进行如此调整，甚至部分资管业务人士尚不知此条规定。“虽然符合规定，但是没有发现身边有机构调低门槛，就像银行理财按规定把门槛调低到1万，但是大部分都还是按照5万在卖。”上海地区一位券商资管人士对记者说。一家大型券商资管公司人士对记者表示，在证监会资管细则之下，双25%的红线对证券公司和基金公司开展资管业务影响非常大，非标限制过于严格，标准化业务又与母公司存在竞业问题，维持生存势必有新的突破口。不过，也有资管公司人士表示，之所以一直以来没有机构降低门槛，是因为这么做意义不大，他向记者计算道，私募产品有200人的人数限制，再降低门槛到30万，一般一个产品上百人，规模2000万-3000万，没法投资债券了。“资管新规从分散风险的角度是做到了，但是实操层面还有待考虑。”据记者了解，目前市场上的资管产品总规模大多集中在1亿-2亿，个人投资规模多为100万-300万。一位保险资管人士对记者分析道，从公司自身的角度来看，按照200人的限制、30万的门槛，规模算6000万，按1%的管理费计也就60万，“只能说现在业务不好做，连60万也要赚了。”从基金子公司的产品备案情况来看，根据基金业协会发布的统计数据，基金子公司2018年全年备案产品数量仅61只，同比减少21.79%。与此同时，备案规模也大幅减少，去年全年仅有869.11亿元，同比减少37.79%。而一度十分火爆的资产证券化业务，从备案数据来看，主要集中于证券公司。后续会否有更多资管机构作出类似决策降低资管产品门槛？从记者采访情况来看，还是很有可能的。部分机构人士认为，这对于一些难以销售的产品可能还是会有很大帮助的。一个值得关注的问题是，降低门槛会否导致风险放大。歌斐资产管理公司管理合伙人、首席运营官闫小庆对21世纪经济报道记者表示，对管理人的要求和风险管控应该不会有太大变化，30万门槛和100万门槛的投资人在风险承受能力上差别不大，但是这对产品的适配要求可能更高，根据投资者画像，30万的投资者对资金流动性要求或更高。闫小庆同时表示，资管业务的转型过程，核心是提高专业管理和风险把控能力，按规律来看，到最后只会剩下部分龙头资产管理公司，今后一两年中，很可能会看到大量没有专业管理能力的、小型的资管公司自然退出市场。

泡沫破裂？软银愿景基金两家大金主对投资不满意

摘要：华尔街日报称，两家中东金主对于软银很不满，认为软银愿景基金投资的一些科技企业太贵、估值太高，基金的决策过程也很混乱。软银将一些资产转让给愿景基金的操作也涉嫌伤害股东利益。孙正义遇到了一点麻烦：他掌控的全球最大科技产业风险投资机构软银愿景基金的两大主要股东正心生不满。据华尔街日报报道，沙特公共投资基金（PIF）和阿布扎比主权财富基金穆巴达拉（Mubadala）对于软银愿景基金展开的一些对外投资不满意，认为给出的价格太高。关键问题在于：沙特公共投资基金和阿布扎比穆巴达拉基金是软银愿景基金的两位最大外部金主，为基金贡献了将近三分之二的资金。如果惹怒了这两位，恐怕对软银愿景基金将来获得更多金主资金或者开展新投资不利。而软银愿景现在有大约20笔交易正在进行之中。从创建之初至今，软银愿景基金开展的对外投资规模大约已达600亿美元。华尔街日报援引知情人称，软银愿景中，大约有三分之二的资金已经被花掉了。管理层正在思考如何筹集更多资金。中东金主不满意根据上述华尔街日报的报道，两家中东金主对于软银的不满主要集中在三点，一是投资价格太高，二是软银集团通过软银愿景伤害股东的利益，三是软银愿景管理风格不适当。报道提到了一些软银愿景基金在管理方面的细节：一些投资者向沙特公共投资基金的管理者抱怨，孙正义有权否决基金经理人的投资决策，而且软银愿景的决策过程很混乱，经常导致决策在最后一刻出现反转。对于软银集团对于一些公司先投资、再将股份转让给软银愿景的做法，沙特公用投资基金很担心。因为转让价格通常都会比当初的入股价格高。中东人担心软银试图利用目标公司的高估值为自己赚钱，背后的代价是软银愿景投资者的利益被牺牲掉了。就在不久前，英国金融时报称，软银突然削减了其对于WeWork 的投资，原本打算追加160亿美元的投资计划最终变成了增资20亿美元，且此次增资不涉及软银愿景。软银愿景在之前参与了软银系对WeWork超过80亿美元的投资。软银愿景本来还打算联手穆巴达拉基金对中国AI创业公司商汤科技投资10亿美元，这将使得这家初创公司的估值高达100亿美元。而在去年秋天，软银集团向商汤科技投资数亿美元之际，该公司的估值还为77亿美元。这意味着，不到半年时间商汤科技的估值就暴增30%。与之相比，商汤科技的竞争对手旷视科技正在以35亿美元的相对低估值融资。最近几周，穆巴达拉基金退出了这笔交易。华尔街日报引述知情人称，软银愿景现在对商汤科技的高估值犹豫不决。对此，商汤科技和穆巴达拉称，他们对于所谓的愿景基金和穆巴达拉联手投资并不知情。商汤科技还表示，该公司从未进行过可以将估值推至100亿美元的10亿美元融资。软银的这种操作之前就有过。2017年5月，软银收购了英伟达4.9%的股份（当时价值40亿美元），三个月后将这些股份转让给了愿景基金，但转让价格未知。2月7日，软银表示软银愿景基金已清仓英伟达。此外，软银还以59亿美元购入的滴滴打车股份以68亿美元的价格转让给了软银愿景基金。问题不在于高溢价转让本身，而是软银选择在市场行情上涨时将资产转让给软银愿景基金，这就极有可能导致愿景基金的接盘产生亏损。另外，软银通过引导大型融资轮，无意中使科技公司的估值膨胀了。比如，在软银及软银愿景基金的大力参与之下，印度酒店预订网站Oyo Hotels的估值就被推升到了50亿美元左右，比2015年软银最初投资时暴增了13倍。至少在公开场合，软银掌门人孙正义并不愿意公开谈论是否与中东金主之间不睦。他在2月6日东京的一场活动中表示：“沙特是非常好的投资者，给予我们极大支持，并把资金交予我们开展投资。”孙正义当时还说：“现在讨论我们下一步将从何处筹资或者以什么条件筹资还为时过早。我们双方都有各自的各种条件。”风投的高潮期过去了？无论中东金主是否真的对软银不满，亦或是其他风投公司的行动，都在无言述说着同一件事：风险资金对于科技企业的投资热情似乎正在冷却下来。上述华尔街日报的报道表明，软银愿景基金的两大中东金主明显对于科技企业的高估值心存异议。无独有偶，硅谷投资者、Social Capital公司创始人兼首席执行官Chamath Palihapitiya最近警告说，风险投资已经变成了一个“庞氏骗局”。他在去年11月初发布的一封信中写道，风投们在很多方面创造了一种危险的高风险的“庞氏骗局”和“奇怪的庞氏泡沫”，使得“初创公司估值大幅度膨胀”。或许，在他发出这样的警告之后，更多大型科技企业风投正在重新考虑他们近年来如此轻率地做出投资的科技企业高估值。软银集团削减对科技企业的投资也可能与其高额债务有关。数据显示，截至2018年9月底，软银总计有18万亿日元左右的（约合1.58万亿元人民币）流动和非流动有息债务。过去三个月，软银的股价暴跌，累计跌幅达到33%。尴尬的是，去年12月19日才上市的软银旗下移动电信部门股价表现糟糕，当日开盘就破发，股价跌去15%。

左晖：两个“丙方”

  2019年情人节这天，北京飘起了雪花，刘芳（化名）换乘两趟地铁，赶往大兴区查看房子装修情况。  这是她通过链家买到的二手房。从开始达成交易到领房本，耗时3个月。阿城（化名）是这套房子的经纪人，30岁出头，门店的绝对骨干。  刘芳这套房，是他2018年成交的第四笔单子。在北京楼市下行时，这算是不错的业绩。  虽然买到了心仪的房子，但刘芳对链家产生了许多疑惑。她对比了其他中介，觉得链家的一些条款很霸道。  这三个月里，她总是担心一次性交清中介费后，链家的服务是不是会打折扣？400多万的首付款打入链家的“第三方支付”是否安全？  好在，她只是虚惊了一场。  “霸王”条款  与链家签订的房屋买卖业务合订本，刘芳都小心地存放着。它包括《北京市存量房屋买卖合同》、《居间服务合同》、《房屋交易保障合同》，和《定金担保支付确认函》和《首付款担保支付确认函》。  两个多月前，刘芳与卖家确定签订了合同。当晚，阿城要求从刘芳银行卡中划走10万元定金，并要求付清中介费共计17万元。  “卖房签约就收全佣”，这是链家的条款。刘芳心有不甘，与阿城争辩了几句，但对方很坚持，说这是公司规定。  链家的高佣金，在行业里备受争议。在北京大本营，链家多年来的中介费率高达2.7%，其他中介维持在2％左右。  为何链家的中介费高于行业水平？链家董事长左晖在不同场合作出解释：“中国普遍中介费率在2.5%左右，在全世界来看也不算高，美国和日本是6%、台湾是5%、南非是8%。这个行业如果想有相对高素养的人去提供好的服务，经纪人的平均收入相当于城市的人平均收入的1.2倍左右。”  本质上，链家的独家模式是双边代理，一手托两家，必然都会损害交易中一方利益，中介作为居间方为了撮合成交必然会联合强势的一方去打压弱势一方，利润来源则是通过撮合交易获取中介费。  以至于在某个论坛上，一位清华大学教授对链家网CEO彭永东当面指责道：“你们的模式就是两头骗，骗完房东骗购房者。”  2017年，有关部门集结北京龙头经纪公司大佬，开了一个闭门会，明确表示北京二手房中介费过高的问题，链家自然也在列。但时至今日，链家app上还是赫然挂着房屋全款2.7%的中介费率。这高昂的中介费，令刘芳感到“肉疼”。  一套房子动辄几百万的北京，链家的中介费少则能收到十几万。即使可以为相熟的亲朋好友减免一部分佣金，但也有门槛，据阿城透露，房屋交易价格在300万元以上，中介费才会有让渡下调的可能性。  “如果过户、网签、贷款等导致买卖中断，链家收的佣金怎么退呢？”刘芳想想都觉得后怕。对于链家在交易之初就收取全佣耿耿于怀。2017年12月20日，链家曾通过朋友圈发送微信广告，正式推出“交易不成，佣金全退”的服务承诺。  两个“丙方”  在链家收费体系中，2.7%的中介费被拆成了两部分，2.4%的买卖中介费和0.3%的服务费。把服务费分成两成两部分收，左晖有自己的门道。  在签约当天，几十页的合同让刘芳有些目眩，但600多万元的交易房款却不容许她有半点走神。在两个小时内，她签署了三份合同和两份确认函，“不停地签字和按手印”。  令其不解的是，签订《房屋交易保障服务合同》时，签署《居间服务合同》的丙方北京链家房地产经纪有限公司悄然退出，由北京方源房地产咨询服务有限公司（简称方源）成为服务方。  更令刘芳困惑的是，“签约全程都没有出现方源的人在场做担保，依然是链家经纪人进行操作。”  至于方源公司的突然介入，阿城不经意间向刘芳透露，“链家只是中介公司，没有业务能力做资金监管，所以左晖注册了方源。”  企查查显示，宋春晖为方源的法定代表人、经理兼执行董事，而宋本人也是左晖的干将，兼任链家北京的总经理。左晖于2017年退出法定代表人，同年其经营范围也增加了从事房地产经纪的业务。  有意思的是，而这家公司曾经于2018年6月底更名为北京贝壳房地产经纪有限公司，不足一月后，名字又更换回来。方源由链家(天津)企业管理有限公司100%控股，最终受益人为香港享住国际有限公司，这家公司为私人股份有限公司，成立于2016年12月，除此之外无任何公开信息，颇为隐蔽。  刘芳坦言，“与方源签订《房屋交易保障服务合同》中，最核心的就是让我和房东同意把钱冻结在第三方平台理房通中，但关于第三方资金监管的条款却非常隐蔽”。  此外，《定金担保支付确认函》和《首付款担保支付确认函》中也明确规定，需要选择“第三方担保机构”方式支付交易资金。  这个第三方担保机构，在《房屋交易保障服务合同》中出现过一次“理房通”三个字，犹抱琵琶半遮面。  理房通是谁？左晖旗下一款专门用于买卖房屋使用的APP。  阿城口头上要求买卖双方同时下载理房通APP，解释在其平台上能及时跟进交易进程，但对于刘芳而言，她只看到钱在里头冻结，“APP并无实质功能和意义。”  “资金监管”如同买房卖房使用“支付宝”一样，货不到不付款。理房通以第三方监管平台的形式切入交易，买卖双方签订合同后，首付款直接打给理房通，同时由理房通对房屋产权进行鉴定，确认交易后再将首付款打给卖家。  “真假”第三方支付  六年前，链家单独成立理房通，全称是“北京理房通支付科技有限公司”。但在对外的宣传上，理房通又并未抛头露面。到2014年7月，左晖高调宣称理房通成功拿到央行下发的第五批第三方支付牌照，成为唯一一家拿到牌照的房地产经纪企业。  此后，理房通就成了链家金融体系内保证交易安全进行房款监管的专门单位。工商资料显示，理房通由北京中融信融资担保有限公司（95％）和北京中和泰投资咨询有限公司（5％）共同出资成立，前者是原是链家P2P业务的担保公司，后者也是链家的子公司之一。理房通的最终受益人则指向了左晖，其持股比例高达62.78%。  其大股东中融信由北京链家房地产经纪有限公司投资设立，左晖为法人代表。2016年11月，由北京中融信担保有限公司更名为北京中融信融资担保有限公司，多了“融资”二字，左晖也名正言顺地将经营范围从合同担保扩充至融资性担保业务。  事实上，链家过去从事过桥拆借或赎楼等业务时，中融信也多有参与。通过企查查获知，中融信的历史裁判文书高达340封，法院公告接近100条，开庭公告中多以房屋买卖合同纠纷为案由。  于是，理房通成为买卖双方、中融信和链家的“丁方”，托管账户的交易结算资金直接受央行监管，是独立的客户备付资金账户，但所有交易实质上均由链家关联公司出面担保。  在业主房款被理财通“冻结”的24小时里，会产生活期利息。但这些利息并不属于业主。以刘芳为例，她首期打入400多万元。在链家一年万亿的成交额里，这笔24小时的沉淀资金，正是理房通的生意模型。  左晖利用线下丰厚的交易需求衍生出了互联网金融链条，构建出一个巨大的收入引擎。可惜，2016年“223事件”给链家颇受非议的金融业务，按下了暂停键。  在“223事件”中，上海链家被曝把法院查封的房子出售给买房人，同时还为买房人提供高息贷款服务。左晖坦言，“从未感受到过今日这般的舆论压力。”  链家的金融板块也因此被摆到台前。除了理房通，链家的金融业务还包括中融信担保、链家理财等两个主要业务。  梳理股权关系，这两家公司背后的实际控制人均指向了左晖。

A股杠杆回升

A股杠杆回升近期，A股出现一轮上涨行情，成交量逐渐上升，多路资金入市热情较高，杠杆资金也在回升。春节之后，融资融券规模持续增加，交易额扩大。外资也在“跑步”入场，今年以来，北上资金净流入近千亿元，而据21世纪经济报道记者了解，不少海外资金是加杠杆进行A股投资。在股市向好的情况下，场外配资推广更加活跃，配资机构通过多种渠道推广场外配资业务，但是这其中，乱象丛生，不少推广方式违规。在投资者入场之时，上市公司股东减持套现步伐有所加快。（张星）导读由于对冲基金普遍认为A股估值偏低，加之美国经济放缓预期升温，今年以来众多对冲基金纷纷加大A股配置。“现在若不抢筹A股，有可能错过今年最好的抄底机会。”一位美国对冲基金经理张刚（化名）向21世纪经济报道记者直言。过去一个月，他已经将3%基金资产通过QFII与沪股通（深股通）渠道配置到A股。但他很快发现，自己的抄底投资力度在同行里算是“保守”的。不少对冲基金都用2-4倍资金杠杆加仓A股。究其原因，一方面美联储连续传递鸽派加息信号令美元拆借融资成本下滑，让对冲基金得以提升自身的资金杠杆倍数，另一方面经历去年的下滑，A股被不少海外机构投资者视为估值最低的股市之一，因此他们认为加杠杆投资A股的风险偏低但收益较高。“事实上，这些对冲基金之所以敢于动用杠杆资金加仓A股，也是冲着MSCI新兴市场指数即将提高A股权重而来。”张刚指出。由于美国经济面临放缓风险，大量资金正重返新兴市场，而它们的一大投资选择，就是跟随MSCI新兴市场指数权重调整被动加仓A股，因此提前布局加仓可能被调入MSCI新兴市场指数（或调高权重）的A股股票待涨而沽，被这些对冲基金视为今年胜算最高的套利交易之一。这也令众多对冲基金一改以往自下而上的选股策略，转而将大部分杠杆资金配置到指数增强型投资策略，即跟随A股指数配置一篮子股票同时，精选个别行业龙头股或有较高成长潜力的个股重点配置，以此博取收益最大化。“不过，鉴于当前中国宏观经济下行压力较大，目前海外对冲基金在加杠杆抄底A股同时，也采取很多措施对冲持仓风险。”Tudor Capital投资组合经理Andrew Bound向记者透露，近日海外金融市场3倍沽空A股的金融衍生品成交量悄然增加，表明部分对冲基金暗中“双面下注”；此外他还听说部分对冲基金在通过沪股通（深股通）加仓A股同时，由境内关联机构买入相应的股指期货空头头寸进行套期保值。加杠杆抄底A股截至2月19日，今年通过沪股通（深股通）流入A股的北向资金金额达到992.8亿元，其中1月份北向资金金额达到606.88亿元。在多位对冲基金看来，杠杆资金的流入“功不可没”。“随着1月美联储转向释放鸽派加息声音后，3个月美元拆借利率从去年12月下旬创下的过去10年以来最高值2.82375%，一路下跌逾13个基点，至2.69%附近，大大缓解了对冲基金的杠杆融资成本。”张刚告诉记者，其间他所在的对冲基金将杠杆投资倍数从原先的2倍提高至2.5倍，一部分资金投向美股博取反弹收益，一部分资金抄底A股，以此获得杠杆投资高回报，一举扭转去年基金净值下滑约7%的颓势。记者多方了解到，采取类似交易策略的对冲基金不在少数。由于对冲基金普遍认为A股估值偏低，加之美国经济放缓预期升温，今年以来众多对冲基金纷纷加大A股配置，以此对冲美股高估值风险。财通证券最新统计数据显示，截至2月1日，全部A股市盈率为12.89倍，市净率为1.45倍。全部A股剔除金融后市盈率为16.63倍，市净率为1.79倍，均处于过去3年的最低点附近。甚至部分海外资管机构近期发行了3倍杠杆买涨A股的结构性金融产品，获得多家全球FOF机构青睐。不过，这些海外资管机构在动用杠杆资金加仓A股时，还会对仓位控制做出诸多限制，包括单一股票的持仓上限不得超过产品募资额的10%，单一行业A股的配置比例不得超过产品募资额的30%，避免单一股票突然长时间停牌或单一行业遭遇政策风险所带来的投资风险。Andrew Bound指出，部分对冲基金其实是被动“加杠杆”抄底A股。究其原因，随着越来越多海外大型资管机构看好今年新兴市场国家经济增长，向新兴市场股票型基金投入更多资金，导致他们手里的投资额骤然增加，进而对A股进行“加杠杆”投资。“这的确给交易团队带来了幸福的烦恼。”一位新兴市场股票型基金经理向记者透露，因此他们不得不对原先的A股投资策略做了优化——在大幅增加指数增强型投资比重同时，对投资模型参数因子做出诸多调整，包括价值因子对国企上市公司进行中立调整原因是国企占市值比率高但价值比例偏低，若不做中立调整，整个指数增强型投资策略将偏重国企投资，而难以获得超额收益；此外，企业规模因子对中小市值上市公司做谨慎处理，因为近年创业板股票与小盘股股价波动幅度较大，容易导致杠杆投资组合净值波动性随之放大，引发出资人（LP）担忧。交易策略骤变值得注意的是，海外对冲基金此次加杠杆抄底A股，一改以往自下而上的选股策略，自上而下选择了行业龙头股与具有高成长潜力的个股。记者多方了解到，今年以来海外对冲基金青睐的A股，主要集中在白酒、金融、消费、高端制造、医疗等行业龙头股，包括贵州茅台、美的集团、格力电器、五粮液、中国平安、恒瑞医药等个股都成为他们眼里的香饽饽。“事实上，他们在押注这些行业龙头股要么被纳入MSCI新兴市场指数权重股，要么其权重将得到一定幅度提高，一旦大量海外资金跟随MSCI新兴市场指数权重调整而加仓这些股票，就会带来股价上涨获利机会。”张刚指出。但他发现，这些对冲基金在“自上而下”选股同时，悄悄加大了持仓风险的对冲力度。比如一家海外对冲基金在加仓一只A+H行业龙头股同时，在港股市场买入了相应额度的H 股沽空头寸，此外有对冲基金加仓一篮子A股行业龙头股票同时，根据其在A股的权重占比，在海外买入与此相对应的沽空A股ETF。“在海外资金跟随MSCI新兴市场指数权重调整加仓A股前，中国宏观经济下行压力加大对A股估值下滑的拖累，是他们急需解决的一大投资风险。”张刚认为。记者多方了解到，这些对冲基金抢筹待涨而沽的算盘能否兑现，依然存在较大变数。多位海外大型资管机构负责人坦言，在A股纳入MSCI新兴市场指数等全球股指后，海外机构跟随加仓A股的步伐依然较慢。究其原因，近年中国经济下行压力较大，以及对A股交易流程与市场状况的不熟悉，很大程度制约了不少海外机构的投资热情。“即便MSCI新兴市场指数进一步调高A股权重，这种谨慎投资情绪依然会延续一段时间。”一家海外大型资管机构负责人向记者指出，尤其是中国股票市场历史较短且交易数据量有限，且A股发展过程经历多次制度政策变革现象，令海外机构发现要“照搬”海外量化投资模型，往往会遭遇难以预料的投资风险。“所幸今年新兴市场经济增长被普遍看好，应该会带来不少全球资金流入，让我们看到抢筹套利的胜算相比以往更高。”张刚表示。尤其在越来越多对冲基金加杠杆抄底A股的驱动下，过去一个月他的A股投资头寸已取得逾6%的回报。