监管部门的一纸通报，使得A股上市公司厦门国贸（600755）孙公司——国贸资管 “13亿操盘港股巨亏仅剩2亿” 这曾震惊一时的黑天鹅事件真相大白！

券商中国记者获悉，为逐步禁止非标通道，监管部门近日向各证券公司、基金管理公司发送最新监管通报文件，开篇以 “通道有风险，通道不免责” 为主题，通报了 “A 基金专户子公司、B 资管公司（证券公司资管子公司）违规开展通道业务被采取行政监管措施的案例”。

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也正是这一通报，掀开了今年7月初厦门国贸孙公司国贸资管投资港股遭遇“黑天鹅”事件的面纱。

一券商子公司为国贸资管买港股提供通道

为引导行业正确认识通道业务的法律风险，监管部门通报案例时是这样写的：

C 期货资管子公司设立资管产品，通过投资A 基金专户子公司专户计划和某信托公司信托计划，再投向B 资管公司（证券公司资管子公司）定向资管计划，最终投向港股市场。受所投香港股票暴跌影响，C 期货资管子公司5 只资管产品净值大幅下跌、出现重大亏损。

多名资管机构高管向券商中国记者分析称，这正是还原了国贸期货（厦门国贸子公司）的资管子公司国贸资管今年7月投资港股惨遭巨额亏损的“黑天鹅”事件。

“C 期货资管子公司”指的便是国贸资管，其最终投资于港股5只资管产品分别是，磐石成长二号、磐石成长三号、磐石成长四号、咏溪一号、咏溪二号，彼时净值大幅下跌、出现重大亏损，触及强平清盘线。

先把时针拨回至今年7月初，厦门国贸7月8日发布晚间公告，受近期香港股票市场的局部系统性风险影响，公司下属孙公司国贸资产管理有限公司部分投资于港股的资产管理计划（磐石成长二号、磐石成长三号、磐石成长四号、咏溪一号、咏溪二号）净值出现较大程度的下跌，目前已触及强平清盘线。

彼时，厦门国贸表示，“上述5只产品的总募集规模为13.094亿元，其中初始优先级投资者总募集规模为7.687亿元，涉及可能触发份额回购/差额补足义务的优先级规模为7.26亿元。而截至7月7日，五只资产管理计划总净值为2.158亿元”，这意味着如果这5只产品之前没有进行分红，整体亏损幅度高达83.52%。

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券商中国记者查询中基协网站发现，仅 “磐石成长二号、磐石成长三号、磐石成长四号、咏溪二号” 这四只资管产品可查询信息，国贸资管担任管理人，国信证券担任托管人，均为混合类产品，前三只均成立时间分布于2016年7月，咏溪二号资管产品成立于2016年11月。

有私募人士彼时分析称，实际上在6月底的时候，港股市场上“老千股”出现“闪崩”情况，这类“老千股”风险极大，而国内的资管产品虽然设了一定的风控措施，但是由于港股没有涨跌停限制，在标的暴跌的情况下，很容易触及强平线，尤其是具有杠杆的产品。

然而，此事件追根溯源，竟是 “通道惹的祸”！

国贸资管13亿投资港股的路径是，先投资A 基金专户子公司专户计划和某信托公司信托计划，再投向B 资管公司（证券公司资管子公司）定向资管计划，最终投向港股市场。

此事件爆发后，相关证监局对A基金专户子公司、B资管公司进行了现场检查。监管部门的处理结果是：

A基金专户子公司、B资管公司开展资管通道业务，并且在业务操作流程、风险控制机制方面，存在不规范、不尽责的现象，分别对A基金专户子公司、B资管公司采取责令改正的行政监管措施，对其负有责任的高管人员及合规负责人进行谈话提醒。

券商中国记者查阅各地证监局网站，截至目前并未发现有关此事件的公开行政监管措施公告。不过，可以明确的是，“提供通道的B资管公司”就在国内现有16家券商资管子公司中。这也意味着，被采取责令改正的行政监管措施，该券商分类评级被扣分在所难免。

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监管通报显示，该券商资管子公司主要存在“产品管理未勤勉尽责、未落实异常交易监控机制”的两大问题，具体体现为：

（1）产品管理未勤勉尽责

该券商资管子公司两只相关资管产品均为定向资管产品，由国贸资管直接下达投资指令，性质上属于通道业务。该券商资管子公司在产品管理过程中未勤勉尽责，未进行有效风控，不符合《暂行规定》“不得由第三方机构直接执行投资指令，未建立或有效执行风险管控机制”的规定。

（2）未落实异常交易监控机制

两只相关资管产品交易高度趋同，该券商资管子公司未按规定落实异常交易监控分析，不符合《证券公司客户资管业务管理办法》“证券公司应对不同投资组合之间发生的同向交易和反向交易进行监控”的规定。

划分通道业务的四种标准

值得一提的是，该通报文件还被市场视作“证监口径”关于通道业务监管规定及态度最全的总结性文件。

根据基金业协会统计数据，截至2017 年6 月，证券基金经营机构通道业务总规模约21 万亿元，占资管业务总规模的67.2%，其中证券公司定向资管约13 万亿元，基金公司及子公司“一对一”专户7.9 万亿元，“一对多”专户仅部分历史存量产品，规模为1368 万元。同2016 年底相比，总规模下降4371 亿元，降幅2.04%。

经过多年发展，通道业务演变出多种类型，按照不同标准可以分为：

1.按照通道载体不同，可以分为“一对一”通道业务和“一对多”通道业务；

“一对一”通道业务是指通过定向资管计划或者“一对一”专户开展的通道业务；“一对多”通道业务是指通过集合资管计划或者“一对多”专户开展的通道业务。需说明的是，2014 年，证监会明确禁止了证券公司、基金子公司新开展“一对多”通道业务。

2.按照主导方不同，可以划分为委托人主导的通道业务与第三人主导的通道业务；

委托人主导的通道业务，由委托人下达投资建议或指令给管理人, 管理人仅作表面合规性和风控阀值检查即执行投资建议或指令，甚至约定管理人必须执行委托人的投资指令。第三方主导的通道业务，由第三方投资顾问作出投资决策；这一模式与一般意义上管理人聘请投资顾问提供投资建议有本质区别，后者投资顾问扮演的是“军师”角色，前者投资顾问扮演的是“主帅”角色，管理人只是名义上决策者，实质是投资指令的执行者。

3.按照设立目的不同，可以划分为监管套利的通道业务和有一定正当需求的通道业务；

监管套利的通道业务主要是银行等机构为了规避投资范围、利率管制、信贷额度、资本充足率等监管指标约束，或者信托等机构为了规避证券开户限制、资金来源要求、股东登记等问题，借用通道开展业务，主要投资于非标准化资产。有一定正当需求的通道业务主要以标准化资产的投资为主。这类业务主要是因为银行自身管理资金体量大，而询价对象有限、交易员数量不够，为此委托证券基金经营机构等作为通道。此类通道业务与“委外业务”的区别主要在于，委外业务的投资决策委托给受托人，此类通道业务仍由委托人作出投资决策。

4.按照履行管理职责程度的不同，可以划分为完全让渡管理职责的通道业务和部分让渡管理职责的通道业务。

通道业务之所以称为通道，必然体现为管理人让渡了部分甚至全部管理人职责。完全让渡管理职责的通道业务，是管理人纯粹作为通道，收取低廉费用，不作任何事前尽职调查、事中事后管理。部分让渡管理职责的通道业务，通常是管理人让渡了投资决策等管理职责，但需要按照约定履行尽职调查或者事中事后管理职责。

需说明的是，2017年6月证监会通过新闻发布会明确证券基金经营机构不得从事让渡管理责任的“通道业务”。

通道业务管理人的四大义务

值得一提的是，监管部门还首次提出了“通道业务管理人的四大义务”：

一是保证主体适格义务。

即管理人应当保证其具备并且在合同期内维持相关业务资格，不因违法违规行为而被撤销或者暂停。

二是完全履行合同约定义务。

作为管理人，要勤勉履行管理职责，包括事前尽职调查（对项目、投资标的和资金来源等）、事中投资运作（投资和划款指令的审查、风控指标的把控、内幕信息的管理、利益冲突的防范等）和事后维护管理（风险跟踪监控，信息披露，风险处置等）。

三是诚信履行合同附随义务；即按照诚实信用的原则，忠实履行通知、协助、保密等义务。

四是遵守合同约定以外的法定或者规定义务，主要是合规以及配合监管等义务。

对于通道业务而言，合同约定义务可能不完整，但管理人应尽的恪尽职守、勤勉尽责等义务仍须全面履行。

在法律责任方面，具体可以分为对委托人、对第三人、行政责任和刑事责任等四大块，并得出了认定管理人责任时应当遵循以下三大原则：

· 合同免责条款对于管理人和委托人有效，但不能对抗第三人。

· 管理人的民事责任，多采用较为严格的归责原则，“通道业务”不能成为免责事由。

· 管理人的行政责任,采用过错责任原则，即有过错即担责。

管理人的刑事责任包括两种情形，一是管理人自身行为触犯刑法，须依法承担刑事责任；二是由于委托人或投资顾问等其他主体行为触犯刑法，管理人作为共犯或者从犯，须依法承担刑事责任。需说明的是，通道业务的管理人承担刑事责任，通常是第二种情形。按照《刑法》规定，如果管理人存在故意过错的，即明知委托人或者投资顾问等主导方利用“通道”从事犯罪行为，仍为其提供通道服务，则认定管理人与委托人或者投资顾问等主导方构成共同

犯罪，须承担刑事责任；如果管理人存在过失，即由于未勤勉尽责，应当知道却未能知道主导方利用“通道”从事犯罪行为，并不构成共同犯罪，通常无需承担刑事责任。

今年以来，国贸期货、厦门国贸、国贸资管等几家公司（“厦门国贸系”公司）一直处于麻烦缠身之中，先是涉及场外配资，国贸资管被基金业协会暂停产品备案6个月。

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接着因为投资港股巨亏，国贸资管被罚暂停开展资管业务资格一年，国贸期货由于“在资产管理业务方面存在较大的内部控制缺陷，未有效执行首席风险官制度、业务隔离墙制度；委托无资质的第三方机构提供投资建议；间接为资管产品的投资者提供保本保收益安排”被责令改正；厦门国贸因此事被要求责令改正，此前股价因受波及下跌。

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