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年底了,我在忙着募集S基金
发布时间:2018-12-20 10:45 来源:投资界

“仿佛S基金一夜之间四处开花。”一位不愿具名的PE投资人感慨。

而最近备受关注的是,深创投正在募集一个100亿的S基金,目前在招揽拥有相关经验的人才。某招聘网站一则关于S基金管理人的招聘要求显示,“7年以上相关工作经验,具有极为丰富的创投行业实践经验,有二手基金份额管理经验者优先”。

回顾过去10年里,中国VC/PE市场大爆发,折叠在其中的资金总量之大超乎想象。随着2018年经济迎来下行周期,这个庞大的VC/PE泡沫开始破碎,再加上众多基金期限已到,大量LP着急地排着队等退出。于是,S基金迅速成为了被寄予厚望的“救星”。

S基金在中国:

从无人问津到“C位出道”

S基金的历史并不算长。上世纪80年代,美国和欧洲的PE二级市场开始起步,并在长期的实践中得到了长足的发展。

亚洲最早尝试S基金的是新加坡。2006年,新加坡淡马锡控股在操作二手份额基金LP份额接转业务时,采用了“私募债+股权基金份额接转联动”的模式。到2010年以后,S基金才在中国逐渐萌芽诞生。

不过,这几年S基金在中国一直没有形成强大的市场力量,主要原因是期间几乎所有的VC/PE都一股脑地去抢IPO,大家不怎么看好S基金,认为这是个“亏本甩卖”的市场。但从2017年开始,随着市场和政策层面的各种变化,S基金的声音开始变得越来越响亮。

到了2018年,中国创投行业进入“寒冬”。银行通道关闭、母基金资金紧张、上市公司股权质押爆仓……整个私募股权市场都在收紧,仅有少数头部机构可以从容募到新基金,大多数处于募资期的GP都明显感觉到了市场的寒意。

在这一轮寒潮中,基金的流动性风险愈发受到关注。退出问题更是成为各家VC/PE最为关心的头等大事。

根据清科研究数据统计,2018年前三季度中国股权投资基金退出案例数量为1,363笔,同比下降48.9%。其中,被投企业IPO数量616笔,占退出总数量的45.2%,同比下降24.4%。而2018年前三季度,境内上市企业过会率仅53.3%。

悄然间,中国LP与GP的关系已经生变,更多LP开始主宰自己份额的退出选择权,而更多GP也愿意寻找除IPO、并购之外的更多退出通道。中国私募股权二级市场正式进入主流视野,S基金也从少量机构“圈地”过渡到众多投资人关注。

目前对S基金业务十分积极的,主要有两类机构,一是口碑好、发行规模较大的私募管理机构,例如磐晟资产、新程投资等;二是母基金,包括歌斐、宜信、盛世、平安、大唐母基金等。

四类LP最着急退出

“事实上,从目前市场的状况看,大部分LP都对退出有着很强烈的渴望,尤其是那些已经到期正在延期的基金LP,以及即将到期的基金LP。”

上海晨哨集团创始人、CEO王云帆在接受投资界采访时表示,不少基金原本许诺的续存期是3+2,因为没法退出,很多都延长到了5+2。“在这种情况下,LP能不着急吗?”

王云帆认为,与传统退出方式最大的不同是,在PE二级市场的退出方式下,LP成为主角,拥有更多选择权,他们可以选择何时退出,以什么价格退出,以及和谁交易,这对于LP获得流动性和投资组合的再平衡都有更大好处。

目前来看,最着急退出的LP大概有四类。首先是通过银行通道业务投资的LP。资管新规虽然延长了期限,但银行的压力依然很大,考虑到现在退出所需要的时间很长,加上资管新规的期限越来越近,这部分LP会非常着急转让。

第二,依靠上市公司及其高管出资的LP。之前股票质押好做,现在很多质押的股票都在平仓和补仓线徘徊,之前已经出资的都想变现去救火。

第三,很多来自地产和实业的LP。因为银行收缩贷款去杠杆,造成流动性问题,也想折价出售,回补主业的现金流。

第四,地方引导基金,也有一种特殊的退出需求。地方引导基金是过去3年最重要的新兴LP力量,是一种以资引资的手段,侧重在产业引导的效率,而不是资金回报。它们更看重资金的周转效率,一旦项目落地,可以让利,但是希望提前退出。

除此之外,还有很多高净值个人。“个人的风险承受能力和流动性要求本来就比机构投资者差,尤其碰到今年这样的市场行情,他们的转让需求也是非常高的。”王云帆称。

实践中的痛点:尽调难、估值难....令人头疼

尽管S基金越来越受到青睐,但国内这方面的人才奇缺。在具体的运营中,S基金仍然存在着一些令人头疼的地方。

首先是信息的不对称,而且是严重的不对称,目前尚没有传统渠道和市场覆盖整个需求。

其次是尽调难题。众所周知,在转让LP份额时,评估过程需要把GP的投资组合重新审核一遍。但是,目前国内很多GP都不愿意把自己的投资组合和投资策略泄露给别人。退一步来说,即使GP愿意配合做评估,GP在投资时每一个项目都做了长时间的尽职调查,而转让时需要短时间审核这些项目,存在高度的信息不对称。

还有估值难题。相对来说,单独资产的转让还是比较容易估值的,有一套相对成熟的估值方法,但是LP权益的估值就比较困难了,不同的机构有不同的方法。买卖双方的估值差异也成为目前市场发展的主要障碍之一。

最后一点,目前整个生态系统还处于比较早期的发展阶段。放眼国内,PE二级市场的整个生态系统都已经发展的比较完善了,从前端到后端的配套服务都有,只要你想转让,每个环节几乎都可以找到对应的服务商。而中国目前除了买家和卖家,以及正在形成的少量中间服务商外,缺乏一个有效的系统去整合这些生态,参与者经常会发现对应的环节找不到服务商,服务是脱节的。

风口已来:“摸着石头过河”

一个普遍的看法是,S基金在中国发展的风口已经来临。

据知情人透露,目前有不少大机构都在积极筹备S基金。不过因为S基金在中国仍然算比较新的基金品类,不管是基金募集人、管理人,还是投资人,大家都是以“摸着石头过河”的方式来尝试。

“仅我们知道的,就有好几个知名的GP现在都在募集S基金。”一位第三方服务机构人士解释,现在是购买存量资产比较好的时机,能够以比较优惠的价格拿到优质的资产。

值得一提的是,目前大部分S基金的投资者还是高净值个人,但是很多机构投资者已经开始关注和研究这类投资机会,接下来机构投资者的占比有望进一步增加。“我们估计,2-3年中国S基金的发展能上一个比较大的台阶。”

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