两个关于滴滴最核心的追问是：在滴滴已经获得垄断地位的同时为什么持续补贴？滴滴渴望现金流以获取上市规模的同时为何分散资金在全球的投资？大逻辑是这样的：当滴滴把自己的垄断能力无限放大的时候，在挤压竞争对手的同时它势必在消费者端和监管端承担了无限责任。同时，当滴滴以出行生态构建的名义做产业链延伸的时候，它必然对于低成本流量和现金流产生依赖，这种依赖又反作用其战略在出行端加深垄断性，逻辑叠加，从商业战略的维度最终形成了资本梦想与创业精神的赌博机器，这就是滴滴内外压力的根源。可以确定的三点是：第一，滴滴现金流周转主要依靠规模；第二，现有补贴政策下人为的扩大了市场需求；第三，海外投资某种程度上隔离了风险。而此时，或许最值得滴滴反思的就是：作为一家高科技出行服务公司，滴滴究竟在“研发投入”和“品牌服务”上做了什么？现有的滴滴发展战略是否会出现更严峻的临界点呢？2月13日，滴滴的内部流出的巨额亏损高达109亿元，过去6年从未盈利，司机补贴支出113亿元，程维宣布过冬，裁员15%。从企业财务管理的角度，我们相信这样的核心数据从不可能“偶然”流出并被媒体放大，显然，滴滴希望通过对其亏损的描述在媒体和舆论上弱化其垄断受益者的形象，进而努力软化司机群体对其压力。但与此同时，媒体列出了滴滴亏损中对外大手笔投资的诸多案例，比如：1亿美金投资印度经济连锁酒店OYO，6000万并购投资车载无人货架魔急便，3亿美元投资人人车，10亿美金注资小桔车和10亿美元收购巴西共享出行99Taxis等12笔，累计超过200亿人民币。必然，滴滴拥有良好的现金流，并没有因为亏损影响其战略性扩张。这一里一外的错位，越发让外界对滴滴的战略产生好奇。本文，周掌柜咨询团队将从滴滴的战略挑战出发，分析其处境的深刻动因以及可能出现的“战略悬崖”。溯源其根本。从长期对滴滴为代表的新型互联网平台的观察看，这是以阿里巴巴为代表的互联网巨头上一代互联网快速成长期典型的打法和模式，这种通过资本力量快速扩张以降低边际成本、放大现金流，最终获得定价权的模式已经有了无数个成功案例。滴滴依然是这个互联网时代最忠实的践行者，只不过，滴滴比早期的互联网公司更加快速的在业务端和投资端平行的展开战略，试图以最快的速度达到巨头，并且在资本市场上讲述一个全新的中国神话。换句话说，滴滴还是旧时代的年轻人。但，滴滴已经没有前辈们那样幸运，外部环境发生了两个逆转。第一个就是中国经济在几轮抗周期的增长之后，出现了内外叠加的瓶颈，市场扩张性动能不足；第二个就是资本市场和全球监管对于互联网科技公司的态度发生逆转，从世界范围内的先进生产力，成为了世界范围内监管重要关注的对象，面对科技平台的基础设施化趋势，留给滴滴完成神话的时间越来越少。也可能正是这些挤压，让滴滴决定一次性释放利空，并在2019年底或2020年初尽快在资本市场上市以降低投资人长期豪赌的系统性风险。“互联网垄断+投行式扩张”的模式在高速增长之后，即将进入对其长期业务健康性和营利性的考验，滴滴的神话故事面临一个终究要面对的“战略悬崖”，这应该就是滴滴目前真实的战略处境。从我们第三方的角度看，滴滴目前挑战由自身战略问题引发，本质上还是用互联网和投行思维做出行服务。从互联网的角度看，只要做了一个公平交易的平台，解决了交易变现和利益分配的问题，这种对信息不对称的解决就是“善”的。而且，电商平台的交易双方是彼此不可见的，双方将信任凝结于平台，平台天生就是拥有道德制高点，拥有无可争议的话语权。这些应该是程维8年在阿里工作受到潜移默化的影响。从投行的角度看，滴滴的投资一直是通过巨额亏损推动用户增长，只有达到垄断性规模后才可能获得定价权，进而形成长期稳定性盈利。由此，从柳青为代表的资本视角看：滴滴也是善良的投资者，所有的亏损都是对高科技创新的殉道式投入，应该被歌颂而非唾弃。作为CEO，应该不可避免的带入资本角度认知滴滴的“奉献”和“无辜”。那么，一个有趣的问题出现了：亏损了这么多的滴滴确实是做了“为人民服务”的功德吗？当然，从企业家创新的角度，我们认为滴滴确实是世界级的伟大实践，这一点的确值得尊敬。但从产业的角度，我们希望看到的滴滴是充满战略智慧和社会关怀的，这一点显然滴滴做的还不够。其根本原因，除了上面分析的上一代互联网公司的既定发展思路所致，另外一点观察：我们认为滴滴的精英管理者低估了所在行业的“中国特色”，他们的思维传承于美国式的科技精英主义，但缺少对中国这个国家、出行服务这个行业底层劳动者的敬畏和深刻认知。如果对比世界的出租车以及出行价格，中国和美国、英国、法国、德国、日本等主要发达国家相比，价格其实是非常低的。举一个例子，15公里左右的车程，在中国出租车、专车的平均价格大概是50元左右，而在日本应该至少是5倍，在英国6-8倍。用国内出租车司机自己的话说：“很多人干一天休息一天，勉强维持温饱。第一天工作20小时是机器人，第二天躺在床上休息是植物人。几乎每天全国都有出租车司机猝死，都是拿命换钱。”的确，因为出行需求，这个行业从清朝开始就达到了一定规模，民国的时候叫“黄包车夫”，在无数次历史事件中都扮演了重要角色，因为它拥有极强的革命性，以及一种反权威性。这和Uber诞生的美国、欧洲是完全不同的国情土壤，发达国家出租车司机是一个高薪的中产阶级劳动者，中国的出租车司机90%以上带有一定的慢性疾病。所以，在这样的土壤上创新，绝对不能有“资本家思维”和“互联网精英颠覆一切的傲慢”，而应该充分尊重中国国情，谦卑的为司机服务、为乘客服务、为公共治理服务，进而用“底层”的视角看“服务”，更多的推出增值的精品服务比扩张规模更加必要，但显然，传承传统互联网思维的滴滴并不关注高溢价品牌服务对行业的润滑剂作用，一味的打价格战杀伤对手、扩大规模。这应该才是滴滴今天面对“战略悬崖”的根本性原理。作为滴滴的管理层，他们的经历和视角，或许不知不觉的将滴滴这个世界范围内的最前沿创新，带到了被监管围剿、公众反感的十字路口。如果用“承担责任”的姿态要求创业者，肯定过于苛刻和缺少人情，但从他们自身和滴滴公司来讲，非常有必要深刻的反思滴滴的根本战略：更多的应该是对服务和体验的创新，进而成为“品牌服务平台”，而非只关注规模和现金流，不知不觉的成为剥削色彩浓厚的“垄断者”。从战略思想的角度看，“品牌出行服务商”和“出行一站式提供商”这两个战略定位有着很大的区别：第一，如果以“品牌出行”为出发点，应该立足于不断推出专业性高溢价服务，而非盲目扩大规模。比如：专车的服务包括开车门，拿行李，提供饮品等，这些其实还只是等级的定位，并没有体现出司机驾驶技术、服务水准等差别。如果对其进行细分，应该可以创造出“金牌司机”的高水准、高薪工种，这个工种如果成为了“司机之王”，对于滴滴缓解在司机群体（特别是出租车）里的抱怨和怨恨一定是有帮助的；第二，“品牌出行”具备服务的外向扩张性，这和AI等互联网能力构成了滴滴应该有的研发格局。简单说，我们讨论几个比较特别的需求：你是否有去工商税务办业务找代理商的需求？是否有去处理交通罚款找人咨询的需求？是否有委托靠谱的司机师傅送小朋友上学的需求？这些都是具有极强服务属性的专业需求，也可能是高溢价的。而滴滴天然具有通过AI做精细化服务的能力，是否有更创新的高溢价服务提供给高端用户，这不仅有利于强化人们对滴滴科技创新能力的认知，也是提高司机收益的技术方向。从用户的角度看，我们认为滴滴应该推出一系列高溢价的品牌服务，或者通过专业准入认证形成系列的特色产品，目前仅仅是关注和出租车司机的零和博弈格局是非常小的；第三，从司机服务的角度看，滴滴有必要通过服务的等级为司机行业建立一定的职业阶梯发展体系，滴滴是否有更大的格局为司机创造美好生活的通道，这也很值得关注。基于已经高度行业垄断的特殊地位，需要滴滴体现出这个责任感帮助司机们彻底解决上升通道的问题，如果这方面有创造性的思维，一定会形成广泛的用户，并构建一个坚定的基本面支持者，也会反作用于公众对滴滴先进性的认知。已经成为百万人生计工具的滴滴，为什么不能成就更多司机的人生梦想呢？而我们很明显的看到，滴滴目前的战略仅仅是围绕交易展开的，这是纯粹的互联网玩法，在诸多行业看起来已经落地生根，但探究起来都是很有隐患的。比如携程模式后遗症是长期受到精细化服务不到位的指责，拼多多模式甚至淘宝模式从来没有和假货形成好的区隔，腾讯的游戏作恶质疑更是此起彼伏，到了2019年马化腾才提出“科技向善”的思维解决公关问题。从大的互联网角度看，如果滴滴不对其战略思想做根本性调整，即使能成功完成上市，其面临的实质性挑战注定会周期性出现。2016年5月，周掌柜咨询团队发表《苹果投资滴滴剑指人机智能时代》，当时读者和业界反应是非常热烈的。我们站在积极的一面感受到苹果对AI级应用的重视，对内生态赋能能力提高到战略级位置，同时也体现出对中国区市场长期价值的认可。但相对于2016年滴滴作为“创新者“的品牌势能，今天的滴滴已经不能同日而语了，这几年AI创新应用乏善可陈。虽然过去几年，滴滴事实上为中国民众提供了真实的出行便利，让中国交通智能化水平跻身世界前列，但由于上面提到的其一系列“本土化创新”的不足，几乎到了人人喊打的地步，起码已经没有人认为滴滴的创新是值得正面传播的。短短三年，沧海桑田，背后的大逻辑值得程维、柳青和其他滴滴高层深入思考。综上，虽然几乎每一个忠实用户的骨子里很不愿意给滴滴的创业者、创新者们伤口撒盐，以至完全抹杀这家高科技公司对中国用户提供的便利和行业贡献。但滴滴确实到了一个新的十字路口：不仅面对内外部环境的“战略悬崖”，也非常有必要通过“品牌服务”的新思维，防止“先进生产力”成为“落后产能”。站在互联网大潮退去的大历史背景看，滴滴的挑战没有特殊性。滴滴现象也考验新时代的监管如何平衡产业扩张与行业生态的关系，中国的创新环境即不能像法国、德国这样的创新保守型国家过分监管和限制企业，也不能完全照搬美国的金融资本主导产业模式。一个过度金融化的创新环境，注定会极大的限制新型创新的出现。最后我们再做一个假设：如果滴滴在行业内拥有更多活跃的竞争者，或许滴滴会有更好的学习对象和坐标完善自己的创新，如果滴滴能早一点慢下脚步聚焦“服务”这个出行行业本质，或许今天不至于在媒体和舆论中如此被动——滴滴是否会一步步变质为一家没有研发、没有服务，只会奔跑的公司？跨越这个“战略悬崖”注定需要大决心和大智慧，滴滴依然有机会因为改变了“黄包车夫”的命运载入商业史册。...

谁曾想到，此轮反弹行情的最大赢家，竟是业绩爆雷板块。2月20日，Wind业绩爆雷指数（8841183.WI）收涨0.78%，创下九连阳。至此，该指数2月以来的涨幅已高达22.03%，秒杀市场各大主要指数。所谓业绩爆雷指数，由万得信息编制，取2018年年报预警因资产减值测试或者经营不利出现大幅度亏损的一部分公司，采用等权重加权方式进行计算，目前共有141只成分股。简而言之，这是一个追踪业绩爆雷股的指数。该指数发布于2019年1月30日，编制时间应处于2018年预披露的爆雷高发期。多数人对该指数的最初预期，或是看看未来这些爆雷股票会跌得有多惨。然而，反转来得太快。在发布后的第三天，业绩爆雷指数开始飙涨，并一路上扬。即便是在2月19日和20日市场陷入停顿调整的这两天，该指数仍上涨了2.32%和0.78%，足见业绩爆雷股，在此轮春季行情中，反弹攻势之猛。爆雷股“回春”背后，究竟谁是推手？爆雷股集体回春按常规逻辑，业绩爆出重大风险事件的个股，理应遭遇资金的抛弃。然而，在A股的一路狂飙之下，看似不合理的现象却在真实发生。在2月20日业绩爆雷指数成分股的涨停名单中，就有因违约问题“身陷囹圄”的ST康得新（002450.SZ）、存在破产风险的东方金钰（600086.SH）、2018年净利润同比下跌1190%的天海防务（300008.SZ）等，前两家公司2月以来已分别拿下5个和4个涨停。从业绩爆雷指数发布后的成交情况来看，量能在明显增加，追逐相关标的的资金量不断上升。2月20日，该指数成交量为60.32亿，成交额为250.5亿，较该指数发布首日分别暴增了664.32%和775.54%。是谁在撬动这些原本跌跌不休的爆雷个股？2月20日，北京一位受访私募人士向记者指出，大股东自救是不可忽略的关键因素。其表示，“众多业绩爆雷的公司背后，普遍存在大股东高质押的情况，股价的持续下跌对这些股东带来了极大的压力，很多人越套越牢。在市场整体性回暖的背景下，大股东通过拉涨停的手法，容易煽动其它资金进场抬轿，很多股票的走势流露出这一迹象。”同日，金信深圳成长基金经理唐雷亦向21世纪经济报道记者提及了相似看法。唐雷指出，“今年来这轮A股市场的快速反弹是A股传统‘春季躁动’行情的再现，也是今年以来全球风险资产反弹共振的一部分。在‘春季躁动’和全球风险资产反弹共振的背景下，市场风险偏好显著提升，投资者情绪被激发，业绩爆雷股由于前期跌幅深，市值普遍较小，所以受到了市场活跃资金的追捧。我们认为背后有大股东自救的因素，也有以游资、散户为代表的高风险偏好博弈资金的推动。”此外，亦有受访者认为，业绩爆雷股的“回春”反映了市场整体性估值修复需求的强烈。2月20日，融通基金权益投资总监邹曦分析称，“从市场结构观察，出现各个板块轮动普涨的状态，很多基本面尚未出现好转迹象的股票也出现明显上涨，这表明目前市场处于底部估值修复的阶段，这是市场见底之后的重要特征之一。”警惕重回原形A股永远不乏赌徒。业绩爆雷板块遭遇爆炒，一定程度而言是对于这一市场共识的印证。值得追问的是，行情演绎至今，非理性情绪是否已到达高潮？前述金信基金经理唐雷指出，“元旦之后，我们看好今年的春节前后的‘春季行情’，最近的走势印证了我们的判断。但是行情演进到现在，随着业绩爆雷股和部分主题板块的炒作，我们认为非理性情绪已经较高，‘春季行情’已经进入后半段。后续需要更多关注市场的风险因素，主要包括国内春季开工低于预期，美国经济低于预期，海外市场的再度下跌等等。中长期来看，业绩爆雷股中短期大涨的个股大部分会被打回原形，只有少数真正优质的公司能够再次获得机构投资者青睐。”华南一位公募投资总监亦认为，“对业绩爆雷股的爆炒，更多还是非理性情绪的推动，短期来看，大的指数行情可能不会再像年后这样，被爆炒的业绩爆雷股有可能被打回原形，市场将会出现分化。”被问及业绩爆雷标的中，是否确实存在一些因前期大幅杀跌如今可入手的标的时，多位受访者均直言不会投资该类标的，并建议散户投资者保持警惕。唐雷表示，“业绩爆雷股的大幅度亏损，大部分是因为前几年贸然并购留下资产减值的后遗症。大幅度商誉减值的上市公司在前几年的贸然并购反映出公司治理、公司战略、公司经营、管理层等等层面存在较大的问题。虽然很多股票经过了大幅度下跌，估值看似合理，但是未来中长期的发展仍存在较大的不确定性。对这一类的公司，即使是估值合理，业绩重新进入增长轨道，我们的投资也需要慎之又慎。我管理的相关基金目前没有对任何业绩爆雷标的进行投资。”“这套打法是游资打法，并非人人都玩的溜，散户更是极容易被套”，深圳一位大户投资人2月20日向记者指出，“采用这种玩法可能会对很多次，但只要押错一次就可能造成不可收拾的局面，尤其是加了杠杆的资金，一朝倾覆的案例在A股多了去了。”不过，亦有私募认为不应完全将业绩爆雷股拒之门外。2月20日，深圳聚沣资本总经理余爱斌分析指出，业绩爆雷股在短期的超跌炒作之后，市场依然将会以企业的基本面为主，并结合市场情况进行合理的估值。股价是否打回原形取决于多个方面的因素，包括大盘的走势和企业本身经营状况等。余爱斌表示，“在业绩爆雷标的公司中，多数公司的股价大幅杀跌是为过去几年的过度激进、不合理、不理性收购而买单，但不排除有一些公司的收购是基于合理的产业布局、合理的财务和战略安排，因多方面的其它原因而导致本次商誉大幅减值，这些公司如果实际经营状况稳定，未来发展空间向上的话，那必然是值得入手的标的。目前，我们公司正在详细梳理这类公司，并将在合适的时机介入合适的标的。”不过，更多主流机构还是倾向于远离爆雷个股。尤其当前A股进入调整期，多空交战两日未有结果，未来分化是大概率事件，优质标的资金聚集效应会更为强烈。...

　　2月19日，上海市率先发布了关于印发《上海市交易场所管理暂行办法》的通知（以下简称《通知》），此文件不仅意味着全国省市级对现货交易市场的发展有了明确态度，更是对该市场的发展进行了指引。　　《证券日报》记者了解到，该办法将于今年3月1日起正式实施，而办法的出台将对现货交易场所的合规发展提出更为细则的要求，例如在交易场所审批、董监高任命、开展正常经营及资金的合规监管等，都有了明确的指示。可以预期，未来的全国各地交易场所的发展都将有了借鉴或参照。　　不做“一刀切”　　为各类交易场所留出发展空间　　2011年11月份，国务院颁布《关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》（国发〔2011〕38号），决定对各类交易场所进行清理整顿；2012年7月份，国务院办公厅颁布《关于清理整顿各类交易场所的实施意见》（国办发〔2012〕37号），明确有关政策界限、具体措施和工作要求。同时，建立清理整顿部际联席会议机制，办公室设在证监会，统筹协调全国清理整顿工作。　　随后，现货交易市场进入了缓慢发展阶段，但在2017年1月份，各地交易场所违规行为又死灰复燃，部际联席会议根据国务院部署开展“回头看”行动，再次要求省级人民政府尽快出台或完善监管办法。截至目前，全国已有20多个省（自治区、直辖市）出台了地方交易场所监管制度。　　上海市政府表示，《通知》的起草原则在于三方面：一是突出共性与兼顾个性的原则。鉴于不同类型交易场所运行模式存在较大差异，国家相关部委也有相应的行业管理规定，《办法》主要就共性和核心问题提出基本要求，不做“一刀切”。既为各类交易场所规范发展留出空间，又便于市级行业主管部门依据行业特征制定实施细则。　　二是职责明晰与协同监管的原则。依托本市清理整顿各类交易场所工作机制，由行业主管部门具体负责所属交易场所的设立和日常管理，相关成员单位按各自职责协同监管，区政府负责辖区内非法交易场所的清理和属地维稳，市地方金融监管部门负责督促协调。　　三是源头防控与事中事后监管的原则。一方面,对各类交易场所的主发起人、注册资本、交易品种、高管人员任职资格等提出要求，把好进口关。另一方面，加强日常监管，对各类交易场所业务范围、展业规范、交易秩序、停业退出等方面做出相应规定。　　《证券日报》记者了解到，《通知》分五章，共三十九条。主要内容包括总则、设立、变更和终止，经营规范、监督管理等主要内容。例如规定本市设立联席会议，指导、协调各类交易场所规范管理工作，办公室设在市地方金融监管部门，市级行业主管部门作为本行业交易场所的监管部门，履行监管责任；主要规定各类交易场所的设立和退出须经市人民政府批准，原则上同类只设一家；变更对其设立条件构成重大影响的事项，须经市人民政府批准；变更交易品种、交易模式、交易规则、主要股东等，须经市级行业主管部门同意等。　　设立董监高任职门槛　　交易资金实施第三方结算制度　　据悉，《通知》主要内容在于经营规范部分，主要包括三个方面：一是对各类交易场所的内部治理、分支机构管理、信息系统、信息报送等方面提出明确要求；二是对各类交易场所重要管理制度，如投资者适当性管理、资金管理、交易规则、风险控制、信息披露等提出相应要求；三是对各类交易场所及其分支机构、会员、代理商、授权服务机构等，以及工作人员、股东、实际控制人等的禁止性行为作了明确规定。　　具体来看，交易场所工作人员应当具备相应的专业知识和从业经验；担任交易场所法定代表人、董事、监事、高级管理人员（包括总经理、副总经理及相应级别人员），必须近5年无重大违法记录和严重失信信息，未涉及尚在处理的重大经济纠纷案件。商品现货类交易场所应当立足现货，必须有产业背景和物流等配套措施。交易客户限定为行业内企业，不得诱导个人投资者参与投机交易，参与特许经营类产品交易的应取得相关经营资质。交易品种应当为能够进入流通领域、用于工农业生产或消费的可大批量交易的实物商品，不得擅自上线未经批准的交易品种。上线品种的交易价格应当基于买卖双方真实交易达成，反映现货市场价格，不得依据任何其他市场行情或价格指数组织交易，不得虚构或操纵价格行情，交易应当基本能够完成交割并用于生产经营。权益类交易场所应当适应行业发展需要。　　与此同时，交易场所应当实行自有资金与客户资金的隔离管理，切实维护客户资金安全；交易场所应当在本市经营的银行业金融机构开立用于交易资金结算的银行账户。交易场所应当实行交易资金第三方结算制度，由交易资金的开户银行或非银行支付机构负责交易资金的结算，按客户实行分账管理，确保资金结算与客户交易指令要求相符。　　值得注意的是，《通知》对交易场所及其分支机构、会员、代理商、授权服务机构提出了明确不得违法要求，例如未经客户委托、违背客户意愿、假借客户名义开展交易活动；与客户进行对赌；挪用客户交易资金；为牟取佣金收入，诱使客户进行不必要的交易；提供、传播虚假或者误导投资者的信息；利用交易软件进行后台操纵；交易场所不得为其股东、实际控制人或其他关联方提供融资或者融资担保，不得从代理机构处谋取非法利益。　　此外，《通知》还要求市网信、通信管理部门依法关停未经市政府批准设立的交易场所网站及“微盘”交易平台。同时，交易场所自取得营业执照之日起无正当理由超过6个月未开业的，或者开业后自行停业连续6个月以上的，可以由市场监督管理部门依法吊销其营业执照。...

“南京银行资管中心总经理失联”消息得到官方确认。2月20日，南京银行发布公告称，日前，资产管理业务中心总经理戴娟、资金运营中心副总经理董文昭及本行投资机构鑫元基金管理有限公司副总经理李雁三人，因个人原因，不能正常履职。南京银行及鑫元基金已指定专人负责以上三人的工作。上述情况不涉及当前南京银行及鑫元基金业务，南京银行及鑫元基金经营管理一切正常。（南京银行官网公告）据市场稍早前传闻，戴娟失联或与早前债券违规交易有关。对此，南京银行对搜狐财经“公司深读”表示，一切以公告为准。鑫元基金一位内部人士称“不清楚副总经理被带走的事，目前公司一切正常。”传高管失联与债市反腐有关和“失联”字眼同样挑动市场神经的，还有“债市利益输送”。据媒体报道，有消息称，戴娟失联或与“丙类户”利益输送和债市反腐有关。有关“丙类户”的新闻，近两年几乎已经消失在公众视野。最近的相关热门事件，还是2016年工行、恒丰银行、上银基金子公司等相关机构负责人因涉债市利益输送，被公安部门带走调查。该事件是彼时债市打黑风暴的一个缩影。2013-2016年间，有超过30人先后涉案，不少金额在千万级甚至上亿，业内称之“债市硕鼠”。搜狐财经“公司深读”从业内人士处获悉，银行的丙类户一度是债市输送利益的一大“帮手”。此前，银行间债券市场结算成员分为甲、乙、丙三类：甲类为商业银行；乙类一般为信用社、基金、保险和非银行金融机构；丙类户大部分为非金融机构法人。甲、乙类户可直接入市交易结算，丙类户只能通过甲类户代理结算和交易。例如在2014年5月的张晓斌案中，就是私自将绵阳银行长期持有的自有债券在二级市场以略高于成本价但明显低于市场指导价的价格，经过桥金融机构倒手后出售给自己控制的两家投资公司，然后再将该债券在二级市场以市场价卖出获利。一位债券分析师介绍，机构间其实也有着一种“默契”，通过代持来藏匿输送链条。“如果本机构杠杆加满了，没法买了，可以让其他机构帮我买，业内称这个为”养券”，就是养在其他机构那，将来卖还给我的时候我给他价格优惠。”由于丙类户被用于输送利益过于明显，其也成为“债市打黑风暴”的重点对象，被监管部门叫停了一段时间。直至2014年末，丙类户伴随新规出台才重新入市。新规与此前的不同在于，非金融企业投资者只能通过做市商报价，连续报价、点击成交，不再是一对一询价的协议交易。“这提高了交易的透明度。”一位业内人士对搜狐财经“公司深读”表示，由于此类交易多发生在机构之间，加上银行间债券市场透明度较低，是“硕鼠”频出的重要原因。新规出台后，交易从自主定价改为连续报价，暗箱操作的空间变小了。对于南京银行和鑫元基金此次三人被带走的原因猜测，多位业内人士表示还不能定论。上述债券分析师表示，一方面是2014年新规出台后，此类交易整体规范了许多；另一方面，南京银行的资管业务和资管公司相比已经算保守。另据券商中国报道，南京市纪委称，戴娟三人配合协助调查，是个人行为，涉及的是很多年前的事情。截至2月20日收盘，南京银行股价收报6.98元，跌幅2.10%。2017年承销近2000亿债券2017年，南京银行金融市场板块业务表现亮眼。年报显示，该行2017年全年共发行5045款产品，实现理财产品销售额6441.32亿元，同比增长8.54%，全年资管产品存续总规模同比增长9.64%。南京银行特别提到，2017年，该行鑫合俱乐部正式成员行达到142家，较2016年新增23家，成员行总资产规模超过20万亿。南京银行资金营运中心也于2017年独立持牌经营，依托鑫合俱乐部平台，南京银行2017年承销债券合计1822.46亿元。在资产托管业务上，南京银行2017年新推出的的企业发债资金监管、企业IPO融资资金监管、私募基金募集资金监管业务等3类资金监管业务规模达到260.37亿元。2017年，南京银行的资管业务获得多个荣誉，如中央结算公司颁发的“2017年度优秀发行机构奖”、“2017年度优秀承销机构奖”、“2017年度优秀自营机构奖”；中债金融估值中心公司的“2017年度优秀中债估值成员”；中国银行间市场交易商协会颁发的“2017年度债券市场优秀综合做市商”等。2018年6月，南京银行公告称，该行拟发起设立资产管理公司，持股比例100%，注册资本不少于20亿元。今年1月底，该行将拟设立的资管子公司更名为“南银理财有限责任公司”，目前尚未获得银保监会批准。一大型股份制银行金融市场部从业人员对搜狐财经“公司深读”表示，南京银行的资产管理业务在城商行中属于上游水平，“能排到前5名”。去年，南京银行140亿定增意外遭否，成为国内首家定增被否的上市银行。按照此前计划，南京银行拟非公开发行不超过16.96亿股，募集资金总额不超过140亿元，扣除发行费将全部用于补充公司核心一级资本。目前，南京银行尚未披露2018全年经营业绩情况。最新的财报数据显示，南京银行2018年前三季度实现营业收入201.91亿元，同比增幅8.75%；实现归属于母公司股东的净利润85.74亿元，同比增加11.41亿元，增幅15.35%。截至2018年9月末，该行不良贷款率0.89%，拨备覆盖率442.75%；核心一级资本充足率8.21%，一级资本充足率9.46%，资本充足率12.72%。国泰君安邱冠华团队研报表示，南京银行三季度营收改善，资产增速逐季回升。同时，三季度不良小幅回升，推测不良上升源于近期江苏地区大型民营企业信用风险事件。拨备覆盖率被动环比下降20pc，但仍处于443%高位，风险抵补能力仍然较强。另一涉事机构鑫元基金，于2013年9月12日在上海正式成立，由南京银行发起，与南京高科股份有限公司联合组建，两者分别持股80%和20%。截止2018年12月31日，鑫元基金旗下管理32只公募产品，包括2只货币型基金，24只债券型基金，5只混合型基金，1只股票型基金。...

　　2018年6月以来，P2P网络借贷平台风险频发，严重侵害广大人民群众合法权益，扰乱市场经济秩序。公安部对此高度重视，依法开展侦查办案，全力以赴追赃追逃。　　截至目前，公安机关已依法对380余个涉嫌非法集资犯罪的网贷平台立案侦查，据不完全统计，查封、扣押、冻结涉案资产价值约百亿元。　　2018年6月前后，P2P网贷机构发生集中爆雷风波，数百P2P平台裹挟着亿元为单位的巨额资金，一夜之间消失无踪。记者选择了几个爆雷的P2P平台典型案例，通过发掘这些平台的运作内幕，来揭示出其实施集资诈骗的实质。　　虚构借款人担保人 P2P平台饰多角　　2018年7月，广州礼德财富公司老总跑路、平台爆雷。公司高管在老板跑路失联后的第二天到公安机关报案，并称老板郑某森失联前曾指使财务人员从公司账户转走了3000万元，广州天河公安分局以礼德公司涉嫌集资诈骗罪立案侦查。　　　　广州礼德互联网金融信息服务有限公司于2013年6月19日注册成立，其公司经营范围注明为互联网金融信息服务、企业管理咨询服务、投资咨询服务等。　　如果按照这个定义，礼德财富公司属于网络借贷信息中介公司，这也符合国家对P2P公司的角色界定，理论上它只是介于借款人和出借人之间的一个信息勾兑角色，既不能沾手借出借入的款项，也不能为借款担保，它只能在撮合借贷成功后收取一定的中介服务费。　　但事实上，“礼德财富”P2P网贷平台在这个理应具备三方或四方的借贷关系中，不仅做了信息中介人，更亲自上手扮演了借款人还有担保人，把四方关系演变成了两方，投资人的钱直接进了“礼德财富”。　　　　广东省广州市公安局天河分局 副中队长 程武铭：通过礼德财富公司一个员工供认，借款人是虚构的，是这个担保公司买回来的，就是一套公司的资料，公司的资料包括营业执照、税务、银行账户还有银行U盾等一套手续，大概一套6000元左右，都是买回来用于平台借款。　　　　　　礼德财富前后购买了数千家空壳公司冒充借款人，虚构借款标的为吸纳资金做借口。不仅如此，为了吸引投资人，他们又虚设了4家担保公司给这些假标背书，把骗局做到了极致。　　广东省广州市公安局天河分局 副中队长 程武铭：这四家担保公司在揭阳当地都是有工商注册的，它们都有各自的法人代表，但是据调查，这些法人代表都没有参与实际经营，据有些员工交代，这四家担保公司的实际控制人都是郑某（礼德财富公司老板）。　　质押物“注水” 多平台集资诈骗　　原本应是置身借贷关系之外的中介角色，但像广州礼德财富这类的非法P2P平台把应有的信息中介违规做成了类似银行等金融机构的信用中介，在没有信用与保障的基础上，投资人面临的风险不言而喻。　　相比其他爆雷的P2P平台的集资骗局，礼德财富的花招更完备。它不仅有随意编造的借款人、自己出演的借款担保公司，甚至还准备了质押物如玉石、钢材等，号称是借款人质押给担保公司担保债务的，意思是如果借款人不能及时还款，质押物能变现偿还借款出资人。　　　　广东省广州市公安局天河分局副中队长 程武铭：根据郑某的供认，从15年到18年购买玉石大概是一两千万，但是这一两千万的玉器他在平台借的钱大概超出了十个亿。　　　　而在礼德平台上展示的做质押物的钢材，经调查，也只是外表一层好钢内里则是劣质材料冒充的伪劣钢材，在P2P平台上以虚高7、8倍的价格诱骗投资人参与。　　如果说“礼德财富”的标的还算是“以次充好”，有的P2P平台干脆就来个“无中生有”。　　佛山的“理财咖”平台就是典型一案，2018年6月，佛山市禅城区的安稳投资管理咨询有限公司突然人去楼空，公司“理财咖”平台无法提现。警方查实该公司规模很小，涉案者仅12人，却在不到一年的时间就非法吸收了11亿元，差不多人均吸纳近1亿元。　　“理财咖”平台发布的借款标的都是以房产做抵押的所谓债权转让，网页上不仅有借款人、房产所有人的信息，还有房产证、抵押合同等相关证明。　　　　广东省佛山市公安局禅城分局环市派出所 民警 郭健飞：借款人和房产人的信息登记都是假的，到不动产中心核实后，发现房产的信息登记也都是假的。　　　　无论是理财咖还是礼德财富等违法P2P平台，吸纳的巨额资金除大部分借新还旧用于兑付投资者本息外，无一例外都是融资自用，或用于公司运营，或被所有人占有挥霍。当这样的庞氏骗局无法吸纳更多的新入资金来填补消耗的窟窿，资金链必然断裂，结果就是老板跑路或者平台爆雷，最后接盘的投资人面临无处追讨本金的惨境。　　投资人或轻信误信或无法查明真相　　违法P2P平台集资诈骗的手法五花八门，受害人众多。这些投资参与人又是怎样找到这些平台进行投资的呢？他们在利用这些P2P平台进行投资时又是怎样的心理呢？　　自P2P网贷平台相继爆雷后，众多投资者对一些P2P平台甚至整个行业都产生了信任危机。记者在采访中也特意观察了一些投资人，从实体门店的老年人到网络平台的中青年，发现很多投资人对P2P平台推出的借款项目并没有深入探查了解。　　　　广东佛山的杨先生经朋友介绍投资理财咖平台，投进10万本金不到一个月就遭遇了老板跑路平台爆雷。　　投资参与人：朋友说上面都是一些房产标的，很方便，就上面按几个数字挂个银行卡就投资了。　　因为身边的朋友投了资并且赚了钱，很多投资人参与其中基于对身边人的信任与羡慕。还有一些投资人则是盲目信任了短期经验，广州的王先生在小额投入并且短期内回收了本息后，就把所有资金投进了礼德财富平台，却不想也很快陷入了本息俱损的诈骗陷阱。　　　　投资人 王先生：看着平台月利息返还和本金返还都挺准时，然后自己又看了一下平台的简介，发现简介说是一个国资企业在就觉得信得过，后面平台又上传了一些有金融认证的资料，然后还有投资一些重大的体育赛事，所以就信了。　　正如记者调查中发现的，很多涉案P2P平台租用高档写字楼树立形象、提高知名度，通过各类媒介发布虚假广告扩大影响、招揽客户，有的平台还宣称有“国资系”背景，事实却是出高价拉人站台假戏真做。而绝大多数的投资参与人就这样一厢情愿地相信了广告宣传，误以为人多势众却不想仍被套进了集资骗局。　　　　记者调查发现，作为一般投资人对这些P2P平台的查证，往往停留在对公司本身资质的验证，比如广州礼德财富公司，其在工商部门的登记备案没有问题。问题出在这些依法成立的公司却挂羊头卖狗肉，在实际经营中打出违规甚至违法的套路。对P2P平台推出的借款标或者所谓理财产品，投资人则很难辨识其真伪。　　P2P平台监管有法可依　　2016年，原银监会会同工业和信息化部、公安部、国家互联网信息办公室等部门公布了《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》，确定了网贷行业监管总体原则。对P2P实行负面清单管理，明确网贷机构不得吸收公众存款、不得设立资金池、不得提供担保或承诺保本保息等十二项禁止性行为。同时明确了对网络借贷平台的监管责任。　　　　2018年8月，针对系列“爆雷”风险事件，互联网金融风险专项整治办公室、P2P网络借贷风险专项整治办公室对网络借贷风险专项整治及风险化解工作提出明确要求并作出安排。　　　　广东省佛山市政府金融工作局地方发展科科长邓伟强：第一，要暂停新设机构的设立；第二，对新设的机构里面的机构名称和经营范围要严禁使用交易所、金融、P2P、投资管理等16个关键词；第三，对机构银行账户进行管控，要求各机构一定要进行银行存管。　　除了金融监管部门的强令性措施，一些地方的公安机关结合辖区实际情况，创新工作方法落实风险预警。深圳市公安局自2018年5月上线“深融系统”，以人员背景、企业背景、违规行为等一系列指标为参数进行数据碰撞和融合分析，如果群众点击了风险程度高的金融平台，网站及APP会自动弹出风险提示。　　　　针对P2P网贷机构涉嫌集资诈骗等犯罪行为，公安机关重拳出击，并在打击犯罪的同时加强追赃工作。针对相关犯罪嫌疑人外逃的突出情况，公安机关将缉捕工作作为 “猎狐行动”首要任务，开展专项追逃，成功从泰国、柬埔寨等16个国家和地区将62名犯罪嫌疑人缉捕回国，取得显著成效。...

2月19日，时装设计师Karl Lagerfeld（卡尔.拉格斐）在法国巴黎去世，享年八十五岁。这位被整个时尚圈称为“老佛爷”的时尚大师骤然离世，令整个子圈震动。光鲜亮丽的时尚圈，或许充斥着名利、金钱、奢靡，但作为操持Chanel，Fendi和Karl Lagerfeld三个品牌，引领时尚圈风向的人，卡尔·拉格斐所拥有和创造的却远不止这些。与那些榜上有名的明星、富豪或企业家不同，喜欢保持神秘的卡尔·拉格斐至今未有曝光其具体身家，很难用数字去衡量这一时尚巨头自身与为时尚圈带来的价值。但从其操盘的三家时尚品牌，与相较老佛爷他那只更具曝光性的猫——舒佩特，似乎为衡量其财富提供了些许依据。老佛爷的财富迷雾：神秘or高调在业内看来，卡尔·拉格斐最大的成就，就是救活了香奈儿，令它成为世界上最赚钱的时装品牌之一。或者更明确的说，香奈儿是世界上第二赚钱的奢饰品品牌，排名第一的是LVMH集团，而这一集团旗下的知名品牌之一Fendi，也是卡尔操刀。这位时尚大师对时尚圈的财富贡献可见一斑。2018年，香奈儿自成立108年以来首次发布其年报，数据显示，2017年总销售额为96.2亿美元，以不变汇率计算，同比增长11%，这一增长主要是受到亚太地区和欧洲销售的推动，营业利润为26.9亿美元。与此同时，其资产负债表也十分亮眼，其净债务净为1800万美元，自由现金流高达16.3亿美元，同比增15%。而卡尔·拉格斐可以说是给Chanel带来这一亮眼成绩的最大功臣之一。自Chanel品牌创始人香奈儿女士逝世后，香奈儿品牌一度陷入沉寂，但卡尔1983年接手Chanel担任创意总监期间，通过适当夸张的重塑其粗花呢、双C设计等传统元素，令Chanel重新成为全球最赚钱和最受尊敬的奢侈品牌之一。但按照香奈儿首席财富官Philippe Blondiaux的说法，Chanel将在未来几个世纪继续保持私有化。卡尔·拉格斐在香奈儿的身家、持股及曾经创造的财富或将继续成谜。另外与其相关的fendi品牌所属的lvmh集团，其最新公布的2018年三季报显示，lvmh前三季度销售额同比增长10%至331亿欧元，fendi自2015年以来在奢侈品市场重获欢迎，增长也较为强劲。而卡尔·拉格斐的原创品牌Karl Lagerfeld相较Chanel与fendi相比品牌价值与财富创造似乎略显逊色，其亏损情况也受到诟病。而事实上，2005年卡尔已经将其Karl Lagerfeld的大部分股份卖给香港商人曹其锋，而在2017年8月，中国内地企业七匹狼又以3.2亿人民币的投资获得Karl Lagerfeld大中华地区的商标使用权。可见这一品牌的商业价值仍十分可观。而关于卡尔本人的财富，一直成谜。根据Business Insider 2017年发布的一份时尚圈最富有25人排名，包括了Miuccia Prada, Ralph Lauren 和Giorgio Armani等知名大咖，却未见“老佛爷”身影。此前福布斯曾报道，Karl Lagerfeld涉嫌逃税2000万欧元。美国The Richest网站的估算为1.25亿美元，但是并未给出计算依据。卡尔可谓十分低调。但其个人的低调另一面，其宠物猫舒佩特却十分高调，这一拥有数万Twitter粉丝的名人猫身家超过6000万英镑，不但具有专门的佣人，还拥有自己的自传作品——《一只时尚猫的私生活》。舒佩特的超高身家也令卡尔的身家更具遐想空间。千亿时尚市场卡尔离世所带来震动的背后，是越来越受关注、并逐渐扩大的奢侈品市场。事实上，奢侈品市场近年快速增长，并越发具有低龄化、年轻化趋势。根据Interband咨询公司公布的2018全球最佳品牌排行榜报告，奢侈品和配饰板块自2017年以来的整体增幅达42%。总榜排名18的Louis Vuitton蝉联奢侈品牌价值排名首位，品牌价值增长23%至282亿美元，首次上榜的Chanel空降排行榜23名，品牌价值录得200亿美元。Interband咨询公司在报告中指出，今天的奢侈品被定义为产品和体验，旨在向消费者提供不断超出消费者期望的独特感受。奢侈品牌增速较快的原因在于它们能够预测和应对这些不断变化的文化趋势，设法融入街头文化，同时保留品牌的真实性和独特性，使其受到更多年轻消费者的青睐。2018年底，贝恩公司（Bain & Co.）联合意大利奢侈品协会发布《2018贝恩公司年度奢侈品报告》中指出，全球奢侈品市场销售额（包含奢侈品和奢侈体验）在汇率恒定的情况下增长5%，达到1.2万亿欧元。各个细分领域均呈正增长之势，其中个人奢侈品市场表现尤为突出，销售额增长6%，达到2600亿欧元。而在良好的市场基础的推动下，未来个人奢侈品市场有望在2025年前继续保持3%-5%的年增速，届时市场规模将达到3200-3650亿欧元。而在奢侈品市场的发展中，中国作为后起之秀也保持了强劲的增长势头。波士顿咨询公司（BCG）和腾讯2018年下半年发布的《中国奢侈品市场消费者数字行为洞察报告》中预测，到2024年，中国个人奢侈品市场的复合年增长率达到6%达1620亿欧元，较2017年有570亿欧元的增长空间。中国消费者将贡献全球奢侈品市场40%的销售，带动全球市场75%的增长，而中国千禧一代成为消费主力。这千亿规模与越发年轻化的市场空间背后，意味着未来奢侈品市场的消费习惯、消费趋势都将顺应时代发生新的变化。但有趣的是，奢侈品消费者心中奉为神人的时尚大帝卡尔或许并不乐见这样的疯狂的市场。卡尔·拉格斐曾说，“奢侈到底是什么？奢侈本应是人们在得到良好的教育和修养之后与之匹配的东西，可惜的是，现实却与之径庭。”在中国强劲的奢侈品市场增长空间背后，我们似乎并不应该忘记消费者行为、素养的培养与引导，以及越来越年轻化的奢侈品消费倾向下，真正的文化与品牌创造。...

导读上海地区某家2018年月均规模排名前20的基金子公司人士近日即对外称，该公司日前将所有资管产品的门槛降低至30万元。资管新规落地，资管业一池春水被打破。如果说2018年是各大资管机构进入调整期的一年，那么，2019年则是在新的游戏规则中真正开始赛跑的起点。“现在感觉业务还可以，至少操作起来比较明确，比去年新规出台后、细则出台前好多了。”上海地区一位券商资管公司的业务人士对21世纪经济报道记者表示。不过，新规及细则确定下的规则对各大资管机构形成的影响则在持续发酵，按照对资产管理行业的统一监管的精神，重点在于对无法穿透风险的多层嵌套的通道类非标产品的规范，在这一原则下，以非标和通道业务为主要业务内容的各大券商资管公司、基金子公司、私募机构等公司，受到的冲击最为严重。随着老的存续业务逐渐到期和消化，这些公司未来将如何开展新的业务？基金子公司尤为典型，据21世纪经济报道记者从市场了解，部分基金子公司已经宣布撤销，相关人员部分被并入母公司，其余未被消化的则只得另谋高就。另一些仍保持营业的基子公司，也正尝试在新的监管框架内寻求立足之地。上海地区某家2018年月均规模排名前20的基金子公司人士近日即对外称，该公司日前将所有资管产品的门槛降低至30万元。相比于公募产品，传统意义上的资管产品作为私募产品，按照私募的相关规定，一直以来对个人投资者的门槛定为100万，人数限制为200人，资管新规及细则出台后，也未发现金融机构将门槛调低。不过，记者查询， 4月27日央行、银保监会、证监会、外汇局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》对资产管理产品投资者做出的相关规定是：合格投资者投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元，投资于单只混合类产品的金额不低于40万元，投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品。也就是说，将资管产品的门槛调低至30万符合资管新规的规定，但是事实上，据记者询问市场多家资管机构的人员，并未进行如此调整，甚至部分资管业务人士尚不知此条规定。“虽然符合规定，但是没有发现身边有机构调低门槛，就像银行理财按规定把门槛调低到1万，但是大部分都还是按照5万在卖。”上海地区一位券商资管人士对记者说。一家大型券商资管公司人士对记者表示，在证监会资管细则之下，双25%的红线对证券公司和基金公司开展资管业务影响非常大，非标限制过于严格，标准化业务又与母公司存在竞业问题，维持生存势必有新的突破口。不过，也有资管公司人士表示，之所以一直以来没有机构降低门槛，是因为这么做意义不大，他向记者计算道，私募产品有200人的人数限制，再降低门槛到30万，一般一个产品上百人，规模2000万-3000万，没法投资债券了。“资管新规从分散风险的角度是做到了，但是实操层面还有待考虑。”据记者了解，目前市场上的资管产品总规模大多集中在1亿-2亿，个人投资规模多为100万-300万。一位保险资管人士对记者分析道，从公司自身的角度来看，按照200人的限制、30万的门槛，规模算6000万，按1%的管理费计也就60万，“只能说现在业务不好做，连60万也要赚了。”从基金子公司的产品备案情况来看，根据基金业协会发布的统计数据，基金子公司2018年全年备案产品数量仅61只，同比减少21.79%。与此同时，备案规模也大幅减少，去年全年仅有869.11亿元，同比减少37.79%。而一度十分火爆的资产证券化业务，从备案数据来看，主要集中于证券公司。后续会否有更多资管机构作出类似决策降低资管产品门槛？从记者采访情况来看，还是很有可能的。部分机构人士认为，这对于一些难以销售的产品可能还是会有很大帮助的。一个值得关注的问题是，降低门槛会否导致风险放大。歌斐资产管理公司管理合伙人、首席运营官闫小庆对21世纪经济报道记者表示，对管理人的要求和风险管控应该不会有太大变化，30万门槛和100万门槛的投资人在风险承受能力上差别不大，但是这对产品的适配要求可能更高，根据投资者画像，30万的投资者对资金流动性要求或更高。闫小庆同时表示，资管业务的转型过程，核心是提高专业管理和风险把控能力，按规律来看，到最后只会剩下部分龙头资产管理公司，今后一两年中，很可能会看到大量没有专业管理能力的、小型的资管公司自然退出市场。...

摘要：华尔街日报称，两家中东金主对于软银很不满，认为软银愿景基金投资的一些科技企业太贵、估值太高，基金的决策过程也很混乱。软银将一些资产转让给愿景基金的操作也涉嫌伤害股东利益。孙正义遇到了一点麻烦：他掌控的全球最大科技产业风险投资机构软银愿景基金的两大主要股东正心生不满。据华尔街日报报道，沙特公共投资基金（PIF）和阿布扎比主权财富基金穆巴达拉（Mubadala）对于软银愿景基金展开的一些对外投资不满意，认为给出的价格太高。关键问题在于：沙特公共投资基金和阿布扎比穆巴达拉基金是软银愿景基金的两位最大外部金主，为基金贡献了将近三分之二的资金。如果惹怒了这两位，恐怕对软银愿景基金将来获得更多金主资金或者开展新投资不利。而软银愿景现在有大约20笔交易正在进行之中。从创建之初至今，软银愿景基金开展的对外投资规模大约已达600亿美元。华尔街日报援引知情人称，软银愿景中，大约有三分之二的资金已经被花掉了。管理层正在思考如何筹集更多资金。中东金主不满意根据上述华尔街日报的报道，两家中东金主对于软银的不满主要集中在三点，一是投资价格太高，二是软银集团通过软银愿景伤害股东的利益，三是软银愿景管理风格不适当。报道提到了一些软银愿景基金在管理方面的细节：一些投资者向沙特公共投资基金的管理者抱怨，孙正义有权否决基金经理人的投资决策，而且软银愿景的决策过程很混乱，经常导致决策在最后一刻出现反转。对于软银集团对于一些公司先投资、再将股份转让给软银愿景的做法，沙特公用投资基金很担心。因为转让价格通常都会比当初的入股价格高。中东人担心软银试图利用目标公司的高估值为自己赚钱，背后的代价是软银愿景投资者的利益被牺牲掉了。就在不久前，英国金融时报称，软银突然削减了其对于WeWork 的投资，原本打算追加160亿美元的投资计划最终变成了增资20亿美元，且此次增资不涉及软银愿景。软银愿景在之前参与了软银系对WeWork超过80亿美元的投资。软银愿景本来还打算联手穆巴达拉基金对中国AI创业公司商汤科技投资10亿美元，这将使得这家初创公司的估值高达100亿美元。而在去年秋天，软银集团向商汤科技投资数亿美元之际，该公司的估值还为77亿美元。这意味着，不到半年时间商汤科技的估值就暴增30%。与之相比，商汤科技的竞争对手旷视科技正在以35亿美元的相对低估值融资。最近几周，穆巴达拉基金退出了这笔交易。华尔街日报引述知情人称，软银愿景现在对商汤科技的高估值犹豫不决。对此，商汤科技和穆巴达拉称，他们对于所谓的愿景基金和穆巴达拉联手投资并不知情。商汤科技还表示，该公司从未进行过可以将估值推至100亿美元的10亿美元融资。软银的这种操作之前就有过。2017年5月，软银收购了英伟达4.9%的股份（当时价值40亿美元），三个月后将这些股份转让给了愿景基金，但转让价格未知。2月7日，软银表示软银愿景基金已清仓英伟达。此外，软银还以59亿美元购入的滴滴打车股份以68亿美元的价格转让给了软银愿景基金。问题不在于高溢价转让本身，而是软银选择在市场行情上涨时将资产转让给软银愿景基金，这就极有可能导致愿景基金的接盘产生亏损。另外，软银通过引导大型融资轮，无意中使科技公司的估值膨胀了。比如，在软银及软银愿景基金的大力参与之下，印度酒店预订网站Oyo Hotels的估值就被推升到了50亿美元左右，比2015年软银最初投资时暴增了13倍。至少在公开场合，软银掌门人孙正义并不愿意公开谈论是否与中东金主之间不睦。他在2月6日东京的一场活动中表示：“沙特是非常好的投资者，给予我们极大支持，并把资金交予我们开展投资。”孙正义当时还说：“现在讨论我们下一步将从何处筹资或者以什么条件筹资还为时过早。我们双方都有各自的各种条件。”风投的高潮期过去了？无论中东金主是否真的对软银不满，亦或是其他风投公司的行动，都在无言述说着同一件事：风险资金对于科技企业的投资热情似乎正在冷却下来。上述华尔街日报的报道表明，软银愿景基金的两大中东金主明显对于科技企业的高估值心存异议。无独有偶，硅谷投资者、Social Capital公司创始人兼首席执行官Chamath Palihapitiya最近警告说，风险投资已经变成了一个“庞氏骗局”。他在去年11月初发布的一封信中写道，风投们在很多方面创造了一种危险的高风险的“庞氏骗局”和“奇怪的庞氏泡沫”，使得“初创公司估值大幅度膨胀”。或许，在他发出这样的警告之后，更多大型科技企业风投正在重新考虑他们近年来如此轻率地做出投资的科技企业高估值。软银集团削减对科技企业的投资也可能与其高额债务有关。数据显示，截至2018年9月底，软银总计有18万亿日元左右的（约合1.58万亿元人民币）流动和非流动有息债务。过去三个月，软银的股价暴跌，累计跌幅达到33%。尴尬的是，去年12月19日才上市的软银旗下移动电信部门股价表现糟糕，当日开盘就破发，股价跌去15%。...

  2019年情人节这天，北京飘起了雪花，刘芳（化名）换乘两趟地铁，赶往大兴区查看房子装修情况。  这是她通过链家买到的二手房。从开始达成交易到领房本，耗时3个月。阿城（化名）是这套房子的经纪人，30岁出头，门店的绝对骨干。  刘芳这套房，是他2018年成交的第四笔单子。在北京楼市下行时，这算是不错的业绩。  虽然买到了心仪的房子，但刘芳对链家产生了许多疑惑。她对比了其他中介，觉得链家的一些条款很霸道。  这三个月里，她总是担心一次性交清中介费后，链家的服务是不是会打折扣？400多万的首付款打入链家的“第三方支付”是否安全？  好在，她只是虚惊了一场。  “霸王”条款  与链家签订的房屋买卖业务合订本，刘芳都小心地存放着。它包括《北京市存量房屋买卖合同》、《居间服务合同》、《房屋交易保障合同》，和《定金担保支付确认函》和《首付款担保支付确认函》。  两个多月前，刘芳与卖家确定签订了合同。当晚，阿城要求从刘芳银行卡中划走10万元定金，并要求付清中介费共计17万元。  “卖房签约就收全佣”，这是链家的条款。刘芳心有不甘，与阿城争辩了几句，但对方很坚持，说这是公司规定。  链家的高佣金，在行业里备受争议。在北京大本营，链家多年来的中介费率高达2.7%，其他中介维持在2％左右。  为何链家的中介费高于行业水平？链家董事长左晖在不同场合作出解释：“中国普遍中介费率在2.5%左右，在全世界来看也不算高，美国和日本是6%、台湾是5%、南非是8%。这个行业如果想有相对高素养的人去提供好的服务，经纪人的平均收入相当于城市的人平均收入的1.2倍左右。”  本质上，链家的独家模式是双边代理，一手托两家，必然都会损害交易中一方利益，中介作为居间方为了撮合成交必然会联合强势的一方去打压弱势一方，利润来源则是通过撮合交易获取中介费。  以至于在某个论坛上，一位清华大学教授对链家网CEO彭永东当面指责道：“你们的模式就是两头骗，骗完房东骗购房者。”  2017年，有关部门集结北京龙头经纪公司大佬，开了一个闭门会，明确表示北京二手房中介费过高的问题，链家自然也在列。但时至今日，链家app上还是赫然挂着房屋全款2.7%的中介费率。这高昂的中介费，令刘芳感到“肉疼”。  一套房子动辄几百万的北京，链家的中介费少则能收到十几万。即使可以为相熟的亲朋好友减免一部分佣金，但也有门槛，据阿城透露，房屋交易价格在300万元以上，中介费才会有让渡下调的可能性。  “如果过户、网签、贷款等导致买卖中断，链家收的佣金怎么退呢？”刘芳想想都觉得后怕。对于链家在交易之初就收取全佣耿耿于怀。2017年12月20日，链家曾通过朋友圈发送微信广告，正式推出“交易不成，佣金全退”的服务承诺。  两个“丙方”  在链家收费体系中，2.7%的中介费被拆成了两部分，2.4%的买卖中介费和0.3%的服务费。把服务费分成两成两部分收，左晖有自己的门道。  在签约当天，几十页的合同让刘芳有些目眩，但600多万元的交易房款却不容许她有半点走神。在两个小时内，她签署了三份合同和两份确认函，“不停地签字和按手印”。  令其不解的是，签订《房屋交易保障服务合同》时，签署《居间服务合同》的丙方北京链家房地产经纪有限公司悄然退出，由北京方源房地产咨询服务有限公司（简称方源）成为服务方。  更令刘芳困惑的是，“签约全程都没有出现方源的人在场做担保，依然是链家经纪人进行操作。”  至于方源公司的突然介入，阿城不经意间向刘芳透露，“链家只是中介公司，没有业务能力做资金监管，所以左晖注册了方源。”  企查查显示，宋春晖为方源的法定代表人、经理兼执行董事，而宋本人也是左晖的干将，兼任链家北京的总经理。左晖于2017年退出法定代表人，同年其经营范围也增加了从事房地产经纪的业务。  有意思的是，而这家公司曾经于2018年6月底更名为北京贝壳房地产经纪有限公司，不足一月后，名字又更换回来。方源由链家(天津)企业管理有限公司100%控股，最终受益人为香港享住国际有限公司，这家公司为私人股份有限公司，成立于2016年12月，除此之外无任何公开信息，颇为隐蔽。  刘芳坦言，“与方源签订《房屋交易保障服务合同》中，最核心的就是让我和房东同意把钱冻结在第三方平台理房通中，但关于第三方资金监管的条款却非常隐蔽”。  此外，《定金担保支付确认函》和《首付款担保支付确认函》中也明确规定，需要选择“第三方担保机构”方式支付交易资金。  这个第三方担保机构，在《房屋交易保障服务合同》中出现过一次“理房通”三个字，犹抱琵琶半遮面。  理房通是谁？左晖旗下一款专门用于买卖房屋使用的APP。  阿城口头上要求买卖双方同时下载理房通APP，解释在其平台上能及时跟进交易进程，但对于刘芳而言，她只看到钱在里头冻结，“APP并无实质功能和意义。”  “资金监管”如同买房卖房使用“支付宝”一样，货不到不付款。理房通以第三方监管平台的形式切入交易，买卖双方签订合同后，首付款直接打给理房通，同时由理房通对房屋产权进行鉴定，确认交易后再将首付款打给卖家。  “真假”第三方支付  六年前，链家单独成立理房通，全称是“北京理房通支付科技有限公司”。但在对外的宣传上，理房通又并未抛头露面。到2014年7月，左晖高调宣称理房通成功拿到央行下发的第五批第三方支付牌照，成为唯一一家拿到牌照的房地产经纪企业。  此后，理房通就成了链家金融体系内保证交易安全进行房款监管的专门单位。工商资料显示，理房通由北京中融信融资担保有限公司（95％）和北京中和泰投资咨询有限公司（5％）共同出资成立，前者是原是链家P2P业务的担保公司，后者也是链家的子公司之一。理房通的最终受益人则指向了左晖，其持股比例高达62.78%。  其大股东中融信由北京链家房地产经纪有限公司投资设立，左晖为法人代表。2016年11月，由北京中融信担保有限公司更名为北京中融信融资担保有限公司，多了“融资”二字，左晖也名正言顺地将经营范围从合同担保扩充至融资性担保业务。  事实上，链家过去从事过桥拆借或赎楼等业务时，中融信也多有参与。通过企查查获知，中融信的历史裁判文书高达340封，法院公告接近100条，开庭公告中多以房屋买卖合同纠纷为案由。  于是，理房通成为买卖双方、中融信和链家的“丁方”，托管账户的交易结算资金直接受央行监管，是独立的客户备付资金账户，但所有交易实质上均由链家关联公司出面担保。  在业主房款被理财通“冻结”的24小时里，会产生活期利息。但这些利息并不属于业主。以刘芳为例，她首期打入400多万元。在链家一年万亿的成交额里，这笔24小时的沉淀资金，正是理房通的生意模型。  左晖利用线下丰厚的交易需求衍生出了互联网金融链条，构建出一个巨大的收入引擎。可惜，2016年“223事件”给链家颇受非议的金融业务，按下了暂停键。  在“223事件”中，上海链家被曝把法院查封的房子出售给买房人，同时还为买房人提供高息贷款服务。左晖坦言，“从未感受到过今日这般的舆论压力。”  链家的金融板块也因此被摆到台前。除了理房通，链家的金融业务还包括中融信担保、链家理财等两个主要业务。  梳理股权关系，这两家公司背后的实际控制人均指向了左晖。...

A股杠杆回升近期，A股出现一轮上涨行情，成交量逐渐上升，多路资金入市热情较高，杠杆资金也在回升。春节之后，融资融券规模持续增加，交易额扩大。外资也在“跑步”入场，今年以来，北上资金净流入近千亿元，而据21世纪经济报道记者了解，不少海外资金是加杠杆进行A股投资。在股市向好的情况下，场外配资推广更加活跃，配资机构通过多种渠道推广场外配资业务，但是这其中，乱象丛生，不少推广方式违规。在投资者入场之时，上市公司股东减持套现步伐有所加快。（张星）导读由于对冲基金普遍认为A股估值偏低，加之美国经济放缓预期升温，今年以来众多对冲基金纷纷加大A股配置。“现在若不抢筹A股，有可能错过今年最好的抄底机会。”一位美国对冲基金经理张刚（化名）向21世纪经济报道记者直言。过去一个月，他已经将3%基金资产通过QFII与沪股通（深股通）渠道配置到A股。但他很快发现，自己的抄底投资力度在同行里算是“保守”的。不少对冲基金都用2-4倍资金杠杆加仓A股。究其原因，一方面美联储连续传递鸽派加息信号令美元拆借融资成本下滑，让对冲基金得以提升自身的资金杠杆倍数，另一方面经历去年的下滑，A股被不少海外机构投资者视为估值最低的股市之一，因此他们认为加杠杆投资A股的风险偏低但收益较高。“事实上，这些对冲基金之所以敢于动用杠杆资金加仓A股，也是冲着MSCI新兴市场指数即将提高A股权重而来。”张刚指出。由于美国经济面临放缓风险，大量资金正重返新兴市场，而它们的一大投资选择，就是跟随MSCI新兴市场指数权重调整被动加仓A股，因此提前布局加仓可能被调入MSCI新兴市场指数（或调高权重）的A股股票待涨而沽，被这些对冲基金视为今年胜算最高的套利交易之一。这也令众多对冲基金一改以往自下而上的选股策略，转而将大部分杠杆资金配置到指数增强型投资策略，即跟随A股指数配置一篮子股票同时，精选个别行业龙头股或有较高成长潜力的个股重点配置，以此博取收益最大化。“不过，鉴于当前中国宏观经济下行压力较大，目前海外对冲基金在加杠杆抄底A股同时，也采取很多措施对冲持仓风险。”Tudor Capital投资组合经理Andrew Bound向记者透露，近日海外金融市场3倍沽空A股的金融衍生品成交量悄然增加，表明部分对冲基金暗中“双面下注”；此外他还听说部分对冲基金在通过沪股通（深股通）加仓A股同时，由境内关联机构买入相应的股指期货空头头寸进行套期保值。加杠杆抄底A股截至2月19日，今年通过沪股通（深股通）流入A股的北向资金金额达到992.8亿元，其中1月份北向资金金额达到606.88亿元。在多位对冲基金看来，杠杆资金的流入“功不可没”。“随着1月美联储转向释放鸽派加息声音后，3个月美元拆借利率从去年12月下旬创下的过去10年以来最高值2.82375%，一路下跌逾13个基点，至2.69%附近，大大缓解了对冲基金的杠杆融资成本。”张刚告诉记者，其间他所在的对冲基金将杠杆投资倍数从原先的2倍提高至2.5倍，一部分资金投向美股博取反弹收益，一部分资金抄底A股，以此获得杠杆投资高回报，一举扭转去年基金净值下滑约7%的颓势。记者多方了解到，采取类似交易策略的对冲基金不在少数。由于对冲基金普遍认为A股估值偏低，加之美国经济放缓预期升温，今年以来众多对冲基金纷纷加大A股配置，以此对冲美股高估值风险。财通证券最新统计数据显示，截至2月1日，全部A股市盈率为12.89倍，市净率为1.45倍。全部A股剔除金融后市盈率为16.63倍，市净率为1.79倍，均处于过去3年的最低点附近。甚至部分海外资管机构近期发行了3倍杠杆买涨A股的结构性金融产品，获得多家全球FOF机构青睐。不过，这些海外资管机构在动用杠杆资金加仓A股时，还会对仓位控制做出诸多限制，包括单一股票的持仓上限不得超过产品募资额的10%，单一行业A股的配置比例不得超过产品募资额的30%，避免单一股票突然长时间停牌或单一行业遭遇政策风险所带来的投资风险。Andrew Bound指出，部分对冲基金其实是被动“加杠杆”抄底A股。究其原因，随着越来越多海外大型资管机构看好今年新兴市场国家经济增长，向新兴市场股票型基金投入更多资金，导致他们手里的投资额骤然增加，进而对A股进行“加杠杆”投资。“这的确给交易团队带来了幸福的烦恼。”一位新兴市场股票型基金经理向记者透露，因此他们不得不对原先的A股投资策略做了优化——在大幅增加指数增强型投资比重同时，对投资模型参数因子做出诸多调整，包括价值因子对国企上市公司进行中立调整原因是国企占市值比率高但价值比例偏低，若不做中立调整，整个指数增强型投资策略将偏重国企投资，而难以获得超额收益；此外，企业规模因子对中小市值上市公司做谨慎处理，因为近年创业板股票与小盘股股价波动幅度较大，容易导致杠杆投资组合净值波动性随之放大，引发出资人（LP）担忧。交易策略骤变值得注意的是，海外对冲基金此次加杠杆抄底A股，一改以往自下而上的选股策略，自上而下选择了行业龙头股与具有高成长潜力的个股。记者多方了解到，今年以来海外对冲基金青睐的A股，主要集中在白酒、金融、消费、高端制造、医疗等行业龙头股，包括贵州茅台、美的集团、格力电器、五粮液、中国平安、恒瑞医药等个股都成为他们眼里的香饽饽。“事实上，他们在押注这些行业龙头股要么被纳入MSCI新兴市场指数权重股，要么其权重将得到一定幅度提高，一旦大量海外资金跟随MSCI新兴市场指数权重调整而加仓这些股票，就会带来股价上涨获利机会。”张刚指出。但他发现，这些对冲基金在“自上而下”选股同时，悄悄加大了持仓风险的对冲力度。比如一家海外对冲基金在加仓一只A+H行业龙头股同时，在港股市场买入了相应额度的H 股沽空头寸，此外有对冲基金加仓一篮子A股行业龙头股票同时，根据其在A股的权重占比，在海外买入与此相对应的沽空A股ETF。“在海外资金跟随MSCI新兴市场指数权重调整加仓A股前，中国宏观经济下行压力加大对A股估值下滑的拖累，是他们急需解决的一大投资风险。”张刚认为。记者多方了解到，这些对冲基金抢筹待涨而沽的算盘能否兑现，依然存在较大变数。多位海外大型资管机构负责人坦言，在A股纳入MSCI新兴市场指数等全球股指后，海外机构跟随加仓A股的步伐依然较慢。究其原因，近年中国经济下行压力较大，以及对A股交易流程与市场状况的不熟悉，很大程度制约了不少海外机构的投资热情。“即便MSCI新兴市场指数进一步调高A股权重，这种谨慎投资情绪依然会延续一段时间。”一家海外大型资管机构负责人向记者指出，尤其是中国股票市场历史较短且交易数据量有限，且A股发展过程经历多次制度政策变革现象，令海外机构发现要“照搬”海外量化投资模型，往往会遭遇难以预料的投资风险。“所幸今年新兴市场经济增长被普遍看好，应该会带来不少全球资金流入，让我们看到抢筹套利的胜算相比以往更高。”张刚表示。尤其在越来越多对冲基金加杠杆抄底A股的驱动下，过去一个月他的A股投资头寸已取得逾6%的回报。...