截至9月23日，今年以来ETF发行规模合计1409.8亿元，已超过去年全年的发行规模；新发行产品256只，数量为历年之最；但平均首发规模降至5.51亿元，为2011年以来的最低水平。“抢发”是基金公司目前布局ETF的重要策略，但也带来了迷你ETF丛生的问题。在今年的结构性行情下，ETF成为各基金公司“心头好”，发行数量不断创新高，但平均首募规模却持续缩水，为历年新低。Wind数据显示，以基金成立日计算，截至9月23日，今年以来ETF发行规模合计1409.8亿元，已超过去年全年的发行规模；新发行产品256只，数量为历年之最；但平均首发规模降至5.51亿元，为2011年以来的最低水平。发行规模不足5亿元的ETF多达187只，占比超过73%。与此同时，ETF发行后规模缩减的情况较为普遍，发行份额较小的ETF更易沦为迷你基金。据光大证券统计，截至8月底，今年我国ETF市场共有205只规模小于2亿元的基金，占已上市ETF数量的38.53%，其中规模低于5000万元清盘线的基金有63只。前8个月新发行191只ETF，已有79只变为迷你基金，占新发行总数的41.36%。光大证券进一步对比首发规模与基金成立半年后的规模发现，81.04%的ETF存在规模缩减情况，发行后平均规模缩减程度为43.48%。值得注意的是，比起发行规模更大的ETF，首发规模不高于5亿元的ETF，更容易变成“迷你基”。随着ETF平均发行份额不断下降，新发行ETF越容易变为迷你基金。光大证券提到，ETF若要赢得较高的市场份额，基金公司或作战略性布局安排、提早发行，或赶在产品风口前夕抢滩登陆，凭借较高的首发规模争夺市场份额。但市场热点难以预测，监管部门审批程序也存在不确定性，因此，基金公司普遍采取抢先发行的产品策略，提早发行各种长远期发展走势向好的ETF。某ETF销售人士认为，“抢发”是基金公司目前布局ETF的重要策略。如今ETF赛道竞争越来越激烈，基金公司在风格、行业、主题、策略等方面都越挖越细，都想先把“坑”占了，待有行情时，相关ETF能够“一飞冲天”。“之前有基金公司布局化工ETF，产品申报时，还没有出现化工行情，但发行时正好赶上，取得不错的募集规模。后来再想布局化工ETF的公司，就丢失了先发优势。”这位销售人士还表示，同主动型产品相比，被动型产品的管理相对“套路化”，更注重跟踪指数的表现，对投研要求相对较低。从性价比来看，基金公司也愿意不断布局ETF细分领域。ETF发行数量不断创新高，基金公司普遍抢发新产品，但也带来了迷你ETF丛生的问题。北京某基金经理表示，如果只管发基金，不管后续基金持营，特别在市场风格不匹配时，很容易导致基金规模流失。且一味发产品，既占用公司资源，又未带来良好的回报，管理人也不好运作，最后消耗的还是公司的品牌。基金公司需要思考和定位其发展方向，而不是一味无序竞争，否则只会一地“基”毛。光大证券认为，产品同质化、跟踪指数投资价值欠佳与行业主题未在风口是迷你基金频现的根本原因。一是发行同质化，新发产品所在的细分领域已有其他竞争产品，或是多只同指数产品同时成立、争夺首发份额；二是跟踪指数本身缺乏代表性，不适合作为投资用指数；三是行业主题未在风口，投资者的投资意愿不足。不在市场风口的产品，短期内没有带来超额收益的趋势，自然得不到资金青睐，前瞻性布局的ETF更常出现资金不断撤出、规模不断下滑的情况，并由此变为迷你基金。尽管规模难做，不少基金公司仍在积极布局。截至9月23日，仍有77只ETF正在等待审批。其中，华夏基金、华宝基金、招商基金、富国基金都有5只以上ETF待审批。...
在海外，高频交易毫无疑问是量化对冲基金领域的“明珠”业务。 交易频率高、盈利速度快，这样的策略谁不想拥有呢？ 但种种原因之下，境内A股市场里，从事这项业务的机构却异常的“低调”，甚至很多人都不知道它们的存在。 它们几乎不公开宣传自己，而是隐身在一些资管产品背后，或通过一些其他合作机构的身份，“曲径”参与A股交易。 和多年前相比，它们对交易细节的控制更严，对相关策略的实施也愈加小心。 截至9月23日，沪深两市成交额连续第45个交易日超过1万亿元，高频交易者的“贡献”或多或少，参差其中。 不论是曾经的衔枚疾进，还是如今的低调潜行。高频交易机构，作为一股重要的市场参与力量从不容小觑。 “决战毫秒之间” 即便在海外的量化巨头中，高频交易者都是最“惹人眼红”的。 它们盈利最快（不少交易以毫秒计），消耗（资本投入）也最大。 它们是对冲基金“军火备战”的主要参与者，是诸多行业故事的“主角”。 海外对冲界曾有这样的传说，当年某高频交易机构，花费一千多万美元，只为把成交速度提升0.07毫秒 。但这关键的0.07毫秒，带来的盈利又远远超过了当初的投入。 至于几家高频机构哄抢交易所机房附近的有利位置，以提升交易速度的故事更是不止一则 即便在中国，高频交易巨头也有自己的故事。 六年前，监管部门曾披露，海外顶尖对冲机构城堡基金（Citadel）——以擅长高频量化交易闻名——通过在内地设立的贸易公司司度（上海）贸易有限公司，参与A股交易。 后者实际控制的账户因频繁申报或频繁撤销申报、涉嫌影响证券交易价格，被相关交易所限制交易。日后，该机构缴纳巨额和解金与监管机构达成行政和解。 “正大光明”的路径 对海外大型对冲机构而言，在中国开展投资业务，有一条最“阳光”的路径就是获取私募业务资格后直接展业。 理论上，符合条件的所有海外投资机构，都可以申请成为外商独资企业备案私募管理人。 有两家外资机构属于行业“尝鲜者”：一个是元胜投资管理（上海）有限公司，其母公司是CTA巨头元盛（WINTON）； 另一个是英仕曼（上海）投资管理有限公司，母公司是海外上市的对冲基金英仕曼（MAN GROUP），他们在2017-2018年备案成为证券类私募。 目前，元胜投资的规模在所有外资私募中居前，规模区间为20亿元-50亿元；英仕曼的规模区间为10-20亿元。 “后来者”中不乏大牌华尔街机构： 2019年备案私募的德劭投资，母公司是DE SHAW，主打基本面+量化的对冲策略，目前只有一只私募基金，管理规模达到20亿元-50亿元区间。 另一个知名对冲基金巨头Two Sigma在华的私募腾胜投资，今年9月备案了第二只私募产品，投资范围包括股、债、商品等，不过，它们两只旗下基金均采取低频策略。 以“贸易”之名 当年参与A股交易的司度（上海），如今已改名为城堡（上海）信息咨询服务有限公司。 但它们的前者之鉴不小心透露了一个渠道：就是在内地注册商贸公司，并以该公司身份参与境内投资，如果这家境外机构无需募资的话。 资事堂发现，多家海外知名高频交易商在中国内地均有实体公司注册，且不少以“贸易公司”面目示人。 比如：有一家名不见经传的机构叫澳帝桦 （ 上海 ） 商贸有限公司，该公司成立于2012年，股东是著名高频量化机构Optiver的旗下公司。 Optiver是荷兰最大的做市商，也是全球最资深的高频交易商之一。公司1986年成立，目前在阿姆斯特丹、芝加哥、悉尼、上海、香港等城市设立分支机构，公司很积极的参与全球的期权、期货、股权、债券等交易。 有趣的是，2020年下半年，Optiver在国内又设立了一家名叫澳帝桦私募基金管理（上海）有限公司的公司，这似乎是打算“多条路并举”的意思。 多条路并举 多条路并举的典型案例不只有Optiver，它的印度同行比它走的更前。 工商资料显示，有一家贸易机构叫上海道阁国际贸易有限公司。这家贸易公司的母公司是印度高频交易商AlphaGrep。 上海道阁国际贸易有限公司的有趣的环节时，该公司同时在华参与发起了另一个实体——上海添禄投资管理有限公司。 据公开招聘网站，AlphaGrep的这两家内地公司都曾经在内地招聘过交易支持工程师（Trading Support Engineer）职位，该职位描述为“与一支高级交易员的团队共事，经营和实施我们的自动交易策略。” 据悉，上海添禄投资早在2017年已成功备案证券类私募，该公司的控股股东为一个名叫郑宏的自然人，AlphaGrep控制的上海道阁是二股东。 相关资料显示，郑宏曾在广发证券和中金公司任交易员；该公司还有一位负责合规风控的罗姓员工，曾有多个多家私募资产管理公司短发背景。 而且，上海添禄目前已经至少发行了至少16个私募基金产品，多数托管在海通证券。 主打“科技公司”标签 除了贸易、信息咨询的名字外，有些高频机构喜欢另一种“身份”——科技公司。 美国期权做市商Akuna在中国有一家实体公司：奥可纳软件技术（上海）有限公司。 从名字上可以看出其“科技公司”定位，这倒是与国内头部量化私募的“定位”相同（有一些国内量化私募机构今年开始宣传自己为科技公司）。 事实上，不少海外高频机构都有大量的程序员，从人员结构上说，高频交易机构和科技公司的人员结构有解禁的地方。 据了解，Akuna的核心业务也是高频交易。当然，它们的描述更加具备“艺术性”： 作为期权做市商提供流动性，即提供买入和卖出的有竞争力的报价，并自主设计实现低延迟技术、交易策略和数学模型．．．．．．． 另外，这家在华实体公司也招聘量化开发工程师，而且交易导向同样非常明显， 相关的职位描述包括：“我们的量化交易和研究团队通过将量化专长与衍生品和金融市场的深刻理解相结合， 科学地创建交易策略······和研究员、交易员及系统工程师一同设计和开发关于交易策略的代码。” “背靠”本土百亿私募 这些机构除了以自己的身份做投资外，也和一些本土大型私募的关联机构召开合作。比如，知名的私募大鳄“敦和系”即与多家海外高频交易巨头有着“千丝万缕”的联系。 “敦和系”公司由期货大腕叶庆均创立，其核心机构是敦和控股。 敦和控股控股了敦和资产（百亿以上规模的证券私募）、敦和产业投资、浙江玉皇山南投资、杭州观颐餐饮、杭州富阳敦和等机构。 而就是浙江玉皇山南投资管理有限公司（后简称“山南投资”），与多家海外高频巨头合作，成立了合资公司。 具体情况包括： 瑞峰投资：山南投资与高频交易公司Hudson River Trading 共同出资成立，以先进的数学和统计模型开发了自动化交易算法，在中国期货和证券市场活跃交易，提供流动性，属于自营投资交易。 扶摇投资：山南投资与高频交易公司Tower Research Capital 共同出资成立，也属于自营交易，主要在中国期货市场进行高频交易。 柏泰华盈（证券类私募）：山南投资与期权衍生品做市商Eclipse Trading合资成立，人机结合方式进行低风险高收益的投资决策。 阳泽投资（证券类私募）：山南投资与美国对冲近Teza Technologies合资成立，是一家依靠数学、人工智能及大数据进行量化交易的基本面量化CTA公司。 而且，山南投资本身还有一个非常“稀有”的牌照——资产配置类私募牌照，因此，它与多家海外巨头合作，似乎又多了一重意味。...
随着中国企业赴美直接IPO上市难度加大，越来越多创投机构将目光瞄准日益火热的亚洲SPAC市场。在近日由晨哨集团主办的 “SPAC热潮下的危与机（新加坡篇）”主题活动上，出现众多创投机构人士的身影。他们正积极了解新加坡交易所SPAC主板上市的各种规则，以及运作投资项目借道SPAC赴新加坡上市的可操作性。9月2日，新加坡交易所正式对外发布SPAC主板上市规则，其中规定SPAC公司上市时市值不得低于1.5亿新加坡元；SPAC公司必须在上市后24个月内完成并购交易与资产注入（若符合条件可延长12个月）；SPAC发起人在SPAC公司上市时必须购买2.5%-3.5%股份等规定。所谓SPAC，被称为“特殊目的收购公司”或“空白支票公司”，是没有商业运作或创收业务或资产的公司。它们的成立是为了通过首次公开募股（IPO）在证券交易所上市来筹集资金，其唯一目的是收购另一家公司进行业务合并，也被称为“de-SPAC”交易，从而使业务合并后的公司继续作为上市主体在证券交易所上市。随着中国企业赴美上市难度加大，目前越来越多创投机构已开始研究借助SPAC推动投资企业“曲线上市”的可操作性与投资获利前景。“事实上，尽管美国相关部门尚未对中国企业SPAC赴美上市做出明确限制，但鉴于相关操作具有很大的政策不确定性，我们更愿意将新加坡等国家地区资本市场SPAC作为企业海外上市的选项。”一位国内大型PE基金投资总监告诉记者。新加坡交易所北京代表处总监魏浩宇接受本报记者专访时表示，此次新加坡交易所推出SPAC主板上市规则，是充分借鉴了市场各类意见。“在我们发布SPAC框架征求意见稿后，共收到逾80份反馈意见，来自金融机构、投行、私募股权基金、风险投资基金、企业金融服务公司、律师、审计师及相关协会等。新交所在认真考虑并分析所有反馈意见后，最终达成SPAC的框架设计。”他告诉记者。值得注意的是，9月初新加坡交易所发布SPAC主板上市规则后，受到中国市场的普遍关注，不少国内机构研究发起新交所SPAC公司的可操作性。尤其是此前在其他证券交易所已成功发行SPAC公司的专业投资机构尤其积极，他们希望能在新交所复制此前的“成功案例”。记者注意到，不少创投机构也对在新交所发起SPAC公司颇感兴趣。“此前，有些2B端的人工智能、生物医药与跨境电商等境内企业受制赴美上市难度加大，正面临海外IPO对赌协议失败等风险（不得不溢价回购创投机构持有的企业股权），因此我们正与他们积极沟通，研究这些企业转道SPAC赴新加坡上市的可操作性。”一位与会创投机构合伙人向记者透露。目前他们已与熟悉新交所SPAC规则的律所开展沟通，了解到新交所SPAC公司若要收购境内企业完成资产注入，需遵守《外商投资法》与《外商投资负面清单2020版》等相关规定。在他看来，相比合规操作，创投机构更在意新加坡交易所的资金流动性与交投活跃度，能否助力SPAC公司获得更高估值的退出回报，以满足各方的投资回报预期。“此前，很多创投机构之所以一度青睐运作境内企业赴美SPAC上市，就是看中美国资本市场对高科技企业给予较高的估值，且足够高的交易活跃度令创投机构能较快实现项目退出。”这位创投机构合伙人直言。魏浩宇对此表示，新加坡将持续出台多项措施，提升新交所作为企业融资中心的吸引力。9月17日，新加坡政府和淡马锡成立了15亿新加坡元的基金，助力高增长企业在新交所上市集资，并且增强新加坡资本市场津贴，进一步推进股票研究生态系统的发展。他表示，目前新加坡在管资产规模逾4万亿新加坡元，且全球众多知名金融机构均在新加坡设立了平台，SPAC发起人可以在新加坡接触到更广泛的国际投资人，以吸引更多全球资本的关注度。记者了解到，目前部分创投机构还对SPAC公司的股票锁定期相当“在意”——因为这关系到他们能否在基金到期前完全实现项目退出。在“SPAC热潮下的危与机（新加坡篇）”主题活动上，多家创投机构负责人都在了解SPAC关于股票锁定期、创投作为发起人的跟投比例设定，以及发起人在SPAC上市时所能持有的“提振激励”（股票上限为20%）等相关操作细则。上述创投机构合伙人直言，目前新交所规定的SPAC发起人股份的锁定期，对创投机构而言是相对“友好”的，他们内部测算过，若创投机构内部设定3年的退出期，是完全可以在基金到期前完成项目退出的。“这两周我们打算与多家投资企业深入沟通，看看能否说服他们转而寻求赴新加坡SPAC上市。”这家创投机构合伙人指出。此前，这些企业仍希望赴美SPAC上市，但随着相关投行与律所等中介机构认为相关操作存在政策不确定性，他们已开始将海外SPAC上市目光转向新交所、港交所、伦敦证券交易所等其他市场，但这些企业普遍希望IPO目的地能创造足够高的估值与募资额，以及交投活跃度。...
与中国关系紧张的立陶宛鼓动抵制中国手机的恶劣行径，对欧盟其他一些国家对中国手机的态度也造成一定影响。负责德国电信和网络安全的德国联邦信息安全办公室（BSI）的一名发言人24日向德新社证实，在立陶宛警告小米和华为等中国手机存在安全漏洞和内置审查功能后，德国已就小米等中国手机存在安全漏洞的指控启动相关调查。德媒称，BSI日前收到了立陶宛国防部网络安全中心（NKSC）对三款特定中国智能手机型号的分析报告，包括华为的P40 5G机型、小米的10T 5G机型和一加的OnePlus 8T 5G。NKSC此前声称小米在欧洲销售的旗舰手机具有内置检测和审查功能，能够检测涉及一些违反一个中国原则的敏感字眼，并建议不要购买中国产手机。除对小米的“指控”外，德媒25日援引立陶宛方面的报告称，华为应用商店会链接到“不安全”的来源。不过，NKSC在一加设备中没有发现任何缺陷。BSI 发言人表示，在德国政府机构的公务手机采购清单上，并没有小米等中国品牌手机。但是BSI不能排除公务员利用私人购买的小米手机处理公务的可能性。对于立陶宛发来的报告，德国执政党基民盟和社民党都要求BSI跟进该信息。对于立陶宛方面的所谓指控，小米发言人此前回应道：“小米从来没有、也永远不会限制或阻止用户的任何个人行为，例如搜索、通话、浏览网页或使用第三方通信软件。”华为位于波罗的海地区的代表此前表示，华为这款手机不会向外部发送用户数据。一位不愿透露姓名的德国安全政策专家25日对《环球时报》记者表示，德国联邦信息安全办公室的调查应该是对欧盟国家立陶宛发来的报告的“一次例行性调查”。他认为，德国等欧盟大国的安全技术明显比立陶宛强，但前者并没有发布过中国智能手机所谓的安全问题。尽管此类报告的指责最后多因没有证据不了了之，但可能会影响中国手机业务在欧洲的扩张。德国电视一台说，该警告至少会给中国科技集团的业务带来压力。...
中国短视频平台抖音的青少年模式强制14岁以下的实名用户每天只能使用40分钟。但有中国网民发现，有方法可以绕过这一限制。抖音回应称，目前正在改进。据澎湃新闻报道，有网民发现，处于青少年模式的用户，使用抖音40分钟后，可以通过卸载、重装应用的方法，绕过时间限制，再用40分钟。通过不断使用上述方法，便可绕过时间限制。抖音9月18日在官方微信号发布通知说，抖音在六一国际儿童节前，宣布将14岁以下用户全部纳入青少年模式。这项举措落地后，14岁以下实名用户已全部进入青少年模式，无法自行退出，未来新注册用户也将直接进入。中国网信办7月21日起启动“清朗·暑期未成年人网络环境整治”专项行动，聚焦解决七类“网上危害未成年人身心健康的突出问题”，其中一类就是防沉迷系统和青少年模式效能发挥不足问题。澎湃新闻的记者发现，另一个短视频平台快手的青少年模式，也有同样的漏洞。抖音相关负责人回应称，抖音官方已推出了“DOU来找bug”征集活动，表示如果用户发现有什么漏洞，都可以告诉平台。抖音透露，已有山西临汾的王先生在9月23日下午14:33:13填写问卷，这位用户表示，“在青少年模式下，卸载抖音，重新下载后可以继续使用四十分钟，如此可以重复使用。”抖音称，目前产品正在改进中。...
困扰全球的供应链问题正愈演愈烈。在美国加州洛杉矶和长滩港外，近期有73艘巨型货柜船等候入港。如果将船上装载的货柜以头尾相接的方式排成一排，长度足以横跨半个美国。供应链危机由此可见一斑，在全球范围内，抢芯片、抢稀土、抢镍等一系列争夺之战正轮番上演……供应链危机愈演愈烈供应链问题已经让全球陷入混乱。根据美国南加州海事交易所统计，洛杉矶港和长滩港外近期有73艘货柜船等候入港，几乎是一个月前的两倍，创下有史以来最高“塞船”纪录。而在新冠疫情发生前，一艘以上货柜船等待进入加州港都属于“不寻常景象”。对此美国玩具工业协会警告称，加州港口危机可能会影响年底购物季，美国每年销售30亿件玩具，其中85%来自中国。多家玩具企业已表示，今年玩具产品将缺货，许多小孩在圣诞节无法得到他们想要的礼物。港口官员已经表示，“塞船”情况可能一路持续到2022年夏天。加州长滩港执行董事柯德洛（Mario Cordero）指出，“我不认为塞船情况会有所改善，许多人甚至表示会一路塞到2022年夏季。”“我们来不及将所有货物送到国内供应链。如果要准备今年的圣诞节礼物，最好现在就开始采买。”洛杉矶港执行董事塞洛卡（Gene Seroka）坦言。供应链问题已经让众多行业遭遇巨大冲击。在最早遭受冲击的芯片行业，“抢芯大战”正愈演愈烈。市场分析机构Susquehanna Financial Group发布的研究报告显示，8月份芯片交付等待时间相较此前一个月再度延长6天，达到了史无前例的约21周，这是该公司自2017年开始跟踪该数据以来的最长等待时间。抢镍大战也在火热进行。两大矿业巨头福雷斯特和必和必拓已经展开了一场异常激烈的角逐——抢夺加拿大镍矿商Noront Resources。在全球碳中和的背景下，发展新能源汽车是各国减排行动的重要一环，而制作动力电池需要大量消耗镍、铜、锂、锌等金属原材料。此外，全球对稀土的争夺战也已经开始。欧洲车企正与澳洲稀土勘探商Arafura商议直接原料供应。Arafura首席财务官Peter Sherrington表示，我们已经与欧洲汽车制造商就直接原料供应进行了接触，预计将在年底前达成协议。目前Arafura正在澳大利亚开发一个价值10亿澳元(7.28亿美元)的诺兰稀土项目，该项目预计能满足全球稀土需求的10%。值得一提的是，在全球对稀土日益关注之际，中国稀土行业也迎来重磅消息。中国铝业集团有限公司、中国五矿集团有限公司、赣州市人民政府等正在筹划相关稀土资产的战略性重组。稀土战略重组有利于行业集中度的进一步提升，将进一步提高国内稀土资源的议价权。巨大冲击短期“无解”在供应链问题愈演愈烈之际，全球各地的企业和消费者已经遭遇巨大冲击。受供应链问题拖累，9月23日，美国知名仓储式连锁店Costco（好市多）首席财务官理查德·加兰蒂（Richard Galanti）表示，正在对包括清瓶装水、卫生纸等关键商品实行限购。此外，英国石油公司24日表示，因卡车司机短缺导致成品汽油运输困难，已暂时关闭英国国内部分加油站。公司在英国各地约有1200家自有品牌加油站，眼下将优先向高速公路服务区、主干道和高需求站点供油。需要注意的是，除了疫情、飓风等“天灾”，卡车司机等劳动力严重短缺也加重了供应链危机，各行业供应商们不得不直面“用工荒”的难题。一位英国留学生对21世纪经济报道记者表示，目前英国的供应短缺几乎已经渗入到每一个行业，从鸡肉到奶昔，再到床垫等生活用品，现在就连燃料也很短缺，短期内预计无法解决。英国食品与饮料联合会行业协会（FDF）首席执行官伊恩·赖特（Ian Wright）表示，英国的食品供应链中劳动力短缺严重影响了食品和饮料制造商，“我们迫切需要英国政府对现状进行全面调查，以了解最紧迫的问题”。与此同时，中国的出口企业也面临供应链问题带来的挑战。华东一位玩具出口企业负责人向21世纪经济报道记者坦言，“目前海外对产品的需求很旺盛，但今年的出口其实也面临巨大挑战。航运价格上涨和海外港口拥堵影响不小，正在影响出口新订单，这样的局面预计还会持续一段时间。”从“比惨”的角度来看，最先遭遇供应链冲击的汽车行业无疑处于风暴的中心。9月23日咨询公司Alixpartners表示，由于供应链中断，全球汽车制造商今年可能损失2100亿美元的收入，几乎是今年年初预测损失规模1100亿美元的两倍。Alixpartners还强调，半导体短缺其实只是问题的一部分，钢材和塑料树脂等商品的高价和供应紧张正在推高成本，迫使汽车制造商减产。美国主要港口的货物积压，正阻碍汽车制造商进口更多塑料树脂和钢材。面对日益严重的供应问题，美国、欧洲、中国等众多国家和地区已经纷纷开始行动。23日美国商务部长吉娜·雷蒙多(Gina Raimondo)表示，拜登政府正在考虑援引冷战时期的国家安全法，迫使半导体供应链企业提供芯片库存和销售数据。但快速复苏的需求和落后的供应之间的矛盾短期内无法彻底解决，因此要想解决供应链问题并不容易，高需求、劳动力短缺、运输延误、天价运费等一系列问题依旧待解。...
全国碳排放权交易市场（下称全国碳市场）启动后，纳入控排名单的企业，其超额碳排放量须从碳市场购买。目前的碳价在50元/吨上下，一家年碳排放量1000万吨的企业，若能通过操纵数据将排放量降低10%～30%，则其当年可减少0.5亿元～1.5亿元支出——这是一个巨大的诱惑。年排放量1000万吨左右的内蒙古鄂尔多斯高新材料有限公司（下称鄂尔多斯高新）没能抵御住这个诱惑，成为全国碳市场公开披露的首例碳排放数据造假企业。据《财经》记者了解，近期在各地碳排放数据核查过程中，发现了多起数据质量有问题的案例，目前正在复查中。煤电企业的碳排量来自燃煤量，不同煤种的含碳量不同，燃煤元素碳含量检测报告的真伪，是复查重点。多位业内人士告诉《财经》记者，除了已披露的上述造假案例，应该还有企业伪造、篡改碳排放数据的情况。更令人担忧的是，碳排放数据的监测和监管边界模糊，数据偏差普遍存在，数据质量亟待提高。控排企业需要自行或聘用咨询服务公司完成自己的碳排放数据盘查，并形成报告。然后，省级生态环境部门会聘用第三方机构核查报告；核查无误后，对控排企业发放配额。如果控排企业当年拿到的配额不足，就需要从碳市场购入配额，反之，可销售盈余的配额。由于直接测量二氧化碳排放量成本较高，中国以及国外的碳市场大多以参数（部分参数需要实测）核算的方法计算碳排放量。从技术角度看，计算出来的碳排放数据，5%以内的偏差难以避免，但在政策标准有缺失、监管不够严格的情况下，人为操作的空间就会出现。全国碳市场7月16日启动交易，是落地碳达峰碳中和国家战略的重要机制之一。首批交易主体是2225家火电控排企业，碳排放总量超过40亿吨/年，就容量而言，是全球规模最大的碳交易市场，是欧盟碳市场的三倍。2020年，中国二氧化碳排放量接近100亿吨，未来会有更多碳排放量进入全国碳市场交易，碳价也将一路走高。北京绿色交易所总经理梅德文近日预测，10年内，全国碳市场的交易规模可能达到4000-5000亿元之巨。如何在起步阶段，就将碳市场纳入规范透明的轨道，避免证券市场曾经走过的弯路，是各界关注的焦点。国家气候变化专家委员会委员、中国社科院学部委员潘家华对《财经》记者说，全国碳市场对实现能源转型和碳中和目标有重要作用，监管部门必须高度重视碳排放数据质量和监管方面存在的问题。在碳配额管控、碳排放清单编制方法，以及数据报告核认等方面，要进一步减少寻租空间、避免市场扭曲。图1 将有越来越多的行业纳入全国碳市场（单位：亿吨）图2 全国碳市场交易价格预测（单位：元）01碳市场数据造假首案根据全国碳市场的制度设计，今年首个履约周期里，控排企业需要履约2019和2020年碳排放量，配额不足以覆盖排放量的，须从碳市场购入缺额。其中，2019年的碳排放数据需控排企业在2020年年底之前完成排放报告，并于2021年上半年完成核查。全国碳市场首起数据造假案就发生在上述环节。鄂尔多斯是内蒙古自治区排放量第一大城市，位于该市的鄂尔多斯高新材料公司是全国碳市场首批控排企业之一。该公司成立于2013年，主营业务包括发电供电，氧化铝、白炭黑、硅胶等产品的生产和销售。拥有2台50兆瓦、4台135兆瓦，和2台330兆瓦的自备燃煤机组，为鄂尔多斯集团（600295.SH）的孙公司。根据公开资料和了解自备电厂碳排放的人士估算，自备电厂利用小时数约7000小时，单位供电煤耗约400克，标煤碳排放估算系数为2.66，这三个数值再乘以鄂尔多斯高新的煤电装机量，得出其每年的碳排放量大概在1000万吨左右。而该司2019年的碳排放配额实际缺口应该在300万吨左右。不过，根据《2019-2020年全国碳排放权交易配额总量设定与分配实施方案》（发电行业），燃煤发电企业配额履约缺口上限值为企业当年经核查碳排放量的20%。也就是说，鄂尔多斯高新材料公司履约2019年的碳排放量，需要花费1亿元左右，从碳市场买入约200万吨配额，这是一笔不菲支出。鄂尔多斯集团创立于1979年，位列中国民营企业100强，2020年的营业收入231.4亿元，净利润15.28亿元。该集团有羊绒服装和电力冶金化工两大业务板块，后者涵盖了煤炭等矿产资源开发、电力（热能）、铁合金冶炼等业务，占其总营收的比重超过80%。2020年，鄂尔多斯高新聘请中碳能投科技（北京）有限公司（下称中碳能投）协助其完成2019年的碳排放数据报告；2020年12月30日，报告提交。2021年3月2日，广州能源检测研究院举报称，鄂尔多斯高新提交的2019年碳排放报告里，燃煤元素碳含量检测报告疑似伪造，希望相关部门调查。广州能源检测研究院是为鄂尔多斯高新实测燃煤元素碳含量的检测机构。全国碳市场对控排企业的碳排放量采用核算制，燃煤元素碳含量是核算公式中的一个重要参数。广州能源检测研究院称，该院自2020年6月22日开始，陆续接受鄂尔多斯高新委托，检测其寄送的煤炭样品。在此之前，该院未出具与该公司有关的任何检测报告。鄂尔多斯高新篡改送检日期、验讫日期和报告日期，在真实报告的基础上伪造出了多份报告。接到举报后，2021年5月初，生态环境部和内蒙古自治区、鄂尔多斯市三级生态环境部门组成联合调查组（下称调查组）展开调查，最终认定鄂尔多斯高新提交的2019年排放报告里，有12份燃煤元素碳含量检测报告被篡改。2021年6月5日，内蒙古生态环境厅对鄂尔多斯高新下达环境违法行为责令改正决定书。6月底，鄂尔多斯高新重新提交了排放核算报告，完成整改。在碳市场上，碳排放配额缺口越大的企业需要付出的成本越高。鄂尔多斯高新伪造报告的目的自然是降低其碳排放量，从而减少配额缺口。但是，其伪造报告里的燃煤元素碳含量数据与真实报告是一致的，被篡改的是检测时间。多位业内人士对《财经》记者分析，该司篡改检测时间主要是为了避免使用计算排碳量的高限值。根据相关规定，控排企业如果不能在规定时间前实测燃煤元素碳含量，就将以高限值计算其碳排放量。而以高限值算出来的碳排放量一般要高出10%～30%。综合公开信息和接近调查组的专业人士估算，鄂尔多斯高新通过伪造检测报告的方式，使该司2019年的碳排放配额缺口有望下降近200万吨，据此可减少的开支接近1亿元。对于伪造燃煤元素碳含量检测报告的原因，以及整改情况，《财经》记者联系了鄂尔多斯高新，截至发稿，未收到回复。协助鄂尔多斯高新完成伪造报告的中碳能投相关负责人对《财经》记者解释说，中碳能投完全没有造假动机，之所以改动检测时间，只是想加快工作流程。因为2020年受疫情影响，碳盘查报告完成时间很紧、人手又严重不足，再加上对政策理解不够，一时疏忽，导致了上述错误。公司已严肃处理相关人员，未来将加强风控管理，避免类似错误。在启动全国碳市场之前，不少煤电企业均未实测燃煤元素碳含量。2019年12月底，生态环境部发文要求，燃煤的单位热值含碳量要采用实测值。没有实测值的企业，单位热值含碳量按33.56t C/TJ（每太焦耳热值含碳33.56吨）计算。33.56t C/TJ被定义为惩罚性缺省值，也被业内称为“高限值”。在此前的区域试点碳市场上，没有实测含碳量的控排企业可用缺省值计算碳排放量。所谓缺省值，是指依据经验设定的默认值，每个煤种有一个缺省值。使用高限值计算碳排量，数据比各地此前采用的缺省值计算法高出10%～30%。多位业内人士对《财经》记者表示，实测燃煤元素碳含量的技术难度并不大，但企业要自己实测碳元素，需要采购数十万元的设备并配备相关人员。因此，一些企业就选择委托第三方机构检测；还有一些企业由于没有做好准备，只能选择高限值计算碳排放量。主管部门从2019年起引入高限值，初衷是为了督促企业加快实测燃煤元素碳含量的步伐，目的是为了更精准地计算碳排放数据。但政策实施后，出现了始料未及的副作用。中国电力企业联合会专职副理事长王志轩认为，在全国碳市场启动初期，不宜采用高限值政策。对未实测碳元素含量的煤电企业采用惩罚性高限值不科学、不准确，碳排放量核算的科学性和规范性还需增强。“高限值政策就像打开了潘多拉的魔盒，让部分合规意识不强的控排企业和唯利是图的服务机构不惜铤而走险。”接近调查组的人士对《财经》记者说。各燃煤元素碳含量的缺省值与高限值比较（单位：t C/TJ）02最易造假的环节在监管体系尚不完善、政策标准边界模糊的情况下，碳排放数据造假不会只是孤案。据《财经》记者了解，在鄂尔多斯高新材料数据造假案调查结束后，多地陆续发现与该案造假手法疑似的情况。目前，相关的地方生态环境部门正在与第三方核查机构一起，复查疑似造假的控排企业报告。《财经》记者近期给生态环境部，以及内蒙古自治区生态环境厅等监管部门发去采访函，希望了解有关碳排放数据造假的调查和监管情况。截至发稿，均未收到回复。但《财经》记者通过调研相关企业和访谈多位业内人士，勾勒出了碳排放数据造假的冰山轮廓。据《财经》记者不完全统计，与中碳能投合作的控排企业有数十家甚至上百家，遍布全国各地，既有国企也有民企。中碳能投主要在燃煤元素碳含量实测环节为企业做“优化”——这可谓碳排放数据造假的冰山所在地。根据相关要求，煤电企业需每月检测一次当月所有批次燃煤的缩分样，每年的燃煤含碳量实测数据则是取12个月的加权平均数据。根据各种燃煤的品质和来源，其含碳量有一定的差异；即使是同一种燃煤，也会由于批次和外部条件等原因，导致含碳量有所不同。采取上述实测方法，从理论上看可提高数据的精准度。但多位业内人士认为，所有煤电企业如均采用缺省值计算碳排放量，是相对公平的。企业恶意篡改实测数据的空间很小。但若将高限值与实测值相比较，就会有较大的碳排放量差异。对于一些没有条件实测含碳量的控排企业来说，降低碳排放量的操作空间主要在于是否实测。未实测企业所需采用的高限值与实测值普遍存在10%～30%的差距——这可谓碳排放数据造假冰山的厚度。据《财经》记者了解，目前多地核查或复查疑似造假的控排企业报告时，重点关注的就是碳元素含量实测报告的真实性。从鄂尔多斯高新的案例看，该司没有伪造全部的检测报告，的确向广州能源检测研究院提供了70份样品，并得到了真实的报告。但是，该司是从2020年6月22日以后才开始寄送样品检测的。2019年全年和2020年1至5月并未实测。“在真实的报告基础上篡改部分内容，让人难辨真伪。”一位碳排放数据核查机构的人士对《财经》记者说，核查机构需从检测机构调取相关的原始文件仔细校对，才能发现问题。而疑似造假的控排企业和中碳能投往往以异地送检的方式，增大核查难度。在鄂尔多斯高新造假案披露后，广州能源检测研究院公开了查询原始检测的途径。对于是否还有其他伪造检测报告的情况，该院相关人士回应《财经》记者称，以主管部门的调查结果为准。03提高数据质量，责任不仅在企业从整体上来看，碳排放数据恶意造假的行为只是少数。但是，碳排放数据质量问题却普遍存在。潘家华对《财经》表示，严重影响甚至干扰碳市场秩序的行为不仅包括恶意造假，还包括数据不精确、弹性空间的存在。因标准不完善造成的数据偏差，也会扭曲碳市场的供需关系。碳市场里的碳排放数据是一种商品，但其灵敏度、精准度，都存在波动性和不确定性，这是碳市场需要克服的困难。今年5月至6月，生态环境部应对气候变化司在山西、陕西、河北、河南、内蒙古、吉林、山东和浙江八个省市，组织调研了41家控排企业的碳排放数据质量。调研结论是，碳排放数据整体上符合碳市场要求，但数据质量仍有待提升。上述调研组发现，多家控排企业初始碳排放报告的单位换算、消耗量数据、单位热值含碳量、碳氧化率取值等多项不合规。部分核查机构出具的报告不够严谨，在机组冷却方式判断、企业多购电统计、供热量计算等方面存在误判。企业负责人的重视程度和管理水平直接影响碳排放数据质量。调研组发现，吉林晨鸣纸业有限责任公司相关负责人几乎不了碳排放数据相关情况，企业也没有设定相应的管理体系，对于部分数据差异较大的情况也不能给出明确解释。除了主观原因导致的数据质量问题，核算标准不够精准也导致了数据偏差。上述调研组发现，控排企业的供电量和供热量计算，可以选择按月度加总和按年度计算两种方式中的一种，但是这两种方式的计算结果会存在差异。比如，淄博热电厂分别以这两种方式统计的碳排放量数据相差0.4%。碳排放数据质量主要依赖MRV体系，即监测（Monitoring）、报告（Reporting）、核查（Verfication）。完善的MRV体系是碳市场运营的基本要素，而全国碳市场在这三个环节均还待完善。潘家华说，在技术层面，碳排放数据监测和报告有较多模糊的边界，无论是政府间气候变化专门委员会（IPCC）的清单编制方法，还是中国目前的碳核算体系，都不可能精准。发电行业是相对最容易核算的，但仍有不清晰的地方，例如燃煤的品种、氧化率数值等。全国碳市场加入其他行业后，能源品种、核算环节都将增多，将面临更大的核算精准挑战。核查方面，各地监管部门要考虑全局，公开公正地引入第三方的核查机构。控排企业认为，由于碳排放数据监测、报告的标准不够稳定和操作性欠缺，各企业把握执行难度较大，影响了碳市场的公平性。国家能源集团碳管理部门负责人肖建平对《财经》记者表示，碳排放核算体系就像一把尺子，如果尺子的长度刻度总是在变，那么测量结果的准确性就无从谈起。尺子不变，再规定好使用尺子的流程和标准，才能把数据误差降到最低。肖建平举例说，煤电企业碳排放量计算公式的重要参数——碳氧化率在近三年已调整三次。因为标准变化，年度之间碳排放量可能会有3%以上的变化。再比如，在数据参数获取过程中，燃煤月综合样的每次取样量、取样时间、取样过程，以及样品保存时间等规定都较为笼统，这样可能造成企业间核算排放量的差距。由于火电企业排放量巨大，1%误差对企业也是巨大的的成本，因此希望核算指南能更细化。由于标准规范不够精准，核查企业往往出现操作上的困惑。不愿具名的核查机构人士对《财经》记者说，各省对核查的尺度有所不同。“在有的地方放宽标准你会被认为在放水，但在有的地方又不得不放宽标准。”希望碳排放数据核查能够参照上市公司财报制度，制定全国统一的标准，提高核查的效率和精准度。也有业内人士认为，数据质量问题无需过度担忧。具有多年碳交易经验的众禾晟科技（北京）公司负责人张智愚对《财经》记者表示，火电装机规模和主机参数都是很清楚的，燃煤品种、发电效率、发电量等数据均来自电厂的控制系统，有据可查。假如企业主观上想修改某些数据，需要动用很多手段去修改整个系统数据链上的数据，这样可能得不偿失。张智愚说，目前阶段有些企业对国家的核算标准不是很熟悉，可能数据精度存在一些问题。但是，各种监测仪表、设备本来都有误差，并且误差还会传递和累积，势必会造成企业碳排放数据有误差。未来，核算标准、仪器仪表、流程以及监管体系完善后，误差肯定就会降低。生态环境部应对气候变化司在调研总结报告中称，碳排放数据核算、报告与核查的相关技术规范需要尽快完善，并以国家标准的形式发布，减少模糊空间。图3欧盟碳市场MRV体系示意图04该怎样监管碳市场虚拟商品交易市场需建立在严密的监管体系下，否则，巨大的经济利益将使得数据造假难以杜绝。全国碳市场的主管部门此前是国家发改委，2018年国务院机构改革后，应对气候变化职能由国家发改委调整至生态环境部，碳市场管理职责随之转至生态环境部。根据2021年2月1日起施行的《碳排放权交易管理办法（试行）》，全国碳市场由生态环境部统筹管理。生态环境部负责制定相关技术规范和配额分配方案；省级生态环境部门负责具体发放和清缴配额，并核查碳排放数据。全国碳市场与证券市场对数据真实准确的要求类似，但两者目前的监管力量悬殊。首批纳入全国碳市场的控排企业有2225家发电企业，目前A股沪深两市的上市公司有4455家。后期全国碳市场扩容后，控排企业数量将直追甚至超过A股。监管上市公司的证监会与生态环境部虽同属部级机构，但生态环境部监管碳市场的实则只有应对气候变化司一个部门。而肩负具体监管碳市场职责的各省级生态环境部门能力参差不齐。有试点碳市场经验的生态环境部门监管能力稍强，大多数地区的生态环境部门对碳市场的监管几乎是从零开始。上海试点碳市场从2013年启动，至今已有八年经验。上海市生态环境局相关负责人对《财经》记者介绍说，上海的碳市场监管体系包括市、区两级生态环境局相关业务处室，生态环境执法队伍，以及专业技术支撑机构等多个层级，监管力量充足。同时，上海还出台了多项碳市场监管本地政策，规范核查。没有试点碳市场经验的地区目前还在摸索监管体系。一位西部地区生态环境部门的基层工作人员对《财经》记者说，碳市场的监管以省级部门为主，基层单位目前还没有涉及。省级部门的核查主要依赖第三方的核查机构，而基层生态环境部门与企业打交道更多，让基层单位共同监管可能更合理，但这就需要配备相应的人员和增加培训了。碳市场监管更大挑战的是，碳排放与生态环境部门的其他监管内容有着较大差异。碳排放数据既是复杂的核算指标，也是可交易的商品。多位接受《财经》记者采访的业内人士均认为，碳市场监管应该是一个涵盖市场监管能力的综合监管体系，需要跨部门的合作。不愿具名的权威人士对《财经》记者说，生态环境部门既发放配额，又对数据质量和配额履约负责，这就相当于家长虽然望子成龙，但往往也容易袒护孩子。所以仅有生态环境部一个监管主体，碳市场的监管体系是失衡、有漏洞的。只有将证监会系统、税务部门等加入碳市场的监管，才能建立碳排放数据质量的坚固防火墙。碳市场由碳排放确权和交易两个部分构成，前者以减排为目的，后者主要是通过交易进行成本、风险和收益管理。亚洲开发银行绿色与低碳发展顾问莫凌水认为，环境主管部门和金融主管部门在碳排放交易体系不同环节应发挥不同的监管作用。莫凌水称，环境主管部门承担碳市场构建和减排活动的监管，金融监管部门应负责碳市场交易规则的制定，并监管交易活动。同时，两个监管机构应加强配额发行市场和交易市场的衔接。全球最成熟的欧盟碳市场具有相对完善的监管体系，由欧洲证券和市场管理局(ESMA)协调监管。与中国碳市场未引入碳配额衍生品、暂不允许控排企业之外的交易者参与不同，欧盟碳市场允许金融中介机构参与交易，有交易量较大的碳配额衍生品。其碳市场监管适用于欧盟金融市场的制度设计。同时，欧盟能源产品市场化程度较高，碳排放数据的造假难度较大。路孚特首席电力与碳分析师、牛津能源研究所研究员秦炎告诉《财经》记者，欧盟的能源数据统计核算体系比较完善，企业采购的燃煤品种、发电量等基本上都已实现了数字化交易，便于监测和核查。不过，欧盟各国的监管能力也不尽相同，西欧国家监管较为严格，而保加利亚等一些东欧国家的监管则相对较弱。05制度设计的力度仍然不够对于开市仅两个月的全国碳市场来说，制度尚不完美可以理解，但是数据造假应从一开始就是零容忍。多位接受《财经》记者采访的业内人士均认为，杜绝碳排放数据造假最有效的办法有两个：一是提高惩罚力度，既包括直接的罚款，也包括声誉上惩罚；二是建立公开平台，让信息和数据更加透明，接受更广泛的社会监督。全国碳市场的顶层设计《碳排放权交易管理暂行条例》（下称“条例”）预计年内将发布实施。从发布的征求意见稿来看，上述两个办法在条例里均有相关条款。但业内人士认为，条例的惩罚力度不够大，还需制定其他配套政策。条例的征求意见稿里规定：控排企业篡改、伪造排放数据或者台账记录等温室气体排放报告重要内容的，将处以五万元以上二十万元以下的罚款；不清缴或者未足额清缴碳排放配额的，处十万元以上五十万元以下的罚款；通过欺诈、 恶意串通、散布虚假信息等方式操纵碳排放权交易市场的，处一百万元以上一千万元以下的罚款。条例还指出，核查机构若弄虚作假，生态环境部门将会把相关信息计入其信用记录，同时纳入全国信用信息共享平台向社会公布。情节严重的，三年内禁止其从事温室气体排放核查技术服务。在条例发布前，对控排企业的造假行为只能依据生态环境部发布的《碳排放权交易管理办法（试行）》，最多处以三万元的罚款。业内认为，在推动条例尽快出台的同时，还应该借鉴证券市场，采取其他惩罚措施。不愿具名的碳市场资深人士对《财经》记者表示，证券市场对上市公司数据造假的处罚措施比较强硬，包括罚款、禁入市场甚至刑事惩罚。碳市场应对标资本市场，制定更严厉的惩罚措施。不仅要惩罚造假控排企业，帮助其造假的中介服务机构也要惩罚。在信息公开方面，条例规定，控排企业应当在完成碳排放配额清缴后，及时公开上一年度温室气体排放情况。省级生态环境主管部门应当及时公开重点排放单位碳排放配额清缴情况。全国碳排放权注册登记机构和全国碳排放权交易机构应公布碳排放权登记、交易、结算等信息，并披露可能影响市场重大变动的相关信息。目前，全国碳市场的每日交易数据已经公开，但控排企业的排放数据、清缴情况等信息仍未强制公开，市场上也鲜有企业主动公开。“阳光是最好的防腐剂。”潘家华说，对企业和监管部门来说，信息公开的成本几乎为零。碳排放数据本身很难监管，只有建立信息公开透明的机制，才能将数据造假弹性空间、寻租空间降为零。欧盟碳市场，以及曾实施的国际CDM机制（即发达国家向发展中国家购买减排量以完成减排承诺）都搭建在向全球公开的管理平台之上。深度参与过CDM项目开发的张智愚说，CDM项目的数据全球公开，意味着其接受来自全世界专家和同行的监督。控排企业参照这一经验，建立碳排放信息披露制度和信息公开平台，对碳市场健康发展有重要意义。主管部门近期也表达了将加强数据质量监管的态度。2021年8月18日，生态环境部部长黄润秋在回答记者就全国碳市场的提问时说：下一步将强化市场管理，加强碳排放数据的质量管理，强化相关制度的执行落实，加强对全国碳市场各个环节的监管，有效防范市场风险。...
核心提示：1、国产服装品牌江南布衣因多款童装印花图案诡异引发争议。尽管公司已公开致歉，但网友对江南布衣的态度并不买账，更是扒出了该品牌旗下一系列不适合儿童服饰的图案及宣传照。此外，江南布衣作为知名的女装设计师品牌，近年来还屡陷抄袭质疑。目前，江南布衣已成立专项小组启动自查，网友们更多的质疑则在于一家老牌服装品牌为何会出现如此大的设计纰漏？这背后是否是企业文化的缺失？2、凤凰网《风暴眼》梳理江南布衣财报发现，该公司近年来经历了业绩不振和复苏，波动较大。尽管从2021财年数据表现上看较为健康，但其背后也蕴藏不少隐患。过去的十几年，江南布衣一直持续孵化子品牌，已经构建包括男装品牌速写、童装品牌jnby by JNBY等在内的品牌矩阵，从业绩和门店数来看，童装是公司近期发展重心，但在遭遇舆情风波后，童装前景并不乐观。这不得不让人联想到曾经的知名服装品牌拉夏贝尔，如今陷入负面舆论的江南布衣又该如何吸取拉夏贝尔的失败教训？ 江南布衣，翻车了。“奇葩怪异的图案，令人费解”、“两个字形容，阴间”、“创新也要有底线，尤其是童装”……网友们的吐槽把这家服装品牌送上热搜，随着讨论度的提高，这家服装品牌更多的奇葩操作被逐一揭开。而在所谓的“标新立异”背后，凤凰网《风暴眼》还发现，江南布衣上市以来，不断通过衍生子品牌打造公司矩阵，并一直走在规模扩张的路上。然而，深陷抄袭风波、新品增长乏力、会员消费不振，江南布衣这条路走得并不顺利。1、暗黑童话？诡异创意引人不适，江南布衣道歉太迟性暗示、截肢、恶魔、骷髅，当一系列充满黄暴、血腥、恐怖的元素出现在一件童装的设计上，你有什么感受？江南布衣童装，因其诡异的设计元素，翻车了。事情缘起于近日，有网友在社交平台上发文称，江南布衣童装衬衣上印有不恰当的炼狱图案，以及不合时宜的英文“welcome to the hell（欢迎来到地狱）” “let me touch you（让我摸摸你）”等。并且，衣服上还配有撒旦、骷髅头等不当图案。网友在社交账号上发布的“jnby by JNBY”童装图案。图源：网络截图随后，更多网友晒出了“jnby by JNBY”童装图片。图片显示，这些衣服上有疑似车裂、钉锤、小孩跌落、万箭穿心等图案和文字。图源：微博更有细心网友查询其相关宣传网站发现，不仅童装上的图案令人细思极恐，童模的照片更是诡异。图源：知乎眼看事件不断发酵，江南布衣终于出来回应，但并没有公开在官方账号发布声明或道歉，而只是在网友的微博下回复评论，表示“已下架相关产品，今后将严格审核。”但没想到，江南布衣的这个举动进一步引发了网友更大的不满：“不发个正式的说明吗？就留言？”舆论不断升级下，最终，在事件发酵了一天后，江南布衣的道歉姗姗来迟。江南布衣表示，已第一时间全面下架所涉商品系列，撤销相关宣发物料，并成立专项小组启动自查。此外，公司还承诺，已购买相关商品的消费者可以通过原购买渠道退货。图源：江南布衣官微网友们之所以对江南布衣童装事件反应剧烈，根源还是在儿童保护上。在中国新闻周刊发起的一项调查中，参与投票1.3万网友里超60%认为，儿童处于敏感年纪，不当图案对于儿童有暗示性，对其身心发展有不利的影响；而服装品牌应提高敏感性加强审核，不能为了猎奇而忽视儿童的身心健康。童装事件不得不让人疑惑，江南布衣的设计究竟能否称得上“合格”？此前曾有报道称，江南布衣新开拓的每个品牌都配有对应的设计师团队，且从首席创意官到主设计师，每一位均在集团工作超过16年，以保证出品之高质。但从此事件上看，江南布衣的设计，显然不对中国家长的胃口，“高品质”更是要打一个问号。凤凰网《风暴眼》浏览知乎发现，有从事童装服饰的一位网友表示，童装图案都是需要精打细琢的，这在行业中是普遍的做法与共识。然而江南布衣究竟是怎么通过这样不适宜儿童的设计元素的，恐怕还要等待公司自查的结果。2、设计师品牌屡陷抄袭质疑，2021财年子品牌表现不温不火1994年，从浙大化学系毕业的李琳和比她高两级的师兄、伴侣，浙大制冷设备和低温技术系的吴健一同创立了江南布衣。两位创始人虽然都是理工科出身，但李琳天然对创造性的行业充满兴趣。在毕业被分配到化工厂工作后不久，李琳辞去国企的铁饭碗工作，选择了“下海”。一开始，她在杭州著名的四季青服装批发市场的一家小店工作，之后，李琳决定创立自己的设计师品牌。于是，江南布衣在西湖畔旁诞生。到如今，江南布衣不仅成为中国大陆唯一一家上市的设计师品牌，还在这近20年间不断扩充自己的品牌矩阵。目前，在女装行业，江南布衣有JNBY，LESS两大品牌，前者的目标客户为25～40岁的女性群体，后者则更针对30～45岁的职业女性；男装方面，速写（CROQUIS）、SAMO分别面对25～40岁的男士和先锋职业男士；童装方面，jnby by JNBY主要面对3～10岁的儿童，蓬马的目标群体岁8～14岁的青年，REVERB则范围更广，旨在获得当代青年的青睐。除了LESS为收购而来，其余品牌大多为江南布衣自行孵化。值得一提的是，虽然江南布衣自称是中国最独特最易识别的女装设计师品牌，并且品牌认知度排行第一，但在过去几年，【独立设计师品牌】江南布衣却屡屡卷入抄袭事件。2018年，独立设计师陈鹏曾发微博指责JNBY的一款羽绒服与其在同年2月天猫中国日纽约时装周上发布的一则作品高度相似，涉嫌抄袭；更早以前，速写CROQUIS与艺术家徐震的合作中，一款包袋也曾涉嫌抄袭圣马丁辛锐设计师River Renjie Wang的作品，后被下架处理；女装品牌LESS与创意短片平台NOWNESS合作拍摄的视频，也被指责抄袭他人创意。设计师品牌最注重的莫过于品牌调性和原创，屡陷抄袭传闻的江南布衣在此频频出错，难免损害品牌形象。2016年，江南布衣在港交所上市。上市近5年，江南布衣虽然有坎坷波折，但路还算稳。Wind数据显示，除了新冠疫情爆发的2020年，江南布衣上市多年来营收增速均为两位数，2021财年更是实现了最好成绩，同比增速达到33.1%，在拉夏贝尔等多家女装品牌面临倒闭之时，江南布衣这一成绩实属难得。净利润方面，2014年江南布衣的归母净利润为1.49亿元，上市首年增至3.32亿元，之后同样维持两位数的增速，仅在2020年随大势下滑，同比减少28.48%，但在疫情之后的2021财年，低基数使得江南布衣当年净利润增速达到86.67%，至6.47亿元，为上市以来表现最佳。受业绩爆发影响，江南布衣的股价在近期创新高，达到27.92港元/股，市值总额接近90亿港元。凤凰网《风暴眼》细看江南布衣不久前发布的2020-2021财年业绩公告，发现虽然和行业相比，公司的业绩表现十分突出，营收、净利润均有明显增长，盈利能力也有所回升，但会员数存在隐忧，并且相关子品牌孵化不及预期。jnby by JNBY这一童装品牌近些年来发展迅速，虽然运营时间不及男装品牌速写，但业绩已慢慢赶上，为公司近年的发展重心。但“童装不恰当图案”事件一出，江南布衣寄予厚望的童装品牌业绩大概率会遭到较大影响。年报显示，2021财年，江南布衣营收为41.26亿元，同比2020财年增长33.1%，毛利则由上年的18.5亿元增至25.97亿元，增幅达40.4%，净利润同比大涨86.7%至6.47亿元。同时，公司经营活动净现金流状况良好，当期净流入13.36亿元，对比上年同期增长99.9%。毛利率方面，江南布衣2021财年毛利率增长3.2个百分点，由上年的59.7%增至本年度的62.9%。净利率则由11.2%增至15.7%，公司整体的盈利能力得到明显改善。江南布衣是国内比较早推出会员体系的设计师品牌。据悉，2015年，主品牌JNBY便已开始经营微信公众号，不仅传播企业品牌理念，同时也建立了完整的会员生态体系。截至2021年6月30日，江南布衣拥有会员账户数490万个，对比上年同期增长约70万个。虽然增速仍然喜人，但这其中也存在一丝隐忧。会员账户数明显增长，显示出江南布衣市场开拓方面效果显著，但活跃会员账户数和微信活跃会员账户数均没有明显的增长，2020和2021财年分别继续为43万个和42万个。根据江南布衣的解释，公司活跃会员账户为过去12个月内任意连续180天内有2次及以上消费的会员账户。虽然会员增长了，但愿意并且稳定花钱的人群人数没有明显涨幅，这给江南布衣的拓新带来了更大的压力，如果新用户开拓不及预期，公司未来业绩能否延续高增长，需要打一个问号。另外，江南布衣目前已经搭建了以JNBY主品牌为核心，男装、童装各品牌为辅助的品牌矩阵，从收入来看，这些品牌虽然都已建立，但无论是知名度还是业绩贡献上都远不如JNBY这一主品牌，新兴品牌的孵化仍然任重道远。从2021财年数据来看，成熟品牌JNBY贡献了22.99亿元的营收，占比超过集团总营收的55%，被寄予厚望的成长品牌速写、LESS、jnby by JNBY同比增速分别为24.2%、47.8%、50%，速写近年来拓展颓势明显，占比由18%下降至16.8%，并未能表现出成长品牌的“高成长性”，反而是瞄准儿童和职业女性市场的jnby by JNBY和LESS发展势头更猛。2011年，江南布衣推出其童装子品牌jnby by JNBY。中国的童装行业一直以来格局都扑朔迷离，虽然女装、男装都各自有细分领域的龙头企业，但童装行业整体较为分散，迟迟没能出现实力强劲、一家独大的品牌，大多品牌都由女装、男装、运动品牌延伸而来，成为企业矩阵上的一块拼图。jnby by JNBY正是这样一块拼图。翻阅江南布衣刚上市时2017财年的年报，凤凰网《风暴眼》发现，在推出6年后，jnby by JNBY的营收约为2.94亿元，连续2年增速在10%左右，这时的童装品牌远远不及2005年江南布衣推出的男装品牌速写（营收约为4.9亿元），但在2017年～2021年这四年间，jnby by JNBY迎头赶上，在2021财年，jnby by JNBY已有后来居上之势，截至2021年6月30日，jnby by JNBY门店数为470家，对比上年增长34家，而速写的门店数维持312家不变，可以看出，童装或许是江南布衣企业未来发展的重心。童装品牌jnby by JNBY也是2021财年毛利率增长最快的成长品牌，其毛利率由2020财年的56.7%增至61.6%，增长近5个百分点。目前，虽然江南布衣的全品类品牌矩阵已经铺开，但并未能摆脱对“老将”JNBY的依赖。如今，童装品牌jnby by JNBY出了舆情事件，引发消费者声讨，虽然对主品牌的影响可能有限，但对于2021财年营收6.57亿元、增速排名第三的jnby by JNBY来说，极有可能因为品牌受到消费者抵制而导致来年增速放缓，这无异将给予JNBY、速写、LESS更大的业绩压力。而更新也更先锋一些的新兴品牌蓬马、JNBYHOME，虽然增速分别达到29%、88.8%，但整体占比仅1%左右，品牌成长没有明显起色，在消费者群体中仍然是“查无此人”的状态。值得一提的是，今年江南布衣一改往日作风，一连官宣了三位代言人和大使，分别为超模雎晓雯、周迅和韩国明星刘亚仁。2021财年，江南布衣的销售及营销开支为14.29亿元，销售费用率为34.6%，知名艺人代言费必然不菲，未来江南布衣的销售费用率或将继续走高，只是新代言人带来的收益如何，还要留待时间验证。3、拉夏贝尔的警示：别让规模“梦”变“梦魇”从财报中不难看出，江南布衣的发展思路正是通过多个子品牌的组合拳，试图涵盖各个年龄段，从而将业务面尽可能地铺大。图源：商业地产头条全线布局的同时，开店也不能少。财报显示，江南布衣集团在全球经营的实体零售店总数由2020年6月30日的1855家增加至2021年6月30日的1931家，其中童装jnby by JNBY门店有470家。集团2021年线下零售店舖可比同店增长达到19.3%。门店布局地区上，据赢商大数据统计，江南布衣在全国不同经济线级的城市皆有所布局，超过19%、57%的JNBY门店位于一线、二线城市，三线及以下城市的占比则达23%。并且，就平均门店数而言，一线城市平均每个城市超过20家，二线及以下城市不达半数。也就是说，一二线领跑。江南布衣的发展思路，不由得令人想起了昔日女装霸主拉夏贝尔。回顾拉夏贝尔消亡史不难发现，从2014年上市，到2017年一味追求规模效应急速扩张，再到2018年大举衍生子品牌，品牌定位混乱，最终导致营业成本不断攀升，加之经历了2020年疫情“黑天鹅”，导致拉夏贝尔承压进一步加重，最终走向陨落。拉夏贝尔的教训不由得给江南布衣提了个醒，多品牌并举虽然是规模最大最直接的办法，但只一味的蒙眼狂奔，也会引发高库存、资金紧张等诸多隐患，一旦失去现金流，就是血液停止流动的时候，而这似乎也是一直以来服装品牌们都绕不过去的一座大山。但与操心长远发展相比，江南布衣当下的麻烦显然更为棘手——该如何给家长们一个诚恳的解释？毕竟，热搜可以降温，但消费者的记忆不会褪色。这一点，想必H&M们早已深有体会。参考资料：1、《江南布衣新品涉抄袭，品牌和独立设计师恩怨又添一笔》，速途网2、《被“误解”的江南布衣，是个狠角色》，商业地产头条...
公募行业“赎旧买新”的老问题正在引发监管机构关注。据21世纪经济报道记者了解，近期监管部门要求基金管理人将单一渠道募集份额超1亿、成立后6个月内该渠道净赎回规模超40%的权益类产品及时上报。“要求主要针对按照合同约定，股票投资比例在60%以上的基金产品，不包括ETF、LOF。”一家大型公募基金人士告诉21世纪经济报道记者。这一要求剑指公募基金行业一直以来被诟病的“赎旧买新”问题。“这一举措也是为了督促机构转变经营理念，进一步提高行业发展质量，便于监管机构及时掌握行业赎旧买新、重产品首发但轻持续营销等一些行为。”一位接近监管机构人士告诉21世纪经济报道记者。监管层面正在推出一系列举措，打“赎旧买新”的组合拳。视觉中国“赎旧买新”问题多近年来，公募基金规模攀升，爆款频出，新发基金热度不减，但赎旧买新现象依旧存在。按照机构预计，近期公募基金整体仍处于赎旧买新存量博弈状态。安信证券研究认为，5至7月公募基金新发行份额约5145亿份，赎回份额合计约4000亿份，考虑到赎回份额的净值普遍高于新发行份额，预计整体公募基金为存量博弈状态。招商证券指出，从8月发行情况看，居民购买基金热情不减。但今年以来，市场风格与过去两年明显不同，此前投资收益可观的基金赎回压力犹存。因此，综合基金发行和申赎情况，公募基金基本仍处于“赎旧买新”的存量博弈状态。Wind数据显示，今年以来截至9月23日，公募基金发行份额已经达到2.21万亿，共有1431只基金发行，平均发行份额超过17亿。但不少新发基金在成立之后也出现了不小的规模缩减。新华行业龙头主题、融通价值趋势、申万菱信价值精选、九泰久元量化等多只在今年一季度成立的基金到上半年年末的规模就已缩减超过50%。“行业马太效应加剧，不少中小基金公司新基金发行难度增加，部分基金或寻求帮忙资金来保成立，而帮忙资金往往不会留存太久。”一家公募基金公司人士表示。“监管层这一措施未来也将会对业绩无法持续的小公司影响较大，一方面发行成本较高，另一方面产品风格不够全面，可能受市场波动导致某一类产品的阶段性赎回。”前述公募基金人士指出。监管组合拳监管层面正在推出一系列举措，打“赎旧买新”的组合拳。“在今年协会首次公布渠道保有规模排名之前，业内就传言监管部门正在就赎旧买新等相关问题开展调研。”前述公募基金人士表示。今年5月13日，中国证券投资基金业协会发布了2021年第一季度销售机构公募基金销售保有规模榜单，这也是基金业协会首次公布基金销售机构的公募基金销售保有规模。在业内人士看来，公布基金销售机构保有规模则是对赎旧买新不良现象的引导，将渠道关注点从基金销量转移到基金保有量。“从渠道端来看，渠道的首发收入和考核机制，必然引导一线销售渠道更加重视首发销售。”北京一家大型公募基金人士受访指出。“在利益冲突缺少监管的情况下，销售新基金而不是持续营销老基金加剧非理性的短期投机行为，重视新发而不是提供专业建议选择长期投资，成为基金销售机构的最经济的选择，由此导致短期内出现爆款新基金，但是从长期看权益类基金份额整体在萎缩，制度性地加剧了追涨杀跌的非理性行为。”一家券商基金分析师受访表示。前述基金公司人士认为，除了渠道方面的原因之外，赎旧买新还有两方面原因。从行业竞争格局来看，基金公司之间竞争加剧，迫使各个公司都不得不保持密集的新发节奏，以此保持市场占有率；以及从投资者角度来看，大多数投资者的投资行为还不是很成熟理性，渴望通过频繁申赎等快速提高投资收益，少了一些长期投资的耐心。来自高层的发声亦显示出监管机构对这一乱象的密切关注。今年8月，证监会主席易会满在基金业协会第三届会员代表大会上表示，公募基金行业坚持持有人利益优先，不断创新产品和服务，在回报投资者、服务投资者方面取得了积极成效，但仍有较大改进空间。“比如基金赚钱、基民不赚钱的问题时有发生，这其中固然有投资者自身的因素，但也有行业自身发展观和经营观的问题，反映的是规模情结浓厚，重营销轻持续服务；有的代理销售机构和从业人员背离客户利益，诱导‘赎旧买新’。这些问题必须从维护投资者合法权益的高度切实加以解决。希望广大基金机构自觉坚持客户利益至上，敬畏投资者，在为客户创造最大价值的同时实现公司的成长壮大。”易会满表示。“从产品布局来看，基金公司未来可能会更多布局固定持有期的产品，在产品供给层面尝试平抑赎旧买新的冲动。从渠道合作来看，基金公司也会根据赎回情况、保有情况等，更多选择和保有期限长的渠道合作；并协同渠道方，进一步改善销售结构和考核机制，更加注重保有和留存，逐步做好绩优产品的持营。”华南一家大型公募基金人士表示。“虽然现在新基金发行多，不过近期不少基金公司在持续营销上的投入也有增加。”一家公募基金人士告诉21世纪经济报道记者。...
医美赛道堪称近两年市场最强风口之一。随着供给侧优质产品涌现，市场崛起，相关上市公司相继迎来业绩与估值双击。与此同时，一级市场各路资本也闻风而动，不惜高溢价，也要跻身其中。这一过程中，激流与风暴也在暗涌。比如当前曝出的四环医药(HK:00460)与康桥资本（C-Bridge Capital）之间的纠葛，便拷问着医美产业：在产业第一性面前，资本与实体产业从业者如何处置好边界及竞合问题？01 四环医药对康桥资本的商业秘密之诉近日，四环医药旗下医美业务主体北京渼颜空间科技有限公司（下称渼颜空间），以侵害商业秘密为由起诉了康桥资本，提出高额赔偿。该案已被北京知识产权法院受理。原告诉称，康桥资本于2020年10月以深度合作为由，对四环医药及旗下渼颜空间等分支机构开展了全面深入的尽职调查。这一过程中，双方签订了保密协议。尽职调查之后，康桥资本方面再无下文。直到2021年3季度，有媒体报道称康桥资本牵头的财团正着手收购秀杰（Hugel），2021年8月秀杰（Hugel）公开披露的公告证实了媒体报道的收购传言。渼颜空间方面认为，康桥资本势必会将尽职调查中获得的核心商业秘密用于其对秀杰的收购。且最终收购一旦完成，还会根据其掌握的信息，占据有利的商业地位，该等行为涉嫌构成不正当竞争。关乎商业秘密的不正当竞争起诉最终自有法律论断。我们且先来认识认识四环医药和康桥资本。四环医药2010年在香港上市，是一家集研发、生产和销售于一体的医药公司，深耕中国心脑血管药物市场。此后，四环医药以专业的医药研发为基础，横向拓展医美行业作为第二增长曲线。医美增长曲线的成型，实质正是建立在与秀杰的合作之上。根据历史回溯可知，四环医药与秀杰（Hugel）于2012年签署合作协议，协议约定四环医药成为秀杰（Hugel）肉毒素产品进口中国的独家代理商。随后，四环医药就秀杰肉毒素产品进口中国开展了多年的临床开发和市场准入工作，最终秀杰（Hugel）肉毒素产品乐提葆®于2020年10月获批进口注册，并于2021年一季度进入中国大陆市场。2021上半年，四环医药医美产品实现收入2.58亿元，瘦脸针产品乐提葆®贡献不菲。目前公司市值190亿港元左右。公开资料显示，康桥资本是一家专注于医疗健康领域投资的私募股权基金。据官网披露，该基金秉持“技术全球化，市场本土化”的原则，专注于生物医药、医疗技术和医疗服务三个核心领域的收购机遇。从投资天境生物(NASDAQ:IMAB)开始，康桥资本的投资策略由“少数股权投资”转变为“深度介入”，直接操盘生物医药公司云顶新耀-B(HK:01952)直至上市，则是其深度介入的标志性案例。图：康桥资本的投资组合，来源：康桥资本官网02 一只瘦脸针引发300亿市值波动背后透过现象看本质，四环与康桥的博弈，实质指向的是瘦脸针这个医美细分赛道可观的发展空间。据弗若斯特沙利文数据，中国的医美市场处于高度景气的阶段，2020年市场规模高达1176亿元，年服务量2050万人次，是仅次于美国的全球第二大的医美市场。与此同时，预计中国医美行业预期复合增速在20%左右，远超其他主要医美市场个位数的复合增速。其中，以瘦脸针、玻尿酸等注射类产品为代表的非手术市场，预计2025年市场规模将达到1339亿元，未来五年复合增速为21.7%，比手术类市场高3.6个百分点。从行业发展趋势看，瘦脸针赛道是核心赛道，比玻尿酸更强。如处于成熟期的美国医美市场，肉毒素（瘦脸针）是注射类针剂的核心产品，市占率高达62%。而处于成长期的中国医美市场，透明质酸钠（玻尿酸）市占率为56%，肉毒素（瘦脸针）细分赛道具备充足的上升动能。四环医药也正是在乐提葆®拿到进口批件之后，市值迎来大幅攀升——从当月低点的76亿港币左右，一度在2021年6月攀升至371亿港币的高点，市值振幅高达300亿港币。图：四环医药K线图，来源：WIND金融终端市场的逻辑很容易理解，中国目前仅有四款合规的瘦脸针产品，包括：艾尔建2003年引进的“保妥适”、兰州生物1997年获批的“衡力”，高德美2020年6月引进的“吉适”，以及上文提及的四环医药从韩国引进的“乐提葆”。图：已在国内上市的四大瘦脸针产品，来源：广发证券作用机理相同的瘦脸针，几款产品从效果上来看差异不会很大，四环医药的乐提葆®定价策略偏向中端，有别于高端的保妥适和低端的衡力。在投资者认知层面，乐提葆®在中国市场前景可期，因为其韩国瘦脸针龙头产品的行业地位摆在那里——2016年以来连续5年高居韩国肉毒素市场销售额第一，市占率约50%。乐提葆进入中国市场后迅速放量证明了商业价值，这是四环医药市值上升的基础之一。乐提葆在中国市场具备较大潜力，而且潜力开始兑现，成为资本市场的香饽饽便不难理解。2021年8月25日，秀杰（Hugel）发布公告，其大股东贝恩资本将转让持有的秀杰46.9%的股份给康桥资本主导的联合财团，对价约合15亿美元左右。从短期看，康桥资本方面如果最终收购秀杰成功，一番运作之下可能获得不俗的回报。但显然，此番浮现的关乎商业秘密的不正当竞争纠纷，客观上会影响到它的市场信誉。一个基本常识是，信任是金融市场的基石，它的建立、培养和维持依赖于各个市场参与者的行为，一旦卷入商业秘密纠纷的负面局势里，信誉势必都将因其他参与者的忧虑而大打折扣——在更为巨大的现实利益面前，任何一方利益相关者均难免疑虑自己会否成为弃子。03 资本与实体经济的竞合边界在哪里？实际上，这场关于瘦脸针的博弈，最终需要厘清的一个问题是：资本与实体从业者竞合的边界究竟在哪里。任何产业最终实现健康的高质量发展，都需要遵照行业第一性原理，解决最本质的问题。医美行业第一性原则是以技术研发为导向，为先天缺陷者（兔唇、多指、小耳畸形等）、事故缺陷者（每年6000多万次意外创伤事件），及普通求美者提供安全有效的产品和服务。譬如在上游，现有优质供给远远无法满足中国医美市场的需求——2008年至今已获得国家批准的国产及进口Ⅲ类医疗器械，绝大多数是玻尿酸，有40多款；而瘦脸针（肉毒素）产品仅4款，童颜针产品仅2款，少女针产品仅1款。论高质量产品与服务的供给能力，资本与医药产业上游公司相比通常相形见绌。医药公司延伸至医美产品领域，推进上游的“供给侧改革”，优势在于相对坚实的转化医学能力和临床开发能力，其中,医药公司更高维的科学和专业严谨性，有利于医美产品的高质量呈现以及医美产业的健康发展。故而在我们看来，基于医美行业的第一性原理，资本与实体产业从业者之间的关系理应相辅相成，前者为创新行为输送资金这一不可或缺的生产要素，后者立足产业的价值创造让前者投入实现大幅增值，进而二者合力推动产业经济的正向循环。这一过程中，资本应该且能够做好的事情包括融资支持上游供应商发展等；而慎重做甚至不能做的事情，则包括以不合规的方式阻碍创新循环，影响行业声誉等。一言以蔽，实业与资本的边界不在地理或业务范围，而在于基于产业第一性的人心所向。...
